1、1第六章第二节门口的野蛮人教你背上黄金降落伞2什么是黄金降落伞1目录黄金降落伞的金融学理论2如果没有黄金降落伞3黄金降落伞在中国43降落后的小结50/剧情简介公司CEO约翰逊和KKR报价竞争激烈的时候，本应是收买管理层支持的有效手段却成了雷诺兹-纳贝斯克的CEO约翰逊失败的原因。约翰逊为了取得管理层对自己收购公司的支持，答应以25亿美元补偿他们。这笔钱是公司以“离职费”的名义支付给他们的，也就是由公司股东承担的。从纽约时报上得知约翰逊给管理层的超级黄金降落伞计划后，领导特别委员会决定收购事宜的查理休格尔表示“无法向董事交代”，指责约翰逊“把董事们当成傻子”。约翰逊本人也被时代周刊贴
2、上了“贪婪”的标签，受到社会公众普遍抵制。最后，尽管约翰逊带领的管理层团队出价更高，还是输给了KKR。正式辞职当天，约翰逊本人只好启动公司此前承诺的5300万美金的黄金降落伞，退出舞台。40/剧情简介黄金降落伞帮助公司和高管安全着陆：公司衍生品交易巨亏后，老谋深算的大老板约翰图尔德直接找到了公司财务总监萨拉罗伯特森，直接告诉她，“我需要借一个人头，向董事会交待。这个人就是你。”虽然罗伯特森百般不甘但也只能接受背锅被炒鱿鱼的结局。作为封口费，图尔德承诺“我不会亏待你的。”这里指的就是公司会给罗伯特森提供一个非常优厚的黄金降落伞来补偿她的离职。51/什么是黄金降落伞？起源于上世纪八十年代的
3、美国。美国经历了前所未有的并购浪潮，即使收购方开出了足够高的溢价，被收购公司的管理层为了保住自己的工作，还是千方百计的抵制收购。可公司的股东因为能够从高溢价的收购中获益良多，往往希望促成这笔交易，为了管理层的抵制问题，目标公司逐渐考虑如何使公司管理层在收购中获利。一个通常的办法就是在公司控制权发生变更时，公司以给予管理层特殊离职金与相应福利的方式，使管理层对公司收购的态度大为缓和。2017年的雅虎的并购案就是一个非常经典的黄金降落伞案例。在雅虎被美国电信运营商威瑞森（Verizon）收购后，原CEO玛丽莎梅耶尔也同时宣布辞职。梅耶尔自2012年7月上任雅虎CEO以来，曾为公司股价上涨做出巨大贡
4、献，一度推动股价从15美元飙升至53.12美元。离职后，除了获得2300万美元的“金色降落伞”补偿金，她还拥有估值超1.62亿美元的薪资和股票奖励。黄金降落伞作为企业家退出机制中的一种，成为了高管薪酬合同里的一项标配。黄金降落伞的定义不限于并购中的离职金，而是泛指各类高管遣散费。比如，虽然谷歌没有被并购，但在两名前高管，有“安卓之父”之称的AndyRubin和领导研发部门的AmitSinghal在被控性骚扰离职后，谷歌没有正面说明他们离职的原因，还同意向他们支付总计1.35亿美元的遣散费。62/黄金降落伞的金融学理论不难发现，企业家以从事企业经营管理为职业，企业家的退出一般会有以下二种情
5、况：第一种是自然退出，即企业家由于年龄健康等原因而自然退出岗位。比如，通用电气集团（GE）的前任首席执行官小杰克.韦尔奇（JackWelchJr.），他在2001年退休（时年66岁），结束了在该集团为期20年的职业生涯。他当时获得了4亿1700万美元的黄金降落伞。第二，因为业绩不佳被董事会开除，或者由于企业被收购从而失去职位。这一种退出方式是强制性退出。黄金降落伞，在一定程度上，弥补和消除企业家在任职和退休离职后的另一方面的巨大反差。使企业家老有所养，避免了心理上的不平衡。对于企业家的研究，我们讨论的往往是企业家的造就，主要包括培养和激励两方面。但是我们却忽略了一个同等重要的问题，就是企业
