?付鹏先生认为全球经济形势已发生根本性变化，需摒弃惯性思维，通过一线调研获取真实信息，并强调信息差的重要性。他以日本经济转型为例，佐证其观点。
?2024年中国经济回顾显示有效需求不足是核心问题，这自2019年起就已存在，并于8、9月份在多个金融论坛上得到广泛讨论，需要政策对冲而非简单解决。
?人工智能技术应用广泛，但信息准确性有待考量，一线调研对于识别潜在投资机会和规避风险至关重要。
?世界经济周期是群体性意识形态周期的反映，当前正经历从极端左翼向右翼回归的转变，这将对政治、经济和金融市场产生深远影响。
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Q&A
付鹏先生指出，自2016年以来，他一直强调世界已经发生了根本性变化。他认为惯性思维无法适应当前环境，需要通过一线调研获取真实信息，而不是依赖广泛传播的信息，因为这些信息可能存在错误。
例如，他提到2012年从日本调研回来后深刻感受到日本正在发生变化，日本利率结构及证券市场都随之改变。今年日本股市创下历史性纪录，这正是他早期预测的一部分。此外，他提到巴菲特在2011年福岛核电站泄漏事件后前往日本考察，这表明顶尖投资者总是能够发现并抓住潜在机会。
付鹏先生认为，尽管人工智能如ChatGPT等技术非常强大，但其广泛传播的信息可能并不准确。因此，他更倾向于通过一线调研获取真实可靠的信息。这种方法帮助他识别出潜在投资机会，并避免因信息误导而做出错误决策。
日本在过去30年里，经济增长相对停滞，但通过合理的资源分配和再分配，依然保持了较高的生活质量。2012年，日本人口结构发生显著变化，死亡率上升导致劳动力市场供需关系改变。如今，日本招聘市场呈现出应聘者多于招聘者的局面，这种变化使得年轻人能够享受到更多资源和机会。相比之下，中国目前面临的是HR裁员的问题。这种转变背后的根本原因在于社会结构和经济模式的调整，而非简单的经济增长。
自2016年以来，全球政治与经济环境经历了显著变化。特朗普当选美国总统标志着逆全球化和右翼化趋势的加强。2024年特朗普再次竞选，但其政策更加右翼化，并且组建了一支实权派团队。这些变化反映了全球政治格局从极端右翼向中右，再到中左，再到极端左翼化的发展周期，如今又重新回到右翼。此外，中国、美国、日本以及东南亚等地区也不再是过去40年的样子，资本运转逻辑发生巨变。
利率曲线反映了债务危机中的重要信息。例如，美国自二战以来经历过几次利率低点，这些低点通常伴随着战争或重大危机，因为利率低点实际上代表贫富差距扩大。当利率达到顶峰时，贫富差距则缩小。因此，在分析金融市场时，需要理解利率背后的贫富差距逻辑。此外，对于持有大量金融资产的人来说，他们更倾向于支持低利率政策，因为这有助于维持资产价值。然而，这一逻辑并非一成不变，需要根据实际情况进行调整。
全球资本运作逻辑框架正在经历巨大的演变。从2016年开始，各国之间的资本流动模式发生显著变化。例如，中国从高利率逐渐转向低利率，而海外则从低利率逐渐转向高利率。这种转变不仅影响各国之间的资金流动，还对全球投资策略产生深远影响。在这种背景下，需要重新审视传统投资理念和策略，以适应新的资本运作环境。
低利率的具体影响在于它对经济活动和劳动力市场的刺激作用。0%、1%、2%的利率水平差异并不显著，关键在于整体趋势。当前全球经济环境下，回到0%、1%、2%这种极低利率水平的可能性很小。对于劳动力来说，如果利率上升是由于劳动收入增长，这是积极信号。例如，中国20年前高利率时期，人们并未感到不适，而现在尽管利率较低，但由于收入分配方式不同，人们反而感到压力。这表明，通过劳动获得收入与通过资本杠杆获得收入的人群对利率变化的感受截然不同。
