零部件：突破新技术新市场新应用，把握攻守兼备优质白马。展望2024年，我们认为投资机会或更多出现在主业稳定在第一梯队，同时拓展出新成长曲线的白马成长股方向，具体为1）智能驾驶、高压平台等新技术创新带来的从1到10阶段增长红利；2）国产龙头扬帆出海进一步提升全球份额；3）机器人等新应用场景开发带来的市场扩容等，尤其提示多维共振优质标的的营收和估值支撑。
风险
价格竞争持续；国内需求恢复不及预期，海外出口增量不及预期。
Text
正文
总量：2023年销量增速超预期，2024年批零或延续稳健增长
图表1：2022年-11M23乘用车产量、批发量及上牌量
图表2：2024年乘用车国内批发销量有望表现平稳
图表3：2024年乘用车国内上牌量有望延续增长
图表4：2024年中国出口销量有望延续增长
图表5：2024年中国乘用车渠道库存有望小幅回落
出口：自主车企加速推进出海战略，紧抓区域市场突破窗口期，中长期机遇挑战并存
图表6：中国乘用车出口情况
俄罗斯贡献显著增量，自主品牌紧抓窗口期提升份额。复杂国际形势下，11M23中国对俄罗斯出口汽车约84.1万辆，累计同比增长5.5倍，占汽车出口比重的18%，较2022年提升13ppt。根据AEB数据，乘用车中奇瑞和长城表现较好，1-3Q23奇瑞/长城销量达14.7/8.5万辆，中国品牌市场份额超过50%。俄罗斯自2023年8月开始对进口车辆加征报废税，一定程度上抑制终端消费者的购买意愿，但目前经销商和消费者共同承担报废税成本，对消费者购车压力有所减轻；我们认为对本土设有工厂的海外车企影响相对更小。考虑2023年的高基数，我们预计2024年向俄罗斯出口汽车的增速或将放缓，但受益于俄罗斯市场需求恢复、供给端新进入者有限，有望保持一定增长。
图表7：中国乘用车出口分地区情况
图表8：出口欧盟新能源汽车的主要售价
图表9：2020年-2024E中国乘用车出口量和出海量预测
图表10：2020年-2024E中国乘用车海外销售分能源类型预测
注：2020-22年出口量口径为中汽协，2020-22年批发销量口径为乘联会
图表11：所有燃料类型市场格局变化
图表13：2022年至2024年自主品牌销量份额有望继续提升
价格及盈利：价格竞争仍然严峻，产业链盈利韧性迎更大挑战
2024年价格竞争压力犹存，新能源车边际影响弱化，燃油车折扣或维持高位。展望2024年，我们认为激烈的价格竞争或持续，但考虑到新车定价已较充分考虑市场竞争，且特斯拉毛利下行或导致其价格下调空间受限，我们认为新能源市场价格竞争边际恶化空间相对较小；而燃油车将持续面临销量下降压力，合资品牌价格折扣可能难以收窄，我们认为当前合资车企尚可在一定程度上依靠经销商加杠杆、分担促销压力，但一旦出现经销商大面积亏损、退网的连锁反应，可能合资车企销量及盈利会面临加速下滑。
图表14：分季度主要车企投资收益
新能源：打造差异化“高价值比”，挖掘蓝海市场，紧密跟踪车型周期，寻找β与α共振机遇
新能源总量继续提升，二三线城市新能源渗透率加速。3Q23以来，据乘联会数据，新能源批发销量口径渗透率呈现加速提升态势，单月新能源渗透率突破35%。我们预计，2023年新能源乘用车批发销量接近890万辆，其中BEV/PHEV分别约600/290万辆，同比+20%/+95%。分城市来看，2023年一线城市新能源渗透率趋于饱和，二三线城市新能源渗透率加速，根据国家金融监督管理总局数据，截至2023年11月，一线城市新能源渗透率已达48%，二三线城市新能源渗透率加速至39%/34%。
图表15：月度新能源批发销量及渗透率
图表16：分城市级别新能源渗透率
各价格带新能源渗透率均有所提升，其中10-30万元区间提升较快。20-30万元市场提升最快，同比+10ppt，其中特斯拉车型价格下沉为核心驱动力；其次为10-20万元市场，同比+8ppt。30-40万元及10万元以下市场新能源渗透率已达40%区间，我们预计渗透率增长或趋于放缓。从渗透率绝对水平来看，10-20万元市场容量大，目前渗透率仍处于相对低位，我们认为与该价格带首购需求占比相对高、合资主力车型降价等因素有关；同时40万元以上市场新能源渗透率仍低，我们认为这与燃油车豪华品牌客群粘性大、更加难以转化有关系。
