铜：宏观预期博弈，需求制约仍存，铜价冲高回
4月影响铜价的宏观变量：中国经济复苏进程曲折（利空）；国内宏观政策发力，提振市场信心，经济数据或边际改善（利多）；美国经济数据强劲，美国经济或软着陆（利多）；市场预期6月美联储降息概率较大（利多）；地缘政局军事博弈影响风险偏好（利空）。
交易面：铜价在宏观与产业的多空交织下，在65000-75000元/吨宽幅区间震荡。
风险提示：
经济衰退超出预期，地缘政局波动加大，冶炼厂减产计划不及预期。
01
铜：宏观预期博弈，需求制约仍存，铜价冲高回落
一、行情回顾
3月，受宏观利好预期驱动，叠加部分品种供应端扰动，市场情绪得到提振，有色金属震荡反弹。
二、美联储降息不会缺席，但日元加息或限制商品上行空间
（一）美国经济软着陆概率大，日本货币政策回归常态，对商品影响好坏参半
外部经济环境不确定性对铜价反弹高度形成抑制。长期看，欧美制造业回流将增加海外固定资产投资，进而拉动铜需求边际增量。需求侧主导铜价趋势的边际定价权一方面在海外欧美制造业回流的节奏步伐，另一方面在AI革命推动下，算力需求爆发对电力系统需求大增，铜增量需求点有所体现，市场也赋予了铜AI新质生产力概念。
（二）国内宏观政策继续发力，改善市场情绪和微观预期
三、海外铜矿供应扰动，铜矿加工费下降
（一）海外铜矿供应扰动，产量或有收缩
2023年，中国铜矿产量161.92万吨，累计同比增长-3.92%，国内铜矿产量增速处于负增长状态。2024年1-2月，中国进口铜矿465.75万吨，累计同比增长0.49%。国内进口铜矿数量处于上升状态，进口增速平稳。3月，国内港口铜矿库存仍在回升。
（二）矿端偏紧或传导至冶炼端减产计划预期
据SMM统计，2024年1-2月中国电解铜产量192万吨，累计同比增长9.03%，增速高于2023年同期，显示出国内电解铜供应维持增长。2024年1-2月中国电解铜进口量61.1万吨，累计同比增长20.64%，增速高于2023年同期。市场此前预期2024年全球粗炼及精炼产能会继续扩产，但鉴于加工费持续走低，冶炼厂利润减少，市场又转为预期部分冶炼厂会减产。对于国内冶炼厂减产进展情况，后期仍需走一步看一步，减产计划的不确定性依旧存在。若减产计划不及预期，届时对铜价会产生承压。
（三）铜价高位运行抑制下游采购意愿，境内库存回升
（四）精废铜价差回升，精铜价格上方仍有压力
（一）3-4月下游初级加工端开工率会有回升
（二）房地产期望不宜过高，终端需求亮点还看新能源增量
五、展望—宏观预期博弈，需求制约仍存，铜价冲高回落
市场交易美联储降息预期的同时，短期日元加息导致全球流动性边际收紧对铜价也产生一定承压。国内设备更新周期支撑有色金属需求预期，但短期人民币贬值在一定程度上抑制铜价上行空间。海外方面，美国经济数据依旧强劲，但美联储已释放出在今年合适的时候降息信号，市场或已开始提前消化降息利好。
4月影响铜价的中观变量：全球铜矿产量增速放缓，加工费回落（利多）；国内冶炼厂减产计划预期（利多）；终端需求电力电网投资增速平稳（利多）；AI算力需求爆发也拉动了电力系统耗铜量，铜也被市场赋予新质生产力概念，受到主力资金青睐（利多）；新能源车产销平稳（利多）；房地产表现继续疲软（利空）。
02
铝：铝土矿供给有扰动，下游开工率回升，铝价运行区间缓慢上移
目前不同规模产能的电解铝厂对应成本区间在16000-18000元/吨，截至2024年3月下旬平均成本16800元/吨附近，电解铝厂多数处于盈利状态。长期能源转型与碳中和背景下，铝价底部区间稳步抬升。整体来看，目前基本面上铝供应平稳，需求改善，铝价运行区间或有抬升。交易面：铝价在18000-20000元/吨箱体运行。
4月影响铝价的中观变量：海外铝土矿供应扰动（利多）；电解铝产量回稳运行（利空）；下游初级加工端开工率回升（利多）；铝锭累库放缓（利多）；终端需求新能源电力电网投资增速保持平稳，新能源车产销平稳（利多）；房地产表现继续疲软（利空）。
风险提示：经济恢复不及预期；下游消费表现不佳；地缘政局博弈影响市场情绪。
03
锌：供需双淡，锌价区间运行
供应端，2024年2月国内锌矿月度开工率45.1%，较去年1月回落22.7个百分点。精炼锌月度开工率86.71%，较1月回落5.87个百分点，受假期影响矿产冶炼供应端均有收缩。3月下旬，国产锌矿加工费3800元/吨，较2月下旬回落250美元/吨。进口锌矿加工费80美元/吨，较2月下旬持平。3月下旬，锌矿企业利润3048元/吨，较2月下旬回升714元/吨。精炼锌企业利润-488元/吨，冶炼利润回落有所扩大。因海外锌矿存供应减产预期，国内精炼锌供应偏宽松，产业链利润向上游矿产端集中。3月进口锌矿盈利扩大，进口精炼锌亏损。预计4月矿产端、冶炼端利润分配或延续3月态势。
4月影响锌价的中观变量：锌矿供应收缩（利多）；锌锭产量偏宽松（利空）；下游初级加工端开工率回升（利多）；锌锭累库（利空）；基建托底（利多）；房地产表现继续疲软（利空）。
交易面，前期锌价对宏观政策利好逐步反应，沪锌反弹后上方遇阻，后期继续向上拓展空间有限，中期维持1.8-2.3万元/吨区间运行。