2024年上半年，有色金属行业景气度上行，截至7月末，有色金属申万一级行业指数跑赢上证指数0.95pcts，但有色金属转债中位涨跌幅跑输中证转债6.91pcts，主要由于发行人大多处于工业金属板块的产业链中下游环节所致。
2024年1-5月，工业金属在供弱需强预期下价格大幅上行，但6月后因终端需求承接不足，全球衰退预期升温，价格开始回落，因此本轮工业金属行情主要由上游开采企业获益，而中下游冶炼、加工企业原材料成本上升压力较大。工业金属转债中，位于上游的金诚转债截至7月末跑赢市场9.47pcts，国城转债因信息披露违规处罚跌破面值，其余中下游工业金属转债平均跑输市场9.26pcts。
展望后市，虽然当前全球衰退预期下，工业金属价格有所下滑，但中长期紧供应格局不变，上游议价能力仍然强势，采选类转债有望在业绩支撑下继续领跑；同时，我国制造业PMI连续三个月处于收缩区间，工业金属终端需求不足，中下游的冶炼、加工类转债预计短期内业绩压力依然较大。
市场回顾：上周，转债市场价格下降、估值分化，其中转换价值90以下转债估值下降2pcts，130以上转债估值上升2pcts，纯债价值80-90区间转债纯债溢价率下降3pcts。一级市场汇成转债发行，规模11.49亿元。截至上周五，转债市场存量规模7922.85亿元，较年初减少785.07亿元。
本文目录
一、转债聚焦
二、上周市场回顾
2.1政策跟踪
2.2二级市场
2.3转债价格和估值
2.4一级市场
报告正文如下
有色金属，涵盖了除铁、铬、锰此类黑色金属以外的所有金属种类，广泛应用于机械制造、电气、航空、汽车等几乎全部制造业领域，是国民经济发展的重要生产资料和战略物资，并在商品属性之外还兼具金融属性。2024年上半年，有色金属产业景气度指数持续上升，但由于有色金属种类较多，细分行业走势存在明显分化：2024年1-5月，全球供给收缩叠加经济复苏提振需求，铜铝等主要工业金属、钨锡锑等小金属价格明显上行，但在6月后因全球衰退预期升温，工业金属价格出现回落；在美联储降息预期升温、美元信用下滑、各国央行增加购金等多重因素扰动下，贵金属黄金、白银价格纷纷创历史新高；而锂钴镍等新能源金属受制于供过于求，价格不断下挫。
从权益市场表现看，1-7月有色金属申万一级行业指数多数月份跑赢市场（上证指数），其中3月以12.50%的涨幅，实现超额11.63pcts，但6月后行业指数有所回落，7月末有色金属行业指数年内累计收跌0.95%，相较上证指数跑赢0.26pcts。但从转债市场表现看，截至7月末有色金属转债（现存20支）中位涨跌幅为-9.52%，跑输中证转债6.91pcts，正股中位涨跌幅-23.35%，跑输上证指数22.14pcts，与权益市场行业表现存在较大差距。我们认为主要原因在于，转债发行人大多来自工业金属产业链中下游，上半年铜铝价格持续走高明显抬升转债发行人成本端压力，令其业绩相对承压，制约资本市场表现。
结构上看，不同种类有色金属及有色金属产业链上不同环节业绩预与市场表现均有较大差异。我们以申万行业二级指数来区分有色金属内部细分板块，以国民经济行业明细来区分发行人所属产业链环节（矿采选业、开采辅助分为上游，冶炼、压延、加工与技术服务分为中游，制品、设备制造与废弃资源利用分于下游），可以看到，贵金属板块整体表现亮眼，上、下游均获25%以上平均涨幅，中游相对较弱，但也平均涨超7%；工业金属与小金属板块上中下游表现分化明显，上游涨幅约10%，中游跌逾10%，下游跌逾20%；而能源金属与新材料板块整体承压，跌幅均在20%以上。而当前有色金属转债，仅3支来自表现强势的贵金属、工业金属上游和小金属上游发行人，其余大多（12支）来自工业金属中下游，是有色金属转债2024年上半年表现不佳的主要原因。
由于其余板块转债发行较少，本文聚焦于发行占比达七成的工业金属转债。工业金属板块，主要涉及铜、铝、铅锌四种金属，现存14支工业金属转债中，5支主营业务以铜为主，7支以铝为主，2支以铅锌为主。铜作为最关键的工业金属，被称作经济周期之母，铜价与全球制造业PMI走势具有极强一致性，成为全球经济周期与制造业景气程度的观测指标。