BEV：10-20万元纯电轿车、20-30万元纯电SUV（ModelY降价导致价格重分类影响）、40万元以上纯电MPV渗透率提升幅度最大；供给有限，10-20万元纯电SUV市场及MPV市场为BEV渗透率低洼区。
PHEV：混动SUV/MPV渗透率明显高于轿车，其中30万元以上混动SUV/MPV新能源渗透率提升幅度最大，混动轿车、10-30万元SUV市场为混动渗透率低洼区。
图表17：分车型及价格带新能源渗透率
展望2024年，我们看好混动车型在所有价格段全面加速放量。据乘联会数据，11M23乘用车批发量口径的新能源渗透率接近38%，近半年渗透率稳步爬升，我们认为主要来自电动智能技术革命推动汽车产品推陈出新，加快对燃油汽车的替代。展望2024年，我们预计新能源车批发量有望达到1207万辆，渗透率或将超45%，销量同比增速+36%，驱动因素主要来自混动车型的支撑和智能驾驶等强产品力持续吸引消费者。分系别来看，我们认为自主车企混动车型供给丰富，有望2024年进一步加速各个价格段位对ICEV的替代，我们预测EV和PHEV的销量为700万辆和507万辆，同比+17%和+75%。
图表18：2017年-2024E中国乘用车分动力销量及新能源渗透率
我们认为仍有新能源蓝海细分市场值得挖掘，所处该市场的供给车型更容易获得成功；与此同时，伴随新能源渗透率提升、供给车型增加以及价格竞争日趋激烈，红海市场会越来越多；即使是红海市场，我们认为如果产品足够强劲、差异化长板突出，亦有机会成就明星车型，但判断车型周期强弱的挑战和难度更大。
细分市场状态分类如下：
蓝海：渗透率低、市场容量大、增速快、竞争格局相对优良；
次蓝海：渗透率略高、市场容量大、2024E新车少或新车多但有竞争力的车型少；
中性：渗透率较高、市场容量有限、增速趋缓、竞争加剧；
红海：渗透率高、市场增长乏力、竞争加剧；
灰色：市场容量有限，新车型供给少，不予过多讨论。
根据我们汇总的2024年主流品牌主要新车规划（截至目前可得信息），20-30万元纯电轿车、10-30万元纯电SUV、10万元以上混动SUV为新车型集中投放市场。综合上述判断标准及新车型情况，我们作出以下分析及判断：
分析一：蓝海市场有哪些，哪些车企、车型将受益
10-30万元混动轿车、10-30万元混动SUV及30万元以上混动MPV为蓝海市场，我们认为这些市场容量大、渗透率较低、新能源有望录得快速增长。此外，主流市场混动轿车供给驱动需求，展望2024年新车供给仍然非常有限。
分析二：次蓝海市场中哪些车型有望突出重围？
分析三：红海市场竞争激烈，哪些车企及车型相对承压？哪些车型有望跑出α？
10万元以下/20-30万元纯电轿车为红海市场，其中10万元以下纯电市场渗透率高、市场容量出现萎缩趋势，但供给新车相对较少，既有品牌和车型份额相对稳固，仍以综合性价比为核心竞争要素；20-30万元纯电轿车市场，渗透率偏高、增速趋缓、存量车型竞争激烈、新车型供给较多，畅销车型需要精准定位和突出优势，主打年轻、运动、操控和性能更易成功，产品周期趋近尾声且份额高的部分车型销量或承压。
分析四：2023年增速很快、2024年新车供给多的中性市场中，既有热销车型是否还能保持领先地位？
新车规划较多的市场中包括混动SUV市场、20万元左右纯电市场，对应2023年热销品牌表现突出的包括理想、特斯拉等，我们认为既有热销车型表现可能存在分化。10-30万元混动SUV市场属于蓝海市场，我们认为10-20万元混动SUV市场格局或延续2023年的趋势——高集中度下的适当分散化。
图表19：2024E新车规划整理
2023年行情复盘归因
图表20：股价和估值复盘
零部件：掘金高赔率投资机会，把握“1+N”攻守兼备优质白马
2023年板块股价复盘：整体跑赢大盘，部分细分赛道表现突出
图表21：2023年以来汽车零部件板块指数收益率复盘（截至2023/12/17）
