1、请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远有色金属小金属后发先至，资源与锂盐比翼齐飞一年该股与沪深一年该股与沪深走势比较走势比较报告摘要4年转型布局，终成锂盐年转型布局，终成锂盐当红当红企业企业。2018年以来公司收购东鹏新材和加拿大Cabot特殊流体事业部，成功从地勘业务切入锂、铯铷等稀有轻金属加工，完成了“地勘+资源+锂盐/铯铷盐加工”产业链的布局。2022年公司收购Bikita矿山，建设锂盐3.5万吨扩产项目，项目顺利进行，公司将拥有113万吨LCE当量锂资源，6万吨锂盐+6000吨氟化锂产能，成为锂盐当红企业。2.5万吨在
2、产万吨在产+3.5万吨扩产，公司业绩换挡锂盐业务。万吨扩产，公司业绩换挡锂盐业务。2021年8月公司一期2.5万吨锂盐项目建成投产，预计2022/2023年公司将实现2/2.5万吨产量。2022年公司计划建设3.5万吨锂盐项目，预计2023年底建成投产，届时公司将拥有6万吨锂盐产能。公司业绩换挡至锂盐业务，进入快速发展阶段。上游上游强化锂资源布局，预计锂自给率将达到强化锂资源布局，预计锂自给率将达到83%。公司Tanco矿山目前拥有12万吨选矿能力，2022年将扩产至30万吨，2025年预计实现60万吨选矿能力。Bikita矿山目前拥有
3、70万吨选矿能力，公司正在规划扩产。预计2025年公司锂资源自给率将达到83%，基本可以覆盖自身6万吨锂盐生产。同时2021年12月公司认购PWM的5.72%股权，获得PWMCase湖项目的全部锂、铯、钽产品的包销协议，进一步保障未来锂资源的供给。供需双增，预计全球锂资源保持紧平衡供需双增，预计全球锂资源保持紧平衡。供应：供应：得益于锂行业高景气度，全球锂矿、锂盐湖纷纷扩产，我们预计2025年全球锂产量将达到149万吨。需求：需求：新能源汽车快速放量，碳中和趋势下再生能源驱动储能需求持续增长，预计2025年全球锂需求将达到153万吨。2022-202
4、5年年全球锂全球锂短缺短缺5/1/2/4万吨，处万吨，处于于紧平衡状态。紧平衡状态。氟化锂产能翻倍巩固龙头地位，下游扩产行业景气度高涨。氟化锂产能翻倍巩固龙头地位，下游扩产行业景气度高涨。2021年公司成功将氟化锂产能从3000吨扩产至6000吨，国内市占率第一。公司氟化锂通过供货日本森田化工稳定地切入了特斯拉供应链。下游六氟磷酸锂不断扩产，预计2022年产能增长52.5%，公司作为行业龙头将进一步受益于六氟磷酸锂高景气度。垄断全球铯铷资源，享受超额利润。垄断全球铯铷资源，享受超额利润。铯铷盐广泛应用在医疗医药、航空航天、5G通信、油气钻探、精细化工等领域，其
6、70002(21%)59%139%220%300%380%21/3/2621/5/2621/7/2621/9/2621/11/2622/1/26中矿资源沪深3002022-03-26公司深度报告买入/维持中矿资源(002738)目标价：144昨收盘：94.8公司研究报告公司研究报告太平洋证券股份有限公司证券研究报告太平洋证券股份有限公司证券研究报告公司深度报告公司深度报告P2报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远公司享受着垄断地位带来的超额收益。同时随着油价不断提升，全球油气勘探逐渐增多，公司甲酸铯订单接连不断。预计公司铯铷
7、盐和甲酸铯业务未来增速均保持在30%以上。投资建议：投资建议：预计2021-2023年公司将实现营收18.78/87.10/98.10亿元，同比增长47.2%/363.8%/12.6%；归母净利润为5.18/34.08/44.05亿元，同比增长197.2%/558.0%/29.2%，对应EPS为1.69/11.12/14.38元/股，对应PE为56.91/8.65/6.69倍。对比当前锂盐企业的估值，公司估值处在较低水平，给予2023年10倍估值，预计公司市值将达到441亿，对应股价为144元/股，维持“买入”评级。风险提示：风险提示：扩产不及预期
9、PbRmOqQnPoMfQmMmPiNoMuN6MrRwPNZsPqQNZmNuM公司公司深度深度报告报告P3报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远目录目录一、一、铯铷龙头，业绩换挡锂盐铯铷龙头，业绩换挡锂盐.61.地勘起家，转型新能源材料地勘起家，转型新能源材料.62.收购东鹏进军铯铷盐、锂盐，发展收购东鹏进军铯铷盐、锂盐，发展迎来第二春迎来第二春.8二、二、扩产加速，锂资源自给率大幅提升扩产加速，锂资源自给率大幅提升.91.下扩产品：下扩产品：3.5万吨扩产，中矿更上一层楼万吨扩产，中矿更上一层楼.92.
