原标题：利润率低到尘埃的小家电商Vesync：借道亚马逊出海，只设计不制造，重销售轻研发，疫情拯救干涸的现金流
作者|罗兰
流程编辑|小白
一、自建品牌
近期，小家电企业VesyncCo.,Ltd（以下简称“Vesync”)，正式通过港交所的聆讯，相信应该很快就会在香港主板上市了。
接下来，风云君就和大伙儿聊聊这家公司。
Vesync的前身可追溯到2011年，当年，杨琳正式创立EtekcityUS，并开始通过亚马逊平台在线销售产品，产品以小家电为主。
这就有点像当初的淘宝卖家一样，只不过，EtekcityUS是在亚马逊卖货。
2012年，为提升产品知名度，公司正式推出自有的小家电品牌——Etekcity。为了加强自有产品的设计和研发，以及供应链的建设，公司还专门了成立深圳市晨北科技有限公司（以下简称“深圳晨北”）。
2016年，公司再次推出两个自有的品牌：Levoit和Cosori。Levoit品牌主要销售的是家居类的小家电，而Cosori主要提供厨房电器和餐饮用具。
随着智能家居行业的快速发展，公司也于2015年开发出了一款名叫“VeSync”的应用程序，用户如果购买了公司旗下的产品，就可以通过“VeSync”应用程序对产品进行远程遥控以及其他智能化的操作。
从公司的发展脉络看，Vesync一开始搞的就是网上卖货，自己不生产、不制造，也不搞设计和研发，就是单纯作为一家网上零售商，将产品买下，再将产品放到亚马逊平台进行销售。
后来，Vesync也逐渐强调自主设计和开发，开始走上自建品牌的道路了，销售渠道还是以亚马逊为主。
目前，Vesync的控制权掌握在杨氏家族手上，杨琳、杨海和杨毓正这三人是一组控股股东。其中，杨毓正是杨琳和杨海的父亲，杨琳和杨海是同胞兄妹，姐姐是杨琳，弟弟是杨海。
Vesync的执行董事有三人，杨琳作为董事会主席兼CEO，杨海作为公司的副总裁，最后一位执行董事是财务总监。
而杨毓正则作为非执行非独立的董事，专门为公司提供咨询建议，类似顾问的角色。
二、从第三方卖家转型为供应商
Vesync是美国线上小家电市场的参与者，其产品的销售方式具有非常鲜明的两个特点：其一，主攻美国市场，其二，销售渠道全部为线上，且主要以亚马逊为主。
2017-2020年上半年，来自美国市场的收入占总营业收入的比例从84%下滑至76.6%，虽然所占比例呈现的是下滑的趋势，但是不可否认，美国依然贡献了Vesync近80%的收入，是公司最重要的市场。
实际上从公司员工的地理分布结构看，虽然中国员工的人数依然是最多的，占总员工人数的比例超过80%，但是美国那边的员工数量，也有上百人，也不少了，美国市场对公司的重要性可见一斑。
按渠道划分，亚马逊妥妥是Vesync最大的销售渠道。2017-2020年上半年，来自亚马逊平台的收入占总营业收入的比例从来没有低于95%。
既然Vesync的业务是与亚马逊深度绑定的，那么我们就必须了解两者之间具体的合作关系是怎么样的。
众所周知，亚马逊上的商品一般可分为两种，一种是自营的，一种是第三方卖家的。如果是经常在亚马逊购物、海淘的小伙伴，应该比较容易在亚马逊平台上区分出两种商品的。
下图显示的是Vesync旗下Levoit品牌的某一款空气净化器，在展示页面的右下角我们可以看到“ShipsfromAmazon.com,SoldbyAmazon.com”的字样，有了这个字样，就说明该产品是亚马逊自营的商品，背后体现的是Levoit先把商品卖给亚马逊，然后亚马逊再将商品，转卖给消费者的业务流程。
根据招股说明书的信息，亚马逊同时为Vesync提供了两种不同的合作模式：VendorCentral和SellerCentral，前者代表的其实就是自营模式，后者代表的就是第三方卖家模式。
在VendorCentral模式下，Vesync是把产品（通常是以批发价格）直接卖给亚马逊，产品的销售价格对应的就是亚马逊的采购价格，公司实际上就是亚马逊的供应商。
另外，公司与亚马逊之间会签订类似产品退货的协议，交付给亚马逊的产品如果是有损坏或者有缺陷，那么公司就必须给予亚马逊一定的补偿。
