一、该答问性质几何、在裁判中可否直接引用或作为裁判说理的依据？
二、股权回购权性质及其行权期限的实证研究
三、对意见余论的探讨
四、给投资人的建议
笔者以“股权回购权性质”“股权回购权形成权”“股权回购权债权请求权”等作为关键词，在威科先行数据库中检索关于“对赌协议中股权回购权性质及其行权期限”的司法案例，发现各地法院对于该问题的理解一直都存在认识上的差异。
答问虽未直接回答股权回购权性质到底是形成权还是债权请求权，但基于“稳定公司经营的商业预期”之理由将行权期限确定为6个月，暗含超过上述期限“投资方自主选择是否行使此种权利的空间”将受到限制（失权）之意。在当前一级市场投资退出渠道有限、巨量项目陆续面临退出压力的形势下，投资机构本就处在纠结、观望状态，若因此而急于发函甚至起诉要求股东回购，很可能造成回购的“挤兑”。被投资方及其他回购义务人的履行能力相对有限，投资人一股脑将回购权诉诸法院，可能导致出现更多的“僵尸判决”。
基于此，笔者试图结合近年司法裁判中呈现的不同观点进行汇总梳理，并从文义理解方面对股权回购权答问进行分析，以期与更多专业人士学习探讨。鉴于当事双方约定股权回购权行权期间的情形在司法实践中基本没有争议，本文只就当事双方未约定股权回购权行权期间的情形进行讨论。由于大量的对赌回购案件均约定了仲裁条款，本文仅以公开判决作为分析基础，仅供参考。
01
该答问性质几何、在裁判中可否直接引用或作为裁判说理的依据？
02
股权回购权性质及其行权期限的实证研究
关于股权回购权的性质认定，历来存在债权请求权/形成权之争（部分裁判以适用诉讼时效或除斥期间间接探讨论证其性质）。囿于篇幅限制，本文对股权回购作为义务的案件不做讨论。从已公开文书的整体来看，持请求权观点的数量略多于形成权。
(一)“债权请求权”观点
持债权请求权观点的认为，对赌条件触发时，投资方与回购方之间的股权回购关系已经成立，那么对赌条件则应视为股权回购关系的生效要件或者回购方支付股权回购款的履行条件。在这种观点下，一旦触发对赌条件，投资方即享有一项可直接要求回购方向其支付回购价款的权利。相应地，投资方所享有的股权回购权应受到债权请求权相应法律规定的限制，如诉讼时效等。
(二)“形成权”观点
持形成权观点的认为，对赌条件触发时并未成立股权回购关系，投资人享有选择退股/继续持股的选择权，投资人的回购主张通知送达回购义务方时才成立股权回购关系。这种司法观点多见于上海地区法院，如（2023）沪01民终5708号案中，该案判决书认定“协议中的回购权本质上是赋予了投资方在特定条件下以单方意思表示形成股权转让关系的权利，当基础条件成就且权利存续时，一旦权利人及时、合法发出回购通知，则双方之间即按照事先约定的对价产生股权转让合同关系，回购义务人并无缔约选择权。因此，此种回购权系由当事人约定产生的形成权，能够单方变更法律关系，与合同解除权类似，需促使法律关系早日确定，保护相对人信赖利益，应适用除斥期间的规则”“回购权行使的法律效果实际上是相当于解除了《投资认购协议》，使投资者取回了投资本金及利息，放弃了股东资格，其除斥期间的认定可类推适用上述法律规定的一年期间”。后多家法院原封不动引用该判决中的说理部分作出裁判，如（2024）新01民终3399号民事判决书。
2024年2月27日，上海市第一中级人民法院发布“对赌协议纠纷案件的审理思路和裁判要点｜类案裁判方法”，在“行权期限如何确定”部分指出“对赌协议对回购请求权或者补偿请求权的行权期限未作约定或者约定不明时，股权回购请求权的行使是否受合理行权期限限制，需结合合同目的、回购条款的内容与性质、合同履行情况、市场变化与股价波动情况等因素，进行综合判定”，并列举了投资方未在行权条件具备时及时行权，至行权条件消失时再主张行权则丧失回购请求权。
