资本市场牛市气氛被突然点燃。在7月刚开始的几个交易日里，上证综指接连突破3000、3100、3200、3300、3400点的五大关键点位，站上自2018年3月以来的新高点；沪深300指数亦节节攀升，迅速突破4200点，进而一举拿下4800点，用时仅六个交易日，速度之快。截至7月9日收盘时，上证综指报收3450.59点，上涨1.39%；沪深300指数收报4840.77点，上涨1.4%。
7月9日，期权交易者小马告诉我们，他的期权账户在周一（7月6日）那天实现翻倍，两个账户合计600万的本金变成1200多万。
牛市启动之时，资本市场赚钱效应显现。
7月6日，上证50指数上涨5.71%，上证50ETF上涨8.85%；沪深300指数涨幅5.67%，沪深300ETF涨幅7.34%。此外，上证50股指期货（IH）7、8、9、12月份合约集体涨停，IH2007合约涨幅高达9.88%，加上10倍杠杆，多头资金翻番。股票、基金、股指期货纷纷给出赚钱机会，不过，撬动资本的最大杠杆在期权市场。
赚钱效应将虚值认购期权捧上“神坛”，而高波动率导致的高溢价风险以及到期价值“归零”风险正在悄悄“埋伏”。
“造富”
A股的牛市行情，像龙卷风一般席卷整个资本市场，带来投资者的集体狂欢。
7月6日，上证50ETF大幅上涨8.85%，沪深300ETF大幅上涨了7.34%，所对应的当月虚值认购期权也出现了惊人的涨幅。
上交所数据显示，当日，50ETF购7月3600、50ETF购7月3400、50ETF购7月3500合约涨幅分别高达1424.07%、926.63%和851.2%；沪300ETF购7月4900、沪300ETF购7月4800、沪300ETF购7月4700涨幅分别达1060.92%、698.86%和625.48%。理论来说，这些“50ETF购7月”、“沪300ETF购7月”合约收益可达6倍至14倍。
行情火爆之时，成交活跃度同步攀升。7月6日，上证50ETF期权总成交面额1656.380亿元，合约总成交510.12万张,较上一交易日增加47.08%；沪深300ETF期权总成交面额1764.714亿元，合约总成交395.02万张,较上一交易日增加35%。
7月9日，期权交易者小马的期权账户在周一（7月6日）翻倍，两个账户合计600万的本金变成1200多万。
凭借着多年期权交易的经验，事实上，从5、6月份开始，小马就在为迎接一波大行情做准备。根据对标的50ETF、300ETF运行情况（不断站上5日、10日、20日等均线，判定标的为上升趋势）及期权波动率（当时认购期权波动率低，价格非常便宜）的分析，他采用合成多头的策略（用买入实值认购期权做方向，再用卖出虚值认沽期权作为底仓）来赚取收益。“至于会涨到哪里？那时我也确实不知道。”小马向记者提到，“当时和一些朋友在复盘时，看到创业板从5月底开始，一个月上涨了18%左右，就在想如果300ETF能涨18%，就要从4元涨到4.7元，那是多大的利润啊。”事实情况是，300ETF处于震荡攀升的走势，的确很快就涨到了4.7元。
小马的期权持仓在7月6日这天终于等来了大行情。从他提供给记者的交易记录来看，7月3日（周五）下午收盘时，他两个账户共持有19个300ETF期权合约，其中卖方占用保证金约410.82万元，浮动盈亏合计约355.24万元，至7月6日（周一）收盘时，期权合约增至23个，已用保证金为600.74万元，浮动盈亏涨至928.42万，一个交易日盈利573.18万元。
经济观察报记者发现，小马采用的合成多头策略，是在持仓组合中搭配权利仓（买）和义务仓（卖）。用认购看涨期权保持大方向，同时卖出认沽期权（行权价在距离标的当前价较远的位置，一般是前低点或支撑线以外）来进行风险控制和仓位管理。