在SellerCentral模式下，公司是将产品直接销售给终端消费者，亚马逊只是充当一个中介平台，抽取佣金而已。在产品交付给消费者之前，由公司承担损坏或丢失风险。
SellerCentral模式的收入占营业收入的比例从2017年的91%下降至2020年上半年的35.3%，同期，VendorCentral模式的收入占营业收入的比例，则从8.4%一路上涨至61.2%。
这些数据说明了一个事实，那就是：Vesync正从平台的第三方卖家转型为亚马逊的供应商，消费者在亚马逊上买到的公司的产品，将更加可能是自营产品。
随着Vesync逐渐倾向于VendorCentral模式，公司的客户集中度也越来越高了。
前五大客户占营业收入的比例从2017年的8.6%一路飙升至2020年上半年的62.9%。其实，公司之前的大部分收入肯定也是源自亚马逊上的交易，只不过在SellerCentral模式下，亚马逊不能算作客户，终端消费者才算。
风云君这里还是想强调一下，尽管Vesync的销售渠道以亚马逊为主，但是公司依然专门为三个品牌自建了官方网站，消费者也可以直接去官网购买。
另外，这些网站的服务器并不设在中国境内，因此公司的官方购物网站不会受到外商投资目录或者负面清单的影响。
下图显示的是Levoit的官方网站的购物指南，里面明确提到“Levoit.comdoesn'tshipinternationally”，即公司不会将已下单的商品运送到国外，这里的国外指的不是中国以外，而是美国以外，也就是说，官方的线上渠道只针对美国地区的消费者。
至于未来的渠道建设，风云君认为应该是朝着多元化的方向发展。按照Vesync的规划，除了巩固和加强亚马逊以及自有的官方网站等渠道外，公司还计划在美国和德国开设线下体验店，同时还准备将产品放在“VeSync”应用程序上卖。
目前Vesync有三个核心的自有小家电品牌：Levoit、Cosori以及Etekcity。这三个品牌各自覆盖的产品和定位都不太一样。
首先是Levoit，这个品牌价格稍高，定位略高端，主要销售的是改善家居环境的电器，比如空气净化器、加湿器以及香薰机等，如下图所示。
然后是厨房电器以及餐饮用具品牌——Cosori，这个品牌主要销售烤箱、电热水壶以及个人榨汁机等等。
最后一个品牌是Etekcity，主打智能小家电和健康监测设备，比如说智能wifi插座、体脂秤、体重秤等。
价格方面，根据公司披露出来的信息，可能家居环境电器，也就是Levoit的空气净化器、加湿器的平均售价要高些，毛利率水平也高些，单件商品可能要50美元以上，至于其他两个牌子的产品，其销售价格都在十几、二十几美元左右，差别不是很大。
我们再来看看各个品牌的收入占比情况，2017-2020年上半年，Levoit品牌收入占营业收入的比例从17.2%增长至46.7%，Cosori品牌收入占比从4.2%一路上涨至25%，至于Etekcity，其品牌收入占营业收入的比例从77.7%大幅下滑至28.2%。
由此看来，表现最为糟糕的品牌是Etekcity。
Etekcity品牌收入在2017、2018年分别达到6619万美元、8034万美元，彼时的Etekcity还是公司收入最高的品牌，在2019年，被Levoit超越，按照目前的变化趋势，Etekcity有可能也会被Cosori超越。
除了三个核心品牌外，公司还于2015年开发了一款“VeSync”应用程序，公司想把该应用程序打造成一个基于公司产品生态的操作系统，用户可以在该应用程序上，远程控制公司旗下的智能产品。
运营方面，公司并没有披露出2017年和2018年与应用程序有关的运营数据，风云君自然也看不出什么变化趋势。公司的解释是“VeSync”系统于2019年更新过，所以过去的数据不可用。就今年上半年而言，“VeSync”应用程序上，已经拥有大约120万件已经激活的设备。