学术界持此观点的更为常见，如西南政法大学中国仲裁学院季境教授在其《回购权的性质与法律适用》一文中强调“回购权条款作为投资人的退出机制，当投资合同中约定的特定事项发生时，合同任何一方可以请求相对方行使该权利并使投资人最终退出公司。一旦回购的意思表示到达对方，即发生终止原投资关系的法律效果，属于形成权”。
在行权期限上，持形成权观点的多将对赌协议中约定的与回购有关的“期间”“期限”等内容，认定为针对形成权除斥期间的约定，一旦超期未行权则回购权消灭。如上海市高级人民法院在（2020）沪民申1297号案件中认为“从权利的性质及行使的后果出发，股权回购权的行使期间应短于合同解除权的行使期间”。
(三)笔者观点
中国人民大学法学院国际仲裁研究所章杰超教授在其《对赌协议中回购权之性质及行使期限研究》一文中明确提出“回购权仅是指投资人向回购义务人主张要求回购股权的权利，而不包括诸如回购款项支付、股权回转等事项，就其权利性质而言应为形成权”。因此，正确界定回购条款所创设的“股权回购权”的内容，对确定其性质具有十分重要的意义。如仅针对投资人的“回购主张”但并未包含回购款项支付、股权回转等内容，则回购权属于形成权，应当适用除斥期间的规定。除此之外，结合上述司法实践的论证分析，笔者倾向性认为回购条款中赋予投资人“选择”权利相当于以选择时点促成新的回购法律关系的建立，因此如约定选择条款的应认定为形成权。
03
对意见余论的探讨
(一)约定为“有权自主选择股份退出时机”是否可免受六个月限制？
尽管如此，笔者认为，“有权自主选择时机”约等于“随时可主张”约等于“没有约定行权期限”。为避免对目标公司的经营造成较大不确定性及双方合同权利义务的严重失衡，相同条款在未来的案件审理中将面临权利义务对等、合理商业预期、交易稳定等方面的较大挑战。
(二)在法律适用统一为股权回购权解答意见的背景下，诉讼时效应自何时起算？
股权回购权解答意见提出，诉讼时效从6个月之内、提出请求之次日起算。也就是说，该6个月为除斥期间，而在该6个月内只要投资人向回购义务方提出回购请求，则可开始计算诉讼时效。如投资人认为标的公司已确认无法按期完成上市承诺等回购条件（如业绩不符合上市标准、财务造假、重大风险事件或舆情等），则投资人即可向回购义务方提出回购主张。笔者倾向性认为，投资人提出回购主张的次日即应开始计算诉讼时效。如果回购主张中明确载明投资方履行回购义务的合理期间，则笔者认为应当以该期间届满之日起算诉讼时效。
(三)投资方行使股权回购权的方式是否仅限于起诉？
(四)行权是否“开弓没有回头箭”？
需提示投资人的是，如果发函行权后回购义务方支付了回购款项，除非双方达成新的一致约定，否则投资人应依照协议约定返还股权。尽管有司法观点认为“回购权行使的法律效果实际上是相当于解除了《投资认购协议》，使投资者取回了投资本金及利息，放弃了股东资格”，但回购权行使不仅是民法典合同编的问题，还涉及与《公司法》的竞合。回购股权的法律后果除支付股权回购款外，投资人还需要返还股权并办理减资程序。在没有收到股权回购款前，投资人是否还享有知情权、利润分配权以及表决权，是形成权观点下急需回答的问题。
(五)当下有更好的选择吗？
当前一级市场退出机制暂时受阻的情况下，需果断决策，如投资人对目标公司的基本面仍然看好，笔者不建议将希望寄托于对该6个月期间的中止中断延长的乐观解读中，建议在符合本企业投资决策流程的前提下，适当延长承诺期限或调整业绩指标，或明确约定较长（超过6个月）的行权期限。
04
给投资人的建议
1
鉴于答问意见遵从“有约定，从约定”，在制订协议条款时，将“股权回购”作为权利而非义务，约定较长的行权期限以及时作出决策；约定价款支付期限的起算点以及具体期限。如已经投资但未做上述约定的，建议尽快签订补充协议。
2
在行权决策时，及时主张权利，并正确行权（行权函件内容符合回购条款约定、发送至正确的通知对象并留痕）；
3
在行权通知中，明确提出收到全部回购价款前仍然保留股东资格及享有股东权利，并载明行权通知可由投资人选择是否决定撤回。