2024年开年以来，中字头板块表现相对强势。尤其近期在密集的政策利好助推下，更是领衔大涨，部分个股甚至出现连续涨停行情。
周五，“中字头”持续高温，前一日涨停的“巨无霸”中国石油午后罕见跳涨5%，最终收涨6.38%，股价创8年来新高。四大行同步跟进，农业银行股价再创历史新高。地产板块连续第4日冲高，盘中掀起涨停潮。
本轮上涨背后的支撑逻辑有哪些？此次国资委明确表示将研究把市值管理纳入央企负责人业绩考核，将有何影响？“中字头”板块能否再成新主线？未来估值结构空间如何？
带着这些问题，中国基金报记者采访了：
广发中证国新央企股东回报ETF基金经理罗国庆
嘉实基金指数投资部负责人刘珈吟
富国基金央企创新ETF基金经理王乐乐
博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建
永赢股息优选基金经理许拓
长城基金研究部副总经理、长城国企优选基金经理储雯玉
兴银丰盈基金经理孔晓语
在上述基金经理看来，此次中字头成为驱动市场上行的主要动力，是多重因素作用的结果，其中关键是政策组合拳的作用。相较于以往，国资委对市值管理的新考核政策不仅为中字头企业指明了发展方向，也加速了投资者共识的形成，因此，本轮中字头股票涨幅十分明显。
有基金经理表示，过往中字头股票大涨偏主题投资，2023年以来很多中字头公司是持续性上涨，已经脱离了短期的主题投资行情。最先被发掘价值的优质央企市值不断创新高，行情的持续性和稳定性更强。
此外，大家认为，中字头央企有望成为当前的新主线，核心原因在于，当前经营稳健、估值偏低、注重投资者回报的央企是当前不确定性较高市场中的稀缺资产。在当前不确定性较高的环境下能够为投资者提供确定性的收益预期，在当前具备确定性溢价。不过，中字头板块行情能否可持续，关键还是要看基本面。
多重因素驱动中字头行情
中国基金报记者：近期中字头板块延续强势，部分个股连续涨停，上涨背后的支撑逻辑有哪些？
第二，“中字头”央企整体业绩稳定，未来有望进一步加强分红。2023年三季度央企ROE水平达7.53%，2024年1月国务院印发国有资本经营预算制度意见，明确强调健全分红制度，对央国企分红水平提出更高要求。与此同时，近期央企拟分红落地力度加大，利好市场预期。
第三，央行降准+定向降息强化稳增长预期，提振市场风险偏好，央企整体估值仍在低位。同时,央企拥挤度回落至低位，整体基金持仓也处于低配状态。
刘珈吟：本次中字头板块表现突出，是多重因素作用的结果。一方面超跌之后估值水平偏低，存在技术性修复需求，另一方面来自政策利好推动的情绪回暖。继国常会提出“要采取更加有力有效措施，着力稳市场、稳信心”后，证监会、国家金融监管总局、国资委，以及央行纷纷表态或行动，在这些政策利好共同作用下，对中字头股票构成重大利好。
许拓：中字头板块延续上涨，尤其是部分超大型央企连续上涨，市值迭创新高有其必然性。央企市值的上涨是当前时代背景下的必然，是高质量发展和共同富裕的体现。
央国企在金融地产、上游资源、公用事业、建筑、交运、汽车、化工、高端制造、科技前沿等国民经济重要部门占比较大，承担着国家安全、战略转型、经济稳定、民生保障等重要功能，二十大后更是肩负着高质量发展和共同富裕的重大使命，需要不断借力资本市场。与此同时，央国企集中的行业逐渐进入成熟期，业绩增速逐步放缓，在以快速增长为主要考量要点的估值体系中，央国企的估值不断下降，出现了明显系统性低估，很多明显低于1XPB，作为公众公司的价值得不到体现，丧失了资本市场融资能力，也存在国有资产流失的风险。在此背景下，针对央国企的中国特色估值体系被提出，恰当其时。
储雯玉：从政策角度来看，近期资本市场迎来一系列密集有力的政策举措。先是国常会积极定调进一步健全完善资本市场基础制度，加大中长期资金入市力度；再是国资委首次表示将研究把市值管理纳入央企负责人的业绩考核。积极政策连续出台提振了市场信心，也为中字头板块上涨提供了动力。但市场对经济预期仍存在一定分歧，还需观察政策的持续性，及其对经济修复的拉动效果。
