购买力受限，2020年全国房价下跌概率大于上涨。
◎研究员/杨科伟、俞倩倩、姚郑康
01
经济内忧外困叠加量化宽松
……部分略……
第一节新冠疫情百万大流行，触发整体市场步入熊市（略）
第二节疫情反复干扰叠加规模见顶事实，2020房价何去何从（略）
02
购买力受限
2020年全国房价下跌概率大于上涨
后疫情时代下，疫情经济后遗症、央行货币宽松、中央及地方政策波动、楼市复苏期自身供求关系等诸多因素均会对全国房价水平造成或扬或抑的扰动。我们认为对全国层面房价水平涨跌的分析逻辑归根结底仍是以后疫情时代楼市供求关系为主线。以供求维度切入，我们认为影响房价涨跌的有利、不利因素可分为：
供给侧，有利因素主要是当前商品住宅库存量偏低且多城市新房供应不充裕，未来高价地入市也将对房价提供成本性支撑，房企在供应端缺乏降价动力；不利因素则是自2019年起融资环境收紧，加上疫情影响房企资金链逐渐绷紧，后续处于尽快回款现金的策略，在部分销售压力较大的城市房企很可能降价推货。
需求侧，有利因素主要是中央通过降准搭配特别国债释放流动性，同时地方楼市调控也存在松动，后续将刺激城市居民参与到包括购房在内的“公共消费”中；另外人民币持续通胀也将通过物价劳工价等方式推动房价上涨；不利因素则包括新冠疫情突发对经济、居民消费势必存在拖累作用；以及地产行业自身规模“见顶”，买房投资的财富效应已大不如前这两大宏观背景，此外受到棚改体量收紧、居民购房杠杆率过高的影响，包括三四线城市在内的绝大多数购房者购买力难以企及城市房价，囊中羞涩下购房需求若出现显著萎缩，城市房价水平自然难以维系。
第一节供给侧看涨因素：库存偏低供应不足，高价地入市支撑房价（部分略）
供给层面，主要有利判断在于在宏观层面全国“去库存”后整体新房存量较低，加上早前成交的高价地入市后在拿地成本的支撑下也将高价入市，进而对房价形成一定的支撑作用。
一、八成一二线、六成三四线城市供应不足且库存偏低，房企缺乏降价动力
宏观“去库存”下商品住宅供不应求，房企缺乏降价动力。全国整体商品住宅待售面积自2016年下半年起便进入“去库存”阶段，累计同比增速常年维持在负区间。至2020年初，虽受疫情影响全国商品住宅可售面积增至2.6亿平方米，但仍处于历史低位。持续缩减的库存表明当前全国整体新房供小于求。
正因为当前全国大多数城市普遍存在新房供应量无法充分满足购房需求，在供应不足且库存偏低的现状下，房企在各能级城市缺乏降价动力。
二、高价地入市遵循“高地价-高售价”，对城市均价构成成本性支撑（略）
第二节供给侧看跌因素：房企资金链紧张，以价换量成为可能
在房企资金链相对紧张的预期下，加快销售回款将成为重要策略。因而对于疫后市场热度恢复较慢、项目销售压力较大的城市，房企可能降价走量以尽快回款。
第三节需求侧看涨因素：中央货币宽松、地方调控松动，带动需求以支撑房价（略）
一、央行货币宽松叠加地方纾困政策，助力疫后房价整体维稳（略）
二、人民币持续通胀下，全面物价飞升带动房价持续上扬（略）
第四节需求侧看跌因素：收入增长落空，预期购买力疲软难以支撑房价上升（部分略）
需求层面不利因素主要是对疫后经济衰退、全行业打击下居民购买力水平降低的判断。在货币化棚改临近收尾、居民贷款杠杆高企等既定事实下，疫后经济衰退下新增工薪减少后居民整体财富及购买力水平滑坡是大概率事件，届时购房需求萎缩下城市房价自然难以维系。
一、疫情对经济、消费严重拖累，疫后负面影响仍将持续（略）
二、地产行业规模已然“见顶”，从增量时代向存量时代过渡（略）
三、房地产财富效应减弱，3成典型城市居民购房“明涨暗亏”
各省区市在2016年后陆续出台了繁多的楼市限制政策，受到各地限价政策以及中央“房住不炒”的影响，我们发现房价上涨所带来的房地产财富增值效应已长端减弱，房产已不适为高回报投资标的，因此房价自然缺乏涨劲。
