1深耕金属新材料领域，公司业绩稳定增长
1.1深耕冶金电极20余载，迈进铅炭储能电池新领域
公司股权较为集中，第一大股东为郭忠诚。公司董事长郭忠诚先生同时为云南理工恒达新能源及晋宁理工恒达法定代表人及董事长，直接持有公司31.2%的股份，昆工资产持股5.8%，东方金海持股5.4%。公司前十大股东总体持股比例为55.4%，股权较为集中。
1.2自研冶金电极材料，经营各环节严格把关
昆工科技集中于节能降耗电极新材料及电极产品的研发，在电化学冶金电极领域的自主创新成果颇多。主要产品分为电化学冶金用阴极和阳极，其中，主要阳极产品包括高效节能降耗栅栏型铝基铅合金复合材料阳极（栅栏型复合材料阳极）、高性能铅合金阳极（铅合金阳极）。栅栏型符合材料阳极中，电积锌用栅栏型阳极、电积铜用栅栏型阳极、电解锰用栅栏型阳极均为发行人的独创产品，且改变了电化学冶金行业长期使用传统铅基合金阳极的历史。主要阴极产品包括高性能铝合金阴极（铝合金阴极）和高性能不锈钢阴极（不锈钢阴极）。其中，搭接式铝合金阴极与夹接式铝合金阴极为公司独创产品，使用寿命较传统纯铝阴极可延长50%以上。而铜钢复合导电梁不锈钢阴极已于2006年境内大型企业投入使用，实现了对境外公司同类产品的进口替代，是2013年工信部“有色金属工业节能减排重点技术应用示范汇总表”重点推广产品。
自设立以来，公司对主要产品进行了持续升级。针对传统冶金电极材料在使用过程中存在的耐腐蚀性差、槽电压高、能耗高、重量大、机械强度差易蠕变、消耗较多贵金属银而导致成本高等重点难点问题，公司不断研发新技术、新产品，引领行业产品技术潮流，为推动行业转型升级和绿色化发展作出了贡献。
公司以质量管理体系建设、实物质量管控为主线，建立了二级质量职责系统。在质量、环境、职业健康与安全认证体系基础之上，公司制定了严格的产品质量内控标准和制造流程管控制度，从原材料采购、产品制造到后续的销售服务等各个环节，均严格执行相应的国际标准、国家标准、行业标准或企业标准，确保产品质量符合标准要求。
1.3业绩保持稳定增长，盈利能力未来可期
2021年，公司营业收入呈增长趋势。2018年-2022年上半年，公司营业收入分别为3.0亿元、4.2亿元、4.0亿元、5.7亿元、2.9亿元，增速分别为5.0%、38.7%、-3.6%、40.6%、5.2%。同期，公司归母净利润为0.2亿元、0.4亿元、0.3亿元、0.3亿元、0.2亿元，增长率分别为585.7%、71.7%、-19.7%、-0.3%、27.9%。2020年受疫情影响，昆工科技营业收入和归母净利润均显著下滑。2021年和2022年上半年，随着疫情对冶金行业生产经营活动影响逐渐减弱，国内外电化学冶金市场需求逐渐恢复，公司营业收入逐年增长，归母净利润也在2022年上半年恢复正增长。公司紧随有色金属行业绿色低碳、高质量发展目标，未来，随着公司新领域的开创和下游有色金属行业不断扩张，公司营业收入有望进一步增长。
2国家政策支持助力，下游需求扩展助推行业发展
2.1产业政策陆续推出，鼓励有色金属新材料升级