10、上控资源：上控资源：BIKITA+TANCO，自给率大幅提升，自给率大幅提升.11三、三、供需双增，全球锂资源预计保持紧平衡供需双增，全球锂资源预计保持紧平衡.151.全球锂资源逐步扩产全球锂资源逐步扩产，预计，预计2025年产量年产量149万吨万吨.152.新能源汽车快速发展，预计新能源汽车快速发展，预计2025年全球锂需求年全球锂需求153万吨万吨.19四、四、氟化锂产能翻倍，龙头地位巩固享受下游扩产氟化锂产能翻倍，龙头地位巩固享受下游扩产红利红利.24五、五、铯铷业务稳步增长，是优秀的现金牛业务铯铷业务稳步增长，是优秀的现金牛业务
11、.281.中矿为铯铷龙头，拥有全球唯二两座铯铷出矿矿山中矿为铯铷龙头，拥有全球唯二两座铯铷出矿矿山.282.全球油气勘探潜力巨大，甲酸铯需求旺盛全球油气勘探潜力巨大，甲酸铯需求旺盛.31六、六、盈利预测及估值盈利预测及估值.341.分业务盈利预测分业务盈利预测.342.估值及投资建议估值及投资建议.35七、七、风险提示风险提示.36公司公司深度深度报告报告P4报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远图表目录图表目录图表1：中矿资源的发展历程.6图表2：中矿资源的股权结构.7图表3：中
12、矿资源营收情况（亿元）.8图表4：中矿资源归母净利润情况（亿元）.8图表5：铯铷盐和锂盐的营收占比快速提升.8图表6：中矿资源毛利及毛利率情况（亿元）.9图表7：中矿资源分产品毛利率情况（亿元）.9图表8：中矿锂盐产能及产量情况（万吨）.10图表9：国内2025年锂盐权益产能情况（万吨）.11图表10：BIKITA锂矿区累计探获的保有锂矿产资源量情况.11图表11：BIKITA未来选矿产能(万吨).12图表12：BIKITA透锂长石销售量(吨).13图表13：2015-2018年东鹏新材采购BIKITA的
13、成本.13图表14：BIKITA营业收入（万美元）.13图表15：TANCO+BIKITA锂资源储量及产量成本情况.13图表16：国内企业权益锂资源储量（LCE万吨）.14图表17：中矿资源未来锂矿选矿产能（万吨）.14图表18：2025年国内企业锂精矿自给率情况.14图表19：全球锂矿石资源分布、品位、储量情况.15图表20：海外主要锂矿石企业产量情况（吨）.16图表21：海外主要锂盐湖企业产量情况（吨）.16图表22：全球重要盐湖卤水型锂矿床的基础数据.17图表23：国内主要锂矿石企业产量情况（吨）.17
14、图表24：国内主要锂盐湖企业产量情况（吨）.18图表25：国内主要锂云母企业产量情况（吨）.19图表26：2020年锂资源下游用量占比情况.19图表27：2020年电池分领域用量占比情况.19图表28：国内新能源汽车销量情况（万辆）.20图表29：全球新能源汽车销量及对应动力电池装机量.20图表30：国内三元电池及磷酸铁锂用锂量计算（LCE吨）.21图表31：海外三元电池及磷酸铁锂用锂量计算（LCE吨）.22图表32：全球储能电池用锂量计算（LCE吨）.23图表33：全球锂资源平衡（LCE万吨）.23图
15、表34：氟化锂生产方法及优缺点.25图表35：氟化锂成本构成（根据2021年均价）.25图表36：中矿资源氟化锂生产工艺.25图表37：六氟磷酸锂的生产工艺.25图表38：天际股份2020年六氟磷酸锂的成本结构.26图表39：六氟磷酸锂扩产情况（吨）.27图表40：电池级氟化锂市场价格（元/吨）.27图表41：六氟磷酸锂价格（万元/吨）.27图表42：海外铯资源主要分布在锂云母和铯榴石.28图表43：国内铯资源分布及储量情况.28图表44：铯产业链及下游应用.29图表45：中国铯盐供给需求情况（吨
16、）.29图表46：碳酸铯和硫酸铯价格（万元/吨）.29公司公司深度深度报告报告P5报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远图表47：海外铯储量占比情况.30图表48：主要铷产品市场价格（万元/吨）.30图表49：铯盐的主要产品制备工艺流程图.31图表50：水基钻井液与甲酸铯钻井液的润滑性能.32图表51：甲酸铯盐水与溴化锌盐水的性能比较.32图表52：2000年以来全球主要新发现深水大油田.32图表53：南海主要沉积盆地待探明油气地质资源量.32图表54：中海油勘探井数量稳步提升
17、.33图表55：INE原油价格（人民币/桶）.33图表56：中矿资源的甲酸铯生态运营系统.33图表57：公司锂盐业务盈利预测（万元）.34图表58：公司铯铷盐、甲酸铯、地勘业务及总体盈利预测（万元）.35图表59：可比公司估值对比（基于WIND一致预测，截止到2022年3月25日）.35公司公司深度深度报告报告P6报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远一、一、铯铷龙头，业绩换挡铯铷龙头，业绩换挡锂盐锂盐1.地勘起家，转型新能源材料地勘起家，转型新能源材料从地勘龙头到铯铷盐龙头，再到锂
18、盐新秀，中矿资源完成产业协同布局。从地勘龙头到铯铷盐龙头，再到锂盐新秀，中矿资源完成产业协同布局。中矿资源是海外地勘龙头企业、全球铯铷盐龙头，目前通过产业布局成为国内锂盐新秀。公司的主要业务是在全球范围内从事铯铷矿的开采，铯铷盐的研发、生产和销售；锂盐的研发、生产和销售；为海外矿业企业提供优质的地质勘查技术服务以及自身的矿权获取、增值和价值转化。公司起家地勘业务，有着公司起家地勘业务，有着20多年丰富的经验和资源。多年丰富的经验和资源。1999年公司前身北京凯富源地质勘查有限公司成立，股东为吉林地勘局、河南地矿局、西北地勘局等，背靠国家，拥有丰富的地勘经验。2014年公司在深圳中小板