零部件主要细分赛道股价收益率实现正贡献，热管理、测试服务、智能化等赛道表现突出。截至2023/12/21，主要细分赛道年初至今的涨幅实现正增长，热管理、车身内外饰、测试服务、智能化的涨幅分别为35%/12%/11%/9%，仅充换电、底盘系统、后处理录得-21%/-9%/-7%的负增长。参考Wind一致预测数据，目前智能化、热管理、汽车电子、电驱电机、轻量化及结构件、底盘系统、被动安全、充换电、车身内外饰、空气悬架等多个细分赛道估值水平位于过去三年估值的中枢位置以下，我们认为低估值、高成长性的细分赛道及个股标的或有补涨机会。
图表22：汽车零部件分赛道2024eP/E估值水平对比（截至2023/12/21）
1-3Q23业绩复盘：外部多重因素利好，营收利润同比稳健增长
1-3Q23零部件板块平均营收/归母净利润同比+14.2%/26.0%，毛利率/净利率同比+1.2/0.7pct，零部件板块整体实现业绩增长。具体看，客户结构向新能源和商用车企业倾斜的零部件公司大多录得较好增长，少数公司困境反转达成业绩倍增，但也有部分企业由于同期高基数、产能爬坡、资产重组等原因出现较大幅度下滑。
我们认为主要的共同影响因素包括：1）下游整车客户销量增长（尤其是新能源车和商用车）带动上游零部件企业规模效益释放；2）原材料及海运费价格回落等经营性利好；3）3Q汇兑波动，导致出口型企业1-3Q23财务费用率同比大幅增长。
新车型周期拉动或逐步式微，高胜率转至高赔率选股
图表23：2024零部件展望选股思路
新技术创新落地：探索1-10阶段爆发式增长红利
（一）智能化：“跨过黎明，拥抱朝阳”
智能驾驶：车企端与政策端共振，智能化进程加速
回顾2023年，三大核心方向城市NOA（NavigationonAutopilot）、乘用车L3自动驾驶、特斯拉FSD（Full-SelfDriving），都经历了最难的从0到1质变阶段。我们放眼2024年，认为这三个方向有望随着技术的精进，法规的完善和流程的疏通进一步夯实、量变。
城市NOA渗透率拉升，智驾领头羊推动覆盖范围快速铺开。2023年智驾头部企业相继明确了基于BEV+Tranformer“重感知，轻地图”的城市NOA落地路径，并取得实质性进展，包括小鹏、理想、蔚来等企业在内，2023年年底开城计划都囊括了主要的一、二线城市，并积极向三、四线城市，以及小路、窄路进行拓展。
我们认为，2024年城市NOA的发展将延续2023年年底动能，第一梯队进一步扩大功能覆盖范围；第二梯队先少量城市落地，性能趋稳后拓展更多城市；第三梯队则区域性落地尝试，努力跨过从demo到落地的工程鸿沟。我们预计，2024年能落地城市NOA的企业（主机厂或是Tier1）不超过10家，头部效应依旧明显，领先车企软件收费能力或应运而生。
乘用车L3试点开始，阶段性进展或将轮番催化。2023年11月，四部委联合发布《关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知》[3]，揭开了L3有条件自动驾驶由测试到落地的序幕。此次政策站位更高，覆盖更广，需车企、使用主体、政府联合申报，并且明确自动驾驶事故责任由保险公司/营运平台先行承担。截至2023年12月26日，已有6个品牌宣布参与试点，分别是在北京的奔驰和极狐，上海的宝马和智己，重庆的阿维塔和深蓝。
11月，马斯克通过社交媒体证实，已经开始向员工推出FSDV12版本，进行内测[6],[7]。我们认为，FSDV12或进入落地冲刺阶段，有望2024年在北美先行上车。FSDV12为业界首次采用感知-规划-控制端到端大模型落地方案（从传感器数据直接输出车辆控制）。V12大幅减少了规则化工程代码，有助于特斯拉FSD全球部署，无需各地设立适配团队，只需采集好数据进行训练即可部署，大大降低新市场进入难度。我们认为，若FSDV12落地进展顺利，且功能表现优异，将有望带动新的一轮智驾技术迭代升级，以顺应各主机厂海外市场拓展诉求。
智能驾驶渗透率稳健提升，激光雷达随城市NOA上车趋势明显
图表24：2023年月度国内乘用车车载摄像头渗透率
图表25：2023年月度国内乘用车车载激光雷达渗透率
图表26：2023年1-10月国内乘用车智驾域控渗透率