昆工科技的主营业务为电化学冶金用电极材料及电极产品的设计、研发、生产、销售和技术服务。根据国家统计局《战略性新兴产业分类（2018）》，公司所属行业为“3.2先进有色金属材料”，细分行业为“3.2.9其他有色金属材料制造”。结构与功能一体化新型合金材料、先进多金属层状复合材料等是国家未来重点发展的基础新材料，属于国家鼓励和扶持的新材料产品。《2020年政府工作报告》、《国务院关于进一步提高上市公司质量的意见》、《新材料标准领航行动计划（2018-2020年）》、《中国制造2025》、《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》、《有色金属工业发展规划（2016-2020年）》等政策及指导性文件的推出，对发行人所处行业的健康发展提供了良好的制度及政策环境，为有色金属新材料行业提供了强有力的政策支持。
2.2下游供给缺口推动行业高增，冶金电极发展前景广阔
电极分为阴极和阳极，是通过电解和电积冶炼有色金属过程的核心关键部件。在有色金属电解/电积过程中，阴极主要作为提取金属的沉积载体和汇集并输出电流的关键部件，阴极表面在电化学体系中视情况发生金属沉积或氢气析出等还原反应，即金属离子在阴极上发生还原反应生成金属；阳极主要作为阴极的对电极，发挥传输电流的作用，其表面在电化学体系中主要发生氧化反应。有色金属电解/电积过程的平均能耗占整个电化学冶炼过程能耗的70%以上。
目前阳极材料分为四代：第一代铅基合金阳极，第二代为铝基铅合金复合材料阳极，第三代为钛基贱金属氧化物涂层阳极，第四代为碳纤维基复合材料阳极和导电高分子聚合物基复合材料阳极。昆工科技已完成第二代阳极技术的产业化生产，其独创的第二代阳极——栅栏型铝基铅合金复合材料阳极为国内外首创，达到国际领先水平。
上游原材料价格略有变动，但整体相对稳定。电极材料生产企业采购的上游原材料主要为铅、铝、铜、锡、银等金属，通过合金熔炼、铸锭、压延和焊接等生产工艺制作形成各类不同合金比例的阴、阳极板，进而销售给下游锌、铜、锰等金属的冶炼企业。国内铅锭的价格2019年至2020年第一季度呈现震荡下行的趋势，2021年9月后，铅锭价格在1.4万元/吨-1.6万元/吨的期间内波动；国内铝锭价格再2019年起呈上升趋势，2021年年末开始铝锭价格下跌，目前维持在1.8万元/吨的较高位。
电化学冶炼工艺目前已经广泛的应用于多种金属的冶炼和提纯过程中，是锌、铜等重要有色金属冶炼的主要方法。
下游有色金属冶炼市场平稳增长，“走出去”战略助力产业发展。电极作为电化学冶金工艺的核心关键部件，下游客户主要为有色金属冶炼企业，电极材料的市场需求状况主要取决于其下业的生产和需求情况。目前，有色金属产量持续增加，我国十种有色金属（铜、铝、铅、锌、锡、镍、锑、汞、镁、钛）产量已连续20年位居世界第一。2019年，有色金属行业产量增长速度虽受疫情影响有所下降，但由于下游需求的韧性2020年至2021年增速逐渐回正，2021年全年我国十种有色金属的产量达6477.1万吨，同比增长4.7%。近年来，随着我国“一带一路”倡议的提出，我国企业逐渐走向国际市场。全球有色金属矿产资源主要分布在非洲、南美洲、亚洲和中东等地，我国的一些主要的冶金企业在这些地方设立了生产基地，运用当地资源进行产品的冶炼。有色金属工业景气度持续提升。2019第四季度后，有色金属产业景气综合指数呈现短暂下降趋势；2020年第二季度后，色金属产业景气综合指数再度呈现恢复趋稳的态势，有色金属行业整体的盈利能力发生改善。由于国内经济持续稳定的总体格局不会发生大的改变，预计未来有色金属景气指数未来将维持稳定。