生产方面，Vesync其实并没有完全抛弃产品的制造环节，公司还在东莞租了一个生产基地。（注：公司目前没有购买任何物业，办公室、仓库以及生产基地等都是租的。）
不过就员工的分工结构看，截至2020年10月末，生产人员只有38人，占总员工人数的比例只有5.5%，比例不是很大。
实际上，公司从事产品设计及开发的人员是最多的，其占总员工人数的比例接近三分之一，其次就是销售团队。
公司从事生产活动的员工人数，相对而言还是比较少，实际上，大部分的生产制造环节，是被公司外包出去了。
专门承接Vesync制造订单的，叫做分包商，支付给分包商的费用叫做分包成本，该成本是计入到当期的营业成本中的。
2017-2019年，分包成本从0.26亿美元增长至0.71亿美元，分包成本占营业成本的比重从2017年的51%一路增加到今年上半年的73.1%。
Vesync的供应商包括分包商以及原材料供应商，前五大供应商占总采购金额的比例从2017年的42.1%上升至2020年上半年的55.3%，供应商集中度有变高的趋势。
今年上半年前五大供应商，几乎全部都是分包商，也就是代加工类企业。
三、专利申请全球化
别看Vesync每年的营业收入不到2亿美元，但是从公司申请的专利来看，专利注册国的分布可谓相当广泛，而这往往是跨国巨头才具备的特征。
其实，风云君挺能理解为什么Vesync会在不同的国家申请专利，也能理解为什么Vesync的业务边界能够从美国很容易拓展到日本、欧洲等其他市场。比方说，公司在2013、2014年就入驻了欧洲和加拿大市场，2017年就进入了日本市场。
在不考虑产品质量的好坏的情况下，风云君认为，Vesync能够很快向全世界进行扩张，其主要原因就是电子商务交易市场具有高度的可延展性。
与传统的线下零售业态相比，电子商务很容易跨过地理上的隔阂，线上卖家理论上可以将产品送到全世界各个地区的消费者手上，像亚马逊这种跨国属性很强的电商巨头，就更是如此了。
众所周知，亚马逊是美国最大的电子商务交易平台，亚马逊不仅在美国建站，还在全球其他地方建立了十几个站点，包括欧盟、日本、印度、阿联酋、澳大利亚等。
消费者可以在美国亚马逊购物，同时也可以在日本亚马逊上购物，甚至有些消费者可以舍近求远，人住在德国，却在日本亚马逊上进行海淘，这也是可以的，只要平台有配送服务即可。
亚马逊不同的站点，销售的东西不完全一样，同样的东西在不同站点上，其价格也不一定是一样的，经常海淘的小伙伴，肯定是对此再熟悉不过了。
这意味着，你一旦把货放到亚马逊上卖，面对的几乎就是全世界的消费者，当然，同时也面临着全世界的同行竞争压力。
这就能解释为什么Vesync可以通过亚马逊快速进入非美国市场，同时，也可以理解Vesync要在不同的国家和地区申请专利。
之前已经提到，Vesync员工数量最多的就是产品设计及开发人员，而且风云君看公司最近正在申请的一些专利，有很多是发明专利。
不过要是看公司已经注册成功，且对自身业务比较重要的专利，那大部分专利依然还是实用新型或者是设计类的专利。
2017-2019年，Vesync的研发费用从180万美元增长至820万美元，研发费用率也从2.12%增长至4.77%，这说明公司正在加大力度搞研发和设计，今年上半年的研发费用就达到了460万美元，研发费用率为3.57%。
四、有了疫情，反而是利好？
Vesync的营业收入从2017年的0.85亿美元增长至2019年的1.72亿美元，年均复合增长率为42.3%。同期的毛利润则从0.35亿美元增长到0.67亿美元，年均复合增长率达到38.4%。
今年上半年，公司的营业收入和毛利润分别达到1.29和0.62亿美元，整体的毛利率水平在2017-2020年上半年期间，一直保持在40%左右，较为稳定。
如果只看2017至2019年期间的话，那公司的盈利能力是真心不咋地：净利润从0.02亿美元增加至0.06亿美元。看起来好像业绩增幅很大，累计增长了200%，可是，要知道公司的营业收入已经超过1亿美元，而最后的净利润只有几百万美元，净利率明显偏低。