以一线城市为例，房产投资收益率已降至6%左右，且未来预期将长期维持将长期维持。以十年期国债收益率作为全社会投资基准收益率，以房价年复增速与基准收益率的差值计算一线城市房价投资收益率。我们可以看到，2016年末起房产投资收益便持续下降至2018年后便长期稳定在6%左右。因此对于城市居民而言，未来保持低位的房产收益使得购房不再是优质的投资标的。
放宽至全国来看，24个典型城市买房中3成以上亏损。对比近3年各典型城市房价涨幅可以看到，厦门、青岛、北京、福州、郑州、济南、昆明等城市吸金能力明显减弱。其中厦门、青岛2城房价更是同比下跌3%、1%，房产不仅难为投资“炒资”，而且居民购房收益显著为负。居民购房房价“明涨”而收益“暗亏”，长期来看房价难有涨劲可言。
四、居民购房杠杆高增、薪酬所得回落，购买力降级后房价失去推动力
居民杠杆率快速提升，购买力触顶下房价缺乏上涨推动力。以住户中长期消费贷款占GDP比重测算居民购房杠杆率，不难发现居民购房杠杆率直线提升。2015年以来，随着房地产行业销售规模迭创新高，居民购房杠杆率急速拉升，说明各省区市房价翻高是建立在居民加杠杆购房基础上的。
事实上，疫情发生后全国薪资总量同样出现明显回落。2020年3月全国薪资总量相较1月下滑13%，相较2019年7月下滑34%，其中三线城市下滑最为显著，薪资总量相较去年8月近乎腰斩。直观反映多数企业压缩用工成本，全社会整体新增财富总量逐渐减少，居民收入将出现明显回落。
考虑到眼下居民杠杆率已接近瓶颈，贷款杠杆高无可高下未来社会薪资总量降低也是雪上加霜，二类不利因素下城市居民购买力将在现有水平上继续降级。在这一事实下，购买力难以继续维持购房需求下，城市销售规模必然滑坡，房价也难言上涨。
五、三四线棚改收紧“釜底抽薪”，缺乏基本面支撑三四线房价普遍疲软（略）
第五节总结：对比供、需两侧因素，房价看跌概率大于看涨
综合所有供应侧与需求侧对全国房价看涨和看跌的影响因素，总体上对房价的平抑效应大于刺激效应，预估2020年全国房价小幅微跌。
即低库存、成本性支撑、货币宽松以及调控放松等有利因素无法与整体疫后经济失速、消费降级、房产财富效应减弱以及购房者购买力亏空、房企资金链紧绷等所产生的不利因素完全对冲。
具体而言，购房者需求及购买力水平是主导市场供需，既而影响房价涨跌的核心项。纵使中央及地方政策及金融层面的宽松给予了房价一定的维稳预期，但在疫后经济面临衰退、消费降级、居民既有以及新增财富萎缩下，居民购买力面临大概率疲软的可能。购买力水平降低下城市购房需求必将出现延后甚至打消，从而导致市场进入供过于求或者供求双低的局面，进而房价被迫降低。
此外，房企加快回款“稳现金”诉求高于一切，降价冲量存在可能。纵使存在市场库存呢较低，项目开发成本支撑等客观因素，但资金链紧绷的主观影响下，房企于疫后或将出于现金回款等诉求暂时搁置对在售项目的“成本观”，在部分城市降价冲量以尽快回款。
当然，伴随着疫后各地充分发挥地产主体责任，“因城施策”下不同城市间势必形成相对独立的楼市行情。因此单单对房价涨跌从全国层面判断远远不够，面对不同城市间、城市内不同区域间的差异情况，“分城”、“分区域”、“分产品”一一讨论才洞悉对后疫情时代下楼市房价走势。
03
预期核心一二线房价稳中有增
一线豪宅、二线刚需房价保持“坚挺”
2016年一季度，一二线城市打响了地产调控的第一枪，2017年，三四线城市也开始陆续跟进，接着越来越多的调控政策开始层出不穷。与此前“一刀切”的楼市调控有所不同，此轮中央以“房住不炒，因城施政”为主基调，地方贯彻也呈现出“一城一策”，甚至是“一区一策”，致使整个房地产市场出现了少有的结构化行情，不同能级，不同城市，不同区域、不同产品都在日渐分化，预期2020年细分市场的房价也存在显著差异。
第一节核心一二线微增，强三线微降，一般三四线显著下跌（部分略）