对于锌、铜、锰等金属，因为采用火法冶炼能耗高、成本高、污染严重，因此火法冶炼已基本淘汰，当前行业内金属锌、锰的冶炼均以湿法为主流技术，湿法冶炼也将成为铜冶炼行业的主流技术。精炼铜生产量、消费量稳定增长，缺口长期存在，铜价维持高位。金属铜应用广泛，汽车、家电、建筑等行业的发展，金属矿产品市场也逐渐扩张。2012-2021年，全球精铜的产量呈持续增长的态势，全球精铜需求缺口长期存在。我国作为世界第一大铜消费国，我国铜消费主要集中在电力、电子、空调和交通运输领域，随着我国工业化和城镇化进程的不断推进，我国铜资源和铜材缺口长期存在并不断扩大。2020年我国的精炼铜市场需求缺口高达301.5万吨，长期存在的缺口将带动国内精炼铜行业产量的持续提升，2022年中国精炼铜产量预计将达到1089.0万吨，下游炼铜企业产业的扩张将带动电化学冶铜用阴、阳极板需求的增长。现阶段，金属铜的价格总体呈现平稳上涨趋势，虽2021年略有回落，但整体保持在高位，并且有望继续上涨。铜价的增长将有效刺激精炼铜产量和产能的扩张。
精炼锌生产量、消费量相对平稳，缺口长期存在。近年来，全球精炼锌的产量和消费量水平总体保持相对平稳。此外，全球精炼锌的消耗量在2013年、2014年、2016-2019年、2021年均高于生产量，精炼锌全球供需缺口长期存在，锌冶炼产业总体产量将继续呈现增长趋势。我国目前是全球锌产品的最大消费国，由于我国城市化进程加速实施，基础建设投资逐年增长，自2012年以来中国精炼锌消费量持续增长，中国精炼锌产量经历18年下跌后又逐渐恢复平稳增长的态势，在2021年达到640.8万吨的产量。供需缺口的持续存在，将导致上游锌冶炼行业的持续景气，提高产量。预计2022年全球精炼锌需求会进一步增长，供需缺口将达46.6万吨。目前，锌价格总体保持稳定，精炼锌供需缺口的增加将有抬高锌价的可能。
上下游稳定持续发展，冶金用阴、阳极板在国内外市场发展空间广阔。2021年全球锌冶炼环节对阳极板、铝阴极板的需求分别为269.0万片/年和278.7万片/年，国内锌冶炼环节对阳极板、铝阴极板的需求分别为121.9万片/年和126.3万片/年；全球内冶炼铜环节对阳极板、不锈钢阴极板的需求分别为198.4万片/年和37.2万片/年，国内冶炼铜环节对阳极板、不锈钢阴极板的需求分别为79.7万片/年和15.0万片/年。未来，随着下游铜、锌、锰等金属的产量逐年增加，公司冶金电极产品市场空间将呈现增长趋势。此外，铜、锌等金属价格高企，需求缺口长期存在，电气行业、新能源行业、建材行业景气度较高、行业产值增速较快，对铜、锌、锰等金属的需求持续增加，预计电化学冶金电极的市场容量将维持增长态势。
2.3电极材料行业壁垒极高，资源分布相对集中
国内企业规模普遍较小，区域相对集中。我国是有色金属的生产和消费大国，也是冶金用电极生产和消费第一大国。但是国内目前的电极材料行业内各企业的规模普遍较小，并且区域也相对集中，主要集中在湖南、云南、江西、西北、东北等有色金属冶炼产业集中的地区，销售规模普遍在亿元左右。目前与公司存在竞争关系的国内企业主要包括三门三友科技股份有限公司、云南大泽电极科技股份有限公司、沈阳市新利兴有色合金有限公司、湖南亚宏新材料科技有限公司。
国外资源较为集中，呈现垄断趋势。电极材料在国外分布较为密集，主要分布在美洲、非洲等国家和地区。同时，国外的电极材料行业的发展呈现垄断的趋势，部分大型的跨国企业的目标市场占有率具有绝对优势。公司在国外的竞争企业主要包括芬兰美卓奥图泰（Metso:Outotec）、智利INPPAMET公司以及南非CastelLeadWorks公司。
视野聚焦全球，主要的电极生产企业位于亚洲、欧洲、非洲、南美洲四大洲。美卓奥图泰公司坐落于芬兰，位于欧洲北部；Inppamet公司坐落于智利，位于南美洲西南部；CastleLeadWorks公司位于非洲南部。