从基本面来看，中字头企业在盈利预期和分红方面表现稳定。中字头企业多属于国家关键性行业，盈利预期相对稳定，能在市场估值偏低、波动较大时给予投资者更多信心。同时，中字头企业普遍有较高的分红水平，为投资者提供了相对稳定的回报，增加其吸引力。
孔晓语：中字头板块在A股市场是权重板块,央国企上市公司在国民经济各领域发挥着至关重要的支柱作用。经过两年多调整，估值已经回到历史极低位置。当前，我国经济基本面稳定，不存在系统性风险。中字头板块内的企业盈利能力较为稳健，对于长期资金而言，具有较高性价比，投资价值凸显。一方面，这些企业具有较强的抵抗风险能力，能够在经济波动中保持稳定的发展；另一方面，在国家政策的扶持下，中字头板块内的企业有望在产业发展、技术创新等方面获得更多机遇，为投资者带来回报。在当前背景下，底部布局的资金会优先选择具有较高性价比的中字头板块，既是战略布局的需要，也是实现投资收益的合理选择。
本轮行情的持续性和稳定性更强
中国基金报记者：与过往“中字头”股票大涨行情相比，这次有何不同？
刘珈吟：此次中字头成为驱动市场上行的主要动力，关键是政策组合拳的作用。但量能能否持续释放，市场信心能否真正得到修复是关键。因此，反弹的持续性仍有待观察。
杨振建：与过往“中字头”股票大涨行情不同，本次行情呈现出两个特点：1）科技创新央企与龙头传统央企齐飞；2）中小央企与大盘央企普涨。
其次，这次上涨的央企不仅包括市值200亿元以下的中小央企，还包括800亿元市值以上的大盘龙头央企，而且大市值的龙头央企的涨幅与中小央企并没有明显差异。主要是因为市场认可当前央企整体在价值创造方面持续改善的趋势，自国资委去年明确“一利五率”目标管理体系后，2023年央企表现优异，在复杂环境下实现了“量”的实现稳步增长和“质”的显著提升，且央企不断加大研发创新投入力度，新动能加快塑造。
许拓：过往中字头股票大涨偏主题投资，2023年以来很多中字头公司是持续性上涨，已经脱离了短期的主题投资行情。究其原因，投资者越来越成熟、越来越认可股东回报的重要性，一批优质的央国企开始不断强调通过分红、回购等方式回报股东，更加契合投资者的现实需求，投资者也不断买入并持有该类资产，所以最先被发掘价值的优质央企市值不断创新高，行情的持续性和稳定性更强。
储雯玉：过往，中字头股票行情也主要受益于央国企改革等政策的催化。本轮行情主因是将市值管理纳入央企负责人业绩考核的政策预期，在政治层面上的定调明显加强，显示了高度的重视和突出的地位。一方面，政策导向更加明确，直接提升对央企市值管理的重视程度。另一方面，投资者共识凝聚更快，中字头企业的长期发展前景和投资价值更加迅速地获得了投资者的广泛认可。
总的来说，相较于以往，国资委对市值管理的新考核政策不仅为中字头企业指明了发展方向，也加速了投资者共识的形成，因此，本轮中字头股票涨幅十分明显。
考核市值或成新一轮
央企价值重估的关键催化
中国基金报记者：此次国资委明确表示，将研究把市值管理纳入央企负责人业绩考核，对于中字头板块和资本市场分别有何影响？
罗国庆：从短期来看，一是提振市场情绪，利好市场企稳，央企板块领涨A股行情；二是估值修复，为市场增强信心。
刘珈吟：此举有助于提高央企对公司市值管理的重视程度，有望将央国企在“一利五率”框架下的经营质量改善落实到资本市场的表现上，引导企业通过多重路径加强市值优化管理，以提升投资者的回报，进而持续提升上市央企的可投资性，未来考核市值或将成为新一轮央企价值重估的关键催化。
杨振建：影响在于进一步提升央企价值实现与市场认同。一方面能够推动央企上市公司加大与资本市场的交流与沟通力度，提升央企的信息披露质量，提高市场对于央企价值的定价效率；另一方面，这一标准的变化将敦促央企更加重视股东回报，及时地通过市场化手段传递信心、稳定预期，并通过加大现金分红力度更好回报投资者。
对于资本市场而言，央国企作为资本市场的压舱石，本次考核方式的改变有望进一步提升我国上市公司整体的信息披露质量，并通过加大分红、及时回购等方式改善我国资本市场原先不够重视中小投资者回报的环境。另一方面，作为对于指数影响较大的权重板块，央国企注重市值管理有望降低股票市场的波动性，在市场底部稳定投资者的信心。