当前全球贫富差距加剧，主要源自劳动价值分配的不均衡。过去二三十年中，依赖劳动力获取收入的人群逐渐被淘汰，这一代人成为“失去的一代”。当贫富差距达到极端时，会转化为社会矛盾，并进一步影响政治和意识形态。例如，美国2016年大选后，中美贸易战表面上是两国博弈，但实质上反映了各国国内分配矛盾。在这种背景下，战争风险增加。
自2016年以来，全球政治环境逐渐右翼化，这一趋势体现在选票回归传统、反移民政策等方面。例如，加拿大因大量引入印度裔移民导致内部矛盾加剧，从而趋向保守和右翼化。同样，美国在特朗普执政期间也表现出明显的右翼特征，不论民主党或共和党，对中国施压都是一致的，只是程度有所不同。这种右翼化趋势对经济产生深远影响，包括资产配置、税收政策等方面。
左翼与右翼政策在家庭及国家层面的表现存在相似之处。在家庭中，如果男女双方都持左翼态度，则家庭更为和谐包容；若双方皆为右翼，则容易产生冲突。同理，在国际关系中，当各国普遍左翼化时，更倾向于包容融合，共同发展；而当各国普遍右翼化时，则容易导致战争和冲突。目前全球正经历广泛的右翼化过程，这将带来更多的不稳定因素。
理解当前世界格局中的左翼与右翼框架，需要认识到两者各自的问题及优点。例如，美国民主党的许多政策属于极端左翼，而共和党的政策则偏向右倾。作为投资者，应保持中立，不站队任何一方，以便根据全球政治走向调整交易策略。当全世界选择往左走或往右走时，都应清楚相应的交易路径，而不是固执地认为某一方绝对正确，否则容易压错宝。
中国当前面临的不仅是外部挑战，还包括内部问题。在外部方面，中美贸易战只是表象，本质上是国内分配矛盾的体现。而内部问题则涉及经济增长模式、贫富差距以及社会稳定等多方面。这些内外部挑战共同作用，使得中国需要更加审慎地应对未来的发展路径。
这个问题没有简单的答案，因为不同角度会得出不同结论。若从居民部门来看，中国与日本非常相似，几乎可以复刻其路径。然而，从企业部门、政府部门、金融机构以及国际环境来看，中国与当年的日本有显著差异。例如，日本企业部门在上世纪90年代经历了严重的资产泡沫破裂，而中国目前并未出现类似情况。此外，日本当时面临的国际环境也与当前中国所处的环境截然不同。因此，整体而言，中国不会完全走日本的老路。
当前中国经济中，底层居民首先受到经济收缩影响。近年来新增的大量网约车司机，多来自于中产阶级下滑，而非传统农村劳动力进城。这表明，中产阶级在经济压力下不得不转向低门槛职业以维持生计。同时，预制菜成为许多普通家庭的重要选择，因为其价格低廉且能提供足够蛋白质，这反映了消费降级趋势。
美国通胀对不同群体产生截然不同的影响。从事劳动的人，如草坪维护工人，其劳动价值提升，对他们来说通胀带来的物价上涨并不显著。然而，对于依赖固定收入或支出较高的人群，如一些华人家庭，由于收入未增长而开支增加，他们感受到更大的生活压力。因此，在进行调研时，需要区分样本状态，以全面了解通胀带来的实际影响。
数据中的波动性有时与实际需求无关。例如，城市洪涝导致蔬菜价格短期暴涨，这种变动对长期需求分析无意义。中国经济问题自2019年开始显现，并在今年恶化，数据已显示出严峻形势，而调研结果更为严峻。8、9月份必须转向，但许多人未能理解，因为过去一年形成了惯性思维，即右翼化特征：不允许质疑经济状况，否则会被视为叛徒或不爱国。这种社会意识形态的变化导致信息反馈失真，甚至决策层可能做出错误判断。
当前政策未能完全达到预期目标，仅部分实现对冲效果。由于有效需求下降涉及中短长期因素，其复杂性使得解决难度极大。疫情后，中国国内经济预期高但现实差的根本原因也是有效需求背后的矛盾。在我的政策建议中，我使用“对冲”而非“解决”，强调应尽快出台政策进行对冲。
中国、韩国、日本等国家面临人口老龄化带来的挑战，这些国家历史决定了不会有大规模移民，因此只能通过研究人口出生来应对老龄化问题。西方国家则通过移民政策缓解人口压力，不同背景下直接比较毫无意义。在各个公开演讲中，我一直强调人口和老龄化是国内经济的重要变量，通过金融市场、资本市场和银行数据可以清晰看到老龄化带来的影响。