昆工科技技术实力较强，位于行业领先水平。昆工科技的技术实力雄厚，建有国家及省级博士后科研工作站以及各大技术研究中心和研发平台，产品种类和销量处于行业领水平。三友科技和大泽电极是省级企业技术重心，其中三友科技在不锈钢阴极加工领域具有一定的竞争优势，而大泽电极主要销售铅合金阳极和铝阴极。国外的美卓奥图泰公司的产品主要包括阴极剥片机组和不锈钢阴极，是全球骨料、矿物加工和金属冶炼行业可持续技术、系统解决方案和服务的先行者。
国内企业竞争力不断增强，国际认可度不断提高。随着国内冶金行业的不断发展，我国的电极材料的生产企业在国际上的市场竞争力不断增强，国内一些龙头企业的生产技术水平已经处于国际领先地位，昆工科技的栅栏型铝基铅合金复合材料阳极及其对应的核心技术已受到海外市场的广泛使用，并且市场反响很好，已经出现了较为明显的替代优势。随着我国矿业、冶金和电极产品的高速发展，国内企业的产品水准逐渐达到国际水准，国外的电极材料企业在海外的垄断地位将会受到程度不小的威胁。行业进入壁垒极高。1）行业的技术与人才壁垒极高，电极材料行业是技术密集型行业，产品工艺负载，生产过程包含学科众多，技术水平要求极高；2）客户资源壁垒较高，电极材料行业业内普遍采用订单生产模式，所以，稳定的客户资源影响企业经营的关键因素，这些情形要求企业的产品具有经济技术指标先进、交货能力强等能力；3）资金壁垒，该行业属于资金密集型行业，不论是在生产场所的构建，还是产品原材料的投入还是技术研发，都需要投入大量资金。
3冶金电极新材料领域龙头，布局储能领域打开上行空间
3.1技术壁垒优势突出，独创产品性能优异
潜心积累自身技术水平，不断提高核心竞争力。公司自成立以来，持续进行技术创新研究和潜心积累，于2019年成功入选工业与信息化部首批专精特新“小巨人”企业，拥有一系列具有自主知识产权地核心技术，涵盖电极材料生产地全流程。目前，公司地主要核心技术包括高效节能降耗栅栏型铝基铅合金复合材料阳极制备关键技术、锌电积用高性能铝合金阴极制备技术、高性能铅基合金阳极制备技术、铜电解精炼或电积用不锈钢阴极制备技术、钛基贱金属氧化物涂层阳极制备技术。这些技术使得产品生产质量和生产效率显著提升，同时也降低了环境污染地成本。
独创产品性能优异，产品技术水平具备较强竞争力。公司自成立以来不断钻研自身产品水准，独创了栅栏型复合材料阳极，该材料性能优异，与传统的铅基合金阳极相比，电流密度、电解液循环效率提升，节能达到5%以上。同时，在锌、铜、锰电积应用过程中，该材料可以使电解（积）的能耗降低5%以上，锌和锰的产量提高约2%~6%、铜的产量提高约3%~10%。该产品在全球范围内属于首创，国外大型企业已经使用该产品，并且反响较好。国外使用情况：非洲、南美等国家和地区铜氧化矿资源丰富，适合电化学冶金工艺的提取，所以公司独创的栅栏型复合材料阳极在电化学冶铜领域具有独特的适应性优势，其相较于火法治铜，对环境污染程度小很多，并且效率也有所提升，未来国内外的市场空间大。对比同行业三友科技、大泽电极、湖南亚宏新材料科技有限公司、沈阳新利兴有色合金有限公司，公司在产品技术实力方面实力强劲。
