【关键字】房地产投资信托风险控制措施
一、我国房地产投资信托的风险分析
房地产投资信托作为一种专项投资于房地产行业的信托产品在我国刚刚起步，既受到房地产业、信托业和金融市场等多重风险带来的不确定性因素的影响，也面临着产品运作过程中的诸多隐患。一般情况下，可以将房地产投资信托的风险分为市场风险与非市场风险：市场风险又称外在风险，是指由国家宏观经济政策或供求变化等外部原因导致市场波动产生的风险；非市场风险又称内部风险，是指由房地产项目本身或信托公司内部的经营管理等造成的风险。
1、市场风险
（2）房地产行业风险。除了国家政策的宏观调控，房地产行业还面临着市场及自身周期波动带来的风险。城市居民年均收入水平、人口数量及结构、产业结构的演进、自然条件等因素都会对城市或地区的城市建设、房地产物业形态等需求产生影响。这些供需变化带来的市场波动以及建材价格、自然灾害等外部因素都会影响到房产价格和租金收益。如果遇到房地产市场的不利情况，会使信托计划的预期收益降低甚至出现损失。
（3）利率风险。利率风险是指投资者面临的未来利率波动所带来的风险。国家通过调整利率可以引导资金的走向。房地产投资所需资金量大，利率的升高会对房地产投资信托产生两方面的影响：一是对房地产实际价值的折减，利用升高的利率对现金流折现，会使净现值减小，尤其是中长期信托项目，甚至可能出现负的净现值；二是会抑制对房地产的购买需求，从而导致房地产价格下降。
2、非市场风险
（2）运营风险。运营风险产生于适应竞争环境的管理能力和创新能力以及业务经营的效率。它主要是由于信托公司对信托资金的运作管理不善而造成收益损失的风险，主要包括项目的选择和评估失误、违规经营、投资者不能胜任经营管理工作、运作模式和产品结构单一等。
投资者如果想在规避风险的前提下提高投资收益率，则必须要对拟贷款企业或投资的房地产项目本身能否产生预期效益进行分析与评判。当投资项目或贷款对象确定后，要对投资（贷款）对象使用的信托资金的安全性、效益性情况进行监督，如果信托公司决策失误，或对信托资产的管理执行不到位，甚至发生挪用资金等道德风险，都势必会造成投资者的损失。
在房地产投资信托市场发达的国家，房地产投资信托都是由专业的房地产公司发起并管理的，而中国的房地产公司尚未具有独立组织发起信托投资基金的实力；另一方面，拥有发起资格的信托投资公司又缺乏经营管理房地产投资信托的经验，在我国既有房地产专业技能又擅长信托理财的复合型人才相当缺乏，这使得信托财产的管理风险加大。
我国的房地产投资信托运作模式和产品结构单一也会带来运营风险。目前我国多数房地产投资信托资金都是直接贷款给房地产开发商，绝大部分信托计划只是针对特定的一个项目募集资金，单笔规模多在2亿元以下，运作模式较为单一。据用益信托工作室统计，在2005年发行的115个房地产信托项目中贷款类73个，发行规模为总发行规模的65%，而在2006年发行的102个房地产信托项目中，贷款类占到58个，发行规模达到总发行规模的70%。这意味着一旦投资的房地产项目出现问题，投资者将面临着损失的风险。
（3）信托资产流动性风险。房地产投资信托的信托财产多以土地、房屋、房地产企业股权等形态表现，担保措施主要为土地、房屋等固定资产抵押。按照《资金信托管理暂行办法》，一旦投资人（委托方）与信托公司（受托方）签订了《资金信托合同》，投资人不得违反《合同法》的有关规定随意解除已签订的合同，而国内目前也没有明确资金信托业务可在证券二级市场进行交易。另一方面，房地产作为不动产属于非货币性资产，销售过程复杂，很难短时期内将房产兑换成现金。因此，如果融资方未能按期偿还本息，受托人又无法及时变现信托财产或行使抵押权，则可能产生流动性风险。
二、我国房地产投资信托的风险控制
通过上面的分析可以看出，我国房地产投资信托风险的产生既有政策法规、房地产及金融行业方面的宏观原因，也有自身业务经营、风险控制、人员素质等微观方面的原因。因此，本文从宏观和微观两个层面来分析我国房地产投资信托的风险控制措施。
1、房地产投资信托风险控制的宏观措施
2、房地产投资信托风险控制的微观措施
（1）信托公司提高自身风险管理水平。信托公司应提高自身风险管理水平，降低管理风险。一是要做好投资项目的风险分析和对房地产企业的贷款资格审查。由于房地产各个项目的特点和经营方式不同，这些不同又影响着投资项目的风险大小，因此投资项目风险分析的关键是要做好项目评估和可行性研究，同时还应加强对贷款人信用等级、财务状况、偿还能力的审查和评判，从源头上控制信托财产风险。二是要为信托资金的安全保障引入担保措施，以分散风险，并保证担保机构的资质。三是要对合同执行情况，房地产开发商的财务情况，以及项目的进展情况进行跟踪了解，当发现资金违规使用或项目出现风险时，要及时采取补救措施，如按合同约定向担保人追索或及时处置抵押物，尽量将信托财产的损失降到最低限度。信托公司应通过加强对信托财产的日常管理，提高信托财产的安全性与效益性，降低投资人的风险和损失。