王乐乐：此前就有提出国企业绩考核目标优化。2023年初进一步优化完善中央企业经营指标体系，提出的“一利五率”经营指标和“一增一稳四提升”总体目标，新增了ROE和现金流等更多市场化标准的考核标准。此次把市值管理纳入央企负责人业绩考核，正是资本市场眼中价值创造在财务指标上的映射，是价值实现的前提。这或许意味着一个事实：2024年有望成为央企整体ROE、现金流趋势性改善长周期的起点。同时，也有望通过改革将央企培育成具有持续发展能力和市场竞争力的高质量发展企业。
许拓：国资委明确市值管理纳入央企负责人的业绩考核本身很重要，但只是央企市值上涨的短期催化剂，并非上涨的核心因素，而央国企市值的上涨有其必然性。
从资本市场角度看，未来投资者将更加重视股东回报，重视经营的稳定性，央企普遍稳定性较强。过往中国经济高速增长，成长性行业和公司较多，资本市场过度追求增长，只给短期高增速估值，并不细究增长的质量，投资者投资股票更重视资本利得，基于此央国企等一大批优质资产并没有被投资者纳入视野，从而持续估值过低。十九大以来，国家不断强调高质量发展，对经济过快增长的追求明显降低，一方面会使整个社会的潜在回报率下降，另一方面也使快速增长的行业和公司变得更加稀缺，投资者主动或者被动转向重视股东回报，央企作为优质的国有资产，实力强大、经营风险低、长期业绩的稳定性强，更加契合投资者的需要。
此外，在内外围环境不断复杂的背景下，央企作为中国经济的重要力量，也需要不断彰显其价值，为中国经济高质量发展保驾护航；与此同时，二十大不断强调共同富裕，央企作为全民所有制企业，除了承担社会责任外，不断通过分红、回购等方式回报普通投资者，也更有利于老百姓的资产保值增值。
从资本市场角度，此举将央企市值管理抬到前所未有的高度，让广大投资者想投资且敢投资中字头优质企业，有望进一步活跃资本市场。同时也将促使央企完善公司治理制度、规范市场行为，从而维护市场的公平性和健康性，提高市场的效率和吸引力，形成良性循环。
孔晓语：资本市场与央企国企在市值管理纳入考核体系方面有望实现共赢。对于资本市场而言，金融助力资源配置的地位得到强化，特别是在当前高质量发展新质生产力与新兴战略产业的关键时期，有望共享创新与转型升级带来的价值创造机遇。而对于央企国企，除了履行产业主导与安全保障的基本职责，市值管理及盈利质量的考核对其企业管理水平提出了“质”的更高要求，有助于构建现代企业治理体系并提升竞争力与创新能力。
中字头央企有望成当前新主线
王乐乐：借鉴16年“供给侧改革”政策后钢铁和煤炭行情的3个阶段，有助于判断本次“央国企重估”政策主线下的行情节奏。一是政策出台后的“第一波行情”，方向性政策落地后的阶段性行情。从首次提出“供给侧结构性改革”，到2016年初开始方向性政策逐渐推出，带来了煤炭和钢铁明显的超额收益，但这种超额收益主要是“供给侧改革”政策预期驱动。二是政策实施中的“第二波行情”，实质性政策细则落地后的持续性行情。在2016年中开始，煤炭、钢铁等行业的实质性去产能政策细则发布，驱动行业产生持续的超额收益。三是政策起效后的“第三波行情”：政策效果落地，企业盈利改善后的行情。2017年中开始“供给侧改革”政策效果逐步显现，钢铁和煤炭的资产周转率由负转正，驱动盈利能力持续改善，煤炭和钢铁行情继续获得近一个季度的显著超额收益。整体来看，当前央企估值低于其他企业，在中国特色估值体系下，未来随着国家政策的推动，央企价值有望得以持续。
刘珈吟：中字头板块行情能否可持续，关键还是要看基本面。若后续国内经济复苏超预期，企业盈利持续改善，有望进一步修复市场预期和信心，增强行情的可持续性。整体看，短期投资逻辑或延续估值修复逻辑，中长期投资逻辑将从估值的修复转变为估值的重塑，核心在于基本面的持续改善。
杨振建：中字头央企有望成为当前的新主线，核心原因在于，当前经营稳健、估值偏低、注重投资者回报的央企是当前不确定性较高市场中的稀缺资产。在当前不确定性较高的环境下能够为投资者提供确定性的收益预期，在当前具备确定性溢价。
许拓：“中字头”板块短期热度较高，带有一定主题投资地成分，但是中字头板块持续给投资者带来的分红、回购等显性回报却是实实在在的，因此，优质央企的市值持续走高完全存在可能性。投资央国企需要审慎分析其基本面，了解其商业模式、资产质量、股东回报规划等，并非所有央国企都具备持续上涨的基础，投资者应慎重。
