（一）美日房地产泡沫产生的背景较为相似
1、美国房地产泡沫产生的背景
近100多年以来，美国先后经历了三次较为严重的房地产泡沫，我们集中研究最近的一次房地产泡沫破灭引发的次贷危机。2001年美国电子信息产业泡沫破灭后，美联储采取了连续下调联邦基金利率的方式以提振经济活力，将利率从2001年1月的5.98%降至2003年7月的1.01%，刺激了房地产市场的投机心理，导致大量资金进入房地产市场，引发了房价大幅上涨，造成房地产泡沫的不断积累，美国住房价格指数在2000-2005年间上涨了84%。而且，在扩张性货币政策刺激下，2001-2005年间，银行不断放松住房贷款条件和次贷市场的迅速扩张在很大程度上加速了房地产泡沫的形成与膨胀。但与此同时，美国经济在低利率政策的刺激下复苏加快，美国政府为了防止宽松货币政策造成通货膨胀，开始上调联邦基金利率，先后17次加息，从2004年的1%提高至2006年的5%，终于在2006年中期刺破房地产泡沫，导致房地产市场繁荣逆转，住房价格下跌，销售量下滑，引发次贷危机并最终爆发全球金融危机，这也是美国20世纪30年代以来爆发最严重的一次经济危机。事实上，美国次贷危机的本质是房地产供给过剩，与其经济发展背景关系密切。
2、日本房地产泡沫产生的背景
（二）美日房地产泡沫破灭的触发机制值得警惕
一是持续而剧烈的紧缩性宏观政策触发房地产泡沫破灭。泡沫破灭是必然的，通过对美、日房地产泡沫产生背景的研究可以发现，政府持续宽松的货币、财政和房贷政策是泡沫产生的原因，而货币政策方向的调整直接导致住房贷款利率上升，加大了购房者的还贷压力，从而刺破泡沫。2004年以后，美联储为了防止通货膨胀连续17次提高利率；2007年4月，美国第二大次级贷款抵押公司新世纪金融公司申请破产保护，次贷危机爆发。日本随着房地产泡沫的不断膨胀，政府意识到问题的严重性，开始改变低利率政策、提高贴现率、大幅提高商业银行自有资金比例等货币政策的方向，这些货币政策的相继出台，压缩了流动性并刺破泡沫。
与货币政策一样，财政政策的突然紧缩也会通过减少支出、改变预期等途径加速房地产泡沫的破灭。为了遏制房地产价格上涨和投机性土地交易，日本政府在接连提高基准利率的同时，决定开始征收“地价税”。1990年3月，大藏省在政府税制调查会中设置了土地税制小委员会，探讨强化土地税制等问题；1990年10月，确定了以设立“地价税”为支柱的土地税制改革方向，并制定了《土地基本法》；1990年12月，土地政策审议会决定以拉低地价的形式挤压泡沫，成为导致泡沫破灭的重要因素。
二是国际资本流动的转向加速房地产泡沫破灭。在全球经济一体化不断推进的背景下，当一国资产价格呈现持续上涨趋势时，国际资本将大量涌入该国市场，进而导致资产价格快速上升。而且，在价格上升到一定程度后，这些投机资本将借助庞大的市场操控能力，打压股票和房地产市场，引发资产价格断崖式下跌。在1985年“广场协议”签订致使日元迅速升值的背景下，国际投机资本大量进入日本市场，助推了房地产价格的不断攀升，但随着日元升值空间的缩小以及资产价格泡沫的形成，境外投资机构意识到风险的凸显，开始纷纷撤离日本房地产市场，导致股市、楼市泡沫快速破灭。比如，美国老虎基金从1990年初开始抛空日本股票，直到1997年亚洲金融危机爆发之际，仍持有大量的日本股票市场空单。
三是“羊群效应”助推房地产泡沫破灭。20世纪80年代后期，日本民众的自信心和投资欲望在新闻媒体和政策导向下快速膨胀。但在1990年9月，日本国营广播电视台NHK在黄金时段连续播放应让日本地价下降一半，同时主张进行土地税制改革，限制房地产融资等，其巨大的舆论冲击力拉开了日本房地产泡沫破裂的序幕。本来泡沫破灭过程中往往伴随金融机构大规模的信贷紧缩及股票和房地产市场的恐慌性下跌，舆论的引导加快了资产价格暴跌，进而造成越来越多的民众陷入恐慌，并最终形成“羊群效应”。
（三）美日房地产去库存的经验和教训需要重视
美、日房地产泡沫破灭后，对两国经济造成了严重影响，其间出现经济衰退和失业率上升等问题。同时，两国在去库存中均经历了漫长的清理过程，并伴随需求下降、价格下跌、投资下滑等现象。
二、从美日房地产危机看我国去库存的主要风险
日本房地产泡沫破灭已24年，至今房地产价格仍远远没有恢复到之前的水平，这说明货币紧缩、征收土地税、舆论引导都不是泡沫破灭的决定因素，决定因素是市场供求关系，政府要做的首先是防止泡沫。从美、日房地产泡沫形成与去库存的过程可以看到，房地产政策的调整必须适应经济发展阶段的特征泡沫刺激容易治理难。从某种程度来说，我国政策因素对房地产市场影响更为敏感，短期内宽松货币财政政策对去库存效果明显，但潜在风险较多；长期看化解库存需要建立长效机制。近期应高度警惕去库存过程中可能带来的风险。
