刚开始粗略地看了一下公司的业务和盈利结构，第一印象是这是一家放高利贷和兼职炒股的公司。
这两点都是我在筛选原则上尽量避免的，也因为这两点，我差一点就放弃细看了。
幸好，我这该死的好奇心，我想看看它“炒股”的水平。
细看下来，新鸿基是一家让我刮目相看的公司。
这些天，我把新鸿基2007年-2023年的年报初步看完了，记录一下阅读笔记：
一、新鸿基的简要发展历史
新鸿基有65年的发展史，主营业务经历了几度变迁，而且都是为了适应新环境的变化，主动求变：
1、新鸿基的由来
2、1969年，三人分开，名字一直沿用。由冯景禧接手证券经纪业务，并发展成为主营业务，1983年在港交所上市。（李、郭二人接手房地产，又是另一个宏伟的故事）
李成煌出生于1974年，我能查到的最早年报信息是2000年，当时他26岁，已经参与公司业务，担任执行董事。
2007年他33岁，正式接任主席，并一直掌舵至今。
可以说，现在的新鸿基的业务结构，是由他一手塑造的。
5、2006年，以43亿收购亚洲联合财务公司（张炳煌于1991年创立）58%的股权，成为大股东，2019年收购7.3%股权，持股进一步上升至63%。
2006-2007年，是新鸿基的第一次转型期，有两个大变化：
①通过收购亚洲联合财务公司，进入个人消费贷款行业，并发展成为至今公司的核心业务和现金流奶牛。
②证券经纪业务开始向独立的财务管理转型。
6、2015年至今，第二次转型，有两个重大变化：
①将证券业务卖给光大，完全退出经纪业务。
②以财务管理为基础，开始大规模扩展直接投资业务。
以股权+债权的组合形式，进行公开市场投资、企业私募投资。早期以债券+债权投资为主，后期以私募股权+对冲基金为主。
投资范围和策略上，越来越多元化，债权包括：IPO前融资、过渡性贷款、并购集资、私有化及股份抵押、夹层资本等。
股权包括：私人企业股权、IPO前股权投资、辅助上市、对冲基金、股市、优质不动产。
7、2021年，成立基金管理平台。以种子资金+基金管理，开展业务。2022年推出家族财富管理业务。这是以服务为主的轻资产模式。
二、新鸿基的资产结构和利润结构
由于新鸿基的业务结构经历了几次的变化，资产结构也跟着发生了显著变化，我选择2000年、2007年、2016年、2022年几个关键转型期，对四个静态资产结构的横截面进行比较观察：
1、证券业务自2015年后，就基本退出了。
因为自2010年后，经纪业务竞争激烈，利润逐年下降，2012-2014年仅能赚一个亿左右的利润/年。2015年，以41亿卖给光大70%股权，总作价59亿，卖得非常漂亮。
2、自2007年起收购亚洲财务后，个人消费贷快速地发展，业务增长至3倍。这个业务至今一直是公司的支柱和现金奶牛。
个人消费贷是贷给个人的，一般都是银行不要的客户。放贷的利率很高30%/年，在香港受法律保护（利息不得高于36%/年），在内地属于灰色地带。这几年，内地业务占比已经下降至不足20%。
3、投资业务
早期，以经纪商身份服务于投资者为主，2014年之前的直接投资占比很少。自2015年出售证券公司后，公司开始转型，逐步扩大规模，开展直接投资，目前所占用的资产占比接近40%，超过了放贷业务。历年投资资产如下：
其中，公开市场中的股票投资占比一直占比很低，2018年最高峰时也仅持有34亿，其余为持有的上市公司的债券和借款。
因此，可以说，新鸿基不是一个炒股公司，完全不同于我对它的第一印象。
在投资资产中，另类投资为核心主体，主要包括私募股权、对冲基金。其中对冲基金规模近30亿，私募股权约100亿，主要主要面向一级市场。这是新鸿基投资的核心主体。