自2019年以来，总需求曲线持续下降。今年10月份的数据首次出现负值，这是22年来首次在没有重大风险情况下出现负增长。这意味着中产阶级开始节衣缩食。今年3月份以来，中产阶级陨落成为主要麻烦，而底层民众早已感受到痛苦，如网约车司机、外卖员等。然而，今年金融机构裁员降薪，使得更多人感受到痛苦，这表明宏观数据反映的是中产阶级消费能力的大幅下降。
拼多多现象从底层逐渐蔓延至中产阶级，这表明消费降级趋势明显。今年杭州和上海可作为样本进行调研，中产阶级开始转向拼多多等平台以降低生活成本。这进一步验证了当前宏观数据所反映出的中产阶级消费能力下降的问题。
企业裁员对中产阶级的影响极其深远。以今年为例，3月份和6月份分别有老张和老李被裁员，这不仅仅是个别现象，而是整个经济环境趋紧的反映。中产阶级在面对失业风险时，需要重新审视家庭开支，包括国际学校学费、孩子教育费用、个人护理费用、健身房会员费以及房贷等各项支出。一旦失业，中产家庭往往会采取节衣缩食的策略，这种收缩对宏观经济造成巨大冲击。相比之下，底层劳动者即使收入不稳定，也会维持基本消费，如购买龙江猪脚饭等低价食品。因此，中产阶级的消费收缩对整体经济影响更为显著。
当前中国消费市场不仅仅是降级的问题，而是一个大周期结束带来的全面调整。这一周期对于许多中国投资者来说是首次经历，因此显得尤为可怕。以美容行业为例，今年上半年杭州约有500家美容店转让，这反映了消费者支出的大幅减少。不论正宫娘娘还是非正宫娘娘，她们背后的男人们都面临资金紧张的问题。这种情况表明，不仅仅是个别行业，而是整体经济环境发生了深刻变化。
中国证券市场对于宏观经济形势具有高度精准的反应能力。例如，上证综指虽然意义不大，但结构性行情非常明显，能够准确反映出经济政策和实际情况之间的关系。近年来，中国PPI（生产者价格指数）持续为负，意味着企业利润下降，各行各业通过价格战激烈竞争，最终导致企业生存压力加剧。这种情况从2002年以来一直存在，但由于内部需求和外部需求始终存在，中国经济未出现重大问题。然而，目前这种需求结构正在发生变化，对未来形成新的挑战。
中国内需的重要性主要体现在80后这一代人身上。他们作为“文革”后人口基数最大的一代，有着强大的消费能力，可以花三代人的钱：上一代留下的钱，当下收入的钱，以及未来通过金融杠杆获得的钱。因此，他们成为中国内需的重要支撑力量。在过去几十年里，中国任何供给问题都能通过这部分人的需求来解决，从而避免了真正意义上的经济风险。然而，随着人口红利逐渐消失，这一优势也在减弱。
政府债务本质上就是对本国居民征税权的问题。税收由税基和税率决定，即人口收入函数乘以税率。目前，中国面临的人口增长停滞和收入增长乏力，使得唯一可行的方法就是提高税率。例如，遗产税和房产税都是可能实施的新政策。此外，通过基础设施建设间接征收土地增值部分也是一种常见方式。然而，由于年轻人不愿生育导致人口拐点出现，大规模老龄化开始，这将严重影响未来的税源。因此，为弥补国内不足，中国需要走向国际化，通过海外征税来维持财政平衡。
PPI负增长意味着企业利润下降，各行各业通过激烈竞争压低价格，从而导致整个产业链条上的企业都面临生存压力。这种情况下，上游供应商压低成本，下游客户要求更低价格，最终形成恶性循环。如果PPI持续为负，则代表着企业无法通过通胀或价格转移向居民部门征收“隐形”税款，从而加剧企业债务问题。而当PPI恢复正增长时，则表示供给端调整有效，通过房地产等手段刺激内需，使得居民部门买单，从而缓解政府及企业部门债务压力。因此，PPI作为一个重要指标，可以直观反映出当前宏观经济运行状况及其潜在风险。
