下半年欧央行与美联储会继续释放Taper信号，引导宽松政策退出预期。9月份美债利率有望重返上行通道，中国市场受影响有限，可能走出独立行情。
聚焦本周四（9/9）ECB会议
图表1：PEPP净购买规模远超APP净购买规模
图表2：如果不下调资产购买速度，当前PEPP增速将超过PEPP购买上限目标
虽然我们认为欧央行更可能于今年12月放缓PEPP购买速度，于明年3月正式结束PEPP，但是本周四提前调整PEPP的可能性正在上升。与美联储的双重货币目标（DualMandate）不同，欧央行货币政策把控制通胀作为首要目标，对通胀的容忍程度更低。近期欧洲通胀已经超过欧央行预测与政策目标（图表3），多位欧央行官员对通胀前景表述担忧，言论偏向鹰派，或许对周四的央行决策造成影响。如果PEPP出现调整，可能表现为在会议决议中去掉或者淡化以“明显更快的速度”执行PEPP的表述；PEPP的资产购买速度可能从800亿欧元/每月下降到600亿欧元/每月，与今年年初的购买速度相当。
图表3：欧洲通胀水平已超过欧央行通胀目标，创10年来新高
图表4：欧洲十年期国债利率8月下旬开始明显反弹
对大类资产的启示：国内海外流动性此消彼长，美债利率上行可期
欧洲Taper风险浮现，海外资产或有扰动。虽然PEPP政策调整落地的具体时点存在不确定性，但对资产价格来说，政策调整信号释放往往比政策落地实施更为重要（《2021年中大类资产配置展望：复苏错位，轮动异步》）。以2013年TaperTantrum为例，资产价格大幅调整发生在2013年5月美联储释放Taper信号之时；而2013年底政策正式落地之后，市场反应相对有限。最近欧洲市场变动也证实了这一规律，在几名欧央行官员发表鹰派言论之后，尽管与政策落地相距甚远，欧洲利率已经开始明显上行（图表4）。我们认为下半年欧央行与美联储会继续释放Taper信号，引导宽松政策退出预期，海外国内流动性此消彼长的大趋势进一步强化。发达国家利率，尤其是美债利率，有望重返上行通道。我们认为9月份可能是美债利率上行的起点（《大类资产配置月报(2021-09):把握中国市场独立行情》），估值过高的海外风险资产（如美国股市）的回调风险正在上升（图表11）。
图表5：8月中国PMI服务业和新订单指数跌破枯荣线
图表6：8月下旬银票转贴现利率明显回升，表示8月份可能增加信贷投放，银行月末冲票压力下降
全球大类资产表现回顾（2021/8/30~9/6）：过去一周，全球大类资产表现整体排序为股票>商品>债券。
2）债券中，中国利率债>全球信用债>中国信用债>全球利率债，与我们的预测一致。8月末为保持资金面平稳过渡，央行一度大幅提升逆回购规模，国债利率也随之下行，反映了现阶段货币政策的适度宽松；虽然9月初国债利率有所回调，但幅度不大，过去一周中国利率整体仍保持下行，我们加配中国利率债的观点继续兑现。同时，虽然上周五美国非农数据不及预期，但美债利率仍出现较为明显的上行，与我们7月初提示的美债利率上行、低配海外债券的观点一致。
图表7：过去一周大类资产表现回顾（以美元计价，全收益回报率）
未来一周市场焦点
图表8：最近两周重点经济事件及数据发布计划概览
图表9：中国经济已运行至疫情前长期增长路径上方，而欧美仍处于复苏中期，其中欧洲相对美国距离疫情前长期增长路径的缺口增长空间更大
注：潜在产出由历史十年实际GDP数据线性外推得出
图表10：美债长端利率相对GDP增速处于低位
图表11：美股当前估值水平已高于历史5年区间75%分位数
注：分位数计算区间取历史5年
图表12：最近两周经济活动日历
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