精细化工：需求端具备强成长性，凯立新材引领国产替代。包含医药、化工新材料、农药、涂料等在内的精细化工领域是贵金属催化剂的核心应用方向，其中化学原料药和中间体是精细化工用贵金属催化剂最大的细分应用领域。精细化工用贵金属催化剂需求具备较强成长性：1）人口老龄化、国内“4+7”带量采购、药品关联审评和一致性评价等政策驱动国内化学原料药行业产值稳步增长；2）产业升级和自给率提升驱动中国化工新材料行业规模较快增长；3）农药原料药行业格局持续优化，新品迭代推升贵金属催化剂需求。23年医药、化工新材料和农药合计占比凯立新材收入的83.7%，公司已在抗生素、抗病毒、抗肿瘤药物等多个细分领域实现了产品性能领先国外竞品或国内行业平均水平，引领了精细化工贵金属催化剂的国产替代。
燃料电池催化剂蓝海市场，凯立新材前瞻卡位。政策东风频吹，燃料电池汽车前景广阔，铂系催化剂为PEM燃料电池的主要成本项，燃料电池汽车产销快速增长拉动贵金属催化剂需求，测算2025年燃料电池所需铂系催化剂需求为3.5吨，当前基本依赖进口，存在“卡脖子”问题，凯立新材研发储备行业领先，前瞻卡位蓝海市场。
盈利预测、估值及投资评级：预计公司24-26年归母净利分别为1.15、1.63、2.25亿元，分别同比+1.71%、+41.9%、+38.36%，对应当前股价的PE分别为25.8、18.18、13.14倍。考虑到公司在贵金属催化剂行业具备龙头地位，且在精细化工、基础化工等多个方向成长性突出，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：贵金属价格大幅波动的风险、精细化工领域需求不及预期的风险、新产品开拓不及预期的风险、政策风险、国产替代不及预期的风险、下游客户集中度过高的风险、技术更新不及时风险、参考信息滞后风险。
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