药用辅料系指生产药品和调配处方时使用的赋形剂和附加剂；是除活性成分以外，在安全性方面已进行了合理的评估，且包含在药物制剂中的物质。药用辅料除了赋形、充当载体、提高稳定性外，还具有增溶、助溶、缓控释等重要功能，是可能会影响到药品的质量、安全性和有效性的重要成分。
1、我国药用辅料行业面临的挑战
目前，国外药用辅料占整个药品制剂产值的10%-20%，由于我国药用辅料起步较晚，整体水平还较低，因此国内药用辅料在整个药品中占比还较低，一般认为在3%-5%左右。
1）药用辅料品种数量远远落后于欧美
《中国药典》是我国药用辅料研发、生产应遵循的法定技术标准，是我国药用辅料行业规范化、标准化发展的重要技术标准。目前，我国正在使用的药用辅料数量为540余种，《中国药典》收纳的辅料标准已从2010年版的132种增加到2015版的270种。美国和欧洲正在使用的药用辅料品种数量分别约为1500种、3000种，药典收录的药用辅料标准分别约为750种和1500种，数量和标准量远远高于我国。此外，很多新型药用辅料在国外已广泛应用，但在我国尚无生产。因此，在品种数和规格型号上，我国药用辅料标准都有很大的拓展空间。
2）技术门槛与研发投入待突破
3）药用辅料规格较为单一
根据不同的给药途径、剂型、用途，药用辅料应有不同的功能性指标。而我国的药用辅料存在规格单一的现状，难以满足药物制剂的开发和应用。欧美药用辅料规格丰富，能满足不同药物制剂的开发使用，而我国药用辅料的规格则较少。以药用辅料中应用较为广泛的聚乙二醇为例，美国药典（USP34-NF29）中收载了相对分子量在200至8,000间的45个规格，而最新修订的《中国药典》2015版收载的聚乙二醇只有相对分子质量在300至6,000间的8个规格。
4）专业药用辅料生产企业结构占比较低
目前，全球约有200多家规模较大的从事药用辅料开发生产的专业公司，大多分布在欧美各国，竞争较为激烈，尚无一家药用辅料公司的产值能单独占据国际市场5%以上的份额。
2、药用辅料行业监管制度
3、药用辅料的发展机遇
我国制剂的开发路径惯有“重原料药，轻辅料，”观念，大规模发展原料药产业之时，药用辅料产业的重视度尚显不足。在政策鼓励发展高端制剂大背景下，原料药倡导绿色化发展，药用辅料高质量发展势在必行。
2011年以来，我国制药工业总营收整体保持增长趋势，至2016年的CAGR约为14.33%；2017年上半年总营收9040亿，同比增长11.22%，相比2016年增速有所提高。目前，欧洲与美国市场中药用辅料占整个药品制剂产值的5%-10%；我国市场起步较晚，且生产的辅料相对较为传统，因此占比相对较低，通常认为国内药用辅料市场规模约占药物制剂总产值的2%-3%。2016年国内制药工业市场规模约为17582亿，以2%为比例计算，则当前我国药用辅料市场规模至少约为350亿。（不同出处的数据不同）
1）政策接轨国际聚焦药用辅料高质量发展
一方面国家对药用辅料行业发展重视逐步提高。国务院发布《生物产业发展规划》，明确药用辅料在药品发展领域关键基础性作用；2016年，国家工信部发布《医药工业发展规划指南》，强调要支持新型药用辅料的开发和应用。另一方面，药用辅料行业的监管体系日渐规范。《中国药典》（2015年版）首次将药用辅料单独成册，并增加《药用辅料功能性指标指导原则》，助推药用辅料行业的规范发展；2016年，国家药品监管总局出台《关于药包材药用辅料与药品关联审评审批有关事项的公告》，将药用辅料由单独审批改为在审批药品注册申请时一并审评审批，标志着药用辅料的管理从批文时代进入文档管理时代，与国际药用辅料管理制度接轨。
2）制剂创新驱动新型药用辅料发展大时代