6、家的退出机制。类似于二级市场的退出机制对于投资人的重要性一样，企业家人才市场的退出机制，比如黄金降落伞，对于企业家的职业发展也非常重要。782/黄金降落伞的金融学理论现代金融学对黄金降落伞有主要以下4种理论解释（这4种解释未必完全彼此排斥）：事后结清（Expostsettling-up）诺贝尔获得者芝加哥大学金融学教授尤金法玛提出。他认为黄金降落伞是对高管的一种事后结清。在新的CEO上任之时，公司董事会当然会根据他们对CEO的能力判断给该CEO制定一份合理的薪酬。但是当面对信息不对称，市场噪音等市场不确定性，董事会明白自己对新任CEO能力的判断不可能那么精准。为了规避支付过高薪酬的风险，
7、股东更倾向于在CEO任职期间压低CEO的工资。而在该CEO退休的时候通过黄金降落伞给他一笔一次性的离职金来弥补他在职时薪酬的不足。这样，黄金降落伞就很好的解决了董事会与CEO在事前协商工资时面临的信息不对称等问题。92/黄金降落伞的金融学理论在法玛教授的这个理论下，黄金降落伞的金额很难事先规定，必须由董事会在CEO结束任期后决定。如果黄金降落伞的金额，没有事先的合同规定，那到了CEO离职的最后时刻，董事会是否可以翻脸不认人拒绝支付任何离职金？一般不会，如果董事会这样做了，它将极大的伤害公司内部的其他管理人员（包括继任CEO）对董事会的信任。也就是说，董事会为了自己的长期利益也不会“赖掉”离
8、任CEO的离职金。了解这层厉害关系后，CEO本人也会欣然接受黄金降落伞的这个安排。美国印第安纳大学教授EitanGoldman和PeggyHuang在2011年的研究发现CEO黄金降落伞的实际金额和合同事先约定的金额往往不一样。很多CEO在薪酬合同中并没有提及黄金降落伞。但是事后离职的时候往往会有优厚的补偿金，即使在那些事前合同中明码实价写了黄金降落伞的，事后实际的金额也往往高于事前合同的金额。他们分析了标准普尔500强公式中的609位CEO。发现在这609位CEO的合同中，只有81位明确规定了黄金降落伞的金额。但是，在实际的离职发生后，287位CEO收到了黄金降落伞。这些实证结果和法
9、玛教授的理论是吻合的。10管理层寻租管理层寻租理论是解释当代高管薪酬的一个重要理论，它的主要代表是哈佛大学教授LucianBebchuk和JesseFried。这两位学者认为CEO通常会拥有比董事会更大的权力。董事会为了取悦CEO，在安排薪酬的时候，更偏向高管的利益而不是股东的利益。而黄金降落伞正体现了这种管理层寻租的行为。这两个学者还预测，如果公司的治理结构特别弱，那么CEO的黄金降落伞将特别可观。但是这种理论并不能解释为何很多被开除的CEO也会收到不菲的黄金降落伞。在这种被开除的情况下，CEO基本没有什么寻租的权力。上面提到的美国印第安纳大学教授EitanGoldman和Pe
11、种负面情况。CEO可能不愿意进行高收益高风险的项目。这些项目虽然收益高，但是其高风险性也增加了CEO被解职的风险。如果一旦解职意味着一无所有，该CEO很可能变得保守，而不愿冒险。CEO可能在信息披露上做手脚，让公司的信息披露更加不透明，使得负面消息尽可能晚的被董事会知。有了黄金降落伞，CEO在被解职的极端情况下也有了一层安全垫。这样CEO也敢于进取。2/黄金降落伞的金融学理论12安全垫案例：新加坡管理大学会计学院院长陈强教授和他的研究团队与2015年的研究发现，如果CEO有很好的黄金降落伞的保护，该CEO就会减少短视性的公司行为。假设该公司今年的利润比去年同期略有降低，但是这个降低的幅度可
12、以通过减少当年的研发投入来逆转。那么公司当年是否决定减少研发投入？研发投入的减少一般有助于减少当年公司的运营成本从而提高当期利润。但是企业的创新需要长期稳定的投入。减少研发可能会降低公司在长期的竞争优势。这时候决定是否用减少研发投入来提升利润，是一个短期利益和长期利益抉择的时刻。如果CEO没有黄金降落伞的保护，糟糕的短期盈利会增加他被解聘的风险，这时CEO可能会选择减少研发投入以换取短期更好的财务表现。相反，如果CEO有良好的黄金降落伞的保护，他更可能不为短期业绩所左右，从而坚持研发投入以换取公司在长期的竞争力。在这种企业利润略有下滑的情况下，身背黄金降落伞的CEO减少研发投入的可能性大大低于