根据楼市周期发展规律，每当经济危机或是大萧条时期，楼市一般也处于下行周期，优质资源基本都在向核心城市聚集，这点不难理解，从企业层面来看，危机来临，投资的主要考量在于“避险”，核心一二线城市的抗跌能力显著好于普通的三四线城市；从购房者角度来看，无论是自住还是投资，都会考量房屋的增值保值性，买涨不买跌心理驱使下，核心一二线城市项目的去化基本也会好于普通三四线，因而我们预判2020年不同城市房价涨幅基本呈现出核心一二线>弱二线和强三线>广大一般三四线，而且整体市场转冷征兆会从一般三四线城市逐步传导到核心一二线城市。
一、核心一二线高价地集中入市，2020年房价维稳或小幅微增（略）
二、弱二线和强三线房价持平或小幅微降，收入压缩“消费降级”为主因
针对于弱二线和环都市圈的强三线城市而言，房价水平仅次于核心一二线，预判2020年变化，我们认为，或与2019年持平或保持小幅微降态势。因疫情影响，收入下降致“消费降级”为主因。
下图我们罗列了30余个二三线城市2020年3月就业环境较疫情前的变化情况，可以看出无论是从招聘数量还是薪资总量都出现了显著下滑，较2019年7月平均降幅分别达到了39%和50%，工资几乎“腰斩”，与核心一二线形成了鲜明的对比。其中郑州、天津、福州招聘总量急剧下降，跌幅均在50%左右，薪资降幅也达到了60%。造成的直接影响便是这些城市居民购房预期的改变，“囊中羞涩”的购房者不得不延迟购房需求或者取消二次改善的计划，房企为保住“销售”，很有可能采取打折促销等策略，诸如恒大7.5折卖房等，从而造成成交均价下滑，即便部分开发商可以抗住销售压力“不降”，但是整体“横盘”的可能性也较大，购买力乏力是制约房价增长的主要原因。
三、广大三四线重回“高库存”周期，棚改驱动型城市房价将显著下跌（略）
针对于单个城市内部，不同区域的房价又呈现出显著的分化特征，核心一、二线城市多为省会和直辖市，因经济水平相对发达，人口吸附力较强，吸引了众多省内三四线或是临近省份的外来务工人员，因而整体的城镇化进程相对较快，城市发展也衍生出了多个圈层，大体可分为市中心、近郊和远郊。而三四线城市内部也存在一定的分化：一类是以常州、中山等为代表的东南沿海环都市圈的强三线城市，这类城市不仅市区购买力强劲，下属县、镇的房地产市场基本也是自成一体，发展动能较强；另一类为广大的中西部三四线城市，特点是人口、资源在不断向市区集中，下属郊县因持续为市区“供血”，“空心化”现象严重，库存量高企。以下我们将根据不同类型城市内部区域的具体情况进行2020年房价变化的具体分析。
二是近郊房价大概率保持稳中微增，主要是刚需客群驱动：因房价高企，刚需客群在选择购房时也将更加注重性价比，近郊项目的优势在于随着城镇化进程的深入，城市副中心的发展规划更容易得到兑现，商业、教育等配套正逐步完善；加之项目多为中端改善产品，价格、面积适中也迎合了刚需购房者“一步到位”的置业需求。
三是远郊产品因供应扎堆，房企竞争相对激烈，2020年房价大概率保持稳步回落。一般而言，远郊区域都是城市土地供应的“大头”，以成都为例，三圈层的近2年的土地成交量基本都在45%左右，房企项目扎堆现象非常普遍；而从成交来看，远郊项目对刚需客群的吸引力在日渐下降，受地理位置原因，刚需客户上班基本都在市区内，加之远郊项目的商业、教育配套往往不完善，虽然价格有优势，但是对自住客群的吸引力还是相当有限。
再如深圳，2020年新房的供应锐减，不足70个，同比减少约40%，供应相对紧张,也是造成房价稳中微增的重要原因，分区域来看，西部福田、罗湖本就是价格高地，房价均超7万元/平方米，单区域2020年供应量基本都在5盘以下，供应收缩，需求稳定，2020年房价有望保持稳中有增；而东部的龙岗、坪山、大鹏新区市场热度显然不及西部，加之3个区域2020年累计推盘量达30个，项目扎堆，预期2020年房价也难有亮眼表现。