三、新鸿基是怎么挣钱的？
新鸿基首先是一家金融放贷公司。
由于银行的风控非常严格，有信用瑕疵就不放款，因此风险低、回报也低，只能挣约2%的利息差。但银行的杠杆率非常高，超过10倍。
新鸿基做的是银行不做的放贷生意，包括个人放贷+企业放贷。这很好地补充了市场的融资需求，也是金融市场不可缺少的一部分。
比如说，有一些小年轻、小老百姓急用钱，但是又贷不到款，这时候金融放贷公司就能发挥作用。
但是，由于无抵押信用贷款的坏账率相对较高，新鸿基收的利息也很高。针对个人的信用贷款，平均年化利息30%+，坏账率在5%~8%之间。
新鸿基的放贷额度平均约6万元/笔，一年放贷近20万笔次，整体下来，其实风险非常小。这个生意是大数定理的充分应用：
虽然单笔贷款发生坏账的可能性高，但是通过近20万笔的放款，平均坏账率就非常接近这个人群结构的整体风险水平，而公司只需把控好放款条件，选择具有特定特征的人群放款，就能把控整体的风险。（当然，大的宏观经济波动，会较大地影响公司的坏账率，这对所有的金融机构都是一样的）
新鸿基个人贷款业务，在扣除资金成本和运营成本后，税前净利润回报约10%。这是一个回报率非常高的生意。
目前，我对这个行业不了解，没有研究过。
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新鸿基不仅向个人放款，而且向有特别需求的企业放款。新鸿基切入的是一个非常小众，但是又很赚钱的市场：
它主要针对计划上市、并购、私有化等需求的企业，新鸿基提供IPO前融资、过渡性贷款、并购集资、私有化融资、夹层资本、可转换优先股/债权等多种融资模式。
在这个领域，有一些是常规金融机构无法覆盖的，这为新鸿基提供了很好的机会。
新鸿基给这些业务取了很多名字：结构性贷款、私募融资贷款、有期贷款……，因为统计口径不统一，统计数据不太准确，但粗统计放贷规模约20~30亿。
而且有一部分的贷款，是配合非上市企业的私募融资需求，进行股权+债权的组合投资，这能给新鸿基带来贷款+投资业务的协同效应。
私募股权投资是另一个最大的主业，在全球范围内，进行多元化非上市公司的股权投资。这部分的业务很好理解，但是没有细节数据，很难评估单个项目具体投得怎么样。
我们只能拉长周期，通过观察新鸿基的整体账面价值增幅，进而评估整体增值水平。
这部分我们在利润部分来一起看。
四、企业能挣多少的真金白银
新鸿基自2007-2023年1H一共挣了218亿归属于股东的账面利润。
其中，累计分红118亿，现金分红率54%，分红算是比较大方。
此外通过回购股本的形式，间接分红约18亿。
分红+回购累计136亿，总分红率62%。
公司累计留存了82亿的账面利润，用于再投资。留存的利润不仅提高了每年的净利润（见上图），也提高了归属股东的账面净资产。
这部分的评估，主要看新鸿基的账面净资产增长情况。
上面已经介绍过新鸿基的资产结构，它们并不是烂厂房等不值钱的东西，主要以贷款+私募基金为主，账面价值虽然会受市场波动影响，但不会有很大的水分，可以作为价值增长的评估参考。
新鸿基的归母净资产从2007年增长至122亿，增长至2023年上半年的217亿，增加了约95亿。
每股净资产年均复合约增长3%。
不过疫情三年对资本市场影响比较大，股票市场能够间接影响私募股权的估值，导致目前的股东权益被低估，至于低估多少，目前无法评价。
五、新鸿基的风险
回到新鸿基，我们也有同样的希望，从历年的发展和经营情况来看，我们担心新鸿基会有哪些风险呢：
1、乱投资的风险