（3）不断进行产品创新。信托公司要不断进行创新，不仅要在房地产投资信托的投资组合、期限、规模等方面进行优化改进，还应进行产品的创新。121号文件之后，房地产信托进行了一些创新，出现了股权信托模式和财产信托模式，但仍以贷款给房地产项目为主，这种方式不仅规模有限还面临巨大的信用风险。目前，房地产投资信托基金（REITs）模式越来越成为房地产投资信托的新方向，其核心特征是以出租型物业的租金收入为基础向股东分红派息，而我国的商业房地产自2005年以来快速发展，存在大量在优质的可供持有和运营的物业。由于REITs可以公开发售上市，并且需要定期向投资人分配信托利益，因此可以很好的降低房地产信托的流动性风险。
（4）加强人才的培养和储备。信托公司应重视对专业人才的培养，在房地产投资信托的运作过程中以投资方向明确、业务清晰、运作规范为基本原则，培养既熟悉金融业务知识又具有房地产运营管理理念的专业人才。但从本质上讲，房地产投资信托运作更偏重于理财，而非单纯的房地产专业技术，其注重的是房地产资产的运作，而非项目的具体实施。所以必须加强培养一批具有战略投资眼光、精投资银行业务、懂财务通法律的理财专家，同时，这些人员又必须对房地产业有一个比较全面的把握能力。按照通行的定律，公司的核心业务80%的利润实际上是由20%的高管或专业人员承担和完成的，能否建立一支经过专门训练，具备良好的心理素质、完美的人格品质、灵敏的市场嗅觉和综合的业务能力的管理队伍，将是房地产投资信托兴衰的关键所在。
【参考文献】
[1]刘玲玲：我国房地产投资信托的发展对策[J].中国房地产，2007（1）.
[2]楼当：信息不对称所致的中国房地产信托风险与防范[J].上海房地，2006（9）.
一、信托风险分析
(一)信托财产所有权风险
(二)流动性风险
信托业务的流动性风险主要表现在信托合同期满后信托财产交换的方式上。如果在信托合同中客户约定以原信托财产取回，信托投资公司就没有流动性的压力，但往往大部分委托人要求以现金的形式收回信托财产，运用时由现金变为非现金资产，信托结束时又要把非现金资产变现。尤其采取共同基金形式经营信托业务时，流动性的风险更高。如果信托公司将现金投放到低流动性的资产上，在信托期结束的时候资产的价值还没有实现，这时进行信托合同清算将低流动性的资产变现就会造成损失。
(三)客户的风险
(四)信托公司管理不善的风险
(五)道德风险
(六)制度风险
我国虽然已经出台了《信托法》和《信托投资公司管理办法》，规定了信托业和信托投资公司的操作规程，但实际的业务中具体细节措施至今还没有规定，信托行为所涉及的其他法律如税务制度、财务制度、交易制度和投资制度等也还没有出台，目前各级司法机关对《信托法》并不熟悉，在执行过程中没有统一尺度、统一标准的司法解释，这势必会给各项信托业务的开展带来困难。特别是行政干预更增加了信托投资公司规范经营的难度。
二、规避风险的对策探讨
(一)积极开拓信托品种，在发展中化解风险
1．针对不同的客户群，大力开展特色理财服务。我国的投融资渠道存在严重脱节：一方面是存款的持续上升；另一方面是投资缺口的日趋增大。针对这一状况，信托投资公司可以开展形式多样的资金信托，引导个人和企业闲置资金转化为投资，通过收益和风险的合理组合，提供高于银行存款利率的收益率。具体的资金信托品种从管理方式划分，可以分为两类：一类是特性化管理的信托，主要是满足资金量大的信托客户的要求，表现为代委托人管理信托财产；更多的一类是资金信托，特别是共同基金信托，对象是小额信托客户，公司现有的客户将信托资金委托给信托投资公司，受权信托投资公司将信托资金运用于投资基金。每一个信托客户，根据整体信托基金运用的结果，享受信托利益，分担风险。对于信托投资公司的基金运作，既有法律上的依据，又可以取得规模效益。