例如，买入300ETF购7月4500合约，再搭配卖出300ETF沽8月4100合约。并且，在行情的演进中，采用移仓操作来减少买方投入，且保持相似的收益金额，并在之后取出部分获利资金。“如果和一些小户资金几倍、几十倍的收益率相比，这样的收益肯定算不上什么。但作为一个中等账户来说，收益的金额还不错了。”小马如是说。
那么，是什么导演了此次期权市场的大行情？
此外，雀跃资产副总经理许思达认为，7月6日，IH股指期货合约涨停，一些交易者可能会从股指期货转战期权市场，这也助推了50ETF期权的涨幅。“IH涨停的话，很多股指期货的多头交易者就会通过期权合约去达到他做多目的。”
除了以上因素外，戊戌资产总经理陈战伟认为，不排除联动效应，即投资者看到期权飙涨，继续购入认购期权，造成50ETF和300ETF价格继续上涨，从而期权价格也继续飙涨。
布局
对持有股票资产的投资者来说，期权是一种非线性的风险管理工具，买认沽具有防范“灾难风险”，同时保留上行收益的功能。在当前上涨速度过快的时候，等待某个降波日（隐波明显下降的交易日）买入对应数量的虚值认沽期权，相当于为自己多了一份“灾难”保险。
在许思达看来，期权是一个非常好的对冲工具，同时也是一个杠杆工具，在基金产品方面会结合股指期货来作为对冲的补充工具。“期权是非线性的，有个最大亏损线，也就是权利金，因此在当前市场会有一些良好表现，且相对风险有限。”许思达向记者坦言，这几天市场环境非常好的情况下，会适当运用期权的高杠杆属性进行适当买看涨的动作，来赚钱市场超额。
也有一些机构正在抓紧为进入期权市场做准备。
不过，机构在期权投资上的权重并不高。许思达告诉记者，因为公司以股票多头为主，所以期权工具占比并不高，而且权利金交易本身，杠杆率比较高，所以比重会更小。“不过从海外情况来看，未来机构应该会增加这个工具的权重。”
陈战伟告诉我们，期权在公司的中性产品和套利产品中占有比较大的比例。期权的引入丰富了私募产品的投资标的和投资策略，从股票到股指期货再到期权，在投资环节形成了一个闭环，可以很好的对冲风险，也有利于平滑整体产品净值曲线，提高夏普比率。
但他也表示，目前来看，期权还不能成为机构配置的主要方向，期权本身作为金融衍生品，其属性决定了它是风险管理工具，而非大类资产。但期权以这些资产为标的，能为这些资产提供很好的风险管理模型。
风险
每当期权市场有大行情时，散户就会蜂拥而入。策略星学院院长陈竑廷告诉经济观察报，这几天，他明显感觉到向他咨询期权交易知识的人变多了。此外，市场也发生了一些变化，经过几天大涨之后，波动率涨起来了，看涨期权的成本也提高了不少。
隐忧已经初现。陈竑廷认为，现在期权市场投机气氛太重，很多投资者都是看到大涨行情之后抢着买进来的，随着期权到期日的临近，预计很多深度虚值认购期权价值将归零。
7月6日，上证50波动率指数日内高点达到40左右，次日开盘半小时内的波动率更是达到过50以上，但随着周二市场放出天量，银行、券商、保险三个板块没有再次明显的“共振”上涨，期权市场的隐含波动率也随之迅速回落。
余力在7月9日接受记者采访时表示，目前，投资者买虚值认购时，除了要对标的方向有所判断外，还必须参考一下隐波的水平，谨防高波动率导致的高溢价风险，他解释道，“说白了就是别买的太贵了。”
余力指出，当前300ETF的价格大约在4.700~4.800，最深度虚值认购的行权价位5.500，这意味着在7月22日到期前，300ETF要上涨14.58%~17.02%才能让看涨5500的当月期权变成实值，而标的价格从上周一到现在已经上涨了15%以上，因此盲目重仓买入这些当月深度虚值认购，存在一定的价值归零风险。
他进一步说，期权作为金融衍生品，具体较高的专业性，投资者需要先进行专业的学习，再进行投资。他认为，期权和股票交易规则及收益属性有很大的不同，不宜简单地把期权作为扩大投资收益的工具，期权主要职能还是在于风险管理。