20、4月公司规划建设1.5万吨电池级氢氧化锂、1万吨电池级碳酸锂生产线项目，2021年8月已经建成投产，目前产能爬坡顺利，预计2022年产公司公司深度深度报告报告P7报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远量达到2万吨，2023年将满产。收购津巴布韦收购津巴布韦Bikita锂矿锂矿，加码锂资源布局，加码锂资源布局。2022年公司收购津巴布韦Bikita锂矿，Bikita锂矿区累计探获的锂资源量为2941.4万吨矿石量，Li2O平均品位1.17%，Li2O金属含量34.4万吨，折合84.96万吨Li2
21、CO3当量。扩产扩产3.5万吨锂盐，万吨锂盐，资源保障配合产能释放，公司成长可期。资源保障配合产能释放，公司成长可期。2022年2月26日公司公告，计划投资10亿元，通过下属全资公司春鹏锂业投资建设年产3.5万吨高纯锂盐项目，预计2023年底建成投产，届时公司锂盐总产能将达到6万吨。Tanco+Bikita+6万吨锂盐，公司的产能释放有充足保障，业绩成长可期。公司公司的第一大股东为中色矿业。的第一大股东为中色矿业。刘新国、王平卫等通过持股中色矿业，间接持有中矿资源16.11%股权，为公司的实际控制人。2018年公司收购东鹏新材时，向东鹏新材原始股东
23、铯铷盐、锂盐，发展迎来第二春收购收购东鹏东鹏、Cabot进军铯铷盐、锂盐行业，公司业绩高速增长。进军铯铷盐、锂盐行业，公司业绩高速增长。2018和2019年公司先后收购了东鹏新材和Carbot特殊流体业务事业部，进军铯铷盐、锂盐行业，打造了从“矿山开采+产品加工+销售服务+资源回收”的全流程产业链，铯盐业务在全球的龙头地位得到巩固。2018-2020年公司分别实现营收8.67、11.65、12.76亿元，同比增长60.36%、34.34%、9.51%；归母净利润为1.11、1.40、1.74亿元，同比增长102.33%、26.32%、24.44%。图表3：中矿资源
25、0010.0012.0014.0016.002012201320142015201620172018201920202021Q3营业总收入同比(%)-50%0%50%100%150%200%250%0.000.501.001.502.002.503.003.502012201320142015201620172018201920202021Q3归母净利润同比(%)公司公司深度深度报告报告P9报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远2022年年1-2月经营数据十分亮眼，业绩换挡锂盐业务。月经营数据十分亮眼，业绩换挡锂盐业务。2022年
26、1-2月公司实现营业收入11.27亿元左右，同比增长417.70%左右，实现归母净利润4.86亿元左右，同比增长1170.12%左右，主要得益于由于新建产能均释放出新的产量，锂盐产品价格的上涨。公司锂盐营收和净利润已经占公司锂盐营收和净利润已经占到总营收、净利润的到总营收、净利润的80%以上，公司业绩换挡锂盐业务。以上，公司业绩换挡锂盐业务。毛利率稳步提升，全球铯铷龙头毛利率稳步提升，全球铯铷龙头享受超额收益享受超额收益。收购东鹏新材之后公司毛利率稳步提升，拆分产品看，公司铯铷产品毛利率明显高于其他业务。公司拥有的世界唯二的铯资源矿山：加拿大Tanco矿山、Bikita矿山
28、实现从地勘到锂盐的华丽转型。收购东鹏，公司实现从地勘到锂盐的华丽转型。2018年公司完成收购东鹏新材，东鹏新材主要从事铯盐、铷盐和高纯碳酸锂、氟化锂等锂盐产品生产、销售以及进出口贸易，锂盐业务主要产品为电池级氟化锂和高纯碳酸锂，氟化锂主要应用于制备六氟磷酸锂，铯盐业务主要产品为碳酸铯及硫酸铯等。东鹏新材东鹏新材氟化锂、锂盐氟化锂、锂盐扩产不断。扩产不断。（1）氟化锂：）氟化锂：2016年东鹏新材新建2000吨/年电池级氟化锂扩建项目，项目于2017年11月建成，东鹏新材的氟化锂产能扩大至3000吨。2021年7月公0%5%10%15%20%25%30%35%40%
29、45%01000020000300004000050000600002014201520162017201820192020毛利毛利率(%)0%10%20%30%40%50%60%70%80%201820192020铯铷盐锂盐甲酸铯业务矿产勘查服务建筑工程服务公司公司深度深度报告报告P10报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远司正式开展氟化锂生产线进行技改扩建，计划在年内将氟化锂产能由3000吨/年提升到6000吨/年。该改造项目目前已经完成建设，正在产能爬坡阶段，预计2022年公司氟化锂产量达到4000吨。（2）锂盐：）锂盐：201
31、究院整理3.5万吨扩产后，中矿权益产能国内排名第六，更上一层楼。万吨扩产后，中矿权益产能国内排名第六，更上一层楼。目前国内锂盐企业也在不断扩产：（1）赣锋锂业：2021年6月赣锋在江西丰城建设锂辉石提锂生产基地，形成年产5万吨碳酸锂当量的锂电新能源材料产能，预计2025年建成投产。（2）天华超净：天华在江安县投资建设5万吨新能源锂电材料项目，在甘眉投资建设6万吨电池级氢氧化锂项目，两项新项目计划于2024年年底全部竣工投产，全部达产后天华的权益产能将达到15万吨。（3）雅化集团：2021年4月雅化调整了募投项目，计划建设年产5万吨电池级
