注：音频如有歧义以研究报告内容为准
REPORTHIGHLIGHTS
宏观：如何评价9月单月工业企业盈利表现与库存变化
统计局最新公布数据显示，前三季度规上工业企业营收累计同比增长2.1%。今年前两季度营收累计增速分别为2.3%、2.9%，较去年的1.1%逐步改善；而三季度累计同比降至于2.1%，对应经济放缓明显。从边际变化看，推算9月营收当月同比在零增长附近，和8月大致相当。
利润同比增速的走弱从何而来？一是基数影响，去年8月和9月是基数高点；二是成本和费用项相对刚性约束毛利率，营收利润率8-9月同比转降；三是工业品价格较快走弱的影响，从PPI环比看，8-9月分别为-0.7%和-0.6%，全球定价大宗商品价格调整和国内总需求不足形成共振。
库存周期是另一观测视角。9月规上工业企业产成品库存名义同比增速小幅下降0.5个点至4.6%，环比连续2个月回调。回头去看，2023年底库存触底，2024年前两个季度一度出现了主动补库存；但总需求不足的背景下，三季度库存周期再度回踩。目前累计库存同比再度回到二季度末的水平，空间较为明显。如果后续逆周期政策有效逆转预期，则库存主动回补的过程会再次打开。
从高频数据来看，10月经济数据已初步改善。本轮政策集中于地产、消费、广义社融（信贷和财政），切入点准确，其影响仍在继续传递，继续维持三季度后段（8-9月）是本轮企业盈利谷底和名义库存谷底的判断。
风险提示：国内政策稳增长力度不及预期，国内稳增长政策向基本面传导不及预期，海外流动性变化超预期，地缘政治风险超预期，规上工业企业统计口径动态调整，倒推利润单月增速或与实际情况有细微出入。
选自报告：《广发宏观：如何评价9月单月工业企业盈利表现与库存变化》2024年10月27日；作者：郭磊S0260516070002；王丹S0260521040001
策略：配置“政策博弈”与“景气确定性”——公募基金24年Q3配置分析
资产配置：市场回暖带来仓位上升，赎回压力仍在。板块配置：大幅加仓创业板，南下配置近历史高峰。行业配置：电子高位稳定，新能源获显著抬升。
【景气成长类】：出口链作为三季报的结构性高景气，仍在高位加仓。出口链条整体的配置比例再创历史新高，包括手工具/电动工具等，都有不同程度的配置抬升。
【稳定价值类】：资源品、电力下降，银行、固废上升。铜、油、金配置自历史高位减仓。Q3末政策预期的变化也带来了一些核心红利资产的配置出现松动，电力、动力煤、运营商、铁路公路，都出现不同程度的减持。此前筹码压力相对较轻的银行、以及部分行业格局改善的潜在红利标的，继续得到基金的增持，如银行、固废等。
【经济周期类】：政策引导仓位的再均衡。三季度末政策预期先行，公募对【经济周期类】资产也进行了底部增持，加仓思路更多聚焦在“政策驱动”的领域，如地产链、设备更新&以旧换新等，而对于财政发力带动的纯内需品种，市场仍未扭转减仓趋势（如白酒/服务业等）。
风险提示：基金季报仅披露十大重仓股；灵活配置基金仓位不稳定等。
选自报告：《配置“政策博弈”与“景气确定性”——公募基金24年Q3配置分析》2024年10月26日；作者：刘晨明S0260524020001；郑恺S0260515090004；杨泽蓁S0260524070003
金工：牛市中跑赢正股的转债有哪些特征：量化可转债研究之七
牛市中转股溢价率如何变化：通过统计中、美两国数据，牛市中，全市场转债转股溢价率整体下降，但股性转债转股溢价率变动没有绝对规律。
牛市中转债跑赢正股的必要条件：牛市中转债跑赢正股，股性强是必要条件。
其他特征选择：报告研究了2000年以来4次牛市中的债性特征如何影响转债组合相对正股组合的表现。
结论1：对于低价、低转股溢价率、低剩余规模三个特征，4次样本数据相对完整。其中低转股溢价率组合跑赢正股组合的次数更多，平均超额收益更高，在全部股性转债转股溢价率变化的基础之上，仍可提供一定超额收益。