公司独创产品铝合金阴极产品主要运用于锌电积的过程当中，可以使得锌的产量提升约2%，相较于传统纯铝阴极板，其延长了大约50%的使用寿命，市场竞争力较强。2019-2021年，公司铝合金阴极在国内市场的产量由2019年的2.5万片增长至2021年的7.5万片，销量由2019年的2.3万片增长至2021年的6.4万片，产销率维持在85%以上。多年的研发积累使得公司多项独创产品不断推出市场，并且受到了客户的好评。未来，公司将会继续加大该方面的资金投入，实现公司产品的产能扩建的同时，提升生产线的自动化水平。
公司拥有高水平的研发创新平台，承担了众多科研项目。截至2022年6月30日，公司承担了了包括国家863计划、国家发改委高技术产业化项目、国家科技部火炬计划、云南省科技计划项目等30余项，获省部级科学技术奖9项，其中一等奖3项，二等奖3项，先后获得“国家知识产权优势企业”、云南省“小巨人”企业、“云南省专利奖”等多项荣誉奖项。并且拥有省级以上的研发创新平台4个，分别有国家级博士后科研工作站、云南省冶金电极材料工程技术研究中心、云南省博士后工作站、云南省企业技术中心。同时，公司研发团队在国内外学术期刊发表论文400余篇，其中被《SCI》、《EI》等世界著名科技文献检索系统收录的论文达到100余篇。公司研发投入比例较高。2019-2021年，公司研发费用分别为1223.9万元、1187.3万元、1224.4万元，占营收的比例分别为2.93%、2.95%、2.16%。预计在未来几年，随着募投项目的落地，公司会加大研发投入的力度，以加强自身实力为首要目标在这基础上不断投入精力。
追随行业主流技术水平，重视新产品研发及已有产品改进研发。目前，公司正在从事的研发项目情况包括：1）传统铅基阳极板高效制备技术和先进装备的研究与开发；2）高注胶量多规格集成专用注塑模具的研究与开发；3）高性能铅炭电池关键材料及制备技术的研究与开发；4）高性能铝阴极板关键技术及其防腐涂层技术的研究与开发；5）锂离子电池富锂锰基正极材料的制备与性能研究。
3.2募投项目持续扩大产能，客户及区域优势助力企业发展
公司生产能力强，产能利用率高。截至报告期，公司主要产品的产能情况如下：铝合金阳极板产能为15万片/年；栅栏型复合材料阳极板产能为10万片/年；铝合金阴极板产能为5万片/年，不锈钢阴极板产能为5万片/年。同时，2021年，公司主要产品的产能利用率较高，其中铝合金阳极板、铝合金阴极板和不锈钢阴极板的产能利用率都超过了100%。
客户结构稳定，粘性强。在获得客户认可成为合格供应商后，出于对重新选择供应商的考核难度、成本，改变供应商后对自身产品品质的影响等因素的考虑，下游冶金企业客户一般不会轻易更换供应商，只要产品质量、交货期等能够持续满足客户需求，就能保持稳定的合作关系。因此，产品经济技术指标先进、交货能力强的冶金电极材料先入企业往往能与下游冶金企业客户稳定合作，具有较高的客户粘性。区位优势明显，客户及供应商集中，有效降低运输成本。公司地处于我国有色金属冶金工业发达的西南地区，下游有色金属产业的集聚发展能够给公司带来大量潜在的客户资源，凭借优越的地理位置优势，公司在向本省及邻近省份客户提供产品时，能够提高其产品运输的效率，降低运输成本，进而给下游客户提供更加便利和优质的售后服务，提高客户粘度；同时，依托西南地区有色金属工业发达、产品类型齐全的优势，公司可实现部分原材料的就近采购，降低原材料运输成本。
3.3自主研发铅炭长时电池，进军万亿储能赛道
3.3.1鼓励政策持续落地，储能赛道发展空间广阔
电化学储能规模占比较小，未来发展空间大。2020年，国内抽水储能装机量占到总装机量的89.3%，电化学储能的装机规模为9.2%，其次是熔融盐储热，其装机规模占到了1.5%，压缩空气储能和飞轮储能的装机规模都小于0.1%。同时，2020年，铅蓄电池仅占电化学储能累计装机量的10.2%，占比最大的依然是锂电池，高达88.8%。