32、氢氧化锂，预计在2025年完成投产，届时雅化的锂盐产能将达到9万吨。中矿资源扩产前仅有中矿资源扩产前仅有2.5万吨的产能，国内锂盐排名较为靠后万吨的产能，国内锂盐排名较为靠后。3.5万吨投产后，公司的合计万吨投产后，公司的合计权益产能将达到权益产能将达到6万吨，跃升至国内锂盐厂第万吨，跃升至国内锂盐厂第6名。名。0.001.002.003.004.005.006.007.002022E2023E2024E2025E中矿锂盐产能中矿锂盐产量公司公司深度深度报告报告P11报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远图表9：国内20
36、透锂长石中国区独家代理商，2012年东鹏和Bikita签署了独家代理协议，即自2012年1月1日起独家代理期限为期10年，绑定进一步加深。2015年至2017年东鹏代理的销售量由20640吨增长至25640吨；尤其是在2017年度，津巴布韦遭遇极端暴雨洪灾严重影响Bikita公司矿产开采工作，东鹏新材仍实现透锂长石代理销售量25000吨以上。Bikita被上家被上家出售出售的原因：的原因：津巴布韦元持续贬值，津巴布韦元持续贬值，Bikita出现出现亏损。亏损。（1）Bikita持有较多美元长期有息借款，由于津巴布韦元持续贬值，导致其每
37、年确认较大金额的汇兑损失，且需每年支付较大金额的利息费用.（2）Bikita近年来为探明Shaft和SQI6的资源量所投入的较大金额的勘探费用做了费用化处理，这部分费用未资本化计入长期资产。（3）受新冠疫情影响，Bikita2020年产销量均有所下降。2020年年Bikita受到全球新冠疫情影响启动矿山出售计划，一直未满负荷运营，产销量均大幅受到全球新冠疫情影响启动矿山出售计划，一直未满负荷运营，产销量均大幅下降，下降，2021年产销量有所回升。年产销量有所回升。Bikita2020年度销售透锂长石年度销售透锂长石15513.16吨，吨，2021年销售透
39、锂矿资源多点开花，锂矿资源多点开花，长期长期短期资源有保障。短期资源有保障。（1）公司Tanco矿山12万吨锂辉石选矿已经投产，远期规划50万吨，其中18万吨预计2022年底投产。Tanco矿山保有探明类别+控制类别锂矿产资源量460.28万吨矿石量（Li2O1%）,平均Li2O品位为2.44%，Li2O含量11.22万吨。（2）入股PWM，抢占资源赛道。公司12月份计划认购加拿大PMW5.72%股权。此次交易完成后3个月内，中矿香港与PWM签署Case湖项目的全部锂、铯、钽产品的包销协议。公司除了入股之外，还提供公司领先的勘
40、探开发技术，保证了未来项目的顺利进行。图表15：Tanco+Bikita锂资源储量及产量成本情况0500010000150002000025000300002015201620172018201920202021Bikita透锂长石销售量(吨)010002000300040005000600070000200040006000800010000120001400016000180002015201620172018收入(万元)采购成本(元/吨)52119660500100015002000250020202021Bikita的营业收入（万美元）公司公司深度深度报告报告P14报
43、%20%40%60%80%100%120%0.010.020.030.040.050.060.0锂精矿产量(万吨)自给率公司公司深度深度报告报告P15报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远三、三、供需双增，供需双增，全球全球锂资源锂资源预计预计保持紧平衡保持紧平衡1.全球锂资源逐步扩全球锂资源逐步扩产产，预计，预计2025年产量年产量149万吨万吨得益于锂行业高景气度，海外锂矿纷纷扩产得益于锂行业高景气度，海外锂矿纷纷扩产。锂矿石主要分布在澳大利亚、加拿大、刚果、美国、中国等，其中澳大利亚锂矿石产量最大，拥有Greenbushe
44、s、Wodgina、Pilgangoora、MTCattlin、Marion、Baldhill等矿山。（1）Greenbushes目前产能在134万吨，三期60万吨化学级锂精矿扩产项目预计2024年底完成。（2）PLS-Pligangoora目前已经完成从33万扩产至38万，二期计划扩产至80-85万吨，预计2024年投产。（3）Altura-Pligangoora由于前期高息的建设贷款叠加锂精矿价格持续下行，公司破产被Pilbara接管。2021年6月公司开始复产，预计2022年产量在17万吨锂精矿。（4）Wodgina
46、.5189701Wodgina锂辉石澳大利亚1.21233.89700Pilgangoora锂辉石澳大利亚1.32213.3696MtMarion锂辉石澳大利亚1.3771.3241.57Altura-Pilgangoora锂辉石澳大利亚1.0150.5126.16BaldHill锂辉石澳大利亚0.9626.562.91Mtcattlin锂辉石澳大利亚1.2816.752.86Jamesbay锂辉石加拿大1.440.33139.63Whabouchi锂辉石加拿大1.4844.04146.55LaCorne锂辉石加拿大1.1947136Rose锂辉石加拿大0.953
47、7.287.4Authier锂辉石加拿大1.0120.9452.18Cinovec锂锡矿(铁锂云母)捷克0.42695.9717Bikita透锂长石津巴布韦1.410.837.39Goulamina锂辉石马里1.34103.2342ThackerPass锂蒙脱石黏土美国0.63385.26598.2Sonora锂蒙脱石黏土墨西哥0.64559882JadarValley锂硼矿塞尔维亚1.86135625.6Jiajika甲基卡锂辉石中国1.44131.09466.8Dangba党坝锂辉石中国1.3449.19163Lijiagou李家沟锂辉石中国1.2740.36126.