图表27：2023年1-10月国内乘用车大算力智驾渗透率
（二）智能底盘：L3+自动驾驶的必要条件
制动：EHB仍是主流，one-box渗透率逐步提升，L3冗余要求提升带动ASP增长
EHB配置备用制动系统，安全性较高，整车厂有更高的接受度，是当前的主流技术路线。其中，One-Box集成度更高、成本更低、能量回收效率更高，渗透率逐步提升，2023年10月渗透率达到27.0%。L3/L4通知出台，对于制动冗余要求进一步提升，新增电子冗余模块或者备用阀等，带动单车价值量有所增长。
图表28：2022年1月至今EHB（One-Box）渗透率
图表29：2022年1月至今EHB（Two-Box）渗透率
空气悬架：空簧市场渗透率稳步提升，半主动减震器迎来国产化机遇
展望2024年，我们预计空气悬架行业渗透率有望提升至5%以上，同时半主动减震器有望迎来国产化机遇。其中，空气悬架方面，2023年全年装车量我们预计约60万台套，受新能源车持续上量、舒适性需求升级及主机厂配置对标策略影响，我们预计2024年装车量有望达到120-150万台套，带动行业渗透率提升至5%以上；竞争格局维度，有望形成双寡头行业形态，国产化率有望提升至70%以上；车型配置角度，理想MEGA，小鹏X9，智界S7及问界M9有望带来主要增量。
受悬架产品国产化趋势带动，除空气悬架品类外，半主动减震器有望迎来国产化机遇。目前市场主要供应商均为外资Tier1，包括采埃孚、天纳克及蒂森克虏伯，我们判断搭载CDC减震器车型价格有望下探至20万元左右，行业需求有望持续提升，主机厂对国产供应商的需求日益增多。我们认为，受需求端拉动及技术能力逐步增强，国内减震器厂商及悬架供应商均有望实现产品品类扩张，在半主动减震器领域扩张市场份额。
线控转向：政策鼓励叠加头部企业加速布局，线控转向有望逐步迎来导入期
我们看到，2023年头部供应商与车企加速线控转向量产节奏，以耐世特为代表的头部供应商公告获得两个全球头部OEM的线控转向订单，特斯拉申请线控转向专利，蔚来发布天行底盘（含线控转向），我们认为展现了线控转向商业化量产的积极态势。
政策层面，2023年11月17日四部委发布L3/L4国家层面试点通知，《通知》要求试点准入产品需为可量产车型，同时需具备规避系统失效能力，我们认为这对执行层的制动、转向等核心安全部件的系统冗余提出了更高要求，有助于加速线控转向的商业化落地进程。
考虑到线控转向成本较高，我们认为将呈现高端车型率先搭载、逐步实现价格下沉的节奏。
（三）800V高压快充：落地节奏加快，车端与桩端同步升级
随着比亚迪、小鹏、理想、小米、智己、长安等加速布局高压快充车型，我们预计高压快充渗透率提升迎来拐点。和普通电车相比，800V高压平台对功率器件、连接器、薄膜电容、高压直流继电器的耐压要求大幅提升，同时由于高压快充带来更高的散热需求，诸多车载零部件逐步升级。在桩端，大功率充电带动充电模块升级，同时桩端热管理要求提升，高压充电桩向液冷方向升级。根据我们测算，800V高压产业链涉及元器件、大小三电、电池热管理等九大技术/零部件升级，单车价值量提升约5,000元。
图表30：800V高压快充车型梳理
Cybertruck系统架构全面升级，800V规模应用“一体化精密镶嵌注塑”。[8]据MuronLive公开报道，Cybertruck全车采用800V高压平台，并将车内低压系统升级至48V，对整车电子电气架构的设计和制造进行了全面且显著的升级，规模采用了“一体化精密镶嵌注塑”部件，以替代原有的线束、连接器以及众多的分立模组。我们认为，在新能源汽车800V高压系统加速渗透的大背景下，Cybertruck作为特斯拉最新明星量产车型，其在800V电子电气架构系统中开始规模化升级采用“一体化精密镶嵌注塑”部件，具有重要意义，进一步明确了“一体化精密镶嵌注塑”工艺在智能车时代和800V平台架构的产业趋势。
新市场开发-扬帆远航，享北美、欧洲市场反弹
