戴维希罗的逆向投资之道有多与众不同？最近，这位基金经理正避开炙手可热的新兴市场，而青睐看似病入膏肓的（欧洲银行）或是奄奄一息的（日本公司）的股票。从希罗的战绩中可以了解他的疯狂程度。
自奥克马克国际基金（OakmarkInternationalFund）于1992年成立以来，希罗一直负责管理其80亿美元的资金，过去十年的年回报率为9%，高于98%的同业竞争对手。他的战绩最近进一步提升：奥克马克国际基金最近被晨星（Morningstar）评选为所属类别中近一年、三年以及五年以来的最佳基金。去年，晨星还提名希罗为“十年最佳国际股票基金经理”。
这样的成绩对于一个原本打算成为专业学者的人来说，还算不错。希罗在25岁时放弃攻读美国威斯康星大学麦迪逊分校的经济学博士学位，开始管理机构资金。他表示：“我当时想，‘不发表即灭亡’的学术生涯真让人受不了”。他曾料想自己会在某个时候重返校园，但这一直没有成真。
希罗的标志性风格是远离他人热捧的领域，并投资于他人不看好的领域。在2007年股市呈现一派繁荣景象时，他警告基金持有者，称认为他能不断取得巨大收益的想法十分荒谬。现在，他则告诉投资者们，不会出现另一个“失落的十年”。
我们询问这位现年50岁、住在芝加哥的价值投资者，在眼下动荡的环境中，他觉得何处存在风险和潜力。
问：让我们先谈一下新闻。大宗商品价格通胀正导致埃及等国家的不安局面。你对此怎么看？
答：大宗商品价格波动、政局不稳、货币问题无疑存在——这些问题在过去一直存在，在将来也将继续存在。这是不利的一面。但积极的一面是，全球GDP正以每年大约4.5%至5%的速度增长。对于生存其中的公司来说，现在这个环境还不错。我们认为，这些宏观现象中的大部分在实质上都是周期性或者短期的，而非结构性的。因此，实际上我很喜欢这一点。环境越不稳定而且波动越大，我觉得越好。这提供了更多长期投资的机会。
这就是尽管欧洲尚未完全从债务危机中复苏，但你将三分之二的资金投资于该地区的原因？
如果你看一下在这次短暂主权债务风暴中遭受重创的一些金融机构，例如西班牙国家银行（BancoSantander）和法国巴黎银行（BNPParibas），就能发现它们实际上并没有主权债务的问题。即便是瑞士私人银行瑞信（CreditSuisse）和瑞银（UBS），也看起来更像是资产管理公司。它们的净资金流入保持正向，现在这些具有良好盈利流的公司正以7、8倍的市盈率进行交易。法国巴黎银行和西班牙国家银行就是“与垃圾一起被扔掉的宝石”。
西班牙国家银行是一家西班牙银行，其70%的经营收益来自西班牙以外国家。超过一半的经营收益来自新兴世界。但市场只将其视为“大型西班牙银行”。市场人士的观点是：“脆弱的金融领域：卖出。”而我们就可以从这一短期的浮躁中获益。上述金融机构是优质机构：资本较为雄厚，贷款亏损较少，成本收益比率较低。它们的业务开展情况良好，并且有能力从中挖掘利润。
在金融业中，爱尔兰银行是你持有的跌幅最大的股票之一。看来爱尔兰经济状况依然十分糟糕。乐观情景是什么？
如果你向后看，这的确糟糕透顶。但如果展望未来，只有一家银行不会受到爱尔兰政府控制。我们认为爱尔兰不会崩溃，而爱尔兰银行将能从这场危机中存活下来。现在来看，我们一度犯下了一个严重错误。当我们持有这只股票并看到其上涨时，原本应当抛出。但我们没有这么做。但随后我们在它下跌时再次买入，并且在其下跌过多之前大量抛售。这只股票的走势反复不定，使我们实际上得以在低迷时期赚了一些钱。
在你的前五大持股中，包括丰田（Toyota）和佳能（Canon）在内的四只股票都是日本公司。买入的原因是什么？
让我告诉你一个有趣的故事。当我于上世纪80年代在威斯康辛州投资委员会工作时，日本占国际指数的60%，而我对日本的投资为零。其他人常常说，“这么做非常冒险”。我却说，“对市盈率达到60或70倍的日本公司进行投资，才是风险十足。”那时日本股票的平均回报率为5%。在我看来，其中毫无价值可言。
