自2020年新冠疫情以来，各国对粮食安全及农业的高度重视，叠加货币超发导致的高通胀和东欧局势问题持续发酵，助推粮食价格一路走高。
粮食价格上行，农民的种植意愿自然大大提升，便拉动了主要化肥消费市场的需求，国际化肥价格大幅上涨。尤其磷肥的供需格局持续紧张，叠加原材料磷矿石的价格大涨，磷肥价格持续上行，自2020年*今国际主流磷肥产品的涨幅在100%以上。
同时，资本市场闻风而动，自2021年年初云天化的股价一路狂飙，年内*大涨幅超500%，随后经历短暂的回调后，今年上半年其股价再次开启上行通道。
那么，磷肥价格为何持续大幅上涨？云天化的业绩增长动能有望持续吗？
云天化股价走势图
01磷肥贡献一半利润
在近10年营收增速*高不到6%甚*多次为负值的对比下，去年的战绩可谓异常出色。
2017-2022Q1云天化营收及其增速，单位：亿元
2021年云天化营收和毛利结构情况
故而*大增厚了磷肥业务的利润空间，去年其磷肥产品毛利率高出同行10-20个百分点。其中，磷酸一铵的毛利率从20%左右提升*36.51%，磷酸二铵的毛利率从17%左右提升*27.66%，公司整体的毛利率由此被拉高。
费用方面，近三年云天化的期间费用率逐渐从12%下降*5.17%，由于带息负债规模有所减少，公司资产结构有所改善，财务费用逐年下降。但期间费用的大幅下降更多是由于2021年会计准则变化，原本归属于销售费用科目的运输费用重分类*营业成本。由于公司地处云南，磷肥产品销售区域主要集中在北方，运输成本一直比较高，所以调整后销售费用出现大幅下降。
由于需求大幅上升助推磷肥价格持续上行，云天化的业绩得以大幅改善，在营收涨势喜人和降本控费的双重影响下，其净利润“一飞冲天”。2021年，云天化全年实现归母净利润36.42亿元，同比增速高达1238.77%，公司整体的净利率从常年不足1%提升*6.65%。实际上，云天化的净利润在2020Q3就已经触底反弹，2021Q1单季归母净利润同比增速近50倍，随后由于高基数原因，单季业绩同比有一定的边际下降，但业绩增长依然保持了高水平。
2017-2022Q1云天化归母净利润及其增速，单位：亿元
02供需格局持续紧张，上游原材料涨价
目前，市场上主流的磷肥品种包括磷酸二铵、磷酸一铵及过磷酸钙等，其中磷酸二铵和磷酸一铵合计占比达85%以上。从磷肥的竞争格局来看，全球主要的磷肥出口国有中国、摩洛哥、俄罗斯、美国、沙特阿拉伯等国家，前5大出口国占比近80%。
我国是磷肥*生产大国，磷肥产能约占全球35%，主要生产地区为湖北、云南、贵州，其中湖北省的磷肥占比*大，约为34%。作为国内主流磷肥产品，磷酸二铵每年的出口量占比非常高，常年维持在40%以上，去年磷酸一铵的出口量提升*30%。
我国磷酸二铵的产能集中度较高，CR5占比约70%，其中云天化磷酸二铵的产能445万吨/年，在国内市场占有率达到27%左右，居于全国*；磷酸一铵的集中度相对较低，CR5占比约40%，云天化的产能约70万吨/年，国内排名第三。
自2020年以来，粮食价格显著上涨、种植意愿大幅提升成为了拉动磷肥需求的核心原因，在供需格局偏紧及原材料价格大幅上涨两方面因素的影响下，磷肥价格持续上涨，2020年*今，国际主流磷肥产品的涨幅在100%以上。受益于国内外磷肥价格持续上行，云天化的业绩得到了强力支撑，归母净利润暴增12倍以上，其中磷肥两大拳头产品撑起了整体利润的半边天。