中国汽零参与全球化日益深入，海外敞口快速扩大。中国汽零出口金额过去近30年持续增长、近三年尤为快速。与此同时，中国汽零近三年加速在墨西哥、东欧、东南亚等海外多地的本地化建厂，对海外市场开发更为深入。我们观察到2010-2022年A股汽车零部件板块平均海外收入占比从7%快速提升至25%，海外敞口快速扩大，中国汽零出海扬帆远航。
图表31：1995-11M23中国汽车零部件进出口金额
注：2014年起海关总署统计口径发生变化，我们对2014年之前的数据进行调整
图表32：2010-2022年A股汽零海外业务收入占比
注：我们采用中信二级行业指数汽车零部件
中国汽零持续开发新市场、有望享海外新能源扩容。展望2024年，我们认为欧洲在补贴退坡与高利率背景下新能源车销量增长或将放缓，但中长期电动化趋势不改；美国新能源销量则有望在IRA法案补贴、车企加码墨西哥扩产、特斯拉德州工厂产能提升及新车型Cybertruck订单释放等利好因素下高增。我们认为中国汽零厂商通过产品出口与产能出海方式，已凭借领先的电动智能技术、丰富的量产经验成功拓展当地的国际车企、出海的国内车企等客户，享受欧美新能源市场扩容。
图表33：近三年中国重点汽零厂商加速海外产能布局（截至2023年12月）
料中国汽零乘势乘时、获取更多全球份额，我们看好以下类别出海潜能（多家公司或符合多个类别，暂不重复列示）：
站稳国内，再拓海外的单一品类龙头。包括内外饰件公司、汽车线束连接器、底盘件、汽车检测设备及服务、轻量化和一体化压铸、热管理等等中国具备成本优势的零部件赛道龙头。
新应用场景开发-机器人落地、智能化检测，突破新空间
（一）机器人：重磅企业入局助推行业量产落地，车端供应链有望延伸受益
特斯拉入局、迭代持续超预期，人形机器人产业迎来“破局者”。2021年8月特斯拉发布人形机器人概念机(TeslaBot)；2022年9月在AIDay首次展示Optimus产品；2023年3月，Optimus已经学会相对自然的类人行走和执行更复杂的任务。2023年9月，特斯拉表示FSD可以复制到机器人上处理运动指令。到2023年12月，OptimusGen2亮相，新增2个自由度脖颈和11自由度全新灵巧手，配置手指触觉传感器提升手部操作精确度，重量减轻10KG，行走速度提升30%，产品迭代速度再超市场预期。
（二）智能化检测：L3/L4智能驾驶准入试点出台，车辆检测方案加速落地
测试体系趋于完善，L3/L4智能驾驶准入试点出台加速车辆检测方案加速落地。智能网联车辆测试的参与方包括车企与专业技术服务机构，其中工信部委托技术服务机构对产品测试与安全评估方案、实施、结果等进行评估。测试内容包括：1）在模拟仿真、封闭场地、实际道路各场景的测试；2）进行整车网络安全和数据安全测试、软件升级测试、数据记录测试等。
图表34：L3/L4车辆准入及上路通行测试要求
商用车：上行周期延续，高分红股息下防御属性突出
重卡：出口叠加天然气支撑2023年销量高增，2024年内外需料稳健增长
2023年重卡行业销量在同期低基数上高增，低库存下内销弱复苏，出口强劲。受到2021年7月实施的国五切国六排放法规影响，2H21至2022年全年重卡行业处于国五车库存消化阶段，2023年以来国五库存已消化结束，行业库存维持在2-3个月左右的健康水平，行业批发销量更直接地反映物流运输、地产基建等终端需求边际变化。参考中汽协，11M23重卡行业批发销量同比+39%至85.9万辆，其中内销/出口累计分别同比+32%/+60%至60.2/25.7万辆。参考交强险，11M23重卡行业上牌量同比+31%至57.7万辆。我们预计2023年全年重卡行业销量有望达91万辆，其中内销/出口63/28万辆（中汽协口径）。
图表35：2023年重卡行业月度批发销量
图表36：2023年重卡行业月度出口数量