自那以后，日本公司的市净率由4至5倍下降至1倍以下，而股本收益率开始攀升。它们的市净率按理不应降至这一水平，但你开始发现股本收益率达到15%至20%的某些公司，例如佳能。我们认为，低价并不意味着被低估。你必须寻觅满足以下条件的公司：(a)它正以低价被抛售，但是(b)它致力于创造价值，以超额现金开展某些活动，构建每股账面价值，并且取得良好的股本回报率。当我们首次（至少是自二十世纪80年代中旬以来首次）能够寻获这样的公司时，我开始进行投资。
你并未持有任何中国股票，而你买入的唯一新兴市场股票是韩国和墨西哥股票。为什么会这样？
每个人都在嚷着，“中国，中国，中国！”确实，中国正以每年8%至10%的速度增长，我喜欢这一情况。但是，你觉得是应当通过买入某些中国国有企业的股票来进行投资，但这些企业并不关心股东利益、透明度很低并且当前的市盈率高达25倍？还是应当买入某家公司的股票，该公司的市值不足现金流的10倍，并且30%以上的利润来自新兴市场和中国？达能（Danone）、帝亚吉欧（Diageo）和雀巢（Nestlé）等公司就属于后一种情况。它们有着极大的新兴市场敞口，这应会给它们带来显著的增长。
世界经济存在着严重的不平衡。美国仍然承受着巨大的债务负担。几乎每种衡量标准都显示，中国货币被低估。通胀是新兴世界面临的一大忧虑。今后最危险的一点是什么？
最危险的是全球保护主义，该问题由于没有在上一次危机中爆发，所以有些被人们忽略了。阻止商品、服务以及资本的跨界自由流动是十分危险的，因为想要使市场发挥作用，你就必须令套利发挥作用。你需要操盘手、投资者以及其他利用不平衡状况的人。
其次，美国依然是世界上最大的经济体。我的担忧是，如果我们无法控制权力问题以及支出问题，人们将会惧怕国债拍卖，我们将会陷入一个恶性循环，该循环将会对美国经济乃至全球经济造成打击。长期利率将会大幅上升，从而进一步摧毁房地产市场。它将摧毁债券市场。它将引发大量害怕和恐慌，从而损害预期并打击信心。我相信我们将解决该问题，但如果我们无法解决，那么将付出惨重的代价。
现在最糟糕的领域是什么？
能源、自然资源。人们看到新兴市场的需求仍在增长，并且认为这将转化为全球需求增长，而事实却并非如此。发达国家的某些此类需求实际上正在下滑。例如，拿原油需求来说，目前每天的原油需求在8500-8600万桶左右。过去十年中，每年的原油需求增长基本不会超出1%或2%。而如果看一下能源效率以及能源安全要求方面的情况，以及人们对绿色科技的信任，就知道近期内原油需求不会大幅增长。
HowmuchofacontrarianisDavidHerroThesedaysthefundmanageriseschewingscorchingemergingmarketsinfavoroftheseeminglytoxic(Europeanbanks)ormoribund(Japanesecompanies).Herro'srecordsuggestsamethodtohismadness.
Hehasmanagedthe$8billionOakmarkInternationalFund(OAKIX)sinceitsfoundingin1992,returning9%annuallyoverthepast10yearstotrounce98%ofcompetitors.Herro'srecentrecordisevenstronger:OakmarkranksNo.1initsMorningstarcategoryoverthepastone-,three-,andfive-yearperiods.LastyearMorningstarnamedHerroitsInternationalStockManageroftheDecade.
