密集利好政策将助推高线城市托底全国楼市，2025年全国商品房销售额降幅将显著收窄，预计将下降5%-10%，全年销售额将在8.7万亿-9.2万亿元左右。
一二线城市商品房价格企稳或将在2026年达成，但企稳前价格仍将跌去5%-8%。在货币化安置等政策托举下，2025年一二线城市商品房交易额或将先行止跌企稳。
三线及以下城市2025年仍将量价齐跌，销售额降幅将在15%左右。低线城市楼市供需失衡仍是房地产市场全面企稳的重要掣肘，区域需求不足、高线城市购买力虹吸以及收储落地进度较慢等问题使这一局面很难显著扭转。
2025年全年新建商品房销售额降幅收窄至5%-10%
对于2025年房地产市场的展望，我们有以下基准假设：
我们预计2025年中国GDP增速将达到4.1%，经济增速的放缓将对居民的购房意愿和支付能力构成一定的挑战，叠加人口因素，影响住房需求。
我们预计100万套货币化安置政策将在未来两年内分批落地，每年落地转化率为50%，年均释放4000万至5000万平方米的增量购房需求。
保障房收储政策对2025年全国商品房销售额的刺激作用有限。
我们认为，2025年全国商品房销售额降幅将显著收窄，预计较2024年下降5%-10%，全年销售额将在8.7万亿-9.2万亿元左右。高线城市和低线城市在2025年的销售额增速将呈现较大的分化，在城中村改造政策的托举下，高线城市销售面积将出现5%-10%的增长，但其价格仍将有2%-5%的下浮，综合推动高能级城市2025全年销售额企稳至增长3%-5%。而低线城市2025年仍将面临量价齐跌的局面，我们预计其价格降幅将在4%-6%，而销售面积仍将萎缩8%-12%。
高线城市：政策推动下销售面积或将止跌，托底全国楼市
我们认为，频出的政策利好正在修复一二线城市的市场信心，促使供需失衡状况得到改善。2024年以来，政府陆续出台一系列旨在提振购房者信心、降低购房门槛、减轻购房负担的政策，或将促使高线城市中处于观望状态的购房者和原本不具备资格的购房者加速入市。二手房市场的交易活跃度及交易价格的回暖是商品房市场交易企稳的先导指标。我们观察到，在密集政策的支持下，部分高线城市的二手房价格已经开始上涨，与此同时，作为供给量指向的挂牌量与成交量之比持续创新低。
我们预计，100万套货币化安置政策的逐步落地将有助于扭转一二线城市商品房销售的跌势。随着这些政策开始实施，安置需求将在1至2年内逐步转化为商品房签约。按照新购房屋80-100平方米匡算，预计2025年至2026年间将平均释放4000万至5000万平方米的购房需求。我们预计，这些货币化安置项目主要集中在一二线城市，届时释放的交易面积将占2024年这些城市商品房销售面积的10%左右，显著提振新建商品房销售。未来，城中村改造将采用货币化安置的方式推进，并可获得地方政府专项债券以及开发性、政策性金融机构提供的专项贷款等资金支持。我们认为，这项政策将为房地产市场注入增量资金，成为2025年支撑全国房地产市场稳定发展的关键因素。
高线城市：销售面积企稳并不意味着市场平衡的达成，2026年企稳前价格仍将跌去5%-8%
我们认为，市场能否达到真正的自我平衡状态，关键在于新房与二手房结构性改善的实现时机。一二线城市的购房需求是真实存在的，在过去几年的下行周期中，商品房市场消化了几乎全部的需求下降。未来一二线城市能否达成常态化供需平衡取决于以下三点：
二手房价格何时企稳
新房交付担忧能否解除
开发商信心何时恢复
二手房价格企稳是商品房销售的重要前提。随着政策的密集出台，部分城市市场供需格局出现了扭转信号，利好高线城市市场的企稳回归。在2021年开始的房地产下跌周期中，二手房价格跌幅远超新房，削弱了后者的竞争力。我们认为，二手房价格的止跌将是新房销售企稳的重要先导指标。随着近几个月政策的密集落地，部分高线城市二手房价格出现反弹，我们认为这表明市场距离平衡及结构性改善更近了一步。