2．介入国企改革，促进国有资产保值增值。目前国有企业正在进行企业改制，以便建立产权明晰的现代企业制度。信托投资业务不仅在政企分开，明确国有产权出资人的问题上，而且在改善股权结构，引入不同所有制结构中，都有相当大的市场空间。国家将国有股权通过信托方式委托给信托公司，信托投资公司为国家利益行使表决权并收回股利，使国家股权具有明确具体的、市场化的产权主体，避免政府部门因责权不清对企业经营活动造成不当干预，推动国企改革的顺利进行。信托投资公司的介入使国有股东与代表其行使权力的董事之间的关系具体化、制度化。信托投资公司拥有一批投资理财专家，以市场化的方式管理运营国有资产，充分保障国家的利益，促进国有资产的保值增值。
3.优化资源配置，盘活不良资产。由于历史原因，我国存在大量不良资产，信托投资公司可以利用“信托财产具有独立性”的特点，使不良资产与债权债务人的其他利益相区分，因此在盘活不良资产，优化资源配置中，信托业务具有重要的灵活性。不良资产的所有人将不良资产委托给信托投资公司，信托投资公司按照委托合同的约定管理和处分不良资产，通过追缴债务、拍卖变现、证券化等手段收回资金，盘活不良资产。
4．适应新型劳资关系需要，开设职工持股信托，为企业稳健发展奠定坚实的基础。
(二)健全信托业务的内部管理机制
1．健全组织体系。提高现有的经营管理水平，需要有高素质的人才进行信托业务的开发和运作。由于信托业建立之初职责含糊不清，导致其主业不明，在专业信托人才的培养与储备方面存在缺陷。所以当务之急是引进和培养具有高素质的信托专业人才，培养客户经理开发信托业务、提高管理人员高效处置信托财产的能力，提高信托公司的整体盈利水平。
2．强化资产负债管理。信托投资公司应严格按照《信托法》和《信托投资公司管理办法》的规定，加强信托业务的资产负债管理和风险控制，建立健全稽核检查制度，以防范化解信托业的管理风险和道德风险。信托投资公司要按照规定报送资产负债表、损益表及其他财务会计报表和资料供审核。由于信托投资公司的许多业务属表外业务，或有负债的潜在风险更难监控，因此要加强对信托投资公司表外业务的风险监管。同时，由于信托投资公司主要从事长期融资业务，流动性风险比较突出，应加强资产负债的期限结构管理。
(三)加强信托业务外部监督机制
1.加强人民银行的监管机制。以中国人民银行为首的监管主要从三个方面着手：对信托机构的监管，应由以前的市场准人为核心的监管转变为以机制为核心的监管，把内控制度和治理结构的健全作为监管的重点；对信托人员的监管，要加强对从业人员的资格管理和高级管理人员的资格管理，对其进行信托业务资格考试和任职资格审查，信托投资公司对拟离任的高级管理人员，必须进行离任审计；对业务的监管，主要是按照设定的指标对信托业务的合规性和风险进行监管。
2．增强信托行业自律机制。包括两方面的内容：个体自律和行业自律。个体自律是要求每家信托投资公司加强自身的战略管理、机制管理和操作管理，建立完善的业务操作规程和控制体系，并实现持续管理。行业自律要求信托同行之间加强沟通，建立标准化信托品种的行业标准，树立信托投资公司的对外形象，组织研究信托业的配套制度，以利于信托业的整体提高。
1．制定信托业的公示与登记制度。
参考文献：
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[2]周春明．二次创业沉重开局资金信托成为出路信托之痛[N]．财经周刊，2002-05-11．
[3]傅梓琨．信托业东山再起不容易[N]．新快报，2002-03-25．
[4]刘大富．信托业亟待解决的七个问题[N]．金融时报，2002-01-07．
作为该信托计划受托人的华宝信托，同时也是长电科技的第二大股东，为了维护信托受益人的利益，在长电科技股改过程中，一直未同意向流通股东支付对价，在这种情况下，通过由长电科技的大股东新潮集团替华宝信托支付对价的方式推动了股改的进行，但新潮集团明确表示要因自己替华宝信托支付的对价保留对华宝信托的追偿权，这实际上意味着信托受益人仍然承担着潜在的清偿风险。在这种背景下，华微电子的公告替华宝信托解决了难题，使得相应的追偿责任由接受股权的第三方支付。
尽管信托产品的清偿风险得到了化解，但由此引出的一系列问题值得深思，如何认识这次潜在的信托清偿风险的性质？未来是否有更制度化的安排来解决这类问题？本文拟对此进行讨论和分析。
一、法人股投资信托――曾经产品创新的典范
法人股投资信托的产生，依赖于我国A股市场长期存在流通股和非流通股之分的制度背景。作为非流通股不能通过证券交易所公开交易，只能在法律许可的范围，由特定的机构和部门持有，个人投资者是无法直接投资非流通股的。尽管非流通股不能流通，但是投资非流通股却能获得较高的收益。因为非流通股的流通限制使得其价格只能依据上市公司的净资产为基准来确定，通常只有相对应的流通股股价的1/3或者更低，而根据“同股同权”的原则，非流通股可以享受与流通股相同的分红权，这样在收益一定的前提下，不同的投资成本，非流通股的股本回报率通常是流通股股东的3倍以上。