13、没有任何黄金降落伞的CEO。由此可见，黄金降落伞对高管提供了职业生涯上的保护，使得他们可以更从容的应对短期业绩的起伏并少做一些短视性的行为。这个结果和以上理论基本上是吻合的。2/黄金降落伞的金融学理论13安全垫金色降落伞这个“安全垫”有助于吸引和留住管理层。如果没有金色降落伞的保护，原公司管理层的失业风险和成本可能会很高。特别是在竞争激烈、高收购可能性的行业，管理层更是随时面临较高失业风险，如果没有金色降落伞，鲜有人会愿意进入这些行业。英国剑桥大学金融学教授RaghavendarRau和美国维吉尼亚理工大学教授徐瑾的研究发现：被收购风险高，破产风险高，不确定因素大的企业的确更可能为CEO
14、提供优厚的黄金降落伞。2/黄金降落伞的金融学理论14给CEO的“下课费”董事会无论是喜欢还是憎恨前任CEO，让他们能够优雅的“下课“，对于公司权力交替都有十分重要的意义。金色降落伞能够促进管理层在面对公司收购时决策的客观性。对目标公司本身及其股东来说，公司被收购并不一定是一件坏事，但公司管理层多半会被收购者撤换并因此失业，所以他们对公司收购一般都持反对态度，甚至不惜以各种方式阻止收购者顺利收购，最终两败俱伤。金色降落伞能保证管理层在公司被收购后的财务安全，使得他们能客观公正地对待收购。不仅仅是被收购，在企业CEO正常更迭上。如果现任CEO，为保住自己的职位，拒不配合新任CEO的甄选任命，导致
15、公司在高管变更上阻力重重。这也不利于公司的发展。有了黄金降落伞。高层人员的变更也会过得更加顺利。绝大部分离职的高管，在离职的时候都会携带大量有价值的公司机密。一般黄金降落伞总会伴随着离职人员同意在离职后不与竞争公司合作。黄金降落伞也一般伴随着离职高管承诺不向媒体和社会大众泄露关于公司不利的信息。特别指出的是，黄金降落伞会伴随着离职的CEO承诺不与其他人士合作反过来兼并该企业。换句话说，高额的黄金降落伞换取的是公司前任领导人不做对公司不利的事情。2/黄金降落伞的金融学理论15给CEO的“下课费”案例：商海通牒电影中的“封口费”型离职金公司开始甩卖资产时，它将已经被开除的风险管理部主管Eric
16、Dale请回了公司，并支付他每小时17万美金的高薪，只要求那天他在公司会议室“思考人生”，什么事都不要做，什么事都不要说。电影里面的罗伯特森小姐和EricDale的对话是这样的。罗伯特森小姐问EricDale：“没想到他们能把你叫回来。”EricDale回答道：“他们跟我说接下来的两年里，会在所有事情上跟我磨叽，包括我的股票期权,医疗保险。或者我可以回来每小时挣十七万六千四百七十一美元，只需要安静的坐在这个房子里。我没有太多的选择余地”这是经典的“封口费”型离职金。2/黄金降落伞的金融学理论提供金额优厚的黄金降落伞虽然增加了股东支付给管理层的薪酬成本，但它的益处也是很大的，比如使得CE
17、O变更环节更加顺畅、收并购更加顺利、公司股价表现更好。以通用电器公司为例，它2001年支付给前任首席执行官小杰克韦尔奇的黄金降落伞是4亿多美元的天价。据公司年报披露，截至2001年3月5日，通用电气公司的总市值大约是4500亿美金。对于通用公司而言,一个好的CEO或者一个好的并购方案，可能给股东带来近四十五亿美金的财富(假设这些方案使得公司股票价格提高1%)。这些财富10倍于韦尔奇个人的黄金降落伞收入。相反，如果韦尔奇因为不满黄金降落伞而故意在退休问题上使绊子，而阻碍公司权力的顺利交接，导致公司股价下跌1%。股东们就因芝麻而失西瓜了。所以笔者认为，在薪酬成本与机会成本之间互相权衡，提供优厚