3.3.2铅炭电池性能突出，有望成为大型电站配备首选
铅炭电池成本低容量大，作为储能电池优势显著。铅炭电池是一种电容型铅酸电池，是从传统的铅酸电池演进出来的技术，它是在铅酸电池的负极中加入了活性炭，能够显著提高铅酸电池的寿命。铅炭电池既发挥了超级电容瞬间大容量充电的优点，也发挥了铅酸电池的比能量优势。相较于铅酸电池，铅炭电池的最大放大倍率是铅酸电池的2.5倍，比能量的范围也更广阔，比功率也更大。
3.3.3自研大容量铅炭储能电池，新项目逐步达产推动业绩高增长
获得专利“一种大容量铅炭储能电池及制备方法”，与政府开展储能电池项新合作。2022年9月，公司先后发布了《拟投资建设昆明市晋宁区大容量铅炭长时储能电池板栅及储能电池项目暨签署项目投资合同的公告》和《拟投资建设麒麟区铅炭储能电池生产基地项目暨签署招商引资协议书的公告》。1）曲靖市麒麟区铅炭储能电池生产基地项目计划在曲靖市麒麟工业园区越州片区新田建设年产10GW铅炭电池项目，项目建设周期为2年，项目达产后预计实现年产值达到94亿元。2）昆明市晋宁区大容量铅炭长时储能电池板栅及储能电池项目计划在云南省昆明市晋宁工业园区二街基地建设生产厂房、成品库、综合楼及公共和辅助设施，项目主要生产配套曲靖年产10GW的储能电池项目的板栅，建设期周期为2年，项目投产后预计年产值达到50亿元。
大容量铅炭电池应用前景广阔，将成为公司新的业绩增长点。随着全球碳达峰、碳中和的“双碳”理念营运而出，能源替代浪潮随之到来。要实现“双碳”的战略目标，迫切需要开发低成本和高效的长时储能新技术。同时，基于我国未来能源结构，必须以发展绿色电化学储能技术为发展新能源的媒介和向导。铅炭电池作为未来能源存储技术的重要组成部分，其拥有生产工艺成熟及生产成本低、原料成本低、安全稳定等优点，随着性能的提高和技术的进步，未来在储能领域中还将显现出容量大、原材料储量丰富、可循环利用和易于制造等方面的绝对优势。同时，铅炭电池99%的回收率和严格的铅环境排放规定，大大提升了铅炭电池环境友好性，确保强有力的经济、技术和政策环境支持铅炭电池高速发展。全球铅炭电池行业必将持续提供可靠和高性能的电池，以推动实现全球电气化和实现整个社会脱碳目标。
4盈利预测
关键假设：假设1：随着全球能源转型，光伏装机高速增长，公司募投项目陆续投产，我们预计2022-2024年，公司阴阳极板出货量合计约为30万块/40万块/50万块；考虑到上游金属原材料价格相对稳定，销售端因价格传导机制影响，阴阳极板销售价格随原材料变化幅度波动，假设2022-2024年毛利率分别为12%/12%/11%。假设2：随着国内碳达峰、碳中和政策频出，光伏发电、风电储能配置需求逐步提升，公司自研产品大容量铅炭电池将依靠高性能、低成本等优势逐步占领市场，随储能电池新项目逐步达产，假设公司2023/2024年铅炭储能电池出货量为1GW/2GW。假设3：综合考虑目前国内铅炭电池储能项目招标价格，假设2023/2024年铅炭电池储能电站配备销售价格为1元/Wh；考虑到铅炭储能电池相较于储能锂电池具备生产成本低、原材料成本低、安全稳定等优势，有望成为大型风光发电站储能配置优先选择，叠加公司具备国内首创自研大容量铅炭长时储能电池技术及完整产业化生产线将推动降本，假设2023/2024年铅炭储能电池的毛利率为17%。