近年，全球制造产业链重构、发达国家开展“再工业化”，以铜为代表的上游资源品需求明显增长，尤其是新能源、人工智能领域快速发展及产业需求增加，为铜的需求端提供了重要边际增量。而在供给端，全球铜矿供给则面临铜矿老龄化，智利与秘鲁等主要产区矿石品位下降与老旧矿山关闭对中长期供给产生制约。2023年11月28日，全球最大的铜矿之一——年产量占全球铜产量1.5%的巴拿马铜矿宣布关闭，市场对铜供应紧缺的担忧快速升温。需求强劲结合供给缺口，铜价开启了长达6个月的上行周期。但进入6月后，高企的铜价一方面带动废铜流动加快，供应激增，三大交易所显性库存持续抬升，另一方面电网投资增速趋缓，下游用铜需求放缓，铜缆企业开工率走低，强预期遭遇弱现实，铜价不断下挫。
此外，铝、铅、锌的价格表现与铜整体一致，整体来看，环保要求提升（例如政策指引电解铝能耗下降导致国内产能受限、政策趋严对铅锌矿山大量整顿）、矿产资源减少（铜矿老龄化、锌矿资源枯竭）导致供给偏紧，上半年工业金属价格快速上行；但后续下游需求未能及时跟上，全球衰退预期升温，6月后工业金属价格快速下行。
从转债表现来看，由于工业金属后期供弱需强预期未能兑现，市场对降息交易不足，衰退交易有余，截至7月末，工业金属转债整体表现不佳，中位涨跌幅逾-11.34%，跑输市场8.73%，正股中位涨跌幅-21.98%，跑输市场20.76%。其中金诚转债由于位于产业链上游，正股与转债跑赢市场约9.47pcts、10.62pcts，其余工业金属转债大多来自产业链中下游，由于供需格局恶化，成本端涨价压力向销售端传导较慢，转债价格表现不佳。此外，唯一同样来自上游环节的国城转债由于发行人违规信息披露受到处罚，被下调评级，现已跌破面值。其中金诚转债主营非煤类矿山服务，涵盖了矿山设计、工程建设、采矿运营等全流程业务，涉及铜、铅、锌、铁、镍、钼、金、磷等多个矿山资源品种，7月末价格达到344.69，转股溢价率仅2.05%。一季度金诚转债发行人实现盈利2.74亿元，同比大幅增长48.07%，中报预计净利润增幅56.57%，随着铜矿等工业金属紧供应格局持续，上游议价能力仍将保持强势，业绩拉动下预计金诚转债价格在有色金属领域有望继续领跑。
此外，属于贵金属板块的恒邦转债，主营业务为黄金冶炼，截至7月末，正股收涨4.08%，跑赢市场5.30pcts，转债收跌1.45%，跑赢市场1.16pcts。上半年国际金价屡创新高，恒邦转债发行人一季度盈利1.41亿元，同比扩大14.82%，业绩对正股与转债价格均存在拉动作用，7月末，恒邦转债价格118.57元，转股溢价率19.73%，低于市场中位水平。虽然位于行业中游，在上游金价大幅抬升下，原材料成本不断上升，但恒邦转债发行人近年通过收购、自建矿山，原料自给率不断提升，实现了利润逐年增长。
政治局会议提出要把文旅、养老、育幼、家政等服务类消费作为提振消费的重要抓手之后，文旅部等九部门推出了《关于推进旅游公共服务高质量发展的指导意见》，提出完善旅游公共服务体系，对景区、公路、航空运输等板块均有拉动（南航转债、大秦转债）。
上周，权益市场主要指数集体下挫，上证指数、深证成指、创业板指分别收跌1.48%、1.87%，2.60%。海外方面，由于日本加息、美国就业数据不及预期等因素发酵，上周一全球套息交易反转引发流动性冲击，全球资产价格大幅调整，A股也在冲击下情绪降温，冲高回落，随后美联储官员与日本央行发声平复市场情绪，全周来看，全球大类资产已有所企稳；国内方面，8月3日国务院发布《关于促进服务消费高质量发展的意见》，明确了餐饮住宿、家政服务、养老托育、文化娱乐、旅游消费、教培消费等重点支持方向，周一，教育、游戏、白酒、旅游等消费板块领涨市场，但受到海外影响，情绪有所降温，全周来看，国内市场心态再度趋于谨慎，整体缩量下跌，两市成交额由近8000亿元持续萎缩至5000+亿元，北向资金累计净卖出147.60亿元。
具体来看，周一，A股受外盘拖累冲高回落，两市成交额7939亿元，北向资金净买入2.88亿元；周二，A股高开后走势分化，两市成交额6570.6亿元，北向资金净卖出62.51亿元；周三，A股窄幅震荡，量能继续萎缩，两市成交额5930.2亿元，北向资金净卖出21.36亿元；周四，A股弱势窄振，两市成交额6199亿元，北向资金净买入11.03亿元；周五，A股高开后震荡回落，两市成交额5660亿元，北向资金净卖出77.65亿元。分行业看，申万一级行业指数多数下跌，上涨行业中，房地产、食品饮料涨超3%，建筑材料涨超1%；下跌行业中，计算机、国防军工跌逾4%，电子、通信、汽车跌逾3%。