18、的黄金降落伞还是一个更明智的选择。如果没有黄金降落伞，尤其是没有兑现此前承诺过的遣散费，公司有可能陷入比较麻烦的境地，比如被离职高管联合外部投资人恶意收购、被起诉，甚至因离任高管的某些举措牵一发而动全身。163/如果没有黄金降落伞？案例一：前任CEO引狼入室进行恶意收购1995年美国第三大汽车制造商克莱斯勒集团（ChryslerCorp.）已退休的董事长李艾柯卡（LeeIacocca）与柯克克科里安（KirkKerkorian）合作收购该公司1978年，艾柯卡加入克莱斯勒，曾在公司濒临破产的时候力挽狂澜让公司重新步入正轨，并于1992年卸任克莱斯勒集团董事长。1994年，科克里安认为克
20、了收购邀约，收购以失败告终，在很大程度上被认为是因为科克里安无法吸引到足够的债务融资。在这场没有成功的收购中，艾柯卡帮助科克里安的行为依旧被描绘成对他所拯救的公司的背叛。173/如果没有黄金降落伞？RJRNabisco的前CEO保罗斯迪克特（PaulSticht）从旁协助KKR进行收购在RJRNabisco公司中，前任CEO斯迪克特卸任后，将位置传给了极其会收买人心的约翰逊，作为回报约翰逊把董事会主席的名头给了卸任的斯迪克特。但实权统统在约翰逊手里，名为主席，实为傀儡的斯迪克特对约翰逊的挥霍无度非常不满。1987年8月的公司年会上，斯迪克特当着公司首脑们的面前公然抨击约翰逊“做事轻浮
21、”，并且向其他董事们建议换人担任CEO。所以在1988年，KKR提出收购RJRNabisco的时候，斯迪克特选择站在他们一边。最后KKR出价略低于管理层团队但依旧取得了胜利，也是因为KKR的计划是让约翰逊出局。KKR成功完成收购后，任命斯迪克特担任CEO,在找到更加合适的人选之前带领公司度过过渡时期。183/如果没有黄金降落伞？案例二：纽约证券交易所（NYSE）与该交易所前任董事长兼CEO理查德格拉索之间的诉讼与反诉讼。2003年6月5日，纽交所董事会接受了“治理专门委员会”关于每年披露董事和高级主管人员薪酬的建议。于是，2003年8月27日，纽交所正式公布了格拉索的薪酬概况，按照1999
22、年签订的雇佣合同，他退休时将得到1.395亿美元，而后舆论哗然。2004年5月24日，纽约州总检察长埃里奥特斯皮策作为主控官，指控格拉索误导纽约证交所工资与福利委员会，做出支付给格拉索巨额薪酬的决定，要求格拉索退还最少1亿美元。此后，纽约检察官与格拉索之间的诉讼一直未断，2008年，这个案子终于以格拉索胜诉而宣告结束。纽约州上诉法院以3比1裁决格拉索胜诉，以证据不足驳回对格拉索的6项指控中的4项，推翻了下级法院要求格拉索返还1亿美元的判决。对比来看的话，格拉索1.395亿美金的总薪酬超过纽约交易所2000到2002三年盈利的总和。盈利并非衡量纽约证交所是否成功的一个主要标准，因为其本身就不是一
23、个盈利性机构。而且，格拉索在纽交所工作了35年，是唯一一个从交易所底层做起的纽交所主席，格拉索任职期间有十分亮眼的业绩，如2001年业务量达到空前水平，处理了144家公司的上市工作，处理的执法案件数量之多也创下纪录，成功地应对了“9.11”事件对市场的冲击，等等。193/如果没有黄金降落伞？案例三：被黄金降落伞纠纷“误伤”的张兰2004年，马义作为与张兰一起创办俏江南的功臣之一，因身体原因提出离职。张兰承诺以个人名义予马义适当补偿，有一项是将其名下位于朝阳区一套房屋转让给马义（虽然这个补偿在合同上没有冠以“黄金降落伞”之名，但是实际上就是黄金降落伞）。此后，马义一直居住在该房中，房屋贷款已由