Notbadforsomeonewhohadplannedtobeanacademic.HerrolefttheUniversityofWisconsin-Madison'seconomicsdoctorateprogramat25yearsold--"Ithought,'Thispublishorperishistoomuch'"--togethisstartmanaginginstitutionalmoney.Hefiguredhe'dreturntoschoolatsomepoint,buthe'sneverbeenback.
Herro'strademarkisavoidingwhatothersloveandgoingwhereotherswon't.Whenstockmarketswereprosperousin2007,Herrowarnedhisshareholdershowridiculousitwouldbetothinkhecouldkeeppostingenormousgains.Nowhe'stellinginvestorsnottoexpectanotherlostdecade.
WeaskedtheChicago-based,50-year-oldvalueinvestorwhereheseesriskandpotentialinatumultuousworld.
Q.Let'sstartwiththenews.CommodityinflationiscontributingtounrestincountrieslikeEgyptandelsewhere.Howdoyoudealwithit
A.Commodityprices,politicalinstability,monetaryproblemsarecertainlyoutthere--theyalwayshavebeenoutthere,andinfact,theyalwayswillbeoutthere.That'sthenegative.ThepositiveisthatglobalGDPisgrowingatroughly4.5%to5%ayear.That'snotabadplaceforcompaniestoexistin.Wethinkmostofthesemacrophenomenaarecyclicalorshortterminnatureandnotstructural.SoactuallyIlikeit.Themoreinstabilityandvolatility,thebetter.Itprovidesformorelong-terminvestmentopportunity.
Isthatwhytwo-thirdsofyourholdingsareinEurope,whichisstillrecoveringfromthedebtcrisis
Whenyoulookatsomeofthefinancialsthatgothitreallyhardinthislittlesovereign-debttornado--companieslikeBancoSantander(STD)andBNPParibas--theydon'tactuallyhavesovereign-debtproblems.EventheSwissprivatebanks--CreditSuisse(CS)andUBS(UBS)--aremoreasset-managementcompanies.Netinflowsstayedpositive,andnowwehavecompaniesthataretradingatseven,eighttimesearningswithgoodearningsstreams.BNPandSantanderarethebabiesthatgotthrownoutwiththebathwater.
SantanderisaSpanishbankandearns70%ofitsoperatingincomefromoutsideSpain.Morethanhalfcomesfromtheemergingworld.Yetthemarketsees"bigSpanishbank."Theythink,"Fragilefinancialsector:Sell."Wecantakeadvantageofthisshort-termimpatience.Theyarequalityinstitutions:relativelywell-capitalized,lowloanlosses,lowcost/incomeratios.They'regoodatwhattheydoandwereabletoexploitit.
Withinthefinancials,BankofIrelandhasbeenoneofyourbiggestlosers.Itlooksliketheeconomyisstillanatrociousstoryoverthere.Whatisthebullishcase
Ifyoulookintherearviewmirror,it'sanatrociousstory.Ifyouarelookingforward,there'sonlyonebankthatwon'tbecontrolledbythegovernment.Wedon'tthinkIrelandisgoingtogoaway,andtheBankofIrelandisthesurvivingbank.Nowwemadeabigerror.Weownedit,itwentup.Weshouldhavesoldit.Wedidn't.Butthenwedidbuyitwhenitwasdown,andwesoldabunchofitbeforeitfelltoomuch.Thestockhasbeensovariable,it'senabledustoactuallymakealittlemoneyinthedownturn.
Fourofyourtopfiveholdings,includingToyota(TM)andCanon(CAJ),areinJapan.Whyareyoubuying
I'lltellyouafunnystory.WhenIworkedattheStateofWisconsinInvestmentBoardinthe'80s,Japanwas60%oftheinternationalindex,andIhad0%investedinJapan.Theyusedtosay,"Thisisveryrisky."AndIsaid,"What'sriskyisinvestinginJapanesecompaniesthataretradingat60or70timesearnings."Theaveragereturnonequitywas5%.Tometherewasjustnovalue.
