开餐馆的70后安徽大爷，距离敲钟上市又近了一步！
12月4日，小菜园国际控股有限公司（以下简称“小菜园”）通过港交所聆讯，并披露通过聆讯后的资料集，华泰国际、瑞银集团为联席保荐人。
相比仍在IPO大门前排队的绿茶、乡村基等老牌餐饮企业，2013年成立的小菜园早已从后起之秀完成弯道超车，甚至早在IPO前估值就高达500亿元。有网友曾惊呼：
“一个大爷开个小餐馆，10年就搞出500亿估值，这是开挂了吧？”
问题来了，这家餐厅到底是怎么“开挂”的？隐藏在IPO光环下的对赌阴影，又是怎么回事？
1.
/店开的越多越赚钱？
2023年，寒冬中的餐饮业跑出了一匹黑马，一家低调的“新徽菜”馆子——小菜园，在3月和12月连续获得了两轮融资，累计投资金额达5亿元，投资方是国内消费领域的顶级PE加华资本，这也是近年来大众便民餐饮市场最大的一笔融资。
两笔融资后，外界传小菜园估值高达500亿元，这也引起了外界的好奇，小菜园和缔造他的人都是什么来头？
▲图片源自小菜园官网
小菜园的老板汪书高是一名70后，在公开报道的只言片语里，可以看出他是草根起家，出生在安徽铜陵的一个普通农家，因家境贫寒早早离开学校，刚满18岁就开始在社会上摸爬滚打。
早年，汪书高为了生存曾经做过厨师，结婚后开了一家主打安徽菜的“夫妻店”，赚到了第一桶金，然后他决定干一个比餐馆更大的生意——开酒店。
2007年，汪书高开了一家商务型酒店，一开始生意不错，很快开出了十几家连锁，五年后他把酒店生意跨省开到了江苏，但因为投资失败、生意亏损，最终酒店以关门告终。
一通操作猛如虎，归来还得靠当厨子东山再起。2013年，汪书高在安徽成立了第一家小菜园，并致力于将其打造成中国百姓“家庭厨房”。
十一年后，小菜园的门店在全国各地开花，开到了江苏、上海、浙江、北京、湖北、天津……截至2024年11月26日，小菜园在中国14个省的146座城市/县拥有663家直营门店，其中包括658家“小菜园”门店及5家其他子品牌门店。
而根据弗若斯特沙利文的资料，就2023年的门店收入而言，“小菜园”在中国大众便民中式餐饮市场的所有品牌中排名第一，客单价介乎人民币50元至100元。
门店越开越多还越赚钱，也难怪小菜园野心勃勃地计划继续扩张。在招股书的募资用途中，小菜园第一条就写的是：
“将主要用于持续扩大门店网络，以扩大地理覆盖范围并提高市场渗透率。”
招股书还提到，小菜园规划将于2025年和2026年分别开设约160家和180家“小菜园”新门店，至2026年底，预计小菜园将经营约1000家“小菜园”门店。
2.
/老品牌纷纷折戟IPO，
新品牌在IPO光环下也暗藏隐忧/
小菜园能通过港交所聆讯，离不开强劲的盈利能力，毕竟在当前“降级”的消费环境中，钱生钱才是硬道理。
数据显示，2021年至2023年，小菜园全年营收分别为人民币26.46亿元、32.13亿元、45.49亿元，净利润分别约为人民币2.27亿元、2.38亿元、5.32亿元。
也就是说，汪老板三年就纯赚了接近10亿元。不仅如此，小菜园的营收还在高速增长，今年前8个月，营收达到了35.44亿元，相比去年同期增加了15.44%。
众所周知，毛利率可以更直观地看出盈利能力。据业内人士透露，餐饮业的毛利率在30%-60%之间。
而2021年至2023年、以及今年前8个月，小菜园的毛利率分别为65.5%、66.1%、68.5%以及67.8%。这意味着每消费100元的菜品，就有超过65元的利润，盈利水平相当可观。
此外，2021年至2023年，小菜园门店层面经营利润率分别为15.9%、14.2%和19.7%。
但在IPO的光环下，小菜园也隐藏着两个隐忧：一是客流量，二是对赌协议。
客流量方面，2021年至2023年，“小菜园”门店的堂食顾客总数分别约为3330百万、3270万和4630万，表现优于同业。今年前8个月，“小菜园”门店的堂食顾客总数为3700万，相比去年同期增加了15.2%。
2021年至2023年、以及今年前8个月，小菜园的翻台率分别为3.3次/天、2.8次/天、3.2次/天、3.1次/天。
而作为“小菜园”竞争对手的“网红餐厅”绿茶创始人王勤松曾提到：
“一天翻台率4次是保本，最高是7次。4次应该是大众餐饮的一道门槛，如果达不到，那可能就要考虑是不是有什么问题。”
可见平均一天三次的翻台率，仍然是偏低水平，但这或许也和外卖的兴起有着一定的关系。
2021年至2023年、以及今年前8个月，小菜园外卖业务收入占总收入的百分比逐步提升，分别为15.5%、32.0%、32.8%以及37.0%；同期，“小菜园”门店外卖订单单均消费额分别为85.0元、74.5元、78.6元以及71.2元。
此外，小菜园积极寻求IPO背后，也笼罩着和资方对赌的阴影。
招股书显示，小菜园曾在2022年至2023年前后进行了2轮可转股债券融资及2轮优先股融资。具体而言，2022年11月及2023年6月，HarvestDelicacy分别以1.5亿元、2.5亿元认购了两笔小菜园发行的可换股债券。
2023年12月1日，小菜园与嘉裕加华、加华创佳及HarvestDelicacy订立了第一轮优先股协议，HarvestDelicacy将前两轮可换股债券，即4亿元，用于认购第一轮优先股。交易完成后，HarvestDelicacy的持股比例为6.01%，认购的每股成本为6.19元。
同日，小菜园与加华创屹、HarvestDelicacy订立了第二轮优先股协议，HarvestDelicacy再以1亿元认购第二轮优先股，每股成本9.3元。至此，HarvestDelicacy的持股比例达到了7.01%，投后估值约为100亿元。
据媒体报道，加华资本的回购权已于1月16日小菜园提交招股书时终止，但存在恢复条款。若小菜园撤回上市申请、或18个月内未能在证监会完成备案、或未能在通过聆讯后12个月内完成上市，都有可能触发回购。若小菜园上市后的市值低于投后估值的130%，加华资本还享有补偿权。届时，小菜园或其控股股东需无偿或以最低价向加华资本发行新股、无偿或以名义代价转让股份或提供现金补偿。
因此对于头顶光环上市的小菜园，有业内人士曾评价：
“急于上市的小菜园，一方面需要通过IPO获得资本加持，推进其开店目标，另一方面在对赌协议下，上市压力倍增。”