摘要：目前国内因素可能更加利于铜价反弹，一方面库存仍然难以累积，大概率将继续低位运行，另一方面国内政策刺激陆续出台，市场对利空的消息相对不敏感，对利多的消息反映更加积极，我们仍然认为铜价有望进一步反弹。
核心观点
1、上周贵金属与铜价均有显著反弹。
2、衰退担忧暂缓，铜价有所回升。
上周COMEX铜价震荡反弹，市场此前对欧洲需求担忧的定价告一段落，而美国数据表现仍然具有一定韧性，同时降息预期也有所增加，衰退的担忧暂时消退，加之中美两国元首会面，中美关系有望阶段性好转，助推铜价阶段性反弹。
3、通胀数据走缓支撑贵金属价格走强。
一、基本金属市场复盘
COMEX和沪铜市场观察
SHFE铜价小幅回升，在68000元/吨附近有所承压。目前国内因素可能更加利于铜价反弹，一方面库存仍然难以累积，大概率将继续低位运行，另一方面国内政策刺激陆续出台，市场对利空的消息相对不敏感，对利多的消息反映更加积极，我们仍然认为铜价有望进一步反弹。
期限结构方面，COMEX铜价格曲线较此前向上位移，价格曲线近端基本维持contango结构但有所收敛。近期COMEX北美库存维持低位，但是北美整体的显性库存却在持续增加，加深了市场对于北美需求的担忧，这种情况下COMEX铜的价差结构走强的可能较小，如果后期也跟随累库可能Contango结构反而会扩大。
SHFE铜价格曲线较此前向上位移，换月之后价格曲线近端维持back结构，并且略微更加陡峭。上周出人意料的地方在于CU2311合约在最后时刻出现了一定的挤仓情况，目前看来，在低库存的背景下back结构仍将维持，并且因为进口窗口在打开附近徘徊，但是进口铜的报关量并无显著增长，国内维持低库存是相对确定的。
从CFTC持仓来看，上周非商业空头持仓占比环比继续增加，多头持仓占比继续下降。目前空头占比回升至近期中位数附近，考虑到持仓数据的滞后已经近期的上涨，预计目前空头占比可能已经回落至相对低位水平。
图1：CFTC基金净持仓
二、贵金属市场复盘
1.贵金属市场观察
上周COMEX贵金属价格整体呈现反弹，白银涨幅尤为显著。COMEX金银整体于1935-1997美元/盎司、21.9-24.3美元/盎司区间内运行。上周美国通胀及就业数据大幅放缓且超出市场预期，降息预期再起，叠加欧洲经济表现持续偏弱，美国临时法案通过使得政府暂免于停摆，外盘金银由此最高分别上涨至1996.4美元/盎司、24.22美元/盎司。
2.比价与波动率
上周白银涨幅强于黄金，金银比震荡回落；铜价与金价走势相对一致，金铜比窄幅震荡；原油价格大幅下跌，金油比持续上行。
图2：COMEX金/COMEX银
黄金VIX周内继续震荡下行，整体处于相对低位水平，地缘冲突预期修正，避险情绪较前期显著消减。
图3：黄金波动率
上周黄金与白银内外价差持续回升；人民币汇率对内盘价格产生支撑，黄金、白银内外比价随之持续上行。
图4：贵金属内外价差
三、市场前瞻
目前国内因素可能更加利于铜价反弹，一方面库存仍然难以累积，大概率将继续低位运行，另一方面国内政策刺激陆续出台，市场对利空的消息相对不敏感，对利多的消息反映更加积极，我们仍然认为铜价有望进一步反弹。