在鼓励药品创新发展的背景下，药物制剂正向高效、速效、长效和服用剂量小、毒副作用小的方向发展，口服速释、缓控释等口服调释给药系统，脂质体、脂微球、纳米制剂等新型注射给药系统，经皮和粘膜给药系统，儿童等特殊人群适用剂型等新型高端制剂技术成为趋势，新型药用辅料在高端药物制剂的开发生产中起到决定性作用。
3）一致性评价推动药用辅料规范化发展
仿制药一致性评价主要分为药学等效和生物等效两部分，其中药学等效核心判断标准是仿制药与参比制剂溶出曲线是否一致；而药用辅料是影响制剂溶出曲和药物代谢动力学重要因素，制剂企业为了确保顺利通过一致性评价，会倾向于使用质量、性能更好的辅料品种，优选选择龙头企业产品。药企为了确保制剂质量的稳定性，不会轻易更换辅料供应商。未来，辅料企业相对药企而言，不再是单纯的供应商，而是战略合作伙伴。
我国药用辅料占制剂成本大约在2%-3%，下游药企对药用辅料价格并不敏感。一致性评价加速仿制药去产能，辅料行业也会随之重整格局，具有技术和质量优势的龙头企业会抢占更多的市场份额；小的、不规范的企业将逐渐退出市场，行业集中度得到提升。随着通过一致性评价品种销量的增加，以及通过一致性评价药物数量的增加，将推动国内辅料行业从低端大宗辅料加速向精细化高端辅料的转型升级。
4）辅料行业集中度在提升
截止2019年10月12日，CDE原料药、药用辅料和药包材登记平台与数据库登记的药用辅料有1826个，而被激活的174个，涉及品种88个辅料品种。88个品种种，登记的企业数量是701家，被激活的企业数量为170家，占比24.3%。大部分品种登记企业数量众多，而被激活、被批准在上市试剂中使用的企业很少，众多品种目前只有一个企业登记信息被激活，行业集中度正在提升，市场逐渐向龙头企业倾斜。
5）2020年新版中国药典即将出台
2019年10月20日，国家药典委员会原秘书长张伟在由国家药品监督管理局指导、中国药品监督管理研究会主办的“第四届中国药品监管科学大会（2019）”中，介绍了《中国药典》2020年版编制最新进展，他指出，《中国药典》2020年版自2017年第十一届药典委员会成立后便全面启动，其编制以“创新、协调、绿色、开放、共享”的发展理念为指导思想，全面贯彻落实“四个最严”要求，建立最严谨的标准。
1、产品结构
2、营业占比及盈利能力
2018年公司食品保健品辅料占比10%左右，其余为药类辅料，外贸收入占比8.41%，增长约37%。
羧丙甲纤维素的毛利率从2018年大幅提升，使得羧丙甲纤维素的毛利占比从2017年的3.3%提升到2019年上半年的10.3%，毛利提升的主要原因有：1）原材料由精制棉更换成价格更低的木浆；2）生产量提高，单位生产成本降低；3）下游客户结构（药企、植物胶囊、保健品企业）调整。
3、产能投放
从新产能初步推断可以带来应收的增量为4亿，2018年公司收入4.29亿，新建产能会带来约1倍的收入增量，但扩产的产品大部分属于公司优势产品，盈利能力强，所以对利润的影响必然会大幅高于收入的增量。
4、成本
公司药用辅料的主要生产原料为农林产品木浆、精制棉、玉米淀粉或马铃薯淀粉，化学产品硬脂酸。
公司主要产品微晶纤维素和羟丙纤维素生产成本中木浆的成本占比在50%-80%和30%-40%左右，受原料涨价影响较大。硬脂酸镁生产成本中硬脂酸的成本占比约为60%-70%。
截至2019年6月底，全球港口木浆库存自2019年3月库存高点以来持续回落，达到187.3万吨，环比下降8.2万吨，去化趋势有所显现，但仍然处于高位。6月全球港口木浆库存下行主要是由于海外港口木浆库存锐减导致，在全球木浆库存基础上减去中国港口木浆库存，海外港口木浆库存约为9.3万吨，较5月环比减少28.7万吨，4月以来海外木浆库存呈现下滑态势。
玉米淀粉：2018-2019年的价格走势平稳。玉米用的是国产玉米