50、6921175000120000013500001350000MtMarion赣锋/MRL430000430000430000450000450000450000MtCattlinGalaxyResources108658200000200000200000200000200000PLS-PilgangooraPilbaraMinerals180851324217330000380000380000380000Altura-PilgangooraAltura1812630170000170000190000190000MibraAMG90000900009000014500014500
51、0145000WodginaALB/MRL50000200000250000300000KathleenvalleyLiontown200000300000GoulaminaSPV/赣锋100000300000FinnissCoreLithium75000175000175000ManonoAVZ100000150000300000GrotadoCiriloSigma10000200000200000300000Bikita中矿700007000070000170000270000270000Tanco中矿320003200048000480004800048000RoseCritic
52、al23000100000150000180000179677222079092596000343800042580004888000200263275989324500429750532250611000(34215)757254851110525010250078750-15.30%13.09%15.20%22.84%27.50%15.69%锂精矿合计（吨）折合折合LCE合计（吨）合计（吨）LCE增量（吨）增量（吨）LCE增速（增速（%）海外盐湖海外盐湖国家国家20202021E2022E2023E2024E2025ESQM722009000012000014000016000017000
53、0ALB440004400044000800008400084000lHombreMuertoLivent302753521338000500006000065000Orocobre113221297817500175002000030000赣锋/LAC20000400004000040000SonoraBacanora10001500035000SaldeVidaAllkem30001000015000LCE合计合计(吨吨)157797182191239500331500389000439000LCE增量增量(吨吨)1016519956575221120004950010000增速增速
56、3315006.23MS450翁布雷穆尔托阿根廷2023005211.37NS220奥拉罗斯阿根廷10025007962.88MS60.5里肯阿根廷2030003978.6NS48银峰美国23018001631.43NS0.3希尔斯美国1012000504.1NS0.1大盐湖美国330180040250MS0.5死海中东地区501700202000U280扎布耶中国西藏19622696320.01SC153扎仓茶卡中国西藏120220080710.3MS2.8班戈错中国西藏30822392470.04MC3.1当雄错中国西藏15123022110.22MC17麻米错中国西藏1282342914
57、.11NS39.5别勒滩中国青海3030001910.06MS126.7东台吉乃尔中国青海18310230040.32MS46.6西台吉乃尔中国青海18250622065.57MS50.4一里坪中国青海25350021092.3MS29.2大柴旦中国青海80180012765MS6.3勒斜武担中国青海202150017112800U5.9西金乌兰中国青海425150010124600MS16.5国内锂辉石国内锂辉石公司公司20202021E2022E2023E2024E2025E甲基卡134号脉融捷股份58400550008000080000180000470000业隆沟锂多金属矿盛新锂能/阿
58、坝州107005000070000750008000080000李家沟矿区川能动力/雅化集团80000180000180000180000马尔康金鑫众和股份10000雅江措拉天齐锂业10000德扯弄巴斯诺威1000069100105000230000335000440000760000885913462294874294956410974365859460316026134621346241026195.30%51.95%119.05%45.65%31.34%72.73%锂精矿合计(吨)LCE合计合计(吨吨)LCE增量增量(吨吨)LCE增速增速(%)公司公司深度深度报告报告P18报告标题
59、报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远锂盐湖：锂盐湖：技术优势弥补资源禀赋技术优势弥补资源禀赋，预计年平均增量在，预计年平均增量在3万吨万吨LCE。青海、西藏盐湖锂储量占到我国锂储量的80%。虽然中国盐湖的品质相比于智利等盐湖较差，但国内盐湖提锂技术无论是吸附法、膜法、萃取法，要更为先进。目前国内青海和西藏盐湖也是在不断扩产中：（1）西藏矿业扎布耶盐湖一期原有太阳池已经扩产至1万吨设计产能（品位50-70%）；二期1.2万吨碳酸锂项目EPC+O（电碳9600吨/年、工碳2400吨/年、）合同已经进入前期准备工作，预计2023
60、年7月建成，9月份投产。（2）盐湖股份控股子公司蓝科锂业在2021年已经建成投产，2022年拥有产能3万吨，同时公司与比亚迪合作的3万吨电池级碳酸锂已经开始建设，远期产能规划将达到7万吨。（3）2021年8月宁德时代与中国宝武签订战略合作协议，宁德时代优选西藏矿业作为碳酸锂战略供应商，并助力扎布耶盐湖项目扩大规模、增加产能，同时双方共同在碳酸锂-氢氧化锂-正极材料-新能源电池等产业开展合作。西藏矿业目前产能1万吨，正在规划新建1万吨的项目。（4）金圆股份西藏捌千错项目正在稳步进行中，一期将建成产能2000吨/年预计在2022年5月底完成产
62、窑技术，大大降低了云母提锂的成本，目前永兴材料、江国内锂盐湖国内锂盐湖公司公司20202021E2022E2023E2024E2025E蓝科锂业100001500025000350005000070000藏格控股440060008000100001000010000中信国安3000500010000100001000010000恒信融2000500015000200002000020000东台吉乃尔青海锂资源100001000020000200003000030000一里坪五矿盐湖80001000010000200002000020000扎布耶盐湖西藏扎布耶460080001000010000
63、1000010000捌千错盐湖金圆股份500200070001200042000590009850012700015700018200016672170003950028500300002500065.82%40.48%66.95%28.93%23.62%15.92%察尔汗盐湖西台吉乃尔LCE合计合计(吨吨)LCE增量增量(吨吨)LCE增速增速(%)公司公司深度深度报告报告P19报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远特电机、江西钨业等纷纷扩产。宁德时代也与永兴材料合资建设年产5万吨碳酸锂产能项目。国轩高科与与宜春矿业设立合资公司，计划建成年产5
