透过财报看香港交易所 香港交易所不仅是个交易所，还是个上市公司，而且是很赚钱的上市公司。港交所不仅很赚钱，分红也很大方。港交所有多赚钱首先看下... 

香港交易所不仅是个交易所，还是个上市公司，而且是很赚钱的上市公司。港交所不仅很赚钱，分红也很大方。

首先看下有多赚钱呢？下图是过去两年各季度的业绩情况，包括EBITDA利润率表现。可见，EBITDA利润率基本都在70%以上，2023年四季度有所下滑，主要是市场成交量下降导致。

再看下分红情况。港交所的分红率常年稳定在90%。这样的分红比例也只有上市REITs可媲美了。

港交所主要靠什么赚钱呢？下图是2023年按业务分部划分的收入：

从收入合计可以看到，交易费、结算交收费、上市费，以及托管费等合计超过120亿，占总收入的60%。

值得注意的是，2023年，股票现货的收入是下降的，股本证券及金融衍生品的收入如果不考虑投资收益的话也是明显下降的，这主要是受股票交易量下降的影响。过去三年，受港股持续低迷影响，联交所每日的股票和衍生品成交金额呈现逐年下降趋势。如下图可见，2023年的平均日交易额下降至约1050亿。

可以看到，2023年利息收入约为100个亿，退还给参与者的利息是60亿。加上其他利息收入，联交所赚取的利息收入总共约为50亿。2023年利息收入比2022年之所以高很多，主要是港币及美元加息的影响。

以下是港交所的资产负债表。2023年的总资产高达3400亿，同时负债也高达约2900亿，看起来港交所的资产负债率不低，高达85%。

虽然表面看港交所似乎总资产很高，但这其中主要是客户的保证金，这也是负债率高的原因。港交所在年报里也详细披露了公司的财务资产类别，如下表，其中真正属于港交所的资金是348亿，其他基本都是收取的保证金等。

雇员成本属于半固定成本，不会随着收入的增长而同步增长。港交所主要的成本是雇员，而收入端主要受到股票和衍生品交易量影响。这意味着，它的业务具有一定的规模效应。也就是说，收入的波动将会放大EBITDA利润率的变动。

如果港股市场流动性持续改善，沪深港通业务受利好政策影响进一步活跃，港交所2024年收入将会有增长，其规模效应将会导致EBITDA利润率显著提升。港交所4月19日以来股价的持续上涨也证明了市场信心在逐步恢复。

以下是DCF估值所使用的主要假设，预测的基年为2023年：

收入及增长率：假设不含投资收益的主营收入2024年增长20%，2025至2028年增长8%，之后逐步过渡到永续增长阶段。2024年增长率假设较高是考虑到当前港股的交易量持续增长，假设每日成交金额恢复到上图2022年水平。之后4年8%的增长率假设是基于过去10年港股的收入复合增长率，约为8%。

投资收益及增长率：投资收益受港币及美元利率影响较大，过去5年的投资收益金额约为15亿-50亿。考虑美元未来的降息趋势，假设投资收益于2024至2025年逐步减少，之后稳定在20亿。

营运支出：假设营运支出每年增长5%。

再投资：港交所过去5年的资本开支均值约为1236亿，2023年的折旧金额约为1400亿。这意味着资本开支基本用于维护折旧。假设未来维持这个状况，也就是扣除折旧之后的再投资为零。

基于上述假设，按照DCF估值计算的港交所每股内在价值约为250港币。

最后想说，港交所的年报非常值得一读，尤其是管理层讨论与分析（MD&A）部分，结构清晰，层层递进，披露详细。推荐给从事经营或财务分析的朋友们，非常值得参考借鉴。