复合肥供需向好，价差有望见底回升。2014-2017年硫基复合肥平均价差（不含税）分别为889、841、567、371元/吨，2018年初至今，其不含税平均价差为323元/吨，相比于2017年平均价差（371元/吨）下降48元/吨（主要因为2017Q4以来原材料涨价，复合肥涨价滞后，导致2018年Q1复合肥价差收窄）。未来，复合肥需求随着玉米价格回升将回暖，复合肥供给端不断收缩，供需格局趋于改善，价格趋势上行，原材料价格预计走平，复合肥价差有望见底回升，盈利能力趋于提升。
国内复合肥产能严重过剩，行业景气低迷。2016年我国肥料产能（折纯）量达到2亿吨，但是农用化肥产量只有7005万吨（折纯），行业的产能利用率仅有30%，2017年农用化肥产量进一步下降至6065万吨（折纯），产能严重过剩，行业景气低迷。从增速上看，国内复合肥处于产能去过的过程中，而复合肥施用量保持正增长，增速趋缓。
国内复合肥行业小产能众多，安全环保压力大。2014年，我国复合肥生产企业有5000多家，其中，产量在200万吨以上的企业只有三家，产量在100-199万吨的企业约6家，产量在50-99万吨的企业13家，产量在30-49万吨的企业约11家，大部分企业是产量在30万吨以下的小规模生产企业，这类小企业基本上生产复混肥（生产中低浓度复混肥的企业至少有2600家），生产设施简陋，安全环保不达标，开工率非常低。复合肥行业优惠政策陆续取消，提高化肥企业经营成本。在国内化肥产能过剩严重的背景下，2015年农业部在《化肥使用量零增长行动方案》中，提出了到2020年实现化肥用量零增长的目标，并连续取消了化肥行业的多项优惠政策，包括取消电价及天然气价补贴政策，取消运输价格优惠政策，恢复开征增值税等，大幅提高了化肥企业的经营成本。
行业低迷和环保加速出清高成本落后复合肥产能。由于化肥行业属于高耗能、高污染的产业，国内连续取消化肥行业优惠政策，并提高环保标准，抬升了企业的生产和经营成本，行业内亏损企业持续增多，加速了高成本落后产能退出。行业内不同规模企业效益分化严重，新洋丰、金正大、史丹利等一线大厂产能利用率可达到50%以上，而小企业受行业低迷和环保督查的影响，开工率普遍不足30%，经营困难。目前复合肥行业装置设备落后、环保不达标、规模较小的老旧产能正加速退出市场。2017年国内复合肥产能较2016年减少约4%。2018年1月1日环保税开征，预计将进一步加速落后产能出清。复合肥行业集中度逐渐提升。一方面受产能过剩严重影响，2015年后几乎无新企业进入复合肥行业，国内新增产能主要来自规模前十的企业。另一方面，中小复合肥企业逐渐退出市场，国内有生产许可证的复混肥企业从2010年高峰时4000多家下降到2015年3000多家，行业集中度逐渐提升。
复合肥行业取消的优惠
农产品价格企稳回升，复合肥需求有望复苏。随着补贴消减、原油价格下跌和国外粮食的冲击，我国粮食价格在2015年后开始走低。2015年，国家将玉米临储价格从2200元/吨调减至2000元/吨，2016年，玉米临储退出，导致玉米价格大幅走低；大豆主要因为进口大量低价优质大豆，严重冲击了国内大豆市场，导致单位粮食产量的产值大幅下滑，种植利润大幅下滑至亏损。种植效益的降低将影响农民采购农资材料的积极性：一方面会减少化肥的施用量；另一方面会选择使用价格更为低廉的单质肥，降低复合肥需求。
油价中枢上行，支撑农产品涨价。当前粮价下油价若继续攀升则燃料乙醇对原油的替代效应将会凸显，油价上行将拉高生物乙醇的需求，降低农产品供给，进而抬高农产品价格。未来，农产品价格的上涨将带动复合肥需求的复苏。复合肥的需求主要取决于农产品的需求和价格，农产品需求提升将通过增大种植面积和提高单亩复合肥施用量，来增加复合肥需求；农产品价格提升将改善种植利润，增强农民对复合肥涨价的接受能力。
化肥零增长要求提高复合化率。从化肥利用率来看，我国化肥利用率远远低于发达国家，我国耕地面积不到全世界总量的10%，但化肥施用量接近世界总量的1/3。2015年，我国水稻、玉米、小麦三大粮食作物氮肥、磷肥和钾肥利用率达到33%、24%和42%。而发达国家的化肥利用率普遍在50%-60%之间，比我国要高15-20%个点。从单亩用量来看，我国农作物亩均化肥用量约21.9公斤，远高于世界平均水平（每亩8公斤），是美国的2.6倍，欧盟的2.5倍，主要因为国内过多使用单质肥，肥效偏低，从这个角度看，我们认为未来国内亩均化肥用量将会降低，但是亩均复合肥用量仍有提升空间，对复合肥的需求有望继续增长。