日内观点：震荡偏强，IC、IM相对强势
中期观点：偏强
参考策略：持有买HO2412-C-2800看涨期权、IM2412多单
核心逻辑：
1、基本面看，前瞻性指标官方、财新制造业PMI双双改善。11月制造业PMI录得50.3%，连续两个月处于扩张区间，财新制造业PMI回升1.2个百分点至50.8。随着前期一揽子政策落地显效，市场对四季度增长预期进一步得到整固。
2、跨年宏观流动性环境维持宽松，权益类基金发行高峰带来增量资金。宏观流动性方面，此前央行行长表示，年底前择机进一步降准0.25-0.5个百分点，从近期债券市场表现来看，降准预期已提前发酵。微观流动性方面，11月新成立基金发行1474亿份，其中权益类基金发行1078亿份，为2021年9月以来首次单月发行规模超过1000亿份，新基金建仓期将持续为A股带来增量资金。
国债期货
品种：TS、TF、T、TL
日内观点：震荡整理，谨慎短期回调风险
参考策略：TL2503多单持有
1、基本面延续改善，11月官方制造业PMI连续3个月环比回升，叠加12月即将召开政治局会议和中央经济工作会议，或将形成新的政策预期和指引，短端影响风险偏好并对债市走势带来扰动。
2、同业存款自律规范12月正式落地，非银同业活期存款利率纳入自律管理，同时规范了非银同业定期存款提前支取的定价行为。非银同业活期存款利率规范有助于压缩同业存款与一般存款间的套利空间，进一步降低银行负债成本，缓解净息差压力。存单利率下行空间被打开，比价效应之下将利好债市。
3、资金方面，央行公开市场逆回购操作规模明显缩量，月初银行间市场流动性整体宽松，存款类机构隔夜回购利率在1.4%附近；非银押信用债借入隔夜价格在1.75%-1.8%位置。1年期国股行同业存单报价在1.70%，附近，大幅想降约8BP，对债市形成强力支撑。
02
商品期货和期权
金属及新能源材料板块
品种：铜
日内观点：73500-74600区间波动
中期观点：66000-90000区间波动
参考策略：震荡操作思路
宏观方面，中国制造业PMI连续3个月回升。
供给方面，智利国家铜业公司近期正在加快铜生产，希望到年底时铜产量达到约133.1万吨，较去年增长0.5%，以实现今年的目标产量。受冬储影响，国内铜精矿库存上升。截至2024年11月29日，国内主流港口铜精矿库存为111万吨，环比上周+9%。目前国内精炼铜供应总体偏紧。
需求方面，1-10月中国累计出口铜管308827.3吨，累计同比增加14.7%。产业在线的调研数据显示，2024年12月、2025年1月、2025年2月的家用空调月度排产同比+32%/+4%/+32%。12月中旬，精铜杆企业将迎来检修高峰，对精炼铜的需求将下降。
库存方面，12月2日，上期所铜仓单下降1573吨至19628吨。
展望后市，短期，12月美联储降息预期及国内铜市供需偏紧提振铜价，但远期，需警惕精铜杆企业检修所致的精炼铜需求下降以及美联储降息步伐放缓对铜价的负面影响。
品种：工业硅
日内观点：偏弱运行，运行区间：12000-12500
中期观点：区间运行，运行区间：12000-13000
参考策略：观望
①2024年10月份工业硅全国总产量为45.21万吨，环比增加2.55%，同比增加26.49%。
②需求方面，工业硅下游多晶硅、有机硅价格维持低位。下游需求一般，难以提振硅价。
③社会库存方面，11月7日工业硅全国社会库存共计49.9万吨，继续处于近7年以来的最高水平，表明工业硅供过于求格局延续。
品种：铝
日内观点：偏强运行，运行区间：20000-20500
中期观点：高位运行，运行区间：20000-22000
①原材料方面，氧化铝价格企稳回暖，提振电解铝价格。