较高的股本回报率吸引了大量的投资人，当然也包括一些个人投资者，由于非流通股有国有股和法人股之分，国有股包括国家股和国有法人股，法人股主要指社会法人股。非流通股的股权性质决定了个人是不能持有非流通股的，在制度的硬性约束与市场的潜在需求之间，信托投资公司发掘了其中蕴藏的市场机会，适时推出了法人股投资信托这一创新的信托产品，满足了市场的需求。
所谓法人股投资信托是指由信托投资公司通过信托计划集合个人投资者的资金，并代表个人投资人以机构投资者的身份进行法人股投资，获取的收益根据信托合约的规定，在信托投资公司与个人投资人之间进行分配。通过这种方式个人投资者借助信托投资公司的帮助，获得了一条合法的投资渠道。
从2003年中融信托推出首例“强生控股法人股投资资金信托计划”以来，市场陆续推出了多个法人股投资信托，如下表所示：
应该说，从已推出的法人股投资信托来看，市场的反应是不错的，因为个人投资者对法人股投资信托的收益率充满了憧憬：
其次法人股投资信托通常安排了法人股股权到期按照净资产的一定溢价向第三方转让的机制。在信托存续期内，由于业绩优良的上市公司会因为快速成长为股东带来股东权益的增加，或者可以通过配股、增发等再融资方式为股东带来资本的增值，从而增加法人股对应的净资产，为个人投资者带来收益。
但是2005年股改的正式推出，使得法人股投资信托预期的美好盈利前景受到了极大的影响。
二、股权分置改革对法人股投资信托的冲击
2005年4月29日证监会了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布了股权分置改革试点工作的启动，而股改的推出不可避免使法人股投资信托面临如下四个问题：1、法人股投资信托受让的法人股是否参与股改，通过支付对价从而实现上市流通？2、如果参与股改支付对价，则对价标准应如何确定？3、该对价标准应由谁来主张和确定？4、如果股改方案不利于信托法人股的受益人，则信托收益该如何保证？
基于这些特殊性，解决法人股投资信托面临的这些问题的关键就是计算参与股改的信托法人股的真实价值，只有知道了其中的成本收益，才能采取措施维护法人股投资信托受益人的利益。
为了清楚地说明这一点，我们通过构建基于股票扣减率（haircut）的非流通股定价模型来计算信托法人股股东面临的风险。所谓股票扣减率（haircut），原意是剪发的意思，在这里借喻将股票价值中反映风险的部分剔除掉，比如股票质押贷款中市价100万的股票可能只能获得80万的贷款，其中的20万就是剔除掉的股票风险价值。
对于获得流通权的非流通股股东而言，支付对价后形成的流通股票的自然除权价并不是其真正能够实现的价值，因为考虑到禁售期内股价的变化以及自身到期变现活动可能对股价产生的影响，最终非流通股股东的变现价格低于自然除权时的市场价格，这一差额称之为股票扣减率。
在明确了信托法人股真实价值计算的方法后，我们选择中融国投推出的“强生控股法人股投资信托”和华宝信托推出的“长电科技法人股投资信托”为例，具体计算法人股投资信托持有人在股改中的收益和成本。
“强生控股法人股投资信托”以每股4.15元受让2595.78万股强生控股法人股，共筹集资金10772.5万元。截至目前，该法人股获得上市公司的两次股息分红，分别是2003年末的10送3.5股和2004年末的10送2股转增3股，信托法人股股数总计为5256.45万股。根据信托计划中对信托收益的约定，投资人将获得5%―15%的投资收益，在这里我们不考虑投资者获得的收益（否则投资者的亏损更严重），只考虑其收回本金条件下的盈亏平衡点。据此计算，则信托期满法人股的每股转让价格应不低于2595.78×4.15÷5256.45=2.05元。假设现有股本保持到信托期满（2006年10月）不再变动，按10送3.2的方案实行股改（参照长电科技的股改方案），则信托法人股的每股上市流通价格应不低于2.05×10÷(10-3.2)=3.014元。