储雯玉：“中字头”板块有望在当前市场底部区域成为新主线。本轮行情的动力主要源于积极的市值管理政策信号，也受益于前期国企改革落地的成果对板块整体投资价值的支撑。政策与景气共振，本轮行情的延续性值得期待。首先，政策利好有望加速央企的估值重塑，市值管理举措若能按期导入，叠加回购、分红等积极措施，将对中字头企业的市值形成有力支撑。其次，基于“一利五率”的经营指标，近年来央企估值普遍有所提升，有望为中字头板块行情的延续提供基本面支持。最后，在稳增长定调下，逆周期调节政策有望带来良好的市场环境，提振整体市场情绪。
后续，我们仍需跟进市值管理政策的落地情况，及其对企业财报端的影响，还有国企改革政策的后续推进情况、稳增长财政货币政策的配合程度等。
孔晓语：年初以来，伴随着悲观情绪的蔓延，股市资金持续流出。然而，在经历触底反弹后，中字头板块的显著上涨揭示了前期被长期压抑的做多动能。历史极低估值所铸就的底部具有较强的安全性，因为风险偏好已压缩至极限，投资者可在安全估值基础上把握投资良机。
当前央国企板块估值性价比较高
中国基金报记者：当前央企国企板块估值水平如何？国企板块部分银行及国有上市企业的估值长期、普遍偏低，你认为是什么原因导致的？
罗国庆：当前国央企板块估值水平低于历史平均水平，低于民营企业平均水平，也低于上一轮“中特估”行情之前的水平。但在当前市场波动较大的情况下，国央企估值下行幅度较市场整体水平更小。
国企板块部分企业估值普遍较低，由多方面原因导致：第一，国央企主要分布在石油、电力、铁路、军工等关系国计民生的传统产业，部分行业具有较强的盈利能力，但总体成长性相对较弱。第二，部分国央企具有自然资源、技术支持、融资支持、政策方面的优势，也承担了较多的社会责任，这部分非财务价值很难通过财务数据体现，国央企的这一特性也增加了投资者了解企业价值的难度。第三，从参与者结构出发，目前股票市场长期资金占比仍然较低，个人投资者对低波动的国央企资产投资意愿相对有限，这也会影响国有上市企业的估值水平。
刘珈吟：当前央国企整体估值仍偏低，以中证央企创新驱动指数为例，截至2024年1月26日，该指数估值水平为11.77倍，处于历史24.41%分位，在“中特估”驱动下仍具备估值修复空间，投资性价比较高。
杨振建：多重因素共同导致央国企低估值现状。一是央国企占比较高的行业主要集中在估值较低的传统行业，多为周期、金融等，导致央国企整体估值较低。二是央国企承担国家经济运行“压舱石”的功能，需要承担额外社会责任，比如疫情期间减免房租、为房企和中小微企业提供贷款等，造成额外的风险和经营费用，导致央企国企在资本市场大幅折价，整体估值偏低。三是央国企组织结构较为复杂，管理难度较大。归根结底而言，央国企的估值偏低在于盈利能力的偏低，因此新一轮国企改革与价值重估更加注重盈利能力与经营质量。
目前主流的DCF或EV/EBITDA估值方法，核心都是站在股东立场，注重未来盈利能力。中国特色估值体系应摒弃单一的利润价值取向，结合多个因素综合定价，尤其是企业行使社会责任创造的正外部性，进而起到改变估值范式。
许拓：过往央国企估值水平较低，主要有两方面原因。一方面过往经济仍在快速增长，而央国企集中的行业逐渐进入成熟期，业绩增速逐步放缓，在以快速增长为主要考量要点的估值体系中，投资者更多追求短期高增长带来的市值波动创造的资本利得，并不关心实实在在的股东回报，因此,央国企普遍被排除在该体系之外，出现系统性低估。另一方面，市场一直纠结国企经营效率低于民企的问题，但我们必须看到两者之间的巨大不同。民营企业更多考虑经济利益，而国有企业要兼顾国家战略、经济发展、民生保障等众多目标，责任更大的同时必然降低了效率。
投资者正在不断转变投资思路，央国企的中长期估值范式正在重构。从国家层面看，央国企作为重要的国有资产，需要对人民、国家负责；从国有资产保值的角度看，央企估值普遍应该在1倍PB以上。从经营层面看，优质国有企业天然具备资源、牌照、融资等诸多优势，央企作为优质的国有资产，实力强大、经营风险低、长期业绩的稳定性强，即便按照DCF估值模型来看，央企经营的存续期长、加权平均资金成本低，DCF估值结果并不低。