②供应方面，据SMM统计，2024年10月份（31天）国内电解铝产量同比增长1.69%。10月早前技改复产产能陆续开始出产品，其中个别厂复产进度不达预期，全面复产或将推后。金九银十旺季带动下游合金化产品需求稳中有升，本月铝水比例环比持续回升0.2个百分点，同比回升3.6个百分点至73.93%左右。根据SMM铝水比例数据测算，10月份国内电解铝铸锭量同比减少9.23%至96.53万吨附近。铝锭占比继续下降，支撑铝价。
③社会库存方面，截至11月28日，SMM统计的5地电解铝社会库存为55.5万吨，较上周增加1.70万吨。去年同期库存为64.2万吨。当前库存处于5年同期的第2高位。库存持续处于低位，反映出目前电解铝基本面良好。
品种：碳酸锂
日内观点：承压运行，运行区间：7.6-8.0万
中期观点：围绕生产成本上下波动，运行区间：6.5万-8.5万
参考策略：在80000附近做空
1、现货方面，12月2日，碳酸锂（99.5%电池级/国产）价格涨280.0元报7.85万元/吨，近5日累计跌580.0元，近30日累计涨5000.0元。碳酸锂现货价格低位运行，利空期货价格。
2、成本方面，碳酸锂成本延续下降态势。截止10月18日，外购锂云母生产成本为74034元/吨。成本持续2个月快速下降，对期货价格支撑减弱。另外，永兴材料（002756）碳酸锂单吨营业成本仅为5万元。行业龙头企业生产成本依然很低，随着小企业市场份额逐步被大企业侵占，期货价格下方支撑将减弱。
3、供应方面，2024年10月国内碳酸锂产量为5.90万吨，环比下降3.6%。10月四川地区保持正常生产，部分技改碳化产线也积极投入，江西地区部分厂家由于缺少原料产量略降，青海地区由于进入冬季卤水及淡水使用问题导致生产力减弱，本月回收端部分企业为完成年度目标，排产增多，综合来看10月产量环比下降3.6%。供应小幅下降，利好碳酸锂价格。
4、需求方面，国家统计局公布，10月锂离子电池产量为237420万只，同比增7.5%；1-10月锂离子电池产量为2282527.7万只，同比增长12%。锂电池数据尚可，提振碳酸锂价格。
5、碳酸锂基本面短期改善，但长期供应过剩格局未改，价格上行空间或有限。
黑色及建材板块
品种：螺纹钢、热轧卷板
日内观点：短期企稳震荡
中期观点：淡季承压
参考策略：轻仓持有买入钢材01合约平值看跌期权
1、随着12月中央经济工作会议临近，市场部分资金对未来政策利好出台仍有预期，在市场情绪支撑下，短期价格跌势放缓并有所反弹，仍存情绪性上行风险。
2、供应方面，虽然上游炉料铁矿、焦煤等库存有所回落，但整体压力仍较大高企。铁矿方面，由于海外淡水河谷等矿山整体增产，钢联数据显示，澳大利亚、巴西七个主要港口铁矿石库存总量略高于四季度以来的平均值。上周全国45座港口进口铁矿石库存总量15176.98万吨，周环比下降0.59%，但同比仍增34.20%。焦煤方面，焦煤库存压力主要集中煤矿矿山、洗煤厂，其中样本矿山精煤库存同比+63.36%。炉料库存压力高企将导致其价格承压运行，未来钢材生产成本走弱风险仍然较大。
3、需求方面，尽管船舶、汽车制造业景气带动板材消费增长，但建筑钢材市场成交、螺纹钢周度消费量仍处于近5年同期最低水平，其中螺纹钢周度消费量225.35万吨，但较去年同期少10.63%，随着四季度北方地区寒潮雨雪天气来临，建筑钢材消费季节性走弱并拖累钢材整体消费，上周整体消费量877.51万吨，环同比均回落，较去年同期减少4.83%，反映当前需求驱动整体偏弱，预计未来几周将呈现季节性走弱，虽然中期来看，钢材价格仍将淡季承压，可继续轻仓持有部分买入平值看跌期权，对冲价格回落风险。
养殖、畜牧及软商品板块
品种：生猪
日内观点：偏弱运行
中期观点：延续弱势格局
参考策略：前期空单继续持有