25、号为143。张兰还曾对媒体表示，成为政协委员主要是因为自己企业文化和影响力，还经常对宣扬鼓吹爱国思想。所以移民的事情一被曝光，对她个人以及对公司都造成了非常恶劣的影响，公司业绩下滑，最后张兰也不得不退出了政协。在舆论风评不好加上行业不景气的情况下，港股的潜在投资人给俏江南的估值远低于张兰的预期。张兰不愿意接受，选择静候时机，然后等来了对赌违约。2012年年底，俏江南没有实现IPO，至少要拿出4亿元回购鼎晖持有俏江南的股份。但俏江南已经很困难，根本无法拿出4亿。最后2015年7月，媒体正式爆料，张兰已经从俏江南净身出户。张兰在俏江南的失败有很多原因。但在张兰可控的范围内，没能保障创业元老的软着陆
26、可以说是自己扣动了扳机。203/如果没有黄金降落伞？214/黄金降落伞在中国从宋朝到今天中国历史上最著名的黄金降落伞案例当属宋太祖赵匡胤杯酒释兵权。赵匡胤陈桥兵变黄袍加身以后，一直担心那些跟随自己起兵的老哥们会成为朝廷不安全因素。对于这些老哥们是兔死狗烹大开杀戒，还是用合适的退出机制让他们满意的自动退出权力中心？赵匡胤以“多积金宝，广置良田美宅前者，歌儿舞女以终天年”这样的黄金降落伞换取元老们手中的兵权，兵不血刃地消除了帝国发展的隐患。而这些被解除兵权的元老们散居各地、安享荣华富贵，对皇帝也没什么怨言，并成为皇帝监控和震慑地方行政长官的有效工具，成为体制外的一支重要统治力量。黄金降落伞在中
27、国企业兴起于2015年。那时，保险资金频繁举牌A股上市公司，很多公司通过修改公司章程的方式增加了“金色降落伞”条款。2016年6月，中国宝安集团股份有限公司修改章程，加入“当公司被并购接管，在公司董事、监事、总裁和其他高级管理人员任期未届满前如确需终止或解除职务，必须得到本人的认可，且公司须一次性支付其相当于其年薪及福利待遇总和十倍以上的经济补偿，上述董事、监事、总裁和其他高级管理人员已与公司签订劳动合同的，在被解除劳动合同时，公司还应按照中华人民共和国劳动合同法另外支付经济补偿金或赔偿金”。该类按照合同中公司控制权变动条款对高层进行补偿的规定被称之为“金色降落伞”。本案例是近来金色降落伞在中
28、国上市公司中逐渐增多之趋势的一个缩影。多氟多、海印股份、兰州黄河、友好集团等同样将类似条款列入公司章程。224/黄金降落伞在中国黄金降落伞有助解决国企59岁现象中国国企中存在一种“59岁现象”，是指一些企业经营者在即将退休或离开权力位置的前几年，没有把精力用在企业的发展，而是将精力放在自己的退路上，为自己退休后的利益考虑。由于种种原因，中国企业家在位时的工资远低于国外同规模职业经理人的收入水平。退休之后工资更低，而且没有了在职消费、社会地位等隐性利益。加上人走茶凉的世间百态，换成任何人，都可能心里不平衡。这不能排除，有些企业家在临走之时捞一把，使股东利益受到侵害。最著名的案例当属中国烟草大王
29、褚时健。他39岁担任云南玉溪卷烟厂厂长将该厂从一个破落的地方小厂发展成为百亿级的红塔集团。在他临近退休时，由于心态失衡，贪污受贿，而被捕入狱，一世英名毁于一旦。这种59岁现象，除了经营者缺乏自我约束，公司治理结构不完善之外，一个另外的原因就是，对经营者的激励力度不够。金色降落伞计划能在一定程度上解决这个问题。当国企高管清楚自己在退休之后依然能够拿到丰厚且稳定的退休金时,便不会在其临近退休时，大肆以权谋私。同时企业家，一开始就知道自己即便退休也会受到很好的照顾，那么他在年富力强时，也会后顾无忧地工作。这会使整个薪酬设计更加合理，更好的激发企业家的工作热情，也有利于国有企业在市场上吸引好的管理团队。将黄金降落伞用于中国国企“59岁现象”，特别符合前面所说到的“事后结清”的金融学原理。234/黄金降落伞在中国黄金降落伞的设计要警惕“高管辞职套现”现象最近几年A股市场出现了不正常的高管辞职套现风潮。即高管辞职的原因，并不是业绩不好，也不是身体不行，而是为了迅速套现自己手中的公司股票而辞职的。根据公司法规定，