图：2020年深圳各区域预计推盘情况
最后是成都，2019年随着整体市场热度下降，主城、近郊和远郊三圈层便呈现出典型的“冷热不均”，一、二圈层受多个热盘助力，认购率可超5成，三圈层近8成项目转为顺销，开盘认购率不及5成。而且价格分化也是比较显著的，2019年末主城、近郊、远郊的商品住宅成交均价分别为17374元/平方米，12368元/平方米，7248元/平方米，同比增幅则为17%、19%和5%，可见房价增长性来看，近郊>主城>远郊，由此对于2020年房价预判，我们认为，近郊仍能维持增势，主城区保持持平，而远郊有可能迎来稳步回落。
二、强三线老城房价仍属“高地”保持微降，新城、郊县“自成一体”价差缩小（略）
三、一般三四线市区房价“高位回落”，周边郊县供过于求持续下行（略）
第三节一线豪宅、二线刚需房价稳中有增，三四线房价预期全线回落（部分略）
2017年以来，改善需求动能明显减弱，随着房价上涨、居民负债率上升，购房者的买房支付能力已然趋近“天花板”，加之2020年初遭遇了新冠疫情影响，购买力逐年衰退的现象不断被强化。由此，单个城市内部，不同档次产品的价格同样呈现出一些分化特征，以下我们将根据不同类型城市内部产品档次的具体情况进行2020年房价变化的具体分析。
一、4个一线90平米小三房房价稳步回落，抗通胀预期驱动豪宅类房价“看涨”
针对一线城市不同档次产品2020年的房价变化，我们认为，大体呈现出以下一些特征：
一是90平米以下小三房房价大概率稳步回落，购买力压缩是主因：不得不说，90平米小三房在一线城市也算是适销对路的产品，一方面当前随着地价不断走高，房企不得不考量成本驱动带来的后期运营风险，高单价小户型低总价不失为房企规避销售风险的主流方法之一；另一方面，一线城市聚集了较多的外来务工人员，因购买力受限，也倾向于选择面积较小，总价偏低同时兼顾居住性的小三房产品，基本可以达成“一步到位”的居住需求。而预判其2020年房价稳步回落的主要原因是基于疫情对于一线刚需群体购买力的压缩效应，据CRIC监测的某招聘网站数据，北京、广州、深圳月薪5千元以下岗位数跌幅都在30%以上，用工数量的减少势必会导致刚需购房客群总量的压缩，加之疫情对于整体收入的负面影响，2020年一线城市的90平米小三房户型极有可能面临供过于求，房价稳步回落的尴尬境地。
二是中高端改善户型存在明显的需求乏力，特别是120-140平米的三房户型，房价有可能缓步下行。主要是基于2016-2017年一线城市集中成交了大量的高价地块，此前因“限价”影响，“面粉贵于面包”，预期2020年将集中入市，产品定位也将偏于中高端；而对于这类产品的购买人群而言，属改善而非刚需，买房需求并不是十分迫切，加之新冠疫情、全球金融危机等消极因素影响，很可能取消置业计划，房企为促进销售不排除降价促销的可能，以此也会带动房价缓步下行。
三是对于豪宅类产品，2020年房价稳中有增的概率较大，有望保持小幅上行。按历史规律，这类产品每年推盘量总体较小，且有逐步下行趋势，产品在市面上也算相对稀缺；另一方面，高净值人群本就“先知先觉”，尤其是全球经济不景气的大环境下，投资房地产无疑是保值增值抗通胀的最好方式之一。这一预期主要基于房地产在中国经济支柱地位，基于屡屡被验证的历史经验主义……2008年次贷危机之后2009的房价翻倍、2014年供给侧改革去库存之后2015的房价翻倍。经济面临大调整时，宽货币、宽财政以刺激消费，随之“买房抗通胀”的经验主义再一次接棒。近期一线豪宅项目开盘热销刷屏不断也印证这一观点，诸如深圳太子湾项目3月13日推出14套房源，4200万元/套起步价，仅8秒就宣告售罄，销售金额达6亿元。若这样的市场热度延续，豪宅盘有望在2020年迎来新的春天，房价也有望稳中微增。