1、供应方面，从养殖端产能情况来看，截至2024年10月，农业农村部公布的能繁母猪存栏量为4073万头，环比增长0.3%。根据《生猪产能调控实施方案（2024年修正）》确定的能繁母猪正常保有量3900万头，当前已高出162万头，处于绿色波动区间。总体来看，由于春节后养殖利润逐步转好，能繁母猪去化速度趋于停滞，且有增长迹象，本轮产能去化阶段已结束。11月份来看，市场猪瘟疫情影响相对有限，企业母猪产能仍以更替优化为主，能繁母猪存栏量或仍维持稳定。
2、从标肥价差来看，据钢联数据统计，截至11月29日，当周全国生猪标肥价差为-0.54元/kg，较上一周有所扩大。当周市场标猪价格连续下跌，对肥猪价格有所拖累，肥猪走货变缓，价格微跌。随着腌腊季节的到来，市场对终端消费存在较高预期，叠加北方市场标猪再跌空间有限，行情或将止跌回稳，肥猪价格有望上涨，预计短期标肥价差仍有继续走扩的空间。
3、综合来看，现货方面，由于各地气温下降，腌腊行情启动，终端需求预期增加，但已进入12月，规模企业为完成年度出栏量，存在出栏节奏加快的情况，消费增量无法抵消供应压力，猪价在小幅上涨后面临的上方压力较大，难以持续突破，对于12月份的猪价仍维持偏空的观点。盘面方面，由于基本面偏空的逻辑较为确定，而需求增加的驱动不足，资金面较为谨慎，同时一旦盘面价格出现小幅反弹，产业套保就会择机入场，期货价格始终维持低位震荡。交易逻辑上维持逢高沽空的判断，前期空单继续持有，谨慎投资者可参与场内期权交易。
品种：白糖
日内观点：（5910，6100）区间震荡
中期观点：近弱远强
参考策略：前期卖出看涨期权持有
国际糖市：一方面，市场对于巴西产量预期分歧较大。另一方面，巴西雷亚尔汇率暴跌至历史新低。11月上半月，巴西中南部地区产糖89.8万吨，同比降幅59.18%；24/25榨季截至11月上半月，巴西累计产糖量为3827.4万吨，较去年同期的3947.3万吨减少119.9万吨，同比降幅达3.04%。巴西产糖量锐减因降雨天气干扰甘蔗砍收，且甘蔗质量下降，令巴西提前收榨，且库存处于历史低位，出口后劲不足。目前北半球的食糖供应国——印度、泰国等主产国正值产糖季，预期产量增加。
国内方面：截至11月28日，广西2024/25榨季近8成糖厂已开机；日榨蔗能力47.55万吨，同比增加36.3万吨，为近十年来最快生产年度。当前，广西制糖集团新糖报价6060~6180元/吨，基差震荡走弱至-19元/吨，周环比下降8元/吨。由于结转库存偏低，下游春节消费补库提前，广西新糖出库排队拿货，集团现货报价连续多日上调，上周现货上调幅度约100元/吨。
总的来说，目前各进口国糖源较为充足，短期原糖对郑糖的影响有限，郑糖24/25榨季供强需弱的格局仍存，下方受库存低和制糖成本支撑，预计食糖缺口将在明年二季度出现，整体呈现近弱远强格局。建议卖出虚值看涨期权持有。
品种：蛋白粕
日内观点：豆粕2501试探8月底部
中期观点：美豆01合约支撑位在950美分/蒲式耳
参考策略：卖出豆粕m2501-P-2900虚值看跌仍然持有
自11月12日以来，油脂价格驱动油料和粕类，12日对生物燃料不友好的LeeZeldin担任环保署署长，本周Trump称将推倒拜登今年关于清洁能源监管政策重启化石燃料；15日中国降低了UCO废弃油脂出口13%退税至9%，但本周更强驱动是马棕油周度数据显示11月前20日出口和产量双减。棕油供应形势严峻，周内涨幅较大。
国际大豆方面，美豆出口良好，南美播种迅速，24/25丰产迹象初显。截至11月14日当周，24/25美豆累计销售3158吨，同比增幅259万吨，进度63.59%，其中对中国累计销售1473万吨，同比降幅136万吨；累计出口装船1739万吨，累计对中国1053万吨，去同1088万。CONAB称截至11月24日，巴西大豆播种率为83.3%，去年同期为75.0%。12月初至12日巴西各州除东北部产区外，机构预计降雨将持续。尽管油脂偏强，大豆丰产预期，使得美豆和豆粕可能小幅下穿8月底部。