Sincethentheprice-to-bookratiohasgonefromfourorfivetobelowone,andreturnonequityisstartingtocreepup.It'snotwhereitshouldbe,butyou'restartingtoseecertaincompanies,likeCanon,forinstance,whosereturnonequityis15%to20%.Lowpricedoesnotmeanundervaluedinourview.Youhavetolookforcompaniesthat(a)aresellingcheapbut(b)arecommittedtovaluecreation,todoingsomethingwiththeirexcesscash,tobuildingbookvaluepershare,andtogettingagoodreturnonequity.Andwe'reabletofindthatforthefirsttimeever--atleastsincethemid-1980s,whenIstartedinvesting.
Youdon'tholdanyChinesestocks,andtheonlyemergingstocksyouhaveareinSouthKoreaandMexico.What'sgoingon
What'sgoingonisthatpriceisveryimportanttous.Inthelate'90swehad20%to30%emerging-marketsexposure,andpeoplethoughtwewerecrazy.Therehadjustbeenacrash,andpricesweredirtcheap.Todaythere'shypeandover-euphoria,andwecutourinvestmentsbecausethey'rereflectedintheprice.Onehastodistinguishbetweenattractiveequitiesandanattractivemacroeconomicsituation.Andinvestorshaveconfusedthis.We'reatourlowestlevelinemergingmarketsprobablysinceforever.
Everyonesays,"China,China,China!"IlovethefactthatChinaisgrowing8%to10%ayear.Doyouplaythatbybuyingsomestate-ownedenterprisethatdoesn'tcareabouttheshareholders,hasnotransparency,andistradingat25timesearningsOrdoyouplaythatbybuyingintoabusinessthattradesatlessthan10timescashflowandmakesmorethan30%ofitsprofitsfromemergingmarketsandChinaThat'sthecaseforcompanieslikeDanone,Diageo(DEO),andNestlé.Theyhaveverygoodexposuretoemergingmarkets,andthatshouldgivethemdecentgrowth.
Therearebigimbalancesintheworld.TheU.S.isstillunderabigloadofdebt.China'scurrencyisundervaluedbynearlyeverymeasure.Inflationisaconcernintheemergingworld.Whatisthemostdangerousthinggoingforward
Thishasbeenminimizedalittlebitbecauseitdidn'treallyhappenlastcrisis,andthat'sglobalprotectionism.Preventingthefreeflowofgoodsandservicesandcapitalacrossinternationalboundaries.Thatisadangerbecauseinorderformarketstowork,youneedarbitragetowork.Youneedtradersandinvestorsandwhoevertoexploitimbalances.
Secondly,theU.S.isstillthelargesteconomyintheworld.Myfearisthatifwedon'tcometogripswithourentitlementproblemandourspendingproblem,peoplearegoingtodreadTreasuryauctionsandwe'regoingtogetintoanastycyclethatisgoingtohurttheU.S.economy,andtherefore,theglobaleconomy.Long-terminterestrateswouldshootup,whichwouldkillhousingevenmore.Itwouldkillthebondmarkets.Itwouldcausealotoffearandfright,whichwouldhurtexpectations,whichwouldhurtconfidence.Idobelievewe'regoingtofigurethisout,butifwedon't,there'sgoingtobehelltopay.
Where'stheworstplacetobenow
Energy,naturalresources.Peoplestillseegrowthindemandinemergingmarkets,andtheythinkthattranslatestoglobalgrowthindemandwheninfactitdoesn't.Thedevelopedworldisactuallydecliningindemandinsomeofthesethings.Lookatthedemandforoil,forinstance--it'srightaround85,86millionbarrelsaday.Itbasicallyhasnotgrownmorethan1%or2%ayear,ifthat,overthepastdecade.Andwhenyoulookatwhat'shappeningintermsofenergyefficiencyandpeoplewantingenergysecurity,andthenpeoplebelievinginthisgreentechnology,itsuggestsoildemandisn'tgoingtogrowalotinthenearfuture.