考虑到信托法人股支付对价后的禁售期，需要对股权的真实价值进行一定的扣减。在天相股票分析系统中，选取强生控股2005年4月30至2005年10月28日每日的收盘价和成交量，计算该股每日的波动率δ和日均还手率t，分别为2.89%和1.45%。再选取该股10月28日前20日收盘价的均价4.06元作为股价。根据股改前非流通股总数为29092.1万股，按照10送3.2股的方案，可得非流通股股东预期减持的总股数N非流通为29092.1×(1×(1-0.32)=19782.63万股，按照95%的置信区间（置信系数为1.65），将以上参数带入股票扣减率公式，可得强生控股非流通股的股票扣减率为0.58元。按照流通股股东每10股获得3.2股的方案计算，以4.06元作为股改前强生控股的收盘价，送股后自然除权，这个价格变为4.06÷(1+0.32)=3.08元，在此基础上考虑股票扣减率，实际上非流通股股东获得的股票真实价值为3.08-0.58=2.5元，与信托法人股3.01元的成本价相比，亏损0.52元，亏损比例为17.32%。
同理可计算出长电科技的股票扣减率为2.12元，获得流通权的信托法人股的股票真实价值为4.8-2.12=2.68元，而长电科技法人股投资信托的受让价为2.21元，2004年末每10股派0.4元（税后），则除权后价格为2.21-0.04=2.17元，考虑到10送3.2的对价方案，则信托法人股的每股上市流通价格应不低于2.17×10÷(1-3.2)=3.19元，法人股投资信托持有人的亏损额为0.51元，亏损比例为16.1%。具体计算结果如下表所示：
通过以上计算，可以清楚地发现信托投资公司曾经开发的，被市场赋予厚望的创新产品法人股投资信托，在全流通的实施真正来临时，却由于股改的执行政策与预期的巨大差异，处于一个非常尴尬的处境中。作为受托人的信托投资公司，不得不为曾经产品设计中的不周延而品尝苦果。截至目前，尽管强生控股的股改方案仍然没有推出。
三、信托产品清偿风险――一个不得不面对的挑战
由法人股投资信托面临的问题引出了信托产品清偿风险，是整个信托行业不得不面临的巨大挑战，而且随着前期推出的大量信托产品陆续到期，这一问题日益凸现。据估计，2005-2006年期间，整个信托行业面临的兑付总金额将突破500亿元的规模，在这一过程中，不可避免会出现个别产品不能到期清偿的风险。根据银监会的统计，截至2005年5月末，已有部分信托项目到期未能按时清算，其中股票投资业务占比11%，房地产类业务占比61%，有些信托投资公司对无法按时清算的信托项目采取展期，固有资金垫付、关联交易购买、发新的信托计划置换等方式将风险后置。这只会导致风险的进一步积累，从而引发信托投资公司，甚至整个行业风险的发生。金信信托在2005年末被勒令停业整顿造成的负面影响充分说明了这一点。
造成信托产品到期不能清偿的原因很多，除了个别是因为信托投资公司恶意欺诈侵害委托人利益的行为以外，绝大部分是因为项目本身的风险造成的，以此次法人股投资信托而言，政策环境的变化以及产品设计过程中对风险认识不足是导致此次产品面临清偿风险的重要原因。在这一过程中，信托投资公司作为受托人，按照信托契约忠实地履行了相应的管理义务，而信托产品受益人在购买该产品时并没有受到明显的误导或欺诈，在正常情况下，相应的投资风险应该由信托产品投资人自身承担，信托投资公司作为受托人并不因此而面临投资人追偿的风险。
从理论上来说这是对的，但从现实的情况来看，无论是监管层还是信托投资公司本身对于清偿风险的出现如临大敌，采取各种方式予以化解，期望实现清偿零风险。对于二者的反差，值得深思。
信托就其本意而言就是委托方基于对受托方的信任，以财产为纽带，由受托方进行管理和处分的方式，信任是整个信托行为的基础。在原先的民事信托中，这种信任是建立在对个人的品格熟悉基础上的，是基于人与人之间特定关系的信任。而在当前的商事信托中，由于受托方通常是法人机构，委托方与受托方之间的关系也不如民事信托中人与人之间特定关系那么紧密，所以信托行为涉及的关系更加复杂，需要一整套强制性的制度来保证这种信任关系得以维持，这些制度包括：受托机构的资本充足率要求、受托机构的法人治理结构要求、受托机构的信息披露要求等等，这些制度维系了委托人对受托机构的信任：受托机构会采取各种措施提高财产管理的效率，但是投资过程中风险是客观存在的，受托机构只能降低或分散风险，却不能消除风险，只要受托机构基于诚信和谨慎原则，即使出现投资损失，委托人也愿意以财产承担相应的损失，这构成了整个信托行为的逻辑主线。
现在的问题是制度的缺位，使得这种信任关系受到严重破坏。首先从已披露的违规案例来看，信托公司法人治理结构混乱，控股股东利用关联交易侵占委托人利益，导致严重的利益冲突。其次当信托公司由于以上欺诈行为需要以固有财产承担赔偿责任时，委托人发现信托公司资本充足率要求如同虚设，虚假出资、资本充足率不足使得委托人的损失不能得到有效弥补，第三信托行业信息披露制度不够完善，信托公司不透明的经营管理在“庆泰”、“金新”、“金信”事件中引起了社会的重视，随着问题信托公司的曝光，公众在缺乏必要的信息的情况下对其他合规经营的信托公司也产生了怀疑，从而导致了整个信托行业面临着信任危机。