目前市场竞争中存在的问题是有效需求不足和供给过剩并存。过去通过加杠杆刺激经济的手段已经失效，现在需要的是降杠杆政策，例如降低存量房贷利率，这样可以实质性地减轻居民的还款压力。然而，继续降低首付比例以鼓励购房已不再有效，因为消费者对杠杆的承受能力已经达到极限。在这种情况下，企业之间的恶性竞争将导致更多破产倒闭，而不是优胜劣汰。
过去，通过增加基础设施投资和加杠杆来扩展有效需求是非常有效的。例如，2008年4万亿基建计划成功地刺激了经济增长。然而，现在的问题在于居民部门已经没有足够的能力继续加杠杆。年轻人现在缺乏的是大额资金，而不是小额差距。因此，传统的降低首付比例等政策已无法奏效。此外，由于产能过剩和需求疲软，即使企业通过竞争淘汰了一部分对手，也难以找到足够的市场需求来支撑其生存。
PPI（生产者价格指数）持续为负反映了工业品出厂价格下降，这意味着企业面临着更大的盈利压力。自2019年以来，如果扣除疫情期间的数据，PPI一直为负。这种情况下，即使通过激烈竞争淘汰了一部分企业，剩下来的也未必能够生存，因为整体需求不足。最终可能会导致整个行业陷入困境，没有赢家。
当前国际环境与20年前、30年前相比发生了巨大变化，不再是全球化融合的大环境。虽然日本在90年代通过“出海”迎娶海外白富美取得了一定成功，但现在中国企业面临着更加复杂和不确定的国际局势。因此，“出海”并非所有企业都能实现，并且需要面对激烈的国际市场竞争。如果国内没有足够有效需求支持，那么“出海”成为一种不得已而为之但充满挑战的发展策略。
要解决当前中国经济中的供需矛盾，需要提振内需，其核心在于进行再分配。这包括政府与居民之间、贫富之间以及债务与杠杆之间进行再分配。如果不进行这些调整，中国可能会重蹈日本35年周期覆辙，即长期停滞不前。具体措施可以包括提高低收入群体收入水平、减少贫富差距以及优化债务结构等，从而增强整体消费能力。
房地产市场上涨带来的消费预期和财富效应具有短期刺激作用，但如果这种上涨背离了实际收入支撑，将不可持续。例如，在2015-2016年股灾之后，北京亚运村房价从25,000元涨到10万元，这种快速上涨带来了强烈的消费预期。然而，这种基于财富效应而非实际收入增长所形成的消费是不稳定且脆弱的。一旦泡沫破裂，将严重打击消费者信心，对整体经济造成负面影响。因此，应避免将房地产泡沫视作家庭财富配置的一部分，以免引发更大的金融风险。
中国居民部门杠杆率表面上看似比一些高福利国家低，但实际上压力更大。高福利国家如北欧国家，其70%的杠杆率背后有完善的社会保障体系，而中国则没有类似的高福利支持。因此，中国居民在教育、医疗、养老等方面自费比例较大，实际负担更重。从各种现象观察，中国居民部门杠杆率已经达到极限。
自2019年以来，中国消费结构发生了显著变化。一方面，消费开始降级，例如年轻人从购买昂贵咖啡转向购买优惠券或打折商品；另一方面，代际差异明显，如年轻人倾向于便捷快速的饮品而非传统茶饼。此外，日本经济顶峰期后的消费趋势也显示出类似变化，高端酒类被廉价且口味偏甜的饮品所取代。这些变化反映出新一代消费者更加注重性价比和便利性。
中国资本市场对经济状况有着敏锐反应。例如，从2002年至今，中国资本市场主要交易的是消费升级概念。然而，自2019年起，随着80后一代加杠杆能力减弱，消费板块出现周期性调整。目前，仅半导体板块在扩张。银行业则遵循“锦上添花，不雪中送炭”的原则，在企业经营不善时首先抽贷。此外，中国特有的一只“无形之手”在经济差时会干预市场，使得股市与经济呈现两头反向、中间正向关系。