对比公司历年的主要业务结构、主席的信、管理层讨论和分析，我们能看到，历年规划的公司战略，在后面的3-5年后，基本都实现了。
公司的战略着眼于长期价值，而且实施能力比较强，能够按照预计的路径发展，并且基本实现了预期的经营目标。
新鸿基不是一家炒股公司，而是有着长期积累的投资公司和财富管理公司。
因此，我不担心新鸿基拿大量资金去炒股，或者在资本市场乱投资。
2、财务风险：借太多的钱，突然资金链断了
新鸿基的净有息负债率（净有息负债/归母股东权益）=81亿/217亿≈37%。在我的评价标准中，属于偏高的负债。
现金66亿，基本能覆盖当年的有息负债68亿。
极端情况下，新鸿基的流动资产206亿，短期的个人消费贷款69亿+按揭贷款19亿+短期能变现的股权/债权资产41亿=129亿，这些资产具有足够的快速变相能力，足够覆盖全部的净有息负债81亿。
因此，财务风险比较小。
新鸿基长久以来一直会利用一部分的财务杠杆，在风险可控的情况下，能够放大股东回报率。
虽然，我们不希望企业借太多钱，最好是不借钱；但是新鸿基的负债相对安全，至少不会作为我们排除它的因素。
3、新鸿基的个人贷款业务越来越难做
这确实是一部分事实。
新鸿基的个人贷款总额112亿，内地仅占19%，由于内地确实面临激烈的网络贷款竞争和对高利贷的管制，公司在主动收缩，这部分以后会越来越难做。
但香港的个人贷款业务基本没受影响，这是公司的核心区域，占比81%。在香港的寡头市场上，我暂时认为新鸿基依然能维持竞争优势。
4、回报股东的意向度
新鸿基的分红是比较大方，这两年公司账面利润大幅亏损，依然维持0.26港元/每股的分红，诚意十足。
第二，新鸿基历年来不断地回购股票，没有稀释股东权益的行为。
目前，李成煌持股占比73.3%，已经快接近公众持股不得低于25%的上限了。
在股东回报方面，也超过绝大多数的上市公司。
六、价格与价值的比较
价格是最直接明了的，当前，新鸿基市值45亿，每股2.3港元/股。
而一家公司的价值从来不会有一个准确的数值，但是可以通过多个维度评估，提供一个相对的估值区间。
我们做好投资，只需要区分明显的胖子和瘦子。
1、盈利能力
即使不考虑企业的成长，2007年至2022年，新鸿基的年均归母净利润13.8亿港元。
从业务结构来看，新鸿基的经营能力，资产管理能力是在增长的，因此，我认为，新鸿基的长期盈利能力肯定能超过13.8亿的年均利润。
因此，未来的每股年盈利≥年均利润13.8亿/19.7亿股≈0.7港元/每股。
2、资产质量
新鸿基的资产≈个人消费放款106亿+按揭放款27亿+持有的股票&债券24亿+私募股权投资116亿+不动产23亿+现金66亿+其他49亿=413亿。
扣除有息负债147亿+经营性负债17亿、少数股东权益33亿之后，归属于股东的净权益=217亿。
每股归母净资产=11.0港元/每股。
以上资产都是比较扎实的资产，我看下来没有什么水分，而且目前资本市场处于低谷周期，应该说股权资产是被低估的。
3、分红
这两年在亏损的情况下，公司维持0.26元/每股的分红，未来大概率不会低于这样的分红。（具体见分红表）
总结：
如果投资一家公司，我们总要回答这个问题：付出什么代价，能得到什么价值：
付出去的是价格，每股2.3港元/股。
得到的是：略低估的归属股东的净资产，每股11.0元/股。
每股净资产每年创造的平均净利润≥0.7港元/每股，大约3~4年回本。
而且每年能够获得稳定的分红：0.26元/每股，股息收益率为≈0.26/2.3≈11%。
我目前对新鸿基的业务并没有深入了解，不过按近20年的经营结果来看，能显而易见地看出它是一个胖子还是一个瘦子。