66、3000030000江特电机30001000015000200002000020000江西钨业100001000015000300003000040000飞宇新能源500050005000100002000020000国轩高科100002000040000500010000100001500015000150003170045000650001050001350001650006700133002000040000300003000054.80%41.96%44.44%61.54%28.57%22.22%LCE增速增速(%)LCE增量增量(吨吨)LCE合计合计(吨吨)南氏集团69%15%4%1
68、车产量预计突破年全球新能源汽车产量预计突破2300万辆。万辆。为了推动碳中和，各国纷纷推出新能源汽车补贴政策，鼓励新能源汽车发展。美国加州计划2035年起禁止传统燃油车上市销售，德国也规定2030年后禁售传统汽车，计划上路700万至1000万辆电动汽车。据EV-Volumes的数据显示，2021年全球新能源车型累计销量近650万辆，较去年同期增长108%。我们预计全球新能源汽车销量将由2021年的650万辆增长至2025年的2300万辆。图表29：全球新能源汽车销量及对应动力电池装机量公司公司深度深度报告报告P21报告标题报告标题请务
70、元占比64%48%45%50%55%55%三元电池三元电池(万度万度)4099741611925175002475028875电量电量(万度万度)93201500024000350004750062500三元占比三元占比90%80%80%80%80%80%三元电池三元电池(万度万度)83881200019200280003800050000国内海外全球新能源汽车销量全球新能源汽车销量国内产量国内产量(万辆万辆)yoy海外产量海外产量(万辆万辆)yoy20202021E2022E2023E2024E2025E电池产量546610594159002333333000385001112%1%1%0%
71、0%0%52354%37%22%15%13%13%62220%20%20%18%18%16%81120%36%50%60%64%66%NCA4%6%7%7%7%7%1110.150.150.150.150.150.155230.140.140.140.140.140.146220.140.140.140.140.140.148110.130.130.130.130.130.13NCA0.140.140.140.140.140.1411187384612700005232199729214260702608531973373026228147157922370031302442704591081
72、17565263955501896887146162175851NCA162947378295121731721620086总和总和4021176984114353166448239621279148增速-1.6%91.5%48.5%45.6%44.0%16.5%307410006194332333327000315000.10.10.10.10.10.1163675326510345312421514373416769056577130249217806290662383355446838含锂量（含锂量（kg）LFP锂用量（吨）锂用量（吨）国内动力电池锂用量（吨）国内动力电池锂用量（吨）含锂
73、量（含锂量（kg）三元锂用量三元锂用量（吨）（吨）国内磷酸铁锂（万度）国内磷酸铁锂（万度）国内三元电池国内三元电池（万度）（万度）公司公司深度深度报告报告P22报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远磷酸铁锂凭借成本优势，产量占比持续提升，三元有望后面发力。磷酸铁锂凭借成本优势，产量占比持续提升，三元有望后面发力。根据动力电池产业联盟统计，2021年动力电池总计产量219.7Gwh、销量186Gwh、装机量154.5Gwh。销量和装机量分别占比产量为84.7%和70.3%。其中三元锂离子电池装机量为74.3Gwh，增速91.3%。LFP
74、的装机量为79.8Gwh，增速高达227.4%，占比总装机量51.7%。2022年1-2月，我国动力电池装车量累计29.9GWh，同比累计增长109.7%。其中三元电池装车量累计13.1GWh，占总装车量43.8%，同比累计增长50.6%；磷酸铁锂电池装车量累计16.7GWh，占总装车量55.9%，同比累计增长203.1%。2021年以来由于镍钴原材料涨价，磷酸铁锂成本优势明显，占比持续提升。但进入2022年锂价也在不断上涨，低端车型利润受到严重挤压，高端车型受影响较小。三元电池主要应用在高端车型上，有望后面发力。因此我们预计因此我们预计2022-20
76、6220.140.140.140.140.140.148110.130.130.130.130.130.13NCA0.140.140.140.140.140.14111000000523125031192595401391218881248436221250311925190792782437761496868111548027682442916459287660115342NCA4167765585114476166945226568298115总和总和82162117117187387273272370870487986增速83.7%42.5%60.0%45.8%35.7%31.6%124
77、340006400933312667166670.10.10.10.10.10.16615212943407049686674318872588778138411221457322958438300576711LFP锂用量（吨）锂用量（吨）海外动力电池锂用量（吨）海外动力电池锂用量（吨）海外三元电池海外三元电池（万度）（万度）海外磷酸铁锂（万度）海外磷酸铁锂（万度）含锂量（含锂量（kg）含锂量（含锂量（kg）海外锂用量海外锂用量（吨）（吨）公司公司深度深度报告报告P23报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远预计预计2025年全球储能装机量将达到年
78、全球储能装机量将达到320GWh。在碳中和的驱动下，风电、光伏发电将改变全球未来的电力系统。由于风电、光伏可再生发电具有波动性、间歇性，电力系统将需要更多的储能。根据GGII统计数据显示，2021年中国锂电池储能总出货量为37GWh，同比增长超过110%。根EVTank数据显示2021年全球储能电池出货量为66.3GWh，同比增长132.6%。我们预测2025年全球储能装机量将达到320GWh。LFP在储能领域替代三元，钠离子电池商业应用加速。在储能领域替代三元，钠离子电池商业应用加速。虽然目前海外市场多采用三元电池，但是铁锂电池相比三元电池拥有更高的循
80、资源平衡（LCE万吨）202020212022E2023E2024E2025E2966122190250320388816325333342763.0%63.0%70.0%70.0%80.0%80.0%37.0%37.0%30.0%30.0%18.0%15.0%0.140.140.140.140.140.140.10.10.10.10.10.1232865402496987151045186677229407储能电池锂用量（吨）储能电池锂用量（吨）三元含锂量（三元含锂量（kg）三元占比三元占比储能装机储能装机(GWh)储能产量储能产量(GWh)LFP占比占比LFP含锂量（含锂量（kg）公
82、棱镜。电池级氟化锂是生产锂离子电池常用电解质六氟磷酸锂的必要原料之一。随着锂离子电池技术的不断成熟，氟化锂在核聚变、航天航空、高能化学电源的应用也在日益增加。中矿资源生产氟化锂成本低，回收率高。中矿资源生产氟化锂成本低，回收率高。高纯或电池级氟化锂生产工艺根据对原料是否进行除杂及除杂方式的不同，可分为直接制备法、复分解制备法、离子交换制备法和萃取制备法等。中矿资源生产的电池级氟化锂采用的工艺为：将工业级碳酸锂提纯至高纯碳酸锂后，再用氟化氢转型成电池级氟化锂，该工艺方法为公司首家发明，并取得了发明专利。此项生产高纯碳酸锂及电池级氟化锂的工艺具有回收率高、成本低、产品粒径粗、粒度均一、纯度高且
