美国大选带来的远期通胀预期有望在2025年持续发酵，受此影响，本轮宽松货币政策周期的实际降息力度存在诸多疑虑。美元将在2025年持续对通胀忧虑进行定价，长期向上修复之路已经初步开启，贵金属的金融属性也将明显增强。
基本面来看，贵金属供应整体平稳，黄金和白银的需求表现将存在较大差异。黄金的珠宝首饰需求仍有一定下降空间，央行的黄金购买空间较为有限，基本面偏弱。而新能源、光伏等行业将加速拉动白银的工业需求，并有望促使白银紧缺格局延续。
综上，2024年贵金属价格将整体承压，白银表现有望优于黄金。
白银走势大体与黄金相似，但沪银在5月下旬提前于黄金见顶，沪银在最高达到8733元/千克后，便持续高位震荡。COMEX银在下半年的表现相对内盘明显偏强。
二、预期仍待调整美元施压贵金属
2024年宏观市场经历了美联储从降息预期到降息落地的过程，但对贵金属的影响相对有限，地缘风险也仅对贵金属价格起到了些许顺水推舟的作用。
2.1
殊途同归美元将起
伴随美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会明确指出降息是未来的政策方向，一改此前谨慎言论，市场快速完成对年内的降息定价，并收敛于9月开启降息周期，2024年累计降息100BP。由于美元已经对降息预期充分定价，因此，虽然9月议息会议开启了新一轮降息周期，但美元并未继续走弱，加之年末美国经济数据仍有反复，美元自10月起反弹开始持续向上修复。
2025年美联储将有8次议息会议，11月初，多数投行预测2025年美联储将降息100BP，少部分较为激进的投行将降息力度预测到累计150BP，但伴随美国大选特朗普获胜，市场一度快速调整2025年预期至降息57BP。目前已经进入降息周期，伴随宽松货币周期带来的流动性增加，通胀问题有望在2025年再度袭来。
三、基金偏好下降持仓走势分歧明显
3.1
基金持仓分化工业属性预期积极
白银的基金持仓数据相对黄金更为积极，2024年全年白银的基金持仓整体呈现平稳增长态势。上半年SLV白银ETF基金持仓在1.35万吨水平波动，资金表现略显犹豫。6月初SLV基金持仓开始增持白银，白银持仓自1.29万吨持续上升，并最终稳定于1.46万吨附近。不同于黄金的是，10月后白银的基金持仓表现平稳，并未出现像黄金那般的抛售行为。
四、工业需求拉动贵金属需求结构迭代
4.1
工业需求拉动贵金属需求结构迭代
2024年黄金需求结构较往年有一些积极变化。珠宝首饰需求依然占据需求主导地位，工业需求和投资需求整体平稳，ETF及类似产品的黄金投资需求在2024年由负转正，打破了自2022年二季度以来持续的负需求状态。
从具体需求分项来看：2024年全球珠宝首饰需求较2023年降温，需求的季节性依然较为明显，但前三个季度的珠宝首饰需求悉数不及2023年。全球珠宝首饰需求自2022年开始降温，2024年已经呈现持续负增长；黄金的工业需求在2024年明显回升，黄金价格虽身处高位，但并未对工业用金带来明显影响；金价高位运行并未明显抑制投资需求，2024年全球黄金投资需求持续增加，三季度投资需求更是远超疫情以来同期水平，ETF及类似产品的黄金投资需求更是在2024年三季度实现由负转正。
4.2
工业需求拉动白银消费预期积极
伴随光伏行业的快速发展，太阳能电池板等新兴工业需求快速上升，白银的制造业需求结构也在近几年发生了明显的变化。据世界白银协会数据，感光材料的用银需求自2001年有数据以来便持续下降，截至2023年当年，感光材料用银需求仅剩2700万盎司，在所有的白银制造业需求中占比最小。取而代之的是光伏行业对白银的需求拉动作用明显提升，并拉动白银的工业应用自2021年起逐年增加，2023年白银工业需求同比增长11.24%，增速较2022年明显加快。此外，珠宝首饰和银器用银需求与黄金珠宝首饰消费有诸多相似之处，2023年白银珠宝首饰和银器需求均有收缩。
五、供需差异明显白银消费亮眼
5.1
根据世界黄金协会数据，全球黄金供需缺口自2020年开始明显波动剧烈，但持续处于供应过剩格局。从具体分项需求数据来看，2023年全球黄金供应量出现明显增长，矿产金产量延续平稳增长，供应增量主要来自黄金回收和净生产商对冲。需求方面，2023年全球黄金需求再度降温，投资需求下降最为明显，较2022年需求下降约15%，此外工业需求和央行购金需求也有放缓。受此综合影响，全球黄金供应过剩量在2023年再度扩大，黄金供应过剩量为460吨。
由于矿产金本身具有稳定性和连贯性，预计2025年矿产金产量将延续平稳增长态势，黄金价格身处高位仍将继续激发生产商对冲需求，黄金回收预计也有些许回升空间，因此，2025年全球黄金供应将有望继续增加。伴随央行前期大量购入黄金，2025年央行购金潜力已然不大，消费降级及储蓄意愿提升背景下，珠宝首饰需求有望进一步收缩，两个占比最大的终端需求环节负增长将继续拖累全球黄金需求表现。因此，认为2025年全球黄金供应过剩量有望继续扩大。
5.2
工业需求拉动白银紧缺格局延续
白银的供需格局与黄金刚好相反。据silverinstitute数据，全球白银的供需结构自2021年起转为供应短缺，且缺口整体呈现放大趋势，silverinstitute在2024年11月公布的最新统计数据中预计，2024年全球白银将供应短缺182百万盎司。具体分项数据来看，矿产银供给量预计将连续第二年下降，而再生银回收将延续自2020年以来的回升态势，矿产银降幅偏大拖累全球白银供应量，预计2024年白银供应将继续延续收缩趋势。需求方面，电力电子以及太阳能光电板用银需求继续增长，但2024年需求同比增速将较前一年放缓，不过值得一提的是，白银的其他工业需求有望将在2024年实现正增长。此外，珠宝和银器需求预计在2024年增速转正，净实物投资需求降幅预计收窄，共同促成需求同比有望实现正增长。
2025年白银的工业需求预计稳中有升，由于新能源、光伏等行业仍在快速发展，该领域对白银的需求拉动作用有望在2024年维持强劲，但增速恐将继续放缓。此外，其他工业需求也有望在2025年继续提升白银需求。