近年磷酸一铵和磷酸二铵价格变动趋势图，单位：元/吨
从供给端来看，去年*今，前5大磷肥生产大国的生产和供应链受到不同程度的影响，导致全球磷肥供给受到一定程度的抑制，区域性供给矛盾进一步加剧。去年年初，北美地区遭受到罕见的暴雪*寒天气影响，美国多家化肥厂关停，产量大幅受限。
主要农作物CBOT连续合约走势图
粮食价格上行，农民种植意愿便大大提升，在种植业的高景气下，国际市场对于化肥的需求旺盛，但鉴于磷肥进口大国印度由于库存偏低，大幅提高对磷酸二铵的进口补贴以促进进口，好需求对磷肥的价格上涨形成支撑。而国内需求方面，由于粮食种植年内的周期变化，春耕旺季再度推高了磷肥的需求量，云天化等磷肥企业今年Q1的业绩也得到了支撑。
而且，磷肥出口价格高于国内价格，海内外磷肥价差达3000元/吨左右，国内磷肥出口量方面虽受到10月的法检政策的影响，导致2021Q4出口量出现大幅下滑，但是全年出口量同比增速仍有50%。
近几年云天化的磷肥出口量占全国出口量的20%左右，2021年磷肥海内外价差走阔明显增厚了公司的利润，2021H1公司在海外市场的毛利润增速超100%，全年出口毛利润增速亦有55.75%。其中，磷酸一铵的毛利率从20%左右提升*36.51%，磷酸二铵的毛利率从17%左右提升*27.66%，拉高了公司整体的毛利水平。
原材料方面，磷肥上游磷矿石价格持续上涨，导致磷肥行业成本压力较大，磷肥价格自然易涨难跌。磷矿石属于*资源，全球磷矿资源紧缩且分布严重不均衡，其中70%以上的磷矿位于西北非的摩洛哥和西撒哈拉，我国磷矿储量排名*，以不到全球5%的磷矿储量供应了全球近50%的需求。
但随着我国磷矿开采过度、开采水平较低、环评压力等问题的凸显，国家出台了多项政策来严格限制磷矿石的新增产能，四大磷矿大省的供应量快速下滑，叠加近年来下游需求持续旺盛，磷矿石供需持续维持紧平衡。
在磷肥价格持续上涨的利好下，云天化也凭借自身磷矿资源禀赋优势大幅受益于这波利好。
03投资策略：磷肥价格依然是*关键的
总之，在疫情反复、*端天气、东欧局势及全球通胀等众多因素的影响下，粮食安全战略被各国提高到*的高度，随着农产品价格显著上行，种植面积扩大，对磷肥的需求随之增加，同时上游磷矿石供给偏紧为磷肥价格形成支撑。
这对云天化的业绩而言，持续高位的磷肥价格和自身市场地位将会成为业绩的强力支撑。不过，在不发生黑天鹅事件的前提下，国内外磷肥价格从当前位置再次暴涨的可能性并不大，叠加去年业绩的高基数，预计云天化在今年的业绩增速将边际放缓。公司今年Q1业绩也印证了这一观点，同期营收同比和归母净利润同比分别为13.28%和186.15%，均低于2021年同期水平。
估值方面，在云天化的利润结构里，占据6成营收的商贸物流业务毛利率常年仅有2%左右，拖累了公司整体的利润，故公司整体的毛利率和净利率都大幅低于可比企业。然而，市场上通常不对其贸易业务估值，在以核心的化肥业务为其主要定价因子的情况下，对应的PE、总市值等估值数据在此时就具备了较强的参考性。
所以，价格驱动了公司的业绩增长，而产能却对业绩增长形成了制约。以目前政策对磷化工的态度，新增产能的限制颇多，即便有新增，还有产能建设周期的问题。那么，今年云天化业绩增长的关键依然要看磷肥价格的走势。