在这种情况下，尽管监管层以“严防死守”的态度对待信托产品的清偿风险，如果不能从制度缺位上予以弥补，仅仅突出对出现风险信托投资公司的“一票否决”，尽管初衷是好的，但效果却可能适得其反。在这样的政策取向下，一旦信托投资公司出现投资失败，从监管者的角度，由于信息的不对称，根本不能区分原因是市场、政策等不可控因素还是内部管理或道德风险因素造成，最简单的办法就是采取谁出事谁退出的方式。但这种结果却会导致这样的现象：稳健经营的信托公司因为不愿意承担这种“突然死亡”式的高风险而退出该领域，而激进型的信托公司抱着“博一把”的想法进入这一领域，其最终出现的结果可能类似经济学所称的“逆向选择”，进入这个领域的都是风险偏好的经营者，这一结果显然是监管者最不愿意见到的。
这一问题解决的关键不在于谁应该为最终的风险“买单”，而在于“买单者”对风险的预期与风险的承担能力是否匹配。因为信托公司在整个信托过程中处于受人之托，代人理财的角色，只要自身基于诚信和谨慎的原则处理信托事务，最终的结果所带来的风险和收益都是由委托人来承担，所以委托人才是真正的风险“买单者”。
只有解决了这些问题，笼统的风险才能细分，各个参与主体才会根据自身的预期和能力独立承担或回避这些风险，最终监管者也就不会为出现清偿风险而犯愁了。
总体来看，这些监管政策与措施大致可以分为两个类型：
一是短期直接的措施，主要目的是督促信托投资公司提高风险意识，强化内部管理，避免在具体业务开展过程中的不规范行为可能导致的清偿风险。作为针对当前制度缺位背景下的权宜之计，尽管对具体政策中的某些规定和可能的监管效果有一定的争议，但这一做法本身是必要和及时。
二是长期和间接的措施，主要是从制度层面，弥补原有的制度缺位。这些措施具有基础性的作用，其核心就是恢复信托的本质，构建新的信托市场风险承担机制，促进信托产品创新的持续长效。
在这类政策措施中，基石就是构建信托投资公司完善的公司治理结构和健全的内控制度，这是信托投资公司作为受托人赢得委托人信任的制度基础。这一要求直接体现在《信托投资公司治理指引》（草案）和《关于进一步加强信托投资公司内部控制管理有关问题的通知》所体现出来的明确的政策导向。在此基础上，信托投资公司信息披露制度作为其中关键的环节，配合拟推出的信托投资公司的评级制度，将直接促使行业的分化。这些政策的核心是向市场提供了受托人能力的识别信号，有利于市场据此建立自身的风险评价标准，并根据这一信号调整自身的行为，从而通过市场众多投资者的行为形成了对信托投资公司的外部约束，促使其规范经营，而这一结果反过来也保护了信托投资公司，实现了投资风险由投资者承担的结果，理顺了目前信托市场失衡的风险承担模式。
更重要的是，信息披露制度与信托投资公司的评级体系的建立，将为后续的分类监管提供基础性的技术支持。分类监管将改变目前传统的“一人生病，全家吃药”的监管思路，突出了差别管理、扶优限劣的目的。如果市场能够对目前良莠不齐的信托投资公司进行区分，有利于迅速扭转整个信托行业面临的信任危机，有利于真正合规经营的信托投资公司迅速摆脱目前面临的严峻的市场环境，正常履行其自身的金融功能。而且作为好的信托投资公司在业务经营过程中，将获得诸如在200份突破、异地经营等方面的政策扶持，这无疑有利于形成对信托投资公司的“正向激励”，促使信托投资公司合规经营，赚取阳光下的利润。
据统计，截至2003年12月底，全国完成重新登记信托公司共计57家，从业人员4602人。57家公司自营资产944亿元，自营负债463亿元，所有者权益481亿元。57家公司共管理信托财产1635亿元。57家公司利润总额15.5亿元，信托业务收入比2002年增长97％。经过四年的清理整顿，信托投资公司恢复了活力，已登记公司充实了资本，风险抵御能力有所增强，原有的负债业务有所下降。但是，一些信托公司原有风险清理工作任务还十分艰巨，一些重新登记后的公司违规经营又发生了新的风险，应当引起高度重视。
银监会提出，信托业目前存在的主要问题是，信托投资公司虽然是现代法人，但有些公司治理结构不完善；高管人员和从业人员素质参差不齐，有的高管人员的专业水准和道德操守有待提高；信托投资公司经营机制虽比商业银行更为灵活，但内在的扩张冲动使得一些信托投资公司违规经营产生风险。信托投资公司防范风险的任务更为突出。此外，有些公司还存在历史遗留问题。（记者刘彩娜）