（一）去库存政策调控“失灵”风险加大
鉴于当前我国的经济发展阶段和房地产市场现状，在去库存过程中易引发政策调控“失灵”的风险，这也是未来我国房地产市场将面临的重要风险之一。随着房贷首付比例降低、公积金存款利率上调、房地产交易的契税及营业税减免等一系列“去库存”政策的实施，投资者重新建立起关于政府“救市”和“托市”的预期，导致泡沫积累风险加大。北、上、深等一线城市的房价飙涨，南京、杭州等部分特殊二线城市紧随其后，但三四线城市整体仍现下跌趋势。因此，要避免市场预期与政策预期叠加构成的去库存政策“失灵”风险，防止经济结构固化干扰供给侧结构性改革的实施。同时，也要避免货币超发引发资产价格脱离实际的泡沫化趋势。我国要正确认识到经济已进入“新常态”，房地产投资已告别了高增长时代，依靠房地产拉动经济的措施已不现实，通过货币刺激房地产行业促使经济增速重回高增长的手段存在很大风险。应吸取日本的教训，高度警惕一线城市房价继续大涨并蔓延至二、三线城市，防止引发新一轮泡沫膨胀，那将打断我国产业结构升级的进程。
（二）去库存方式存在巨大隐忧
（三）去库存“逆结构”调整趋势明显
当前，我国去库存的目的主要是解决三四线城市及部分二线城市的库存压力，而我国房地产市场存在严重的结构性分化和区域不平衡等现象。从人口结构看，由于一二线城市的基础设施、就业环境及公共服务明显好于三四线城市，导致人口大量涌入一二线城市。而且，三四线城市经济增长缓慢，人口外流，在很大程度上也造成分化现象越来越明显。虽然政府出台了公积金贷款、首付和购房补贴等诸多刺激政策，但人口流动结构的差异难以在短期内促使三四线城市购房需求回升，致使三四线城市去库存压力仍然较大，去库存的救市政策未能起到实质效果。对此，应警惕出现“逆结构”调整的趋势，以免造成一二线城市房地产价格泡沫，三四线城市市场仍然疲软。此外，也要吸取美日教训，警惕去库存中出现经济与社会等问题。相对于其他行业而言，房地产行业在国民经济中所占的比重较大，关联的上、下游行业较多，去库存对经济发展速度会产生巨大影响，应避免其它行业在去库存中出现破产、失业等问题。
（四）去库存促使泡沫膨胀风险剧增
三、有效抑制房地产去库存中风险积累的政策建议
在经济“稳增长”与“防风险”过程中，我国房地产去库存要符合经济发展规律，不宜操之过急。
（一）进一步完善住房保障体系建设，建立遏制房地产投机的长效机制
一是要尽快起草《住房保障法》、《住宅法》等住房法律体系，明确房地产的居住属性，对不同类型的住房建立完善的价格指导机制，对保障房建设、房地产交易和出租制定规则，维护租户和购房者的合法权益。二是要建立完备的保障性住房体系，构建购租并举的住房保障制度。既要加强保障性住房建设，防止腐败和新的社会不公产生，又要大力发展住房租赁市场和建设廉租房，扩大公租房的受益群体。
（二）实行稳健的房地产调控政策，保持房价在合理区间变动
（三）加强金融宏观审慎监管，保证银行体系的基本稳定
银行危机是金融危机乃至经济危机的前兆，维持银行体系的基本稳定是保证金融安全的重要举措。我国信贷扩张与房地产泡沫膨胀具有同周期性，银行信贷扩张是房地产泡沫孕育和加速膨胀的关键因素。为此，要加强金融宏观审慎监管，严密防范房地产信贷风险。一是通过金融监管当局对房地产金融风险的审慎监管，协助银行解决信贷风险评估方面的不足，督促银行建立起房地产信贷资产管理的内部控制机制，降低房地产泡沫破灭对银行体系的冲击。二是要建立和完善宏观审慎管理框架，加强逆周期调控，弱化金融机构的顺周期行为，建立风险预警机制，完善房地产信贷政策，提高房地产贷款准入门槛，规范房地产信贷业务。
（四）重视房地产市场的区域性特征，出台差异化的地区指导政策
房地产去库存中出现的“逆结构调整”趋势，主要与城市区位差异有关。从地区结构看，我国各地经济的差异导致房地产市场区域分化情况较为严重，一线城市库存压力较小，价格泡沫明显；二线城市库存水平不高，销售比较平稳；三四线城市库存率很高，需求较少，多数城市呈现人口流出趋势，房地产库存居高不下。这就需要根据各地经济发展水平和房地产库存状况制定差异化的地区指导措施，不宜采取普惠性的政策措施。对一线及部分二线城市应引入市场化机制自行调整，不可过度采取优惠刺激政策；对三四线城市则可根据其经济结构和发展潜力，将促进经济发展与促进住房需求的政策统筹实施。
（五）进一步加强户籍制度的改革，促进农民工市民化进程
加快户籍制度改革对扩大购房需求、消化库存有很大促进作用。当前我国户籍制度改革正在加快推进，国家鼓励农民工在就业地落户，并进一步放松二三线城市的落户限制。在打通房地产的供需通道上，应充分挖掘农民工市民化的潜能，但中短期内不能将去库存的希望寄托在农民工市民化的政策上，市民化的农民工的住房应主要通过保障性住房政策解决。