果不其然，公司净利率虽然从2017年的2.35%上升至2019年的3.49%，但是整体水平还是处在较低的位置。这说明公司的产品依然靠的是价格优势取胜，也就是薄利多销。
俗话说没有对比，就没有伤害，A股其实也有一家靠电商起家，专门做小家电的企业，即小熊电器(002959.SZ)。
小熊电器的净利率其实也不算很高，从2016年的6.79%增长至2019年的9.98%，但这个盈利能力明显是要好过Vesync的。
小熊电器虽说有近500项专利，看起来挺唬人的，其实发明专利也就10项左右。
同样的道理，由于Vesync没有说自己到底有多少发明专利，而只说有多少项专利，所以风云君怀疑，Vesync的大部分专利可能都是些设计类或者实用新型专利。
另外，销售费用是Vesync最大的费用性开支，2017-2019年，销售费用从0.22亿美元增长至0.38亿美元，销售费用率虽然从2017年的25.9%一路下滑至2020年上半年的15.5%，但依然是Vesync最高的费用率，远比研发费用率要高。
对了，这里要说明一下，Vesync的销售费用里，平台佣金占大头，这个平台佣金就是当Vesync作为第三方卖家在亚马逊卖货时，亚马逊按照销售额的固定百分比收取的佣金。
综合以上信息，风云君认为Vesync也应该是一家重营销、轻研发的小家电品牌商。
现在我们来细看一下2020年上半年的情况。今年上半年有疫情的情况下，Vesync的净利润竟然大幅增加至0.22亿美元，净利率也暴增至17.05%。
是的，大伙儿没看错，疫情反而能够提升公司的业绩表现。
惊不惊喜？意不意外？
其背后的逻辑应该是这样的：Vesync的产品组合中有家居类小家电，如空气净化器等，有厨房电器及餐饮工具，还有健康监测设备，具备这些功能的产品恰恰是疫情期间，被封锁在家里的消费者，很有可能购买的。
而且更巧合的是，Vesync只有线上渠道，这正好迎合了疫情期间，人们网上消费的趋势。
受疫情这个利好因素的影响，今年上半年，经营性现金流净额和自由现金流大幅增加到0.29亿美元。
Vesync的现金流也从之前比较拉胯的状态，一下子就满血复活了。
之前的经营性现金流净额和自由现金流有时为负值，有时为正值，有时净流入，有时净流出，不能稳定地可持续增长，最根本原因在于公司整体的盈利能力实在太差了，净利率过低，应收或者预付之类的款项稍微变动一下，就会对经营性现金流净额产生很大的影响。
Vesync最大的单个资产科目就是存货，这几年存货的规模不断扩大，从2017年的0.22亿美元上涨至2020年上半年的0.38亿美元，存货的不断增加，也会影响到现金流的表现。
大部分存货的账龄在3个月以内，存货的平均周转天数，基本维持在100天左右。
看Vesync的资产负债表，公司账上的钱其实并不充足，老是处于一种“缺钱”的状态。2017-2019年期间，短期借款的规模一直都是超过同期的现金及现金等价物的，今年上半年，因为疫情提振了公司的业绩，所以账上的现金及现金等价物也多了起来。
五、总结
Vesync这家公司借道亚马逊出海成功，主打小家电产品，主要的目标市场是美国。
公司自己专注于产品的设计和开发，东莞的生产基地只是承接少部分的生产功能，大部分的制造工作，还是交给分包商去做。
Vesync有近200个专利，而且还广泛分布在各个国家及地区，这种现象主要和电子商务本身的特点有关，也和亚马逊这个平台本身有关，这并不意味着公司有很强的技术实力。
这些专利里面，恐怕有很多根本就不是发明专利。如果Vesync的产品质量真的过硬，有自己的核心竞争力，产品的门槛也比较高，那么，公司的净利率也不会只有2、3%的水平了。
实际上，销售费用才是公司最大的费用性支出，这就足以说明，公司业务的主要驱动力是销售。
由于公司较低的净利率，所以在2017-2019年期间，现金流表现极不稳定，徘徊在盈亏平衡线附近。
今年上半年，受疫情的影响，Vesync的主要财务指标不仅没有变糟，反而变得更好了，盈利能力得到大幅提升，现金流也得到改善。
现在，风云君最关心的问题是，疫情之后，Vesync的业绩能否依然能够朝着好的方向变化。