直接说我在年报中发现的几个比较奇怪的现象：
1）上下半年，冰火两重天
简单概括下就是：
上半年，中高端增长良好，量价齐升驱动收入增长。
下半年，中高档酒小幅下滑，普通酒高增长；销量大幅下滑，均价大幅提升，白酒收入勉强持平。
上下半年如此大的销量反差，让我很好奇，于是我收集了其他酒企的可比数据，看看同行们都是什么状态：
2）销售费用高增长，为何？
先看当期销售费用结构及增速：
由于公司从20年才披露拆分数据，但21年没有披露，故只有20、22、23这三年的数据，但不影响我们看到结构发生明显变化的结果。
而真正驱动这几年销售费用高增长的，是促销费的大幅提升。
3）其他经营数据，似乎并不是那么难看？
第一，应收账款和融资均同比下降，公司对下游信用政策没放松、金融支持力度也没提高。
以线下经销收入和应收款项（包含了账款、票据、融资、合同资产等）占比来看，似乎还是近5年的最低点。
第二，合同负债小幅下降，但绝对金额依然很高。
从合同负债中的预收款项和线下收入来看，75.16亿的绝对金额，在近5年中也仅排在2022年之后。但占线下收入比重大幅下降也显示了下游打款意愿不强的事实。
第三，销量下降，但均价大幅提升。
23年下半年卖的这5万吨酒，和去年下半年的8.8万吨酒卖出了几乎同样的收入。酒卖得少了，但卖得更贵了，这怎么看也不像是崩盘的样子。如果真的表现很差，均价应该下降才对，毕竟便宜的如果都没人买，更别说你还变贵了。
第四，经销商数量增加，且质量持续提升。
2023年经销商数量变化：
近5年经销商数量及质量变化：
可以看出，渠道端也没体现出很大的困难，销售端虽然销量下滑，但均价提升明显，经销商质量持续提升，这一切似乎显示出洋河的经营节奏没出什么问题。这也不像是经营不善、爆大雷的样子啊，奇怪。
②奇怪现象的背后是什么？
一切要从19年洋河渠道困境后的改革说起。三个关键词：数字化营销模式改革、渠道模式改革、营销考核变化。
1）数字化营销模式改革
从年报中来看，公司从2018年开始就已经在筹备这个事，在2020年6月以梦6+为抓手开始实施。公司在2020~2023年年报中，均将其放入了核心竞争力的营销优势环节中，足以说明这个模式改革对公司的重要程度。
2018年年报描述：
2023年年报描述：
这个模式简单来说就是：通过一物一码，以F2B2b2C模式，打通各个环节数据，实现全链数据化，通过数据分析，更好的指导公司的经营和决策。这个“F2B2b2C”也没啥高深的，就是从酒厂（F）到经销商（B）到终端（b）再到顾客（C）的意思，形成全链数据可追踪。
这种模式，使得公司销售费用投放策略发生了两个重大变化：
2）渠道模式改革
2019年，刘化霜总危难时刻挺身而出，操盘渠道改革，推出次高端大单品梦6+的同时，提出了“一商为主、多商配称”的新型渠道模式。
2020年公司将其进一步升级为以“亲商、安商、扶商、富商”为理念核心、打造“厂商共同体”的新型厂商关系模式。
该模式着重强调了要加强与经销商的沟通、坚定与经销商风雨同舟，打造命运共同体。同时，公司提出优化经销商结构、优选大商好商。
从结果来看，公司在执行层也确实按着这个目标在前进。前面经销商质量的数据很清晰的表明，近5年公司经销商平均收入贡献持续提升，经销商质量提升明显。
3）营销考核变化
19年渠道改革时提出营销考核不再刚性。
“厂商共同体”+“营销考核标准变化”≈不再盲目压货。下游不太好时，公司会少卖点货给下游，同时引导下游多卖一些高利润的产品，增厚单位收入的利润率。
过往的白酒企业，主要是以酒企为主导的“自上而下”的经营模式，酒企制定业绩目标，经销商提供对市场的信心反馈，二者进行撮合。这里的问题在于，“酒企→渠道→终端→消费者”这个链条整体信息传递效率低，且存在信息失真的风险。