结论2：对于第4次牛市，样本数量更多，统计意义更强。在加入隐含波动率、公告不赎回、债项评级等因子后，低转股溢价率组合仍然是相对正股组合超额收益最高的转债组合，其次是低剩余规模组合。
结论3：对于第4次牛市中各个组合的绝对收益，低转股溢价率组合表现也最为突出。
总体结论：转债投资者在牛市中希望获得相对正股更高的收益，重点选择股性转债中转股溢价率相对较低的品种。股性与低转股溢价率是核心特征，在此基础之上，低价、低剩余规模、低隐含波动率、公告不赎回、低评级等卫星策略，有望增强转债组合的稳健性。
风险提示：报告通过历史数据进行统计归纳，但由于市场具有不确定性，结论仅在统计意义下有望获得良好投资业绩；报告的研究目的在于转债组合相对正股组合产生超额收益，但不排除转债组合本身绝对收益不及预期的可能；报告研究所得到的量化转债组合有望在A股牛市中获得良好业绩，但A股波动方向的研判不属于本篇报告研究范围。
选自报告：《牛市中跑赢正股的转债有哪些特征：量化可转债研究之七》2024年10月28日；作者：张超S0260514070002；安宁宁S0260512020003
地产：24年第43周周报：市场热度持续性较好，一线城市表现亮眼
本周政策情况：中国人民银行宣布下调LPR，稳定市场信心及预期。中央方面，1年期LPR调降0.25个百分点至3.1%，5年期以上LPR调降0.25个百分点至3.6%。地方政策方面，北京规划和自然资源委员会出台了居住权登记征求意见稿，提出不动产设立居住权用途须为住宅，同一不动产不得重复设立，权力期届满后可注销；广东强调商品房建设质量把控并推进保交房及城中村改造工作；佛山取消限购；东营鼓励房企利用居民自有房屋抵顶新房款。
风险提示：基本面不及预期，包括行业政策面改善力度不及预期等；融资收紧；供给侧改革出清影响情绪，对于市场情绪产生扰动。
选自报告：《房地产及物管行业24年第43周周报：市场热度持续性较好，一线城市表现亮眼》2024年10月27日；作者：郭镇S0260514080003；邢莘S0260520070009；谢淼S0260522070007
通信：运营商板块2024年三季报总结：利润保持良好增长，高质量发展延续
运营商发布三季度财报。2024年前三季度，三大运营商共实现营业收入14735亿元，同比增长2.4%；共实现归母净利润1485亿元，同比增长5.9%；经营净现金流3797亿元，同比下降9.2%。
运营商中长期业绩稳健，且符合低波红利资产属性。业绩角度观察，运营商兼具价值属性和成长属性，5G周期以来收入和利润增速均保持相对稳健。股价及股息率角度观察，运营商整体波动率更低，是稳定性更强的红利资产。
风险提示：5G基础设施建设不及预期的风险；5G应用发展不及预期的风险；行业领域的进出口政策变化的风险；国际合作减少的风险。
选自报告：《通信行业：运营商板块2024年三季报总结：利润保持良好增长，高质量发展延续》2024年10月27日；作者：韩东S0260523050005；王亮S0260519060001；戎志强S0260523090001
家电：以旧换新专题：阶段性成效显著，政策、市场均有空间
9月初政策全面落地，效果超预期。空调改善最明显，7大品类均实现量价齐升。目前以旧换新政策中一级能效产品销售额占比超90%，带动各品类销售结构改善。从周度视角来看，10月以来增速不仅没有放缓，且在大促催化下进一步提速。
除中央明确的7类家电产品，其余部分品类也有受益。大部分省市区均扩充了补贴范围，扩充品类数量平均在8个以上，扩充的品类主要集中在扫地机、洗地机、净化器、净水器、智能卫浴、部分厨房小家电等。上述涉及的部分品类在9月的零售表现亦有一定程度改善。