【关键词】：信托环境；监管；内部治理
中图分类号：F83文献标识码：B
从2004年下半年开始我国信托业步入了相对调整期，信托业的发展处于滞缓和混乱境地。新形势下，经济全球化和WTO给金融业发展带来的机遇和挑战，信托业环境也发生了质的变化。改善信托业环境要同时从外部环境和内部环境着手，把握机遇，健全法制，完善内部治理，加强创新。
一、信托业发展面临的外部环境：机遇和挑战并存
外部环境是影响信托业发展的决定性力量。外部环境的变化给信托企业带来的可能是机遇，也可能是威胁。新形势下，信托企业发展在外部环境作用下可凸显优势，也能显现劣势。
1.优势
（1）国民收入增加，信托财产增多，能够增加信托需求。
（2）经济结构调整，为金融业发展带来了机遇，也带动了信托业的发展。这种结构调整一方面源于经济全球化带来的冲击。我国是贸易大国，其产业结构必须符合全球化趋势，同时必须应对外来竞争作出相应的调整；另一方面则是经济发展本身的需要。经济发展必然带来国内产业结构的调整，其中的一个重要特征就是第三产业的迅速发展，信托业做为金融体系的一个重要分支，在其中扮演着重要角色。
（3）资本市场的逐步完善使得信托投资运作更为安全、高效。我国已形成了全国性的证券监管体系，在证监会的严格监管之下，证券中介机构和投资者队伍都在不断壮大。近年来，债券市场和股票市场的发展也相当迅速，可以说，资本市场正在逐步走向成熟。信托投资运作必须具有安全性和流动性，才能确保受益人的利益不受侵害，相对成熟的资本市场为其提供了保障。
（4）法律法规不断健全，监管不断加强，为规范信托业发展提供了强有力的武器。首先，“一法两办法”构造了信托制度的基本法律框架。其次，有关企业年金基金、信托投资基金、集合资金信托业务、房地产信托业务管理的通知接连不断，及时有效的处理了信托市场出现的新情况。再次，近年《信托投资公司信息披露管理暂行办法》、《信托业务会计核算办法》、《信托投资公司监管评级体系(草案)》等一些细则的颁布，不仅进一步完善了信托法律制度，而且与国际监管准则接轨，对信托行业乃至整个金融业都具有里程碑式的意义。
在监管上，提出了“六位一体”的信托监管模式，即：央行监管+信托投资公司自我约束+行业自律+信托当事人监督+中介机构监督+社会各界监督。此外，2005年10月银监会确定了“分类监管”的监管思路，严格依照“公司法人治理结构、资产规模、资产质量、公司盈利能力、服务与创新能力、信息披露体系、风险防范体系”等考核内容来建立评级体系，通过54项指标和对应的不同权重对信托公司的综合素质进行量化考核，实现信托行业的优胜劣汰。随着法制的不断健全，监管的不断加强，一个规范的信托市场在不久必将出现。
（5）竞争与合作加强，有利于提高信托机构的核心竞争力。目前信托业务及类似信托业务主要在五类机构中展开竞争，包括商业银行、证券公司、信托公司、基金公司、保险公司等。同时，业务的竞争区域也从国内扩大到了国外。竞争的加剧有利于信托机构降低成本，提供更加优质的服务，从而增加竞争优势。
信托机构之间以及信托机构与其他金融机构之间的合作也给信托业的发展带来了契机。银行、证券、保险和基金等金融机构不仅被作为信托公司的竞争对手，也成为其重要的合作伙伴。一批代表银信、信信、信保、信证合作的信托产品正在不断出现。
2.劣势
以上这些环境因素的变化为信托业的发展带来了机遇，但同时信托业的发展也面临着巨大的威胁和挑战，这些可视为信托业发展面临的劣势。
（1）由于社会对信托的认同度低，在经济快速发展而竞争激烈的环境下，信托业务开展将更加困难。我国目前的信托法律法规不健全，现有的法律框架无法有效的规范信托业的发展，导致社会公众对信托的认知度低。在竞争如此激烈的新形势下，信托机构要开展业务，保持原有的市场份额将会更加困难。尤其是《商业银行设立基金管理公司试点管理办法》正式颁布后，商业银行可发起设立证券投资基金管理公司，直接进入到基金管理这一典型的信托业务领域，这将对中国理财市场上的传统主流机构――信托公司造成直接冲击。
（2）在由分业向混业发展的大趋势下，信托监管更加困难。在新形势下，信托机构与保险公司、银行、证券机构等其他金融机构的密切合作不仅是信托机构竞争的需要，也是其自身业务发展的内在要求。由此，信托投资范围将涉及到银行、保险、证券、基金等多个领域，而在我国金融业分业监管的大前提下，在实施信托监管时，很可能会出现政出多门或无人监管的情况，这对监管机构将是一个很大的考验。