经销商有可能存在对市场预期过高或过低的问题，进而给酒企传递错误的市场信息，比如年初普遍预期很高，经销商会选择大量打款进货，毕竟赚钱的机会谁也不想错过。但实际消费需求不及预期，造成渠道库存高企、资金链紧张。
而酒企对下游渠道的库存、终端的动销以及消费者实际的消费等情况又缺乏全面了解的渠道，很可能会制定错误的经营决策。比如因错判市场需求而对下游大量压货，结果造成渠道库存高，甚至影响终端价盘。
简单来说就是，公司离消费者、离市场更近了，可以根据消费者和市场的真实反馈去做出经营策略的安排。
综上，我们似乎摸到了一些门道：
再次，我们需要回顾一下2023年白酒行业的消费大环境，感受一下行业冷暖变化。
年初，大家普遍对疫情放开后的消费需求回补有很高的预期，“消费复苏”和“报复性消费”是当时的主旋律。各大酒企也都是信心满满的高喊着“力争开门红”。不论是行业专家的言论还是各类研报的分析，都呈现出较为乐观的氛围。
年中，一份《白酒行业消费白皮书》打破了人们的高预期。行业需求疲软、恢复不及预期、渠道库存高企、终端价格倒挂等问题纷纷浮出水面，整个行业陷入动销艰难、库存去化的困难状态，大部分知名酒企的核心产品终端价格出现倒挂并成为常态。
下半年，需求并未出现好转迹象，甚至继续恶化，行业库存问题、价格倒挂问题也没有得到明显改善。2023年春季糖酒会遇冷，到下半年的秋季糖酒会时，市场遇冷变得越来越明显，甚至被称为“最冷秋糖”，行业依然处于艰难困境之中。
我们发现，洋河上下半年的表现和行业整体环境的变化趋势如出一辙。
年初高预期的促进下，中高档酒是经销商打款囤货的重点；然而下半年需求恢复不及预期，发生K型分化，次高端的目标客户从消费场景到消费能力都有明显下降，而普通酒需求则大幅增长。
同时，由于数字化营销模式的运用，公司对渠道库存和市场需求感知更加灵敏，在营销策略上选择投入大量促销费用帮助终端促进动销、提升消费者端开瓶率，从而缓解渠道库存的积压。同时，公司很可能在产品策略上也作出了转向普通酒动销的调整。从促销费、销量以及均价的变化关系来看，或许公司还通过促销费的投放策略有意引导了产品结构的提升。
③过去三年回顾
1）管理层表现缺乏亮点
张总上任3年整，我们先从数据上做一个整体的回顾：
ROE：近3年平均为19.85%，相比上任前，没有明显变化；
再投资：在长期资产再投资方面，公司也是采取了维持性战略；
资本配置：21年至今无任何回购；21~22年分红率60%，23年将分红率提升至70%是唯一亮点。
从经营和资本配置能力等定量指标来看，以及公司的变化来看。这三年管理层只能说是表现平平，无功无过。
2）双沟发展严重不及预期，发展战略或有误
那么至今效果如何呢？由于公司没公布双沟的销量数据，所以我们只能从双沟产量来推测销量，见下图：
可以看到，双沟的产量以一年一万吨大踏步下台阶。白酒的成品酒，一般产销率接近100%，如果按此估算，销量端估计也相差不大，这发展显然是严重不及预期的。
3）生产人员高增长
难道是未来会推出类似手工班的主打“手工”特性的产品？我认为概率也不大，手工班的“手工”特性应该只留给手工班独享，我想管理层也明白这点的重要性吧。
联想到生产人员增长的起点是在21年，恰好是张总上任的年份，再结合张总身份的特殊性（不懂的自己去查一下哈），难道张总是带着上边的某个”ZZ任务“来的？比如“创造更多就业岗位”这类？不确定，不敢乱说，但我想来想去，就这个解释显得比较合理一些。
④我选择继续持有的逻辑
1）战略层面重新重视省内市场。