菜籽方面，加拿大菜籽出口良好，欧盟本年度油菜籽进口量为240万吨，而去年为222万吨，估计加拿大前期出口大部分发往了我国，海关确认10月份大量船只到港。有机构指出离9月3日的60天过后，商务部随时有权限发起反倾销制裁措施，未来2个月船期或骤减。不过上周商务部称会重视加入CPTPP协定，或缓和中加关系。加农业部11月报没有调整；当前，国内菜籽油粕库存充足，2501供给不短缺，2505仍需看政策变化。
策略方面，近期棕榈确认强势，豆菜粕价差回归；而豆油5-9价差跟随了棕油5-9偏高，而非豆粕5-9，因称美豆成本制约、明年种植面积或显著下降，可考虑豆油空2505多2509。目前仍坚持美豆期货不会击穿8月低点950美分/蒲，始于11月15日卖出豆粕虚值看跌期权仍然持有。
能化板块
品种：原油
日内观点：区间震荡，WTI运行区间【67,72】
中期观点：偏弱运行
参考策略：卖出SC2501看涨期权止盈离场
供应端，OPEC+关键成员国已经开始讨论推迟计划于明年一月恢复石油产量的举措，符合市场预期，尽管不受某些产油国欢迎，可能是目前最明智的决定。特朗普上任后可能对伊朗重启“极限施压”策略，打压伊朗石油出口。10月伊朗原油产量325.9万桶/日，较2023年初增加70.5万桶/日。若对伊朗制裁升级，这部分增量或被收回。以色列与真主党停火协议生效，但据悉双方仍有冲突，中东局势难言乐观。美国原油产量在过去八周中有七周维持在1340-1350万桶/日高位。美国原油产量维持高位得益于钻探效率提升，且2024年以来美国石油钻机数量降幅放缓。明年美国将挤占一部分OPEC产油国份额。
需求端，摩根大通最新报告显示，预计2025年将有130万桶/日石油过剩，2025年底布伦特油价将在每桶70美元下方。IEA报告预期2025年有100万桶/日石油过剩。美国炼厂从秋季检修中回归，转换工艺，产出取暖油满足冬季需求。随着北半球降温降雪天气增加，石油需求边际小幅增加，但整体仍偏弱势。预期年底前中国原油进口回升，一方面是石油储备需求，另一方面部分炼厂年前申请增加原油配额。近期财政部、税务总局发布发布调整部分成品油出口退税公告，不利于成品油出口，明年成品油国内供应过剩格局加剧。
库存端，上周美国商业原油库存下降，而汽油和馏分油库存增加。美国能源部宣布新的招标，从2025年4月到2025年5月向战略石油储备提供多达300万桶石油。新的SPR询购计划为油价提供一定利好。
品种：PVC
日内观点：宏观政策预期或能刺激PVC期价
中期观点：低位运行
参考策略：短期PVC1-5逢高反套
1、成本方面，西北地区限电情况缓解，电石工厂恢复生产，市场供应提升，截至11月29日，内蒙古乌海地区电石价格为2650元/吨，环比下降50元/吨。
2、供应方面，上周仅宁波镇洋15万吨/年的PVC装置检修，较多前期检修的装置恢复运行，行业供应环比提高，截至11月29日，PVC周度行业开工率为80.53%，环比提高2.09个百分点，周度产量46.78万吨，环比提高1.22万吨，本周青海盐湖镁业PVC装置开工率将提升，同时河南环保检查结束，当地工厂将提负，预计PVC供应将增加。
4、库存方面，PVC库存已连续四周提高，截至11月29日，国内PVC社会库存为48.74万吨，环比增加1.18%，同比增加11.56%。
5、展望后市，12月将迎来中央政治局会议和经济工作会议，政策预期可能会提振PVC价格，但当前PVC基本面继续走弱，行业供应将继续维持高位，需求季节性变差，尽管宏观利好可能刺激PVC，但受限于基本面，期价的高度有限。