上周，转债市场主要指数跟随下跌，中证转债、上证转债、深证转债指数分别收跌0.71%、0.67%、0.81%，日均成交额436.61亿元，较上周缩量97.77亿元。整体来看，上周转债市场主要跟随权益市场缩量震荡，跌幅弱于权益市场，体现抗跌属性，但市场情绪较弱，上周五成交额降至396.13亿元，为近4月新低。关于低价券的风险博弈也仍在持续，其中，岭南转债于上周二晚再次公告提示无法兑付本息的风险，导致随后连续两天跌停20%，但在周五的最后交易日，转债与正股均获涨停，转债价格锁定在71.37，后续具体兑付与处理方式对于低价券信用风险定价具有重要意义。此外，央行对长债利率监管再度趋严，上周四，江苏四农商行涉嫌操纵国债市场价格被启动自律调查，导致债市步入回调趋势，预计债性资金需求对部分强资质高YTM转债的拉动作用有望继续放大。
具体来看，上周转债市场多数个券下跌，530支转债中237只个券上涨，280支个券下跌，其中有色金属、非银金融、建筑装饰、基础化工行业多数个券上涨，汽车、计算机、轻工制造、机械设备、医药生物行业多数个券下跌。上涨个券中，东时转债涨超14%，博汇转债涨超13%，新星转债、天路转债涨超8%；下跌个券中，岭南转债跌逾23%，诺泰转债跌逾8%，三羊转债、科达转债、华统转债跌逾4%。
上周，转债市场个券价格下降，估值分化，债性进一步提升。转债价格方面，上周，全市场转债价格算术平均值112.56元，较前周下降1.02元，中位数为107.60元，较前周下降1.21元。转股溢价率方面，上周，全市场转债转股溢价率算术平均值和中位数分别为68.30%、49.38%，较上周下降0.49pcts、上升1.62pcts，其中评级A+及以下转债估值下降3pcts，评级AAA、AA+级转债估值上升1pcts,转换价值90以下转债估值下降2pcts，转换价值130以上转债估值上升2pcts；纯债溢价率方面，全市场转债纯债溢价率算数平均值和中位数分别为8.93%和2.56%，较前周下降1.17pcts、1.29pcts，其中，纯债价值80-90区间转债的纯债溢价率下降3pcts，评级AA-及以下转债的纯债溢价率下跌1pcts。
上周，汇成转债发行，合计发行规模11.49亿元，无转债上市，无转债退市。截至8月9日，转债市场存量规模7922.85亿元，较年初减少785.07亿元。汇成转债发行人合肥新汇成微电子股份有限公司在显示驱动芯片封装测试领域深耕多年，是集成电路高端先进封装测试服务商，目前聚焦于显示驱动芯片领域，具有领先的行业地位。
上周，苏租转债、景20转债、福能转债、洪城转债与新星转债的转股数量较高，其余转债的转股数量均在1.5万股以下。其中景20转债已公布强赎，截至上周五，未转股比例已降至0.53%；新星转债由于在上周一下修了转股价格，成功促转股1125.50万元，截至上周五，未转股比例降至74.23%。
上周，英博尔发行转债获交易所审核通过；截至上周五，9支转债通过证监会核准待发，合计88.41亿元，7支转债过发审委，合计120.48亿元（见附表1）。
条款跟踪方面，上周，多只转债下修转股价格。上周，震安转债公告将转股价格由47.39元/股下修至8.52元/股；新星转债公告将转股价格由17.45元/股下修至10.00元/股；永和转债公告将转股价格由23.68元/股下修至20.13元/股；瀛通转债公告将转股价格由21.20元/股下修至9.68元/股；翔鹭转债公告将转股价格由15.19元/股下修至9.66元/股；宏柏转债公告将转股价格由7.49元/股下修至5.45元/股；维尔转债公告将转股价格由4.79元/股下修至4.69元/股；金铜转债、雪榕转债、正裕转债、城地转债公告董事会提议下修转股价格；建龙转债、华康转债、威派转债、晨丰转债、永22转债、灵康转债、三羊转债、双良转债、上声转债、金轮转债、科利转债、神通转债、山石转债、丽岛转债、蓝帆转债、利民转债、银信转债、神通转债、苏利转债、芯能转债、金现转债公告不下修转股价格；康医转债、铭利转债、美锦转债、亿田转债、荣23转债、今飞转债、万孚转债、宝莱转债公告预计触发下修条件。