2022年白银疲弱不堪，围绕4500-5500持续弱势震荡，2020-2021年的辉煌行情难以再现。结合当前情况，从期货风险子公司角度观测市场，关平表示，目前市场“利率汇率交织、金融属性淡化、避险情绪消减、商品属性再现”，结合上述观点，本文主要从内外利率走势、汇率变动趋势等方面对白银市场影响做了详细解析，并给予了期现应对策略。
一、内外利率走势
（一）中美大不相同
核心观点：美联储受通胀高悬压力，难以维持疫情后的极度宽松防水政策，只能快速大幅加息，当前美联储三次加息后，已经形成了事实倒挂。
加息预期：美联储年内仍将快速加息，年底利率预估将达3%。国内受经济下滑的影响，预期不排除再次下调LPR。在其他央行利率工具方面，中美也是大相径庭，美国收紧水龙头，国内央行逆回购、降准等层出不穷。
事实倒挂：按照LPR对比美联储利率，当前息差195BP，为近年来低值。考虑当前票据市场，一年期国股银票贴现利率在央行再贴现政策下不断走低。对比票据与美联储利率，已经形成事实倒挂20BP左右。
票据市场具备流动性，国股行票据具备随时可操作性，因此，中美利率倒挂已经事实发生，企业应早做准备，进行合理要素拆解对冲，才能切实把握有关风险可防可控。
（二）美国加息影响分析
由于美联储快速加息属货币市场最重大变化，因此对资本市场冲击非常显著。历史上每次快速加息，均导致资本市场出现短时危机。此次加息，频率及力度均大过2015年，预计影响也会较大。
核心点：短期快速无条件加息，是结果而不是原因。基本逻辑在于经济基础出现重大问题，因此后市将伴随加息出现一系列连锁反应，俗称“事故”。
（三）美国加息对白银的影响
2020疫情爆发之后，反复炒作的贵金属避险情绪，预计将随着2022俄乌局势平淡而告一段落。与此同时，美国加息带来的美元指数迅速走强，将对白银形成天然压制，核心推演如下：
通胀难控→避险消减→美国加息→美元指数上行→白银承压
小结：美国持续加息，对白银利空较大，预示白银难以走出显著升幅。
（四）美元指数分析：
今年年初至今，美元指数已经上涨了8%，且近期一直维持在100以上的高位。然而，美国离通胀实质回落仍有距离，鹰派风格仍将持续，美元指数高位震荡将延续。
（五）国内利率分析
以LPR及国债收益率为代表的核心指标，将伴随经济下行压力进一步下行，从而导致中美利差进一步倒挂，从而形成资金外流压力，衍生出金融工具与白银相互配合的贸易机会。
在中美利率截然不同走势下，预计将对白银发生如下影响：
1、整体研判2022年下半年行情为弱势震荡格局；
2、在汇率基本稳定格局下，内盘4500元/千克及外盘20美元/盎司具备较强支撑；
3、利率政策差异将引发资金外流，同时将产生政策层面与资金层面的相互博弈；
4、在今年国内经济压力山大及疫情因素格局下，对于白银的产业链同样存在较大压力。
二、汇率变动趋势
（一）三个基本点
1、预计下半年趋于稳定
在上半年急贬后，预计下半年将趋于稳定；
在当前格局下，预计将在6.5-6.7上下窄幅波动。
2、预计下半年将强化干预
由于疫情及地缘政治原因，汇率扰动因子大大增多，因此预计下半年将强化干预：
目标价格监控，估计央行将针对预期价格区间，以外汇储备为依托，不断出手干预；
强力处置措施，如在此期间出现地缘突发事件，预期央行将给出有别于上半年的强力维稳政策，动用公开市场工具、外汇准备金工具进行干预。
3、人民币国际化推进
当前汇率期货等已提上日程，FT账户下的更宽松汇率机制也可预期：
对冲机制多元化，即对于CNY及CNH预计将出现更多对冲工具；
头寸分散，针对当前境内银行锁汇占据远期市场多数格局，未来将随着离岸业务普及发生变化。
（二）透过2018年的贬值看2022年
2018年，同样基于中美经济周期错位、货币政策反向，发生了大幅贬值，对2022年我们认为有着如下启发：
1、贸易冷战持续：在贸易端持续的纷争中，一直处于冷战不断，但中美均不愿升级事态，因此汇率终究为震荡格局，不会出现断崖式波动；
2、中国经济地位提升：后疫情时代，中国GDP占比不断提升，维持了世界罕见的增长率，因此此次贬值幅度预计相对可控，且已走完大部分进程；
3、经济弹性提升：此次贬值，对于进出口数据冲击并不像上一轮那般明显。在进出口当中，地缘和疫情扮演了新主角。因此，在当前常规经济因素中，预计贬值带来的不利因素相较上一轮会较为有限；
4、货币存量增长：在后疫情时代中，我们看到了人类历史最大规模的货币发行热潮，因此，在当前中美巨大M2存量格局中，任何短期贬值行情，难以推动庞大货币存量快速单边运行；
（三）此次贬值逻辑分析
俄乌危机当下，全球资本市场震荡，人民币并无贬值。二季度的贬值，我们认为是在美元指数走强和国内经济下行压力下，为释放政策空间做的有管理贬值基于上述两点，当前贬值已基本完成。
核心点：短期快速贬值，并不在地缘危机发生当时，而是在二季度走出“平稳运行-大幅贬值-企稳震荡”过程，我们研判此次贬值属于主动有管理型。
（四）未来汇率博弈点
随着后续经济的显著复苏，对于人民币而言，来自经济基本面疲软的压力将逐步消退，其并无趋势性贬值的基础。然而疫情时有爆发且上海大规模疫情影响，将对汇率进一步波动区间产生影响，但当下而言，相应风险基本可控。因此未来汇率博弈空间，我们料将不会有大幅波动。
国内经济基本面仍是决定人民币汇率的关键因素，经济修复的效果为人民币提供支撑，但经济复苏的以及疫情的矛盾将成为人民币走势博弈点。
综合研判汇率，将以6.6为轴心，在2022下半年上下1000BP震荡：
小结，在汇率窄幅震荡下，预计将对白银发生如下影响：
1、整体研判2022年下半年行情为窄幅震荡；
2、在汇率弱势震荡下，在风险缓释前提下预计白银金融属性将进一步淡化，受到支撑有限；
3、预示金银比将进一步上行，迫近90关口；
4、在汇率震荡格局下，预计美元远期结构将持续贴水，远期贬值压力大大缓释，并不排除升值。
三、期现应对策略
（一）基本策略：
1、多看少动：价格波动预计较窄，不适宜频繁操作。风险收益比来看，下半年弱势格局下不宜过多短线。
2、波动率压窄：由于当前的市场趋于平静，预计波动率将压窄：波动率跟随，可在波动率低位买进两边期权做多波动率；期权结构优化，可利用买黄金看涨抛白银期货做多金银比。
综合研判价格，虽无大起色，但根据行业毛利及成本逻辑，4500将提供较好支撑。
小结，综合考虑期现应对，推荐如下策略：
1、结合CPI数据的影响，白银三季度仍有下行可能，但跌幅空间料有限，可依托4500做多；
2、美联储的频密加息，作为重大利空，而且来势汹汹，应务必避开关键节点操作多头；
3、整体研判2022年下半年行情为窄幅震荡，波动率策略和金银比策略可半仓以下操作；
4、在四季度前，资金业务预计是主旋律之一；
5、从风险收益比考虑，2022年下半年核心底线应为多看少动，严控净敞口。