对新房交付的担忧是房地产市场结构性优化的主要障碍，“保交楼”、推广现房销售等政策有望缓解购房者的担忧。我们认为“白名单”的扩围有望为“保交楼”提供有力保障，稳住新房购房者的信心。此外，部分地方政府正在鼓励现房销售，预售房比例有所下降。若未来有更高层级的政策指引落地，推动现房销售比例进一步上升，房地产市场的结构性失衡状况将得到明显缓解。
低线城市：收储条件严格，供需失衡难解，拖累市场全面企稳
我们预计，三线及以下城市仍会延续量价下跌的趋势，2025年这些地区的销售额降幅将在15%左右。低线城市的房地产市场仍将面临区域需求不足、高线城市购买力虹吸以及收储落地进度较慢等挑战。
从需求基本面来看，三线及以下城市的人口和产业基本面薄弱，限制了购房需求并增加了市场观望情绪。我国人口持续向主要大城市集聚，三线及以下城市存在人口下滑的隐忧。在我们研究的58个低线样本城市中，近30%的城市出现人口外流，而一二线城市则很少出现这种现象。人口外流不仅意味着潜在需求减少，也会加重市场上的观望情绪，使得房地产市场的活跃度难以被激发，市场交易及其对政策的反应会相对冷淡。
我们认为，收储未售商品房用于保障房或将是短期内改善低能级城市市场状况的主要动力，但考虑到收储条件相对严格，其在2025年大规模落地的可能性不高。通过对已发布细则的30余个地区的政策进行梳理，我们发现，由于收购标准过高且收购价格锚定在保障房重置成本，较商品房当前价格打折力度接近5折（见附录），房企参与的难度大幅度提升，显著限制了此政策推动低能级城市库存去化的效果。
房地产开发投资：建安继续下滑但降幅边际收窄，土地投资难有改善
我们预计，新开工面积将维持低迷，但“保交楼”和“白名单”仍将是建安投资的主要支撑力，因此房地产行业的建安投资将在2024年基础上再下降5%至10%，降幅边际收窄。在销售、拿地等先行指标并未改善的背景下，我们认为2025年新开工面积难有起色。较大的库存压力、持续的销售下行压力仍将抑制新开工面积的增长，令其维持两位数跌幅。但在“白名单”扩容等融资政策的支撑下，“保交楼”项目将继续发力，对建安工程的施工强度构成一定正面支撑。得益于此，我们预计2025年房地产开发行业的建安投资支出降幅将边际收窄。数据显示，2024年1-10月，尽管销售持续承压，但房地产建筑投资完成额的表现优于销售表现，显示出政策推动的效果。
我们预计，2025年的房企土地投资仍将保持2024年的疲软态势，但不同能级城市之间分化将加剧。受销售复苏动能偏弱、房地产开发到位资金紧缩、房企投资信心不足的影响，土地投资仍将处于下行通道。一方面，房企的信心和市场预期并未迎来显著扭转，房企拿地策略更趋谨慎，土地投资仍将处于下行通道的趋势不会改变。另一方面，政府正在推动供给侧收缩并加大回储力度，以推动市场供需平衡，供地的规模也将受此影响趋于紧缩。我们预计，土地市场将伴随地产销售展现出分化趋势。在销售额有望回暖的背景下，高线城市的土地市场将会迎来一定程度的复苏，而低线城市的土地市场则可能继续维持低迷状态。
信心、价格和库存去化，房地产行业中长期企稳的三大挑战
我们预计，房地产行业的止跌企稳或将在2026年初步达成。在此之前，全国房地产市场企稳面临三大主要障碍：
低线城市库存高企使得当地房价企稳困难。当前全国广义库存压力高企，特别是低能级城市的去库存难度不容小觑。据我们测算，2024年10月，中国广义的库存去化周期已从2023年年底的3.5年，上涨到了3.8年，而且还在持续走高。同时，低线城市本身就存在需求不足问题，高线城市限购放松带动交易活跃度提升，对于低线城市可能存在一定虹吸作用。在这种情况下，即使有地产新政出台，低线城市的需求也难以得到显著提振。
房企流动性仍面临考验
“白名单”和“保交付”政策正在进一步支持房企融资，可能在一定程度缓解其融资困难。近几个月来，政府持续推进“白名单”扩围，并宣布加快对符合“白名单”计划的房地产开发项目的审批。我们认为，这可能在一定程度上改善企业的融资环境。