进入8月，硬脂酸市场迎来了今年最“火”的一个月。数据显示，月内硬脂酸市场价格3次上涨，累计上涨幅度达500元/吨左右，虽现阶段处于下游需求的淡季，但硬脂酸价格却持续上涨，主要原因是受原料棕榈油价格大幅上涨带动。现阶段我国硬脂酸市场主要为进口硬脂酸和国产硬脂酸，多数以棕榈油作为主要原料，棕榈油的价格对硬脂酸的市场有直接影响。
5、出口竞争力
公司目前已有五种产品取得FDA的归档号，包括硬脂酸镁、羟丙甲纤维素、羧甲纤维素钠、微晶纤维素、羧甲淀粉钠，且在美国实现销售；微晶纤维素、硬脂酸镁、低取代羟丙纤维素、羟丙甲纤维素等四个品种欧盟EXCIPACT认证复审通过；近期羟丙甲纤维素（药用辅料）收到欧洲药品质量管理局（以下简称“EDQM”）签发的欧洲CEP证书，微晶纤维素、羟丙甲纤维素等已在欧盟进行销售。此外公司也通过了kosher犹太食品认证、halal清真认证。
6、技术研发
根据全国药用辅料专业委员会统计，药用淀粉、糊精、蔗糖近三年(2010-2012年)平均增幅7%，约为我国药用辅料行业同期平均增幅的1/3，而以微晶纤维素、羟丙纤维素、羧甲淀粉钠、羟丙甲纤维素和交联聚维酮等为代表的新型常用药用辅料的年销售增幅都在20%~30%以上，新型药用辅料替代传统药用辅料趋势明显。（没有看到最新数据，暂且用用看趋势）
公司产品新品种由技术中心负责开发，主要围绕高端药用辅料，近年公司在研发上的投入逐年增加。公司力争每年上1-2个在国外上市，国内还未上市的新品种，随着研发的增加，新型药辅品种的增加，公司的盈利能力还会进一步提升。
7、客户
下表是公开数据整理下山河药辅的客户情况（不代表所有的客户），很多客户并没有公布具体产品情况，公司认为通过一致性评价的药企中70%-80%都是公司的客户。
1）2018年第一批带量采购
2017年全国西药销售规模1.46万亿元，本次试点采购的11个城市，北京、上海、天津、重庆四地合计销售规模3018亿元，占全国比例超过20%。考虑到其他省份仅广州、深圳、成都药品销售规模较大，预计影响全国30%的药品市场。如果按照60%至70%的带量采购规模，中标企业将获得全国约12%至21%的市场。
2）2019年第二批带量采购
9月25日，试点扩围集中采购产生了拟中选结果：共有77家符合条件的企业参与申报，25个试点通用名药品全部有企业中选45家企业获得拟中选资格，中选率超过50%。
从数量来看，以本次约定采购量基数为基础对比4+7采购量，不同品种扩大倍数差别较大，在2-20倍之间（具体扩容倍数见下文品，恩替卡韦、艾司西酞普兰和利培酮有新增规格），以总体采购量计算，本轮约定采购量基数是4+7采购量的4.56倍；其次从采购额角度来看，假设本次实际采购量达到约定采购基数60%，且价格同4+7采购价，则总市场扩容至原来的3倍左右，假设总体品种降价到原来的90%来中性测算，总市场相比4+7市场规模扩容到2.7倍左右。
8、竞争对手对比
1）国产辅料和进口辅料的对比
尹正龙的观点总结下有三个方面：质量参差不齐（有上层管理和企业生产研发的双重原因）、与客户之间的沟通少，品类有待提高。
管理方面：
2016年5月12日，CFDA发布《关于药包材药用辅料与药品关联审评审批有关事项的公告（征求意见稿）》，DMF和关联审评初现雏形。2016年8月10日，CFDA发布《关于药包材药用辅料与药品关联审评审批有关事项的公告》称，自公告发布起，将直接接触药品的包装材料和容器、药用辅料由单独审批改为在审批药品注册申请时一并审评审批，标志着辅料管理从批文时代进入文档管理时代。
此前，辅料申报分两块，已有国家标准的由各省食药监局审批，新辅料则由国家食药监局审批，由于发达省份要求严格，其他省份的审批相对随意，各省在审评过程中尺度不一，导致药用辅料产品质量相差较大、企业发展水平良莠不齐。
