摘要：瓜子在车源、规模、单车收入等层面均处于行业第一梯队，2017年市场份额有望超过5%。获客和运营效率层面，瓜子还有持续提高的空间。爱分析预测，未来瓜子利润率将达到20-25%。
6月初，瓜子完成超4亿美元B轮融资，投后估值超过25亿美元，成为二手车交易领域排头兵。CEO杨浩涌旗下的山行资本也参与投资数千万美元。瓜子计划今年底，单月交易量超过Carmax，站上世界之巅。
爱分析预测，瓜子将在2018年实现全年盈利，对应估值达230亿人民币。
二手车交易要同时服务买家、卖家，但行业目前处于卖方市场，车源才是珍贵资源，市面上好车源难求。
从待售车源数量看，瓜子有十几万辆车在架，比去年同期提高不少。假设2017年二手车行业交易量1,200万台、库存周转1个月，那么市面上待售车源数量100万台，瓜子车源市场份额超10%。
预计交易规模60万辆
线下人员规模优势最终折射到交易量优势。从单月交易量看，瓜子今年底旺季月份有机会冲击8-10万辆的记录。2017年公司预期交易规模60万辆左右，市场份额超过5%，2018年业绩较2017年翻倍，届时市场份额将接近8%。
这种市场集中度在成熟市场美国是不可想象的。2016年，全美第一名二手车商Carmax在10年以下车龄的市场份额只有4.4%。根据爱分析测算，全美前5名二手车零售商的市场集中度约9-10%。
在中国，去年第一名的线下二手车商，广汇汽车只有20家省级运营中心，年交易台次9万，市场份额不足1%。因此，二手车电商通过线上大量获客，规模效应已经超越线下，进驻城市超过200个。
单车收入天花板高
二手车电商早期都不约而同的选择了成交价3%作为服务费。2年之后，瓜子率先将服务费上调至4%，单车交易收入大部分超过3,000元。这是瓜子提高单车收入的第一步。
单车收入提高的第二个想象空间来自金融。爱分析认为，瓜子做分期购车优势明显，假设笔均贷款6-7万，在3年生命周期里，金融净收入约6,700-8,000元。
首先，瓜子是基于自身场景做购车分期，获客成本为0。其次，瓜子线下拥有数百名金融专员，可以保证交易真实性、降低欺诈概率，资产质量稳定。第三，瓜子资金端对接的是中国银行、浦发银行、微众银行等，资金成本低。
如果要提升单车整体收入，瓜子一方面可以提高金融渗透率，另一方面可以通过差异化定价，进一步寻找金融净收入提升空间。除了金融贷款，延保服务、保险服务、维修保养、以旧换新等业务也是瓜子未来提高单车收入的手段。
2018年实现全年盈利
根据爱分析评价模型，二手车电商从车源、规模、单车收入、获客、运营等5个维度进行分析。
规模层面，瓜子在地面团队、交易规模层面都属于行业第一梯队，2017年市场份额有望超过5%。
单车收入层面，瓜子通过提高服务费率和金融渗透率在逐步提升。假设2018年，金融渗透率能够达到30%左右，瓜子单车生命周期收入将达到5,000元左右。
获客层面，瓜子目前单车获客成本1,700元。如果今年交易规模达到60万辆左右，单车获客成本将下降至1,600元左右，获客效率持续提高。
运营层面，由于瓜子仍然需要强调服务属性，并没有将人效推至极致。比如，瓜子线下销售每年贡献成交量约180台。而通过门店交易的二手车销售人员，国内最好的二手车商，极致人效接近200台/人/年。
利润率层面，Carmax已经将效率优化到极致，我们预计瓜子未来利润率水平也不会低。过去5个财年，Carmax税前利润/（交易毛利润+金融利润）比例高达39%-43%。不过，Carmax单车收入占单车交易价格的比例约15%，远大于瓜子，因此我们预测瓜子未来利润率水平有机会达到20-25%区间。
2018年，瓜子全年交易量有可能首次超过Carmax，但公司尚处行业拓荒早期，竞争较为激烈，营销费用的持续投入会在一定程度上影响净利润表现。
估值层面，瓜子的营业收入相当于Carmax的交易毛利润+金融净收入，因此我们选取该指标作为估值乘数。由于2018年Carmax增速趋缓，而瓜子依然在保持翻倍增速，因此给予瓜子5-5.5x的估值乘数，对应估值区间180-230亿元。
二手车行业开始提速
爱分析：过去半年，二手车行业有什么变化？
张小沛：明显感到整个行业在提速。从流量角度讲，多个行业从业者都在教育市场，所以能感受二手车买家、卖家流量增长是挺明显的。
另外，不同公司也在从不同角度切入二手车领域。像我们这样是从二手车C2C交易切入，有人从金融切入，有人从给车商搭台子带买家流量切入，有人从新车以租代购切入，不同的人在从不同的角度切入，明显地感觉到整个行业升温提速。