天然气重卡成2023年内销结构性机会，2024年有望延续高景气度。参考交强险，2023年以来天然气重卡月度上牌量快速提升，8-10月上牌量分别为1.9/2.5/2.3万辆、渗透率达36%/42%/42%，11月上牌量环比下滑至1.5万辆、渗透率仍位于30%以上，前11月上牌量同比增长3倍至14.6万辆、渗透率达25%。向前看，我们认为，短期来看，尽管采暖季气价小幅回升引发市场担忧，但结合上游整车厂排产及下游运煤车等终端需求，4Q23-1H24天然气重卡景气度延续的确定性较高，但2H24仍具不确定性；中长期来看，天然气重卡能否持续渗透取决于油气价差能否维持，考虑到国内增储上产，俄罗斯/美国/卡塔尔等国加大对华输气量，气价有望长期进入稳定区间，但还需观察油价变化。我们判断2023/2024年天然气重卡行业销量有望达16/24万辆，内销渗透率分别达到25%/30%。
图表37：2023年以来LNG价格/柴油价格比值持续下探带动燃气车渗透率持续提升
中国重卡持续开拓亚非拉市场，2024年出口料将稳健增长。参考海关总署数据，2021年及以前中国重卡年度出口在10万辆以下，2022年开始强劲增长，2022年同比+103.6%至18.0万辆，2023年前11月累计同比+70%至27.4万辆。剔除独联体后，中国重卡出口数量2022年同比增长78.0%至14.6万辆，2023年前11月累计同比增长27.4%至16.9万辆，仍呈现高增。我们认为，对于独联体国家而言，2023年中国出口独联体重卡约10万辆，悲观预计2024年中国重卡出口独联体同比下滑3-4万辆，中性乐观而言下滑幅度或将更低；长期而言，中国对独联体出海具备可持续性；中国重卡面向独联体以外地区的出口仍有望保持约30%的同比增速。综上，我们判断2023/2024年重卡出口数量达到28/30万辆（中汽协口径），维持较高量级水平。
重卡行业正处于向上周期，预计2024年内外需将稳健增长。受到1）库存出清的边际利好、物流运输需求稳健增长、基建回暖带来新增量；2）自然更新置换需求；3）亚非拉俄需求旺盛带动出口外销三方面利好因素，我们预计重卡行业在2023年高增的基础上，2024-2025年延续向上周期，行业批发销量有望达到110/120万辆，其中内销为80/88万辆，出口为30/32万辆。在LNG价格下行、油气价差拉大背景下，有望迎来天然气重卡细分市场的alpha机会，天然气重卡产业链的盈利空间有所抬升。
客车：国内需求筑底向上，新能源出海带动利润高增
内需企稳向上、海外新能源客车需求旺盛，中国企业出海竞争力明显。内需方面，公交、座位客车缓慢复苏，我们预计中期中大客行业年销量中枢在10万辆左右。海外方面，2022年海外客车销量恢复至20万辆，我们测算2023年增速在15%左右，2025/2026年有望恢复到疫情前的水平（25-27万辆），仍有增长空间；2022年全球新能源客车总量1.25万台，新能源渗透率6.2%，考虑欧盟多个国家计划于2025年新能源公交渗透率达到50%左右的水平，我们认为政策推动下渗透提升空间广阔。2022年海外新能源客车市场中，中国品牌市占率超50%，竞争力明显，我们认为，中国新能源客车企业产品成熟度更高、运营经验丰富，有望抓住海外客车市场新能源转型期进一步扩张份额。
2023年行情复盘归因及2024年投资主线：基本面稳健，高分红股息、防御属性突出
重卡行业股价呈现板块性行情，以销量与业绩为锚、具备抢跑特征，龙头个股亦有催化。2023年以来商用车板块的股价收益率显著跑赢大盘、乘用车整车与汽车零部件板块，有三波显著的上涨行情：1）2022年底持续到2023年3月初，商用车行业周期底部复苏带动板块性股价普涨，中国重汽A/H、中集车辆、宇通客车领涨。2）2023年6-7月，在出口强劲、内需弱复苏的背景下1H23商用车行业销量超预期，商用车行业中报业绩预期同比高增，迎来埋伏业绩预告行情。3）2023年9-11月，受益于天然气重卡细分市场的结构性机会与龙头公司股权激励出台带动，商用车板块股价再度迎来上行。
图表38：2023年商用车板块股价收益率复盘
行业上行周期内，龙头公司的业绩弹性高于行业销量弹性。重卡销量增减通常伴随着重卡龙头企业股价的涨跌，并且龙头公司股价具有抢跑的特征、较基本面提前1-2个季度反应。现阶段，重卡行业已度过周期的最底部（2H22-2023年）、处于上行周期的第二年（2024年），周期拐点的布局窗口期已过，但伴随周期持续向上（2024-2025年），销量与业绩会持续兑现，我们认为后续销量与业绩释放会进一步抬升重卡龙头的市值。