1、欧美经济体多国央行降息，美联储降息时点临近
图2：CMEFedWatch工具显示联储货币政策利率路径概率
2、美国4月就业市场取得重要进展，服务业通胀有望降温
5月3日，美国公布4月非农就业报告，非农就业人数大幅下降至17.5万人，低于市场预期值24和上月数据31.5，为近一年最低值，同时失业率反弹0.1%至3.9%，平均每小时工资增速连续三个月下降，首次低于4%，总体表现全面降温，就业市场取得重要进展。结构来看，失业人数小幅增加6.3万人，劳动力人数增加8.7万，表明职位需求减少、劳动力供给增加，就业市场供需缺口进一步缩窄。3月的JOLTS职位空缺人数大幅减少32.5万人，离疫情前的高位相差108.8万，按当前速度则仍需3-4个月劳动力市场走向供需平衡，若按2023年平均20万人/月的缩窄速度，预计仍需要近5个月才能补缺，综合判断，我们认为今年8-9月有希望看到美国就业市场恢复正常，服务业通胀下降至乐观区间，支撑美联储货币政策或将在9月议息会议中开始降息，助推贵金属价格持续上涨。
图3：美国劳动力人数和失业人数
图4：美国非农就业人数和职位空缺数
3、美国4月CPI和PPI结构分化，核心通胀拐点向下
5月15日，美国公布4月通胀报告，CPI同比增速录得3.4%，环比下降0.1%，核心CPI录得3.6%，符合市场预期，较上月下降0.2%，核心通胀下降速度超过非核心通胀。同时核心CPI环比增速下降至0.3%的中枢水平，极具韧性的通胀压力有所环节。结构来看，能源和医疗分项在低基数下贡献主要边际增量，房屋和其它商品及服务分项再度走弱，绝对值仍维持高位。PPI数据则与CPI表现出分化走势，核心PPI较上月大幅增加0.3%至2.4%，环比增速高达0.5%，为近一年最高值，主要系大宗商品价格上涨传导至企业产成品价格，未来该压力是否会进一步传导至居民端物价仍需观察。
图5：美国CPI及其分项
图6：美国CPI及环比折年化走势
4、中国地产新三支箭齐飞，助推人民币白银历史新高
图7：中国PSL工具扩张和白银价格走势
5、美债实际利率高位回落，贵金属重拾涨势
6、基金持仓数据
图9：SODR黄金基金持仓和SLV白银基金持仓
美国商品期货交易委员会（CFTC）数据显示，截至5月17日当周，对冲基金多头在贵金属持仓再度加码，CMX黄金投机净多头持仓增加0.49万手至20.45万手，多空持仓强弱比增加2.9%至83.5%水平，CMX白银投机净多头持仓增加0.58万手至5.95万手，多空持仓强弱比增加3.1%至82.2%，回到历史高位区间，在宏观利多频现的背景下对冲基金投机多头持续加仓推升行情加速上涨。
图10：CFTC白银投机净多头持仓和CMX白银价格走势
图11：CFTC黄金投机净多头持仓和CMX黄金价格走势
四、未来展望
中长期来看，发达国家各国央行逐步迈向由缩表至扩表的路上，欧洲央行议息会议也再次确认这一逻辑，叠加中国人民银行量化宽松政策加码，美联储放缓缩表速度等，全球央行资产负债表大幅扩张和预期美联储降息的双重利多驱动贵金属价格长期上涨，涨幅目标或与央行扩表速度保持一致，我们预判CMX黄金期货未来三年的目标合理价格为2600美元/盎司，人民币计价的黄金期货未来三年合理目标价格为600元/克附近，如若地缘冲突升级、美联储担忧的尾部金融风险爆发或中国量化宽松力度持续加码，则贵金属有望产生泡沫行情，行情高度或许更大；反之，如果美国经济仅仅是软着陆，在美国通胀未大幅降温的情况下，美联储宽松货币政策空间有限。黄金价格短期估值略显偏高，在地缘冲突避险情绪消退的背景下预计黄金将在2350美元/盎司上下100-200美元区间震荡。