二、二线和强三线中高档、豪宅类房价预期下跌，刚需类房价依旧保持增势（略）
三、一般三四线不同档次产品房价全线回落，低档跌幅显著高于中高档
而对于广大中西部的三四线城市而言，购买力受限是制约房价上涨的主要因素，预期2020年不同档次产品价格都将稳步回落，其中低档刚需类产品跌幅将显著高于中高档产品。
首先，三四线疫情后企业招聘需求锐减，即使招聘旺季用工需求仍低迷。反映在全国招聘岗位数2020年2月、3月连续下滑，尤其是本该是招聘旺季的3月，相较1月仍减少了40余万个岗位，相较2019年7月岗位数缩减幅度更是高达27%。其中三四线城市更受疫情影响，用工需求大幅滑坡，尤其是三四线城市，3月招聘岗位数相较2019年6月减少了34.7万个，降幅达36%。
其次，薪资总量在疫情发生后同样明显回落，2020年3月全国薪资总量相较1月下滑13%，相较2019年7月下滑34%，其中三线城市下滑最为显著，薪资总量相较去年7月近乎腰斩。直观反映多数企业压缩用工成本支出，整体居民收入或将明显回落。
04
总结:今年房价大概率高位回落
不同城市、区域、产品走势差异显著
2020年伊始，新冠疫情突发，如多米诺骨牌般在全球迅速蔓延，对中国经济乃至全球经济带来的负面冲击不言自明。而对于本就处于下行周期的地产行业来说无异于“雪上加霜”，成交规模高位回落将是大概率事件，而对房价的影响究竟有几何呢？综合全篇，我们得到的大体结论如下：
第一节受限于购买力瓶颈，2020年整体房价大概率下跌（略）
第二节核心一二线城市房价“坚挺”，三四线显著“滑坡”（略）
第三节大都市近郊远郊“冰火两重天”，强三线价差不断缩小
针对于单个城市内部，不同区域的房价又呈现出显著的分化特征，核心一、二线城市多为省会和直辖市，因经济水平相对发达，人口吸附力较强，吸引了众多省内三四线或是临近省份的外来务工人员，因而整体的城镇化进程相对较快，城市发展也衍生出了多个圈层，大体可分为市中心、近郊和远郊。而三四线城市内部也存在一定的分化：一类是以常州、中山等为代表的东南沿海环都市圈的强三线城市，这类城市不仅市区购买力强劲，下属县、镇的房地产市场基本也是自成一体，发展动能较强；另一类为广大的中西部三四线城市，特点是人口、资源在不断向市区集中，下属郊县因持续为市区“供血”，“空心化”现象严重，库存量高企。不同区域也存在显著的房价分化：
而针对于核心都市圈，尤其是东南沿海经济较发达的的强三线城市，虽然老城房价仍属“高地”，但是整体城市发展和价值核心仍在新城，且由于乡镇经济异常发达，周边郊县楼市发展也是“自成一体”，故而老城、新城、郊县的房价“价差”正在逐步缩小。
对于广大中西部的一般三四线而言，房价高位回落是大概率事件，郊县的跌幅将远大于市区，一方面郊县本身供地量较大，供过于求，库存高企；另一方面，人员外出务工，本地产业“空心化”，具备购买力人群基本会选择市区置业，这也导致了郊县整体楼市不景气加剧。
第四节一线豪宅、核心二三线刚需、刚改类房价保持增势
2017年以来，改善需求动能明显减弱，加之2020年初遭遇了新冠疫情影响，购买力逐年衰退的现象不断被强化。由此，单个城市内部，不同档次产品的价格同样呈现出一些分化特征：
针对一线城市不同档次产品2020年的房价变化，我们认为，大体呈现出以下一些特征：一是90平米以下小三房房价大概率稳步回落，购买力压缩是主因；二是中高端改善户型存在明显的需求乏力，特别是120-140平米的三房户型，房价有可能缓步下行。三是对于豪宅类产品，2020年房价稳中有增的概率较大，有望保持小幅上行。
对于二线城市和强三线城市来说，“居住降级”现象不如一线城市严峻，中高档、豪宅类房价可能遭遇“瓶颈”，增长动力不足或面临稳步下行。刚需、刚改类，即100-120平米三房房价依旧可以保持增势。低档产品90平米以下二房房价大概率下滑显著。