江苏省是全国唯一一个人均GDP在2万美元以上的省份（不计直辖市）。2023年，江苏全省GDP达12.82万亿元人民币，继续位列全国第二。
24年初公司的工作会议明确提出：“省内：将重点加大投入，尤其南京市场要作为样板中的样板，通过重点抓400元价位带（M3水晶版）与竞品直接正面竞争。”
23年年报中，公司也提出“深耕大本营”并罕见的使用了“挤压抢占更多份额”这种极具攻击性的字眼。
所以，根据目前双方的实力对比来看，我更愿意等待拼刺刀的结果，然后再做下一步考虑。而且我判断这个拼刺刀，也不会是你死我活的状态，因为江苏市场足够大，完全容得下两家本土酒企吃饱喝足。
2）全价格带产品布局，具备足够的策略灵活性
加上更加贴近市场的数字化能力，理论上洋河是能做到快速应对需求变化的。但从23年的表现来看，管理层的应对能力貌似表现一般，感觉转向普通酒的策略还是有点晚了，不然销量也不会下降这么多，毕竟普通酒是“薄利多销”的属性。
可以看出，公司针对行业需求不景气的局面，已经做出产品策略上的及时调整了。
3）手工班的高端彩票
这一切都依赖于洋河多年来积累下的基酒资本。目前洋河拥有65万吨不同年份的原浆陈酒，储酒能力最高可达100万吨。其中陶坛存储高端年份酒已经达到23万吨，同时，2023年又陆续新建了洋河10万吨、双沟12万吨陶坛库，高端基酒存储能力进一步提升。
目前只能说，在理论上这条路看起来是行得通的，足够的基酒储备带来逐年放量的能力、真正的年份酒符合消费市场对老酒的心智等等。但具体还要看管理层的执行能力以及实际市场反馈，确定性肯定是不足的。
从当前的估值来看，市场也没给洋河的高端定价，毕竟大家普遍不认可洋河的品牌力能够冲击高端，这在也是情理之中。
但这张高端的彩票，我认为值得一刮。产品端、产能端、营销端都做好了准备，管理层也在朝着基本正确的方向在运作，况且现在这价格又是白送的。
4）如果需求恢复、行业好转，洋河的收入和利润端都会迅速改善。
收入方面，如果当期的均价提升是真实的、可持续的，那么按照当前的均价水平，未来如果能多卖出1万吨白酒，就意味着约22亿的收入增量。
这里要搞清楚的问题是：均价提升是不是真实的？我们可以把促销费用从收入里面扣除，排除均价被促销费催肥的可能性，下图是22、23年上下半年扣除促销费后的白酒收入及均价变化：
再看看近5年扣除促销费后白酒业务的均价变化：
无论是当期还是近5年视角，均价都实现了显著增长，可以证明均价提升是真实的。公司在23年也没有什么重大的提价动作，所以这个均价提升更多是来自产品结构的升级，从可持续的角度来看，也具备很高的可能性。
费用方面，如果终端动销恢复顺畅，那么在终端促进动销的费用投入自然会减少。而扫码红包这种投入消费者端的费用，不论是红包的金额还是中奖的概率，公司都是完全自主可控的，理论上数值微调一下，费用就会明显下降。
再结合公司数字化营销模式带来的对市场终端敏锐的感知能力，我认为，一旦行业好转，公司在收入和利润端都会迅速实现较大幅度的改善。
虽然洋河没茅台那么高的确定性（纵观全部A股也没几家有），但也不是完全没底的状态。再看看洋河现在1430亿的定价（24年4月底收盘1432亿，股价95.06元），首先，卖了它我不知道买谁更合适，我股票池就指甲盖那么大，确实没有比它更好的选择；其次，即使考虑到它的诸多不确定因素，目前这价格也确实不贵，股息率也挺香的，拿着它比拿着现金划算得多；最后，由于自己在21年卖出过大部分，22～23年又陆续买了一些，目前仓位在10%左右，如果我真的判断错了，极限亏损我也承担得起。
所以，我个人会选择继续持有洋河。后续则秉持随机应变的原则，根据最新情况，再做思考和判断。