新政要求集中由国家食药监局审评，尺度和要求更高，这就导致此前产品质量不高的小型企业难以生存。同时，辅料的审评直接与制剂品种有关，药用辅料企业与制药企业关联度更高，辅料生产企业要随时接受下游制剂企业的审计和监管机构的日常监管，对辅料技术和标准的提升是很大的促进，而制剂企业也将更加倾向于选择生产有保障的药用辅料龙头企业以避免生产停滞的风险。（有利于辅料行业质量的提高和行业集中度的提升）
质量方面：
沟通方面：
基于一致性评价的高要求，药品生产企业在进行药学研究的处方考察和工艺研究过程中更加需要深入了解辅料的特性，包括安全性、功能性、稳定性和相容性等方面，同时这些过程中需要药用辅料企业提供技术和产品信息支持，进入生产后，更需要药辅企业保障生产的持续和稳定。一致性评价的过程中，药用辅料企业的角色已从单纯的供应商变为合作伙伴关系，提供定制化服务和技术指导。
精细方面：
定制化服务才是通过一致性评的最佳方案（除BCSIII类）。由于国内药品制剂的生产工艺与国外差异较大，并不是选择原研药的辅料就一定适合国内药品制剂。想要通过调整工艺以及辅料来达到药学一致性（体外溶出）必然是一个试错的过程，那么在这个过程中只有能提供定制化服务并参与预实验、药学研究的企业才有望脱颖而出。就价格而言，定制化辅料价格为普通辅料的1.5-2倍，定制化辅料虽然也会提升成本，但相比进口辅料而言是可以接受的。
价格方面：
同一种辅料，进口价格大约是国产产品的2-3倍,4+7”带量采购政策落地，仿制药价格可能面临大幅下降局面，一些制剂企业可能会降低原材料采购成本，从进口药用辅料转向相同质量的国产药辅，这种局面有利实现国产药辅的进口替代；而另一方面，药辅成本占制剂成本的比重很小，仿制药价格下降对药辅价格影响还是有限的。
综合来看，生产企业如果选用国产辅料，与辅料生产企业沟通交流顺畅，现场审计方便，采购便捷，且价格优势明显。且可以实现定制化生化，随着国产药辅品类的增加，质量的提高，未来竞争力会进一步提高。
2）国内竞争对手企业：
9、其它事项
回购：公司公告拟2500-5000万元自有资金、不超过22元/股回购公司股票，用于员工持股计划或股权激励。
行业风险：行业散、乱、差是市场一贯对辅料行业的看法，技术含量低，只能说随着一致性测评的推进和监管的加严，整体趋势在好转，2010年中国药典的发布进一步提高标准，预计会继续推动行业的整合，但目前行业内部头部公司都是偏小的状态，整合并非一朝一夕能改变的问题。
营收风险：公司目前主打产品大部分满产，如果需求旺盛，那应该会加大产能投放速度，但公司目前的节奏一直是低于预期的，目前解释是供需平衡，可猜测的原因是第一批带量采购带来的增量不大，但随着第二批集采执行的临近，明年一季度，最迟上半年应该是集中放量的时候，如果届时还没有带来营收的增长，要考虑的就是公司的客户是否如公司所说占比达到80%，另一方面就是进口替代的进程是否顺利。
成本风险：2017年由于木浆涨价，公司毛利持续下滑，目前木浆价格在下滑，硬酸酯价格在持续上涨，未来成本对毛利的影响需持续跟踪。
成本角度，当前主要成本木浆的价格在持续回调，玉米淀粉价格稳定，硬酸酯价格有趋势性上涨的态势，但硬脂酸镁在毛利润中的占比在6%左右，远远没有木浆涨价会带来的影响大，成本目前来看不会上涨，公司毛利率还有稳中上升的趋势。
1、第一阶段（预计2019年4季度-2020年附近）
2、第二阶段（预计2021-2022年附近）
3、第三阶段（2022年以后）
偏中长期，市场份额进一步提升，净利率稳定下来。若未来市场份额达到5%-10%，营收达到20亿以上，市值稳定在100亿以上。