电子烟悦刻赴美IPO：“禁令”高悬，负债高企，未来成长成疑

国内电子烟市场龙头悦刻的上市传闻终于实锤。

近日，悦刻的主体公司雾芯科技(RLXTechnologyInc.)向美国证监会递交招股书，并计划在纽交所上市，股票代码为“RLX”，花旗集团及华兴资本为其承销商。

增长背后存焦虑

数据显示，雾芯科技在2018年、2019年和2020年前三季度实现净营收分别为1.32亿元、15.49亿元和22.01亿元；在此期间，雾芯科技的净利润分别约为-28.7万元、4774.8万元和1.09亿元，业绩由亏转盈。然而，雾芯科技的毛利率已经从2018年的44.7%下滑至2020年前三季度的37.9%。

这道禁令出台之后，无数电子烟企业纷纷亏损乃至倒闭，悦刻同样深受影响。在2019年第四季度，雾芯科技净亏损5亿元，而这正是电子烟禁令颁布期间。

在政策明确规定之下，悦刻也不得不全面关闭线上电商渠道，并转向线下开拓市场。

拓展线下，最大的问题就是成本，这也让雾芯科技不得不面对毛利率下滑的局面。

据招股书，2018年、2019年公司毛利率分别为44.7%、37.5%；2020年前三季度，雾芯科技毛利率为37.9%，但2019年同期的毛利率为40.4%。此外，2020年前三季度4.9%的销售净利率，低于2019年同期的8.6%。

对此，雾芯科技在招股书中解释称，毛利率的下降，主要是因为线下分销商的销售额占比开始显著增长，在此渠道中需要更宽松地定价销售电子烟产品，从而为分销商和零售商带来足够利润。

但值得注意的是，悦刻的主体公司雾芯科技资产负债率居高不下，一直在90%上下徘徊。截至2020年9月30日，雾芯科技资产负债率达87.72%，且公司总负债已经达到34.92亿元，其中八成均为流动负债。招股书显示，雾芯科技债务高企最主要的原因是应付关联方款项负债剧增，单就这一项目，其负债就从截至2019年底的29.8万元

激增至截至2020年9月30日的13.52亿元。

或许也是受资金和负债方面的压力，雾芯科技才匆忙赶在2020年的年尾赴美上市。但雾芯从之前传闻中的在港股上市，最终却选择在美股上市这一动作看来，也有些耐人寻味。

海外形势不明朗

即便雾芯科技最终顺利在美股上市，也并不能代表其在海外扩张的道路上一帆风顺，毕竟海外市场的监管力度同样趋严，市场形势不甚明朗。

2020年初，美国食品药品监督管理局（FDA）发布禁令，禁止销售大部分口味电子烟，仅烟草与薄荷醇口味可以继续合法销售。同时，新型烟草产品需要通过PMTA（即烟草预上市申请）才可在美合法销售。

到目前为止，全球仅有三家企业获得PMTA认证批准，而中国有6家电子烟企业先后试图通过PMTA申请，至今均未获批。雾芯科技想要通过这道关卡，其难度可见一斑。

沈萌认为，“各个国家的监管体系、法律以及市场规则不尽相同，尤其是电子烟这种涉及民众健康的消费产品，要想打入市场首先要非常清楚当地法律及规则。但电子烟本身技术并不复杂，生产门槛也不高，像悦刻这种国内企业除了成本优势外，其他方面很难有更多竞争优势参与海外市场。”

实际上，即便是全球电子烟巨头Juul，其在海外扩张时同样面临着诸的难题。2019年，Juul意图向海外市场大力进军，但随后就因多国相继推出的电子烟禁令，被迫放弃印度、泰国、新加坡、老挝、柬埔寨以及韩国等多个曾经看好的市场。

可想而知，雾芯科技要在海外市场发力，势必会面临与Juul一样的挑战。其身处于烟草行业，政策监管就犹如一柄悬挂在其头顶上的“达摩克利斯之剑”，谁也不知道何时会再次落下。

“在各国政策持续高压之下，电子烟的整体前景都偏向黯淡，其最初市场得以快速扩张是源于健康的标签。但如今随着市场快速成熟，其主打的健康概念却面临崩盘，加之禁令的全球趋严，全球电子烟市场缺乏进击的驱动力，除了所谓下沉市场的概念外，恐怕属于电子烟企业突围的机会并不多。”互联网行业观察人士张书乐总结道。

行业规范待加强

目前看来，国内的电子烟市场将逐步趋于冷静，但关于电子烟标准的界定以及潜在的影响，尚未有明确的定论。

据了解，电子烟与传统卷烟的主要区别在于，电子烟采用尼古丁盐烟油，相比卷烟的尼古丁本身更节省烟油、更容易吸收，可以达到小烟雾不干扰他人的优点。

一位悦刻电子烟加盟商店主向《商学院》记者介绍，“尼古丁盐有高含量和低烟雾两大特点，特别适合小型电子烟，现在有很多年轻人尝鲜购买电子烟，这比普通的卷烟更能够快速解瘾、口感更好，其危害性也比传统烟草要低得多。”

不过对于这一观点，在专业人士看来却并不完全认同。山东省安丘市中医院呼吸内科医师张琳琳对此提到，“电子烟虽然采用尼古丁盐，但只是将尼古丁变成蒸汽的形式，其进入人体依然会分解出尼古丁，因此对人体健康依然有危害。”

上海市闵行区中心医院呼吸内科医师吕纯鑫补充说道，“目前市面上电子烟品质优劣不等，其中部分电子烟的尼古丁含量实际上比普通香烟还要高，产生的二手烟危害很大，不建议通过吸电子烟解除烟瘾，只能作为过渡。”

图源：全国标准信息公共服务平台官网

可以预见的是，随着有关部门对国内电子烟监管的力度继续加强，该行业在渠道管理、法律制度层面还有进一步完善的空间。而与此同时，电子烟与传统烟草在线下渠道的竞争也会继续深入下去。

“电子烟监管是为了优化市场，但无法彻底禁止。毕竟，电子烟是与传统烟草相互取代、相互抢夺市场，只要有庞大的吸烟人群，就还会有电子烟存在的市场空间和机会。”沈萌总结说道。