储雯玉：从估值看，当前央国企板块处于历史较低位置，估值水平处在性价比较高的位置，有较大提升空间。
国企板块中，部分银行及国有上市企业的估值长期、普遍偏低，原因是多方面的。从市场参与方看，央国企板块需要投资者对长期价值有更专业、更充分的认知，需要投资者更多的耐心。从上市公司性质看，央国企在行业分布上较为集中，多为传统老经济行业。同时，央国企往往涉及重要的国民经济行业，市场对于其隐性价值认知较为有限，部分央国企对市值管理的重视也较为不足，这些因素都制约了估值的提升。
往后看，随着经济基本面稳增长、低估值修复，叠加市值管理等一系列政策的催化，高股息且业绩稳定的央企龙头或能率先受益。
未来央国企估值结构有改善空间
中国基金报记者：面向未来，央国企价值重估有哪些催化？未来估值结构空间是否会得以改善？
刘珈吟：长期来看，央国企通过改革提质、降本增效，同时改善经营效率，最终估值中枢会有一个比较明显的抬升过程。目前，建立中国特色估值体系有利于提高央国企估值，不过央国企的市值提升还需要充裕的流动性支持以及良好的基本面支撑。同时，央国企市值提升有利于国企通过资本市场进行增发等一系列融资行为，有利于企业的发展。
许拓：国央企作为中国经济重要的组成部分，承担着国家安全、战略转型、经济稳定、民生保障等多种重要功能，未来将继续做大做强做优，对内承担高质量发展和共同富裕的责任，对外承担着带领中国经济走向全球的使命，因此,央国企必须具备持续的借助资本市场发展壮大的能力。基于此，央国企对市值的重视程度会不断提高，同时自身发展空间、经营效率也将不断提升，都给中长期估值范式重构提供了良好基础。
储雯玉：央国企在国民经济中占有重要地位，其经营状况和估值水平直接关系到国家经济的发展和稳定。未来，央国企的价值重估有望迎来业绩改善、成长性以及公司治理等多方面的催化因素，估值结构空间料将不断改善。
低风险特征资产及成长创新方向
具备较好配置价值
中国基金报记者：结合2024年开年以来的市场表现，谈谈你对未来市场投资机遇的看法。除了“中字头”，机构投资者还对哪些方向感兴趣？
刘珈吟：展望2024年，资本市场面临的机遇大于风险。新的一年财政政策有望继续发力，货币政策整体维持宽松，宏观经济有望继续企稳向好，企业盈利水平有望持续改善，同时海外流动性有望迎来拐点，市场风险偏好有望抬升，对应资本市场可能会迎来修复行情。投资框架方面，建议遵循“指数投资三部曲”：先配宽基打底（先风格）、再是长期超额收益赛道（再行业）、最后是高贝塔方向（再主题）。总体看，建议秉承资产配置的攻守之道，把资产做适度的分配，在对经济有信心的前提下，可以进行一部分资金配以不同的权重，把一部分资金放在长期有生命力、进攻性很强的资产里，同时兼顾家庭生活里对现金流的需求，还要把一部分资金放在红利类、高股息类的资产里。
王乐乐：一是汽车的智能化，这是硬科技发展里比较明确的一个赛道；二是数据产业的发展以及提升企业的经营效率；此外，还有央企创新能力带来市场超预期的可能。近期央企创新ETF被投资者增持，或许就有这方面的考虑。硬科技的投资和创新伴随着需求的提升、伴随着产业逻辑的变化，而不同产业的逻辑也不一样。
储雯玉：年初以来，市场震荡加剧，不过产业出海、TMT科技创新等方向受益于国内政策的支持与海外紧缩环境的缓和，产业趋势明朗。在新能源汽车、医药等领域，中国企业的技术和成本优势明显。随着全球经济一体化的深入，海外市场为中国企业提供了广阔的发展空间。TMT方面，在人工智能的驱动下，云计算、大数据、物联网等领域的应用场景不断拓宽，龙头企业业绩亮眼，科技创新产业仍有长期趋势。
新消费板块年初以来配置价值凸显，尤其是旅游出行方向景气度上行。哈尔滨冰雪游的热度持续高涨，反映出大众消费需求旺盛。同时，居民消费观念加速转型，新消费行业不断涌现出新的增长点，新消费板块未来有望持续向好。
红利资产具备较稳定的股息收入，抗跌属性依然突出。除了中字头国有企业外，许多民营企业具有稳定持续的经营性现金流和积极的分红政策，也展现出了强大的发展潜力和投资价值。