一场世纪并购的圆舞曲正在落幕，宝万之争的结果已经不重要，对资本市场和公司治理的影响却刚刚开始。
金水
万科媒体公关部度过了最紧张的一年，一场世纪并购的圆舞曲正在落幕，宝万之争的结果已经不重要，对资本市场和公司治理的影响却刚刚开始。
暴风骤雨的宝万之争成为资本市场走向市场化、法治化的试金石，给所有上市公司上了一堂管理层与敌意并购的公开课，万科举牌并购剧情跌宕起伏，从宝能姚振华到恒大许家印，男一号快速切换，让投资者猜中了开头，却猜不中结果。
险资举牌让上市公司大股东不敢轻易减持套现股票，相当多的上市公司在这一年不自觉地修改公司章程，增加了防止野蛮人的举牌并购的章节。
宝万之争：
总有猜不中的结局
万科世纪并购大战是如何爆发的呢？
万科管理层很早就意识到野蛮人可能会出现，万科股价低迷，股权分散，万科总裁郁亮曾经预言200亿就可能控制万科，不幸被他言中了。
万科管理层采取了防御性行动。2014年5月28日，万科最早的增持来自于万科管理层控制的国信金鹏分级1号集合资管计划以8.33元买入3538.92万股。到2015年的1月27日，万科管理层的资管计划已经增持了49427万股，占比达到4.48%。管理层使用了夹层资金和结构化融资，杠杆比例在1比4左右。
前海人寿的第一次敲门是2015年1月30日开始第一次试探性买入71万股，并在2月27日卖出了万科的股票。此后，前海人寿在3月31日以13.82元买入3050万股万科A，并于4月30日以14.60元获利卖掉。此时，A股正处于牛市之中，万科的股价也不断上涨，但在2015年的牛市中，地产股上涨不是特别突出。
前海人寿等到举牌万科的机会是在股灾发生后，从万科公告的宝能和前海人寿增持信息来看，在股灾发生之后的2015年7月10日，前海人寿以14.38元的价格斥资79亿元买入55270万股万科A。到8月26日，前海人寿已经增持了11.7亿股，买入价格都在14元多，持股比例达到了6.6%。2015年8月26日，宝能旗下另一个持股平台深圳钜盛华以13.44元耗资64亿元买入47645万股开始第一次接力登场。此后，万科股价在9月29日跌到12.52元，在这期间，万科管理层的资管计划并没有任何动作。万科王石曾经承诺100亿增持回购万科，设定了跌破13元的限制，最终仅仅增持回购了1个亿。
2016年7月4日，万科复牌之后，股价一路跌破宝能12月份资管计划增持的平仓线。姚振华增持了也没能止住下跌，就在大家以为姚振华在劫难逃之际，2016年7月29日，许家印的恒大入场了，恒大旗下广州市欣盛投资等七个投资平台从17.26元价格开始同一天买入。不仅如此，许家印的朋友圈还帮忙从香港市场买入万科，截止到11月29日，许家印的恒大花掉362.7亿买入了超过15.5亿万科，占比达到14.07%。
万科股权之争男一号从姚振华变成了恒大许家印。最终姚振华的宝能成为第一大股东，华润是第二大股东，恒大成为第三大股东，安邦成为第四大股东。恒大持股成本最高，平均价格23.35元，宝能因为前海人寿持股成本比较低，宝能总成本应该与安邦差不多，在17元到18元之间。最低的是万科管理层低于10元。
“鹬蚌相争，渔翁得利。”在王石和姚振华争夺最激烈的时候，恒大乘虚而入，原本是捡漏获益，没想到会陷入万科的泥潭。
举牌并购的黑天鹅
万能险举牌并购被监管叫停之后，举牌并购是否还可以继续。中国人民大学民商法研究所所长刘俊海教授认为，中国上市公司并购不是太多了，而是太少了，企业家精神第一是委托代理关系，第二是契约精神，第三是创新开拓，第四是勤勉尽责；控制权收购是改进公司外部治理最好的方式，企业家精神一定要有对股东文化的敬畏之心，要有股东主权意识。
北京交通大学中国企业兼并重组研究中心执行主任张金鑫感觉像万科并购这样教科书式的经典案例太难找，从监管政策、公司治理、组织形式、法律环境等各个方面提供了研究方向。宝万之争最大的收获可能是监管政策的演进，对恶意收购和万能险的法律监管问题，需要修订相应的法规，成熟市场经济的办法到中国不管用，因为中国市场不完善，现有办法又无法解决新问题，只能靠这种方式来推进。
无论未来万科的结果如何，刘俊海都认为要用市场化和法治思维来深化公司治理，建立清晰的规则，化解公司内部矛盾，建立各种利益之间的制衡，改善公司治理。中国是股东中心主义，因为中国是国有股东一股独大比较多，美国是董事会中心主义，在美国寻找白衣骑士防止恶意收购就具有可操作性，而在中国就不具有操作性，万科引进深圳地铁，在董事会就过不了。
刘俊海认为，2015年卖股票不让卖，2016年买股票不让买，有恒产者有恒心，有恒心者还需要有恒法，不宜以道德来代替法律。股市不缺资金，缺信心，资金是全球流动的，哪里有机会去哪里，如果没有稳定的预期，可能会导致资金的外流，对人民币带来压力。
中国正在转型依靠人力资本的创新驱动发展模式，摆脱对资源和环境的依赖，无论科技创新还是过剩产能兼并重组都需要得到资本市场的支持，中国企业全球布局也需要通过并购进入当地市场。目前去杠杆只是债务从地方政府和企业转移到了居民部门，债务并没有消失，要大力降低宏观杠杆，最重要的还是要发展资本市场，通过供给侧改革减少债务的产生，盘活国有资产。没有资本市场的发展壮大，不可能完成去杠杆的任务。当前需要鼓励以产业资本为主导、金融资本共同参与的并购，而不是金融资本主导尤其是万能险这样的理财资金杠杆收购。