83、易于烘干等特点。一般来说生产一般来说生产1吨氟化锂需要吨氟化锂需要1.4吨吨工业碳酸锂、工业碳酸锂、1.26吨含量吨含量60%以上的电子氢氟酸以上的电子氢氟酸，加工加工成本成本1.5万到万到2万万。根据根据2021年碳酸锂均价年碳酸锂均价11.6万元万元/吨，吨，无水无水氢氟酸氢氟酸均价为均价为10389.54元元/吨，吨，测测算出算出碳酸锂成本占比碳酸锂成本占比79%，氢氟酸成本占比，氢氟酸成本占比11%，加工费成本占比，加工费成本占比10%。（LCE万吨）万吨）20202021E2022E2023E2024E2025E海外锂矿20283243536
87、长52.5%。新能源汽车快速发展带动电解液的需求，目前国内各个企业均在加速布局电解液。根据百川资讯统计，截止到2021年底，国内六氟磷酸锂产能为8.76万吨。天赐拥有3万吨六氟磷酸锂的产能，预计2022年将继续扩产10万吨。森田化工、赣州石磊等企业也纷纷扩产，预计全球2022年新增产能4.6万吨，总产能达到13.4万吨，同比增长52.5%。六氟磷酸锂成本结构中，氟化锂与氢氟酸为主要原材料成本，占绝大部分。一般而言，合成六氟磷酸锂成本结构中，氟化锂与氢氟酸为主要原材料成本，占绝大部分。一般而言，合成六氟磷酸锂每吨需要氟化锂六氟磷酸锂每吨需要氟化锂0.18吨，
89、一系列科研成果，形成了包括电池级氟化锂、碳酸铯、硝酸铷等在内的多项技术专利和非专利技术，反应高纯氟化锂五氧化磷冷却、结晶过滤、干燥气液分离进一步提纯六氟磷酸锂高纯六氟磷酸锂原材料名称原材料名称单吨耗量单吨耗量(吨吨)2020年采购价格年采购价格单吨成本单吨成本(万元万元)占比占比五氯化磷1.65357400.94914.3%无水氟化氢1.39277671.08116.2%氟化锂0.186899061.67225.1%其他材料1.27619.2%制造费用1.37120.6%人工成本0.3054.6%总成本总成本6.653公司公司深度深度报告报告P27报告标题报告标题请务必阅读正文之
91、下游六氟磷酸锂的持续扩产，公司将持续收益。图表40：电池级氟化锂市场价格（元/吨）图表41：六氟磷酸锂价格（万元/吨）公司公司产能产能增产计划增产计划合计合计广州天赐高新材料股份有限公司300001000040000多氟多化工股份有限公司90009000江苏新泰材料科技有限公司81608160中蓝宏源新材料有限公司50005000江苏九九久科技有限公司50005000森田化工（张家港）有限公司5000500010000天津金牛电源材料有限责任公司100030004000杉杉新材料（衢州）有限公司20002000浙江永泰科技股份有限公司300030006000山东石大胜华新能源有限公司
92、200030005000滨化集团股份有限公司10001000赣州石磊新能源科技有限公司2600800010600广州金光高科股份有限公司500500青海聚之源新材料有限公司20002000深圳比亚迪锂电池有限公司20060006200福建龙德新能源股份有限公司100050006000天祝宏氟锂业科技发展有限公司10001000衢州北斗星化学新材料有限公司21502150日本关东电化株式会社54005400日本中央硝子株式会社500500厚成科技（南通）有限公司34003400韩国蔚山化学株式会社500500台湾台塑集团200200合计合计8761046000133610公司公司深度深度报告报
94、10-6）相当，但高于稀有金属W（2.010-6）、Mo（1.510-6）和Sb（0.210-6）。Rb在大陆地壳中的平均丰度达11210-6，虽然比不上同族的Na（2.89%）和K（2.8%），却比Li（2010-6）高得多，甚至还比我们常接触的金属Cu（2510-6）、Pb（1610-6）、Zn（7110-6）还高。从地壳元素丰度来看，铷和铯根本算不上稀有，决定其稀有属性的主要原因是它们在自然界的赋存状态以及由赋存状态而决定的提取难度。铯作为非常贵重的稀有碱性金属，在自然界中主要以化合物的形式分布在铯榴石、锂云母、海水、盐卤水和地下热泉中。
96、708.002津巴布韦3.003.006.003纳米比亚1.501.503.004美国0.060.140.205巴西0.030.170.206澳大利亚0.030.170.207葡萄牙0.020.080.108扎伊尔0.010.070.089阿根廷0.010.040.0510乌干达0.020.030.0511印度0.020.030.0512瑞士0.050.0513法国0.020.0218.00合计合计氧化铯(万吨)氧化铯(万吨)排名排名国家国家地区地区含铯载体含铯载体品位品位(%)金属量金属量(万吨万吨)江西宜春锂云母0.0191-0.06892.298石场锂云母2.163新疆可可托海铯榴石21
97、.20.009湖南锂云母0.0070.205河南锂云母0.28-0.0730.008西藏扎布耶湖盐湖0.103西藏羌唐0.464四川威远气田水2.4207.670合计合计公司公司深度深度报告报告P29报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远铯资源主要分布在澳大利亚、加拿大、纳米比亚和津巴布韦等国家。铯资源主要分布在澳大利亚、加拿大、纳米比亚和津巴布韦等国家。铯榴石作为自然界中铯含量最高的矿物，常与锂云母、锂辉石和铌钽矿物等共生于花岗伟晶岩中，此外在盐湖卤水中也含有铯。伟晶岩型铯矿是目前唯一的可经济开发利用的铯矿资源，根据伟晶岩中锂-铯-铷矿物含量折
102、2E2023E2024E2025E2026E2027E需求量产量02004006008001000120014001600180020002020年5月2020年6月2020年7月2020年8月2020年9月2020年10月2020年11月2020年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月碳酸铯硫酸铯50000,62%12000,15%18000,23%纳米比亚加拿大其他0100200300400500600700碳酸铷硫酸铷公司公司深度深度报告报
103、告P31报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远市场。公司的铯盐加工技术领先、工艺精湛，形成了种类丰富、品种齐全的铯盐产品，主要包括碳酸铯、硫酸铯、硝酸铯、氢氧化铯、碘化铯和甲酸铯等，在全球范围内拥有众多优质客户资源。公司铷盐业务也是全球一流。公司铷盐业务也是全球一流。铷盐产品主要用于丙烯腈催化剂、特种玻璃、微型高能电池和晶体闪烁计数器等，公司生产的铷盐产品主要为碳酸铷和硝酸铷，此外，公司还可以生产氯化铷、碘化铷、氟化铷、氢氧化铷和金属铷等铷盐产品。公司是世界铷盐产品的主要供应商，深得用户信赖和认可。图表49：铯盐的主要产品制备工艺流程图资
109、巴西桑托斯Franco20009.1720104美国墨西哥湾Julia21608.1920075巴西桑托斯Iara22303.2220086巴西桑托斯Jupiter21873.0420087巴西桑托斯Sapinhoa21532.8620088巴西坎波斯Jubarte12452.8820019美国墨西哥湾Stones28962.73200510巴西桑托斯Cernambi22002.66200911巴西桑托斯Carcara20001.91201212巴西桑托斯Carioca21001.512007010203040506070石油待探明资源量108t公司公司深度深度报告报告P33报告标题报告