爱分析：今年二手车行业交易量会有很大增长？
张小沛：我们觉得会比去年有一个不小的增长，因为我们看第一季度的数据同比有22.17%的增长，这个增速是之前没有出现过的。
爱分析：在瓜子看来，20%以上的行业增速是比较理想的状态？
张小沛：前几年都是10%左右的行业增长，所以我们能感受到行业是在提速的。
爱分析：去年二手车过户量是1000万，您觉得实际交易量是多少？
张小沛：我们看到中国汽车流通协会今年3月的数据，乘用车占二手车整体交易的72.5%，所以我们内部是乘以0.6-0.7折算。
爱分析：除了车龄刺激二手车交易量提升，还有哪些因素在刺激？
张小沛：政策也有推手作用。比如，最近有些限迁的政策松动，虽然没有完全落地，但信号是很明显的。还有车牌终身制、新车销售政策调整都在一定程度上刺激二手车行业。
爱分析：美国二手车析出率15-20%，中国还需要多久达到这个级别？
张小沛：我不觉得析出率是特别好的衡量指标。就跟做金融信贷一样，应该看Vintage风险，而非整体风险，特别是在增速特别迅猛的时期，整体风险都被稀释了。
2009和2010这两年新车销售增速超过30%，而且两年总量超过3,000万台。到今年，这些7-8年的车开始进入二手车流通，即使保持之前的析出率，这两年二手车行业增速也应该不错。
另外，美国每2-3年就置换一次二手车，中国明显置换年限要长很多。随着消费升级，这个年限会逐步向美国靠拢。
爱分析：所以，现在中国市场还是供需不匹配？
张小沛：从我们的判断看，肯定是卖方市场。不过，我们也看到低车龄的车辆交易比例在增大。
爱分析：为什么美国出不了瓜子？
爱分析：为什么中国之前也没出现Carmax？
交易模式之争是伪命题
爱分析：现在二手车在交易过程中流转次数是多少？
张小沛：瓜子就是希望去掉中间流转环节，一辆二手车从卖家直接到买家，这是我们的使命。
让买卖两端的利益最大化有没有完全做到？目前来说应该还没有，因为所有的创业公司要完成自己的使命都是有一个路径的，但C2C是我们的使命，减少中间流转环节，让信息透明，让服务体验更好，瓜子希望成为人和车之间不可替代的连接平台。
我们现在是瓜子2.0时期，核心就是回归初心，给买家卖家创造最大价值，做好平衡。1.0时期我们蛮偏向卖家的，现在希望重新平衡卖家、买家双方体验。
爱分析：美国C2C市场份额30%，瓜子会考虑C2C以外的其他模式来争取市场份额吗？
张小沛：模式之争是伪命题，这只是站在平台角度考虑问题。最终还是要从买家和卖家考虑需求，哪种模式满足需求更好，就用哪种模式。
爱分析：所以，也会考虑从机构渠道拿车？
张小沛：我们完全不考虑从渠道拿车。我们认为C2C是终极模式，毕竟我们的使命是减少中间流转。比如我们未来打算跟一些出行平台的合作，也是基于车是属于司机个人这一原则的。
爱分析：瓜子也在参与收车？
张小沛：不是收车，更准确的说是保卖，我们把一些优质车源集中管理，我们的保卖还是从用户体验角度出发。原来买家弱势，想约个看车都难，一次也只能看一辆车，效率很低。我们保卖之后，买家一次就能看很多车，体验会更好。
爱分析：年底保卖会占到什么比例？
张小沛：有预期目标，做到之后再说。
爱分析：C2B规模占比高吗？
张小沛：我们有一个拍卖业务“车速拍”，如果说卖家很急，我们会帮他拍卖给车商，现在占20%以下。
爱分析：也开始涉足新车业务了？
张小沛：卖家人群里超过60%都是要置换新车的，很多用户提出这样的需求，从用户服务完整性角度考虑，我们希望为他们提供打包服务。现在还在试点摸索过程中。现在是跟4S店合作，未来也许会考虑更多元的合作伙伴。
爱分析：也会开始新车金融？
张小沛：如果用户有需求，会考虑。
爱分析：二手车融资租赁会发展起来吗？
张小沛：很难说，美国那边还是新车融资租赁为主。新车融资租赁是用很少的钱可以换取更好的体验，比如20万的雅阁，你付2万块钱首付就可以了。如果新车融资租赁逐渐开展起来，二手车融资租赁从产品吸引力来讲就没有那么强了。
爱分析：滴滴也在做融资租赁，未来有合作空间？
张小沛：我们在探讨深入合作，还没敲定。滴滴平台司机可以从瓜子买车，未来滴滴服务过但没有退役的车辆可以成为二手车源，我们会在网站上做重点的提示为运营车。
年底站上世界之巅
爱分析：今年交易量有什么目标？
张小沛：今年我们有信心做到60万台左右，2018年希望业绩翻倍。我们希望今年年底，单月就可以超过Carmax，站上世界之巅。
爱分析：对外披露的1,700元获客成本，是指买家还是卖家？
我们的主要成本构成是获客成本和线下运营成本，预计瓜子下半年能整体盈利。除去获客成本，瓜子去年11月就盈利了。