（3）在资本市场逐步开放的环境下，信托投资风险更大。目前大多数信托凭证只是在信托计划内由受托人回收，因此信托在较大程度上存在流动性风险，即在受托人发生资金周转问题或其他原因时，信托人需要赎回信托凭证时因渠道不畅可能一时难以变现。道德风险在信托风险中也不容忽视，主要表现为将募集从事实业投资的信托资金用于炒股或合同外的其他目的，以及受托人在信托投资中违背审慎经营原则，增加信托财产的风险等。此外，伴随着信托投资规模的扩大，投资方式的增多，在信托投资时，专业投资人员投资水平的差异也可能导致技术性风险。
二、信托业发展面临的内部环境：症结在于制度问题和缺乏创新
内部环境因素是企业的可控因素，企业能够根据需要自行调节。目前，我国信托业面临的内部环境主要呈现以下三个特点：
1.企业内部管理机制不够完善
从企业内部治理结构上看，目前大部分信托公司都已建立了现代企业制度，但在具体的实施过程中，由于缺乏明确的职责界定，越位和缺位现象严重。从企业管理运行上看，信托投资公司缺乏有效的风险控制制度。尤其是在经济体制变迁，风险种类、结构都发生变化的条件下，缺乏有效的风险控制机制，后果将更加严重。信用风险、利率和汇率风险以及道德风险的产生都会导致企业效率低，偿付能力不足等问题。
2.人力资源明显不足
目前，大部分信托投资公司都严重缺乏专业的技术人才，致使很多员工在产品销售、基金管理、投资运作等方面都难以胜任。相比国外的人才队伍而言，国内的信托业人力资源明显显得不足。人才的匮乏，队伍素质低，导致服务不到位，进而导致社会认同度低。
3.缺乏创新意识，拓展发展空间能力低
（1）产品创新。如今各家信托投资公司都推出了自己的产品，但与其他公司相比，各信托公司都无法体现自己的专属优势和经营特色，产品基本上都集中于基础及公用设施、房地产、金融证券三大领域，其他领域的产品或创新产品少之又少。
（2）流通机制创新。《信托法》规定受益人的信托受益权可以依法转让。尽管所有信托计划都规定其信托产品可以转让，但现有的转让模式缺乏有效的流通平台，基本上还处于原始阶段，即投资者要转让手中已持有的信托合同，必须自己寻找买方或由信托投资公司帮助介绍买方，双方谈妥后，再到信托投资公司营业场所办理转让过户手续。这种实现机制制约了产品的流通，也限制信托产品投融资功能和长期规划功能的发挥。
（3）投资方式创新。国内的信托公司在资金运作上仍以间接投资为主，直接参股和收购的形式很少。而事实上，直接投资更能加强双方的亲密协作关系，不仅有利于新产品的开发，也有利于信托公司实力增强，而且资源共享（客户、人力、品牌资源）可以获得更大的发展空间。
三、推动我国信托业发展的策略
新形势下，我国的信托业发展应该抓住机遇，利用外部环境优势，改善外部环境劣势，同时不断改善企业的内部环境，以促进信托业的快速发展。
1.加大宣传力度，增加信托需求
中国传统节约储蓄的观念决定了信托知识的宣传是一个必要的过程。在宣传的过程中，注意循序渐进，由浅入深，不宜采用轰炸式手段。根据人们了解事物的一般规律，逐步利用媒体、报刊杂志、海报等直接渠道进行宣传，信托公司也可适时举办“员工服务到家”活动间接进行宣传，还可通过争取各种金融系列活动的参与资格，扩大认知度，培养社会信托意识。
2.进一步完善信托监管制度，支持信托业的发展
对信托业的监管应该建立以政府监管为主体，行业自律和社会监管为支撑的监管体系。
应该加大法律法规的监管力度，完善企业内部治理结构，减少关联交易发生；对新型信托产品流通机制的建立给与制度上的引导，建立全国统一的网上交易中心，逐步推动集中交易市场的构建；发挥信托行业协会的作用，同时建立信托信用评级制度，以社会监管为导向，加强行业自律；积极推进分类监管评级方案的实施，建立与国际接轨的量化式评级体系。
3.在完善信托机构内部管理机制的基础上，加大创新力度
从组织机构设置到业务操作上，信托机构都应建立配套的行之有效的管理制度和操作细则。包括奖惩制度、风险管理制度和监督反馈制度等。同时注意经营和决策的透明性，提高经营行为的自律性和自觉性。
在协调稳定的基础上，信托机构还要不断创新，加强与其他金融机构之间的沟通与合作，拓展新的发展空间。在产品创新上，信托公司应寻找自身的经营特色，并做好市场定位，发挥专属优势，探索具有自身优势的专业化发展的经营模式，而不是盲目追求综合性、全能型的经营模式；在流通机制创新上，制定具体的流通细则，允许信托受益权以信托受益权证书形式分割转让流通，考虑建立统一的网上交易中心，适时构建集中的交易市场；在投资方式创新上，通过增资扩股，改善股权结构，提高资本实力，提高风险防御能力。