在中国，通过倾注一切资源和方式，可以在保护期内让企业迅速发展，并且无需面对激烈的市场竞争。然而，一旦进入正式的市场经济环境，竞争波动会比较温和，周期较长，需要30年才能崛起一个大型企业。但在中国，这个过程被缩短至5年，产业链能够做到全球领先。在保护期内，各企业都可以生存，但一旦保护期结束，进入市场经济后，会出现激烈的竞争和内卷现象。PPI（生产者价格指数）会转负，导致产业过剩并开始淘汰。政府通过推动新的产业来引导经济发展，以前浪推后浪的方式缩短各个环节的周期。然而，这种模式也导致许多行业迅速进入PPI为负状态，并依赖居民部门的购买力来维持。一旦内需不足，就会引发危机。
新能源渗透率提高，但股票下跌，是因为投资时机选择错误。当政策尚未放开市场时，是特别挣钱的时候；而当政策放开市场时，就不再那么挣钱了。因此，在成熟阶段投资是不合适的。
供给侧改革与股市和楼市有高度关系。2015年底至2016年初，在上海的一次会议上，我讲解了供给侧改革，其实这个概念早在1997年朱镕基总理时期就提出过。这一轮从2002年开始，中国经历了PPI为正、核心CPI为正、有效需求为正的阶段，一直持续到2012年。此后供给开始过剩，但有效需求仍可继续加杠杆。然而，从2009年起，中国进入了大周期末端，与上一次末端相似，即改革开放到90年代末、2000年初。
为应对年轻人失业率问题，当年的政策是大学本科扩招，因为统计上不计算在校生失业率。通过将年轻人送入大学，可以延缓失业问题。今年清华北大附属学校本硕比例为1比3，本科5,000人，硕士15,000人。这种政策曾导致本科贬值，现在可能也会使硕士贬值。如果三年后经济问题仍未解决，可能会鼓励读博，将就业年龄推迟到30岁。
当年的做法包括四大资产管理公司处理不良资产、供给侧改革、化债以及利用股票市场进行政府化债。从2002年至2004年的情况来看，当时经济已经恢复，但A股下跌反映出债务化解过程中的复杂性。本质上，只要有人存在，就能化解债务；如果无人存在，则需要通过税收手段解决。
新兴市场危机不仅仅是由于美国加息，而是因为国内投资回报率低于美国，同时存在高额债务。如果没有大量借款且投资回报率高，美国加息对其影响有限。因此，新兴市场危机本质上是由内部投资回报率和债务状况决定的。
在低利率和政府财政扩张情况下，仅有欧美、日本能够保持汇率稳定。他们采用的方法是，通过海外资本套利交易（carrytrading），利用海外资产支撑汇率。例如，日本在《广场协议》后形成低息日元强势汇率，通过购买海外资产实现套利，美国则通过跨国企业及美股上市公司支撑美元汇率。这些国家虽然保证了货币稳定，但造成国内贫富差距扩大，高管富裕而普通民众收入停滞不前。这种背景下，美国出现特朗普等逆转现象，而日本则面临抑郁症、自杀等社会问题。
中国目前面临的主要挑战是利率不能过低，财政政策无法大幅扩张，汇率也不能大幅贬值。需要在这三者之间找到一个平衡点。例如，2%的利率对应7-7.3的汇率，财政政策则需要能够支持地方政府。如果明年贸易战形势更加严峻，可以考虑将利率降低到2%以下，同时允许汇率上升至7.3-7.8，并适度扩大财政支出。这是中国目前手中唯一剩下的牌，不可能一次性全部打出去，因为没有海外市场背书，中国就会成为新兴市场。
目前半导体行业还未到达最佳投资时机。虽然国家会不惜一切代价推动半导体发展，即使其中有很多公司是骗子，但这正是国家主义特征的一部分。因此，需要等待更明确的发展信号再进行投资。
新兴市场债券，如中国债券，是一个不错的选择，因为新兴市场金融体系不完善，银行利率通常低于实际经济回报率，因此放贷违约风险较低。在美股方面，今年创造了高估值、低波动、高回报同时出现的奇迹，这种情况明年可能不会持续。预计明年的美股要么保持高估值但回报下降，要么波动增加但估值保持，要么直接杀杠杆而非杀估值。因此，对于普通投资者来说，美股长期上涨趋势依然存在，但需防范高波动，可以通过定投方式进行长期持有。此外，应理解巴菲特持有大量现金并非预示美股崩盘，而是为了防范高波动，将资产配置到零波动4.5%收益的股票上。这种策略适用于资产管理而非短期投机。