爱分析：线下成本门店占比大吗？
张小沛：我们分站好多是跟别人用流量资源置换来的，不用交钱。瓜子已经进入200多个城市，在有步骤、有策略的开分站。一个城市应不应该开分站，应该开几个，我们在建立自己的方法论。
爱分析：会通过开店获取线下流量吗？
张小沛：不会。我们每天400-500万日活，没必要开店获客。
爱分析：1,700元的获客成本会降吗？
爱分析：一口价交易要上线吗？
张小沛：一口价可以提高交易效率，但是还没有到时机。买家要对平台有足够信任感才可以一口价交易。
爱分析：在售车源有多少辆？
张小沛：十几万辆，比去年同时期高很多。
爱分析：现在单车收入在什么级别？
张小沛：上半年，交易服务费3,000左右，加上金融、保险、延保等业务，整个生命周期单车收入比较有想象空间。
爱分析：销售人员会有产能天花板吗？
张小沛：因为二手车交易高客单价的属性，我们觉得瓜子做的是服务，不纯粹是交易。做交易平台要追求效率，但是瓜子也是个强服务属性，所以不能无限制追求效率。因为无限制追求效率，其实就是牺牲服务质量。
理论上，销售是可以一天卖一辆车的，但是我们不会Push到极致，会追求平衡，2天成交1单是平衡状态。
爱分析：瓜子在北京的市场份额能达到什么级别？
张小沛：我们一个月在北京超过4,000台，还有巨大提升空间。
爱分析：大数据会取代二手车评估师吗？
张小沛：不会。技术会“武装”评估师，不会替代。
爱分析：瓜子用自己的评估师，没有使用第三方的评估师，属于平台既做运动员，又做裁判员？
张小沛：不会。在整个中国大环境信用缺失的情况下，平台应该去承担这个角色。支付宝不就是这样吗？而且，中国哪个第三方评估是中立、可信的呢？反而是瓜子自己做更可靠。
爱分析：如何看待车300、查博士？
张小沛：这是从不同的角度切入，瓜子也在使用他们的数据作为补充。这种提供数据的模式比较轻，和我们的重模式比较契合，但是数据覆盖度还有提升的空间。
爱分析：如何评价线下地面团队？
张小沛：地推和地推之间是不一样的，瓜子地面团队中高层全是阿里的。阿里、美团的地面团队是价值观和愿景驱动的。
二手车行业不是零和游戏
爱分析：如何看待与其他二手车商的竞争？
我们还有拍卖业务，把车卖给其他车商，我们真心希望大家一起把这个蛋糕给做大，而不是一个零和游戏。
爱分析：如何看待其他二手车金融服务商？
张小沛：优信、大搜车、美利车，其实他们跟我们的打法是不一样的，他们是在赋能车商，瓜子是在构建交易闭环，这是两种不同的哲学和世界观。当然，我们会对有些对手充满了敬意，对有些对手不是这样子。
通过金融方式赋能，可以改变车商收入结构，当前二手车金融的车辆渗透率只有5-7%，未来提升空间很大。但是我们觉得二手车交易最基础的问题没有解决，就是车的信息对买家是不透明的。
爱分析：有这么多二手车金融提供商，为什么渗透率这么低？
张小沛：还是二手车交易太过分散造成的。金融提供商主要通过二手车交易市场开展业务，因此这种集中获客的方式效率最高。但交易市场之外的业务他们就覆盖不到了。
爱分析：瓜子金融渗透率到什么级别了？
张小沛：目前接近20%，一线城市接近30%。
爱分析：金融渗透率如何继续提高？
张小沛：主要是用户体验层面，让贷款买车和全款买车一样便捷。现在，用户在网站或者APP里面提交初始信息时，我们就已经预授信了额度。之后，线下交易环节靠销售人员提高金融转化率，他们会背具体KPI指标。
另外，每个城市开设金融业务都需要备案，瓜子未来还有一些城市增量。去年12月，我们单月授信额度有100亿，但放款额只有数亿级别，渗透率还有很大提升空间。
爱分析：现在所有授信是统一定价吗？
张小沛：我们做了一些差异化定价，但还没有做到极致，分了5类人群。利率区间15-17.5%，额度区间1-40万，笔均7万左右，主流分期的期限是3年。40万以上的车我们不做金融业务。
爱分析：次级人群开始授信了吗？
张小沛：客群下沉这件事情我们努力在做。
爱分析：M3+在什么水平？
张小沛：去年6月份到现在，累计M3+只有万分之1.5以下，其实也就几单。其实最早的反而是风险最低的，因为那时候是最谨慎的。
爱分析：资金成本在什么级别？
张小沛：7%左右。瓜子有融资租赁、小贷两张牌照，资金端90%以上是跟大型银行合作，属于银行表内资产。招商银行都是我们的股东。此外，我们通过百度发了一期场外私募ABS。
爱分析：二手车金融会对外输出吗？
张小沛：我们还是先把自己这摊事做好。瓜子定位自己不是金融公司，首先的定位还是交易撮合公司。