112、1.分业务盈利预测分业务盈利预测2.5+3.5万吨锂盐产能，万吨锂盐产能，2025年公司锂盐产量预计为年公司锂盐产量预计为6万吨。万吨。2021年8月公司投资建设年产1.5万吨电池级氢氧化锂、年产1万吨电池级碳酸锂生产线建成投产，预计2022年逐渐放量。同时公司在2022年2月26日投资建设年产3.5万吨高纯锂盐项目，预计2023年底投产。铯铷业务稳定增长，增速在铯铷业务稳定增长，增速在30%。公司为全球铯铷龙头，拥有全球唯二的两座出产铯铷矿的矿山。下游铯铷需求稳定发展，海洋石油开发也推动者甲酸铯需求不断提升。预计公司这部分业务增速在30
114、锂矿锂矿BikitaBikita营收(万元)154867.26423119.47525442.48575221.24锂盐成本(万元)29725.0074001.80101982.50139555.00毛利润(万元)125142.26349117.67423459.98435666.24毛利率(%)80.81%82.51%80.59%75.74%锂矿锂矿TancoTanco营收(万元)123893.81159292.04150442.48160901.05锂盐成本(万元)24288.0036432.0041289.6055200.00毛利润(万元)99605.81122860.04109152.
115、88105701.05毛利率(%)80.40%77.13%72.55%65.69%锂盐锂盐((外采外采))营收(万元)10000.0063716.81340707.9681305.31264380.53325824.62锂盐成本(万元)7064.0036877.01156200.0043487.50169690.00261409.09毛利润(万元)2936.0026839.81184507.9637817.8194690.5364415.53毛利率(%)29.36%42.12%54.15%46.51%35.82%19.77%氟化锂氟化锂营收(万元)9082.8032400.00140000
116、.00180000.00150000.00120000.00锂盐成本(万元)4922.5419440.0084000.00108000.0090000.0072000.00毛利润(万元)4160.2612960.0056000.0072000.0060000.0048000.00毛利率(%)45.80%40.00%40.00%40.00%40.00%40.00%锂盐锂盐营收营收((万元万元))19082.8096116.81759469.03843716.811090265.491181946.90营业成本营业成本((万元万元))11986.5456317.01294213.00261
118、勘起家，已经打造成为稀有金属、锂电材料一体化企业，公司业务也在换挡锂盐。预计2021-2023年公司将实现营收18.78/87.10/98.10亿元，同比增长47.2%/363.8%/12.6%。归母净利润为5.18/34.08/44.05亿元，同比增长197.2%/558.0%/29.2%。对应EPS为1.69/11.12/14.38元/股，对应PE为56.91/8.65/6.69倍。对比当前锂盐企业的估值，公司估值处在较低水平，给予2023年10倍估值，预计公司市值将达到441亿，对应股价为144元/股，维持“买入”评级。图表5
120、93.3857.1714.8212.1811.24盐湖股份40.2645.0521.9820.099.94盛新锂能94.1854.6621.1817.3710.63雅化集团37.8835.7311.808.533.68中矿资源中矿资源82.0056.918.656.694.16平均值平均值60.7848.9317.5414.059.01公司公司市盈率市盈率PE市净率市净率PB2022公司公司深度深度报告报告P37报告标题报告标题请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远资产负债表资产负债表(百万）百万）利润表利润表(百万）百万）201920202021E202
121、2E2023E201920202021E2022E2023E货币资金4591,2141,9793,6137,771营业收入1,1651,2761,8788,7109,810应收和预付款项5094242751,084982营业成本7507399923,4373,205存货5564896172,4102,122营业税金及附加159198798其他流动资产11755116311158销售费用244756261294流动资产合计1,6942,2773,1298,10811,861管
122、理费用117195188871981长期股权投资00005财务费用4435400投资性房地产00000资产减值损失(3)(4)000固定资产304343365375373投资收益5094449在建工程23193193193193公允价值变动00000无形资产10694949494营业利润1611906094,0105,183长期待摊费用34444其他非经营损益(38)(55)000其他非流动资产731776776776776利润
123、总额1681926094,0105,183资产总计4,0964,9205,79410,78314,535所得税292191601777短期借款141208000净利润1391715183,4084,405应付和预收款项106143140511621少数股东损益(1)(3)000长期借款414596596596596归母股东净利润1401745183,4084,405其他负债7268001,3672,5771,813负债合计1,3861,7472,1043,6843,
124、030预测指标预测指标股本278306306306306201920202021E2022E2023E资本公积1,9742,3712,3712,3712,371毛利率0.360.420.470.610.67留存收益6488091,3274,7359,140销售净利率0.140.150.320.460.53归母公司股东权益2,7033,1663,6847,09311,498销售收入增长率0.340.100.473.640.13少数股东权益77777EBIT增长率0.420.112
125、.285.630.30股东权益合计2,7103,1733,6917,09911,505净利润增长率0.260.241.975.580.29负债和股东权益4,0964,9205,79410,78314,535ROE0.050.060.140.480.38ROA0.030.040.090.320.30现金流量表现金流量表(百万）百万）ROIC0.040.040.110.410.34201920202021E2022E2023EEPS(X)0.520.631.6911.1214.38经营性现金流2
127、级、行业评级看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上；中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平5%与5%之间；看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。2、公司评级、公司评级买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上；增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间；持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间；减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间；销销售售团团队队职务姓名手