长盛基金：看好利率债和中长久期高信用债

经济增速放缓有利于利率债，信用投放渠道边际受阻的环境下，中长久期高等级品种信用债价值凸显，转债挖掘主题性机会以及优质新券。

1、利率品种

图1:长久期利率债收益率(%)

包商事件发生后，存单市场首先受到冲击，5月最后一周一级市场计划发行量大幅萎缩、发行率显著下滑，中低等级存单尤其明显。在央行通过公开市场操作、SLF以及增加再贴现额度的恢复下，存单一级市场发行量回暖，但中低等级的收益率仍然偏高。

图2:存单计划发行量显著下滑(亿元)

图3:存单发行成功率(%)

展望下半年，信用投放渠道边际受阻，经济下行的压力尚未完全释放，货币政策仍将保持稳健略偏宽松，通胀经过6月的高点后下半年略有回落，整体有利于利率债。

2、信用品种

2019年上半年，信用债以区间震荡为主，长短端走势分化，其中AAA品种一年、三年分别下行20BP、2BP，五年期AAA信用债受中长端利率债走势影响，收益率较年初上行5BP；资金面宽松驱动信用利差收敛，AAA品种一年、三年、五年信用利差分别下降33BP、10BP、6BP。

表1:信用债市场表现(截至6月14日)

从新增违约主体数量看，去年爆发的“违约潮”在今年上半年仍未平息。虽然今年以来宽信用政策初见成效，但是，结构失衡问题未有效解决，政策效果仍待观察。展望下半年，经济或将继续寻底，发债主体业绩压力增加，企业融资渠道未有效疏通背景下，下半年宏观信用环境难言改善。

3、可转债

图4:可转债与上证综指

4、黄金：海外基本面放缓、货币政策转向对黄金仍构成支撑

图：COMEX黄金价格走势图

今年以来黄金价格大幅上涨离不开两大因素的助推，一是美联储降息预期，二是地缘局势趋复杂。

展望三季度，黄金的利空因素较少，利多因素主要如下：

(1)美国5月非农报告异常疲软令美联储提前降息概率急升，美元承压重挫有效提振黄金涨势。美国劳工部公布的数据显示，5月份就业增长大幅放缓，非农就业人数仅增加7.5万人，而失业率仍处于50年来的低点。除了5月份的疲弱数据外，前两个月的报告还被大幅向下修正。3月份就业人数从18.9万人降至15.3万人，4月份就业人数从26.3万人降至22.4万人，合计下调7.5万人。同时薪资涨幅也有所放缓。

6月3日，圣路易斯联储主席表示全球贸易紧张局势和美国通胀疲软，都令美国经济增长的风险不断上升，同时3个月与10年期关键美债收益率曲线倒挂也支持降息。

(2)中东紧张的地缘局势支撑金价走强。5月初，美国终止延长各国对伊石油进口制裁豁免，伊朗此前关于一旦石油无法出口将封锁霍尔木兹海峡的威胁也日益逼近现实。6月13日，两艘油轮在霍尔木兹海峡附近“遇袭”，并且美国指责是伊朗所为。美国退出伊朗核协议以来，先后通过限制伊朗原油出口、往中东地区增兵等措施来对伊朗施压，而油轮的爆炸事件，则使得局势进一步紧张。6月20日，伊朗击落美国无人机事件直接挑战了美国政府中东政策的严肃性。伊朗打下美国无人机后，国际黄金和原油价格应声涨了3%。

(3)全球各大央行提高黄金储备。世界黄金协会表示，第一季度全球黄金需求达到1053.3吨，与去年同期相比增长7%。出现这样的年度同比增长，在很大程度上是因为央行购买量持续增长以及黄金ETF也实现了增长。

综合来看，黄金利好因素多于利空因素，偏弱的全球经济数据、以及中东地缘政治的影响都对黄金价格构成支撑。未来黄金价格走势很大程度上要从“美国经济衰退，美联储降息宽松，国际博弈对抗加剧”等预期中寻找新的预期差。

5、原油：价格处在相对平衡位置，维持区间震荡

在美国原油库存增加以及主要经济体需求放缓等因素影响下，二季度原油价格小幅下跌，截至6月23日，Brent原油期货下跌5%，WTI原油下5.4%。

原油价格走势图

从地缘政治的角度来看，风险在继续上升。中东局势较为紧张，对原油供应可能会产生一定的影响。据媒体报道，沙特的一条主要原油管道上的两个泵站于上周遭到了无人机的袭击，据统计，该管道每天需从沙特东部油田向红海延布输送70万桶原油。此外，赫尔穆兹海峡有两艘沙特油轮也遭遇了袭击。另外，利比亚油田受到内战影响供给减少，预计未来利比亚出口可能减少100万桶/天。同时，伊朗政府决定回击美国单方面退出伊朗核协议并对伊朗重启制裁，伊朗威胁将停止部分伊朗核协议的承诺，不在限制伊朗铀浓缩产能。伊朗原油出口已经自270万桶/天下滑至63万桶/天。伊朗产量及出口的下滑可能成为原油价格上涨的导火索。原油主要供应地中东的不稳定安全威胁，有可能造成原油供应的不良影响。

原油价格下跌的最大风险仍在需求端。根据我们对原油供需平衡表的测算，2019年实际原油需求增速预计在100万桶/天左右。较OPEC和IEA目前的130万桶/天左右的需求增速仍有下滑空间，我们预计后续OPEC和IEA将持续下调原油需求增速。