政策展望：落实质量为核心。本次政策表述为年底截止，其意图或更多出自约束、激励目的，9月数据已有显著改善，节奏上或可参考上一轮节能补贴政策。
需求展望：四季度将明显提速，市场长期仍有空间。政策发力期集中在9~12四个月，9月已有亮眼表现，10-11月横跨国庆和双十一，且大促可叠加政策补贴，预计四季度内销将会明显提速。更长期来看，测算当前空调、冰箱、洗衣机、彩电各品类每年潜在更新需求量基本在5000万台左右，驱动用户焕新的因素也愈发多元化，销售结构提升对行业增长也有重要拉动，市场仍有空间。
风险提示：政策不及预期、终端需求不及预期、原材料价格大幅上涨。
选自报告：《家用电器行业：以旧换新专题：阶段性成效显著，政策、市场均有空间》2024年10月28日；作者：曾婵S0260517050002；陈尧S0260524010003
环保：重视化债+资源循环主线
多地着手PPP存量项目梳理，重视未来一季度化债政策的密集期。各地通过合同优化、融资支持等手段解决存量PPP项目纠纷问题。对于化债政策的理解不应该单纯聚焦于金额，更应从持续性、配套政策、需求改善等多重维度来看；对于环保的影响，亦不应单纯聚焦应收账款，更多是对于未来回款确定性提高、商业模式改善、需求复苏、估值提升角度来考量。
聚焦政策发力的弹性方向——科技仪器、高成长、化债等方向。（1）科技仪器。作为数据提供方（刚需）的环境监测设备订单有望快速恢复，科技仪器公司环境侧需求有望迎来改善。（2）高成长。预期伴随国内需求复苏，类似于压滤机、半导体洁净室、危废资源化、HMO亦有望迎来业绩、估值提升；（3）政策加大对于地方债务偿还力度，历史PPP负债高、政府付费比例高的行业及个股同样有望受益。
风险提示：订单和新业务布局低预期，政策变动风险，分红低预期。
选自报告：《环保行业深度跟踪：重视化债+资源循环主线》2024年10月27日；作者：郭鹏S0260514030003；陈龙S0260523030004；荣凌琪S0260523120006；陈舒心S0260524030004
消费建材：政策持续发力，龙头经营韧性强。下游地产仍在寻底，新开工面积预计已回落至中期较低水平，等待销售企稳好转。
水泥：需求好转，旺季价格延续上涨。10月下旬，需求环比略有减弱，主因北方市场陆续进入淡季，即将开启冬季错峰生产周期；南方需求保持稳定，为在最后需求期改善盈利，继续推动价格上行。
玻纤/碳基复材：玻纤价格弱势调整，电子纱市场暂稳出货。2400tex缠绕直接纱前期新产线陆续投产，供应量增加，部分中小厂价格下调；电子纱G75主流报价环比持平，华中订单有所好转。
玻璃：浮法玻璃情绪刚需均有改善，光伏玻璃库存增幅收窄。
风险提示：宏观经济继续下行风险，货币房地产等政策大幅波动风险，行业新投产能超预期风险，原材料成本上涨过快风险等。
公用：资本运作行情如期演绎，基金配置比例回落
三季报陆续发布，火电业绩高基数仍能增长。统计GFGY样本股中已发布三季报或预告公司，火电方面，统计6家火电公司受益于8月以后来水环比减弱、电力需求释放，三季度营收、业绩同比分别+0.2%、+10.8%；水电方面，大部分水电公司前三季度营收、业绩均同比增长，三季度受来水转弱影响，营业同比下滑13.8%、业绩同比小幅增长4.3%；核电三季度业绩同比增长5.3%，相对稳健；燃气方面，年内天然气价格先降后升，三季度盈利承压。
风险提示：改革不及预期；煤价超额上涨；绿电装机进度低预期。
选自报告：《公用事业行业深度跟踪：资本运作行情如期演绎，基金配置比例回落》2024年10月27日；作者：郭鹏S0260514030003；姜涛S0260521070002；许子怡S0260524010002；郝兆升S0260524070001