从1990年上海证券交易所挂牌开启中国股市之元年，历经三十年砥砺前行，今年中国资本市场迎来而立之年。三十而立，立于改革；三十而立，立志创新。三十年间有哪些惊心动魄的改革关键时刻？又有哪些振奋人心的创新举措？资本市场下一个十年又将走向何方？
本期《前行者》，凤凰网财经邀请到资本市场30周年的见证者之一，如是金融研究院院长、首席经济学家管清友，共同回望资本市场风雨波澜的30载春秋，探讨开启注册制后的A股，如何通过“开放”路径加速国际化。
谈及如何定义A股的牛市？管清友认为，如果从三五年的维度看，我们现在可能正处于牛市的起点。但前提是发行制度、交易制度的较好改革。不仅是越来越多的“独角兽”回归，A股的未来，将更具包容性，有更加国际化、专业化的市场环境和基础设施。
对于“牛市是股民亏钱的唯一原因”这一说法，管清友认为，究其原因是牛市让人失去风险意识，并对自己产生了能力幻觉和财富幻觉。管清友戏称“大部分股民只看了一页降龙十八掌，就要去嵩山少林比武功”，因此不建议普通投资者直接进入股市，“一定要认识到自己在市场处于信息链的末端”。
以下为采访实录：
01、“实施T+0，取消涨跌停”为时尚早
凤凰网财经：过去的30年里，A股遇到了很多的挑战，您认为目前还没有完全解决的问题有哪些？
管清友：我们是一个年轻的资本市场，在边建设边改进。这些年的挑战，既有来自于监管，也有来自于发行、交易制度，当然也有我们市场结构本身的特点。总体上还是在朝着专业化、国际化的方向在走。
监管中的漏洞也酿成了一些危机事件，比如327国债。我们在不断的弥补，95年我们从T+0制度变成T+1并设定涨跌停，也就是在发行制度上从审批制到核准制。到现在，是希望走注册制的路径，但这个注册制目前并不完整，可能从创业板开始逐渐推开。
另外我们的做空机制还不完善，做多容易做空难。所以挑战来自于方方面面，需要弥补的漏洞和短板还是很多。
凤凰网财经：A股的退市制度还有很大的改革的空间，您认为将来发展的方向是什么？
管清友：退市其实是整个资本市场制度非常重要的一环，但过去30年，我们的退市率严重低于国际的平均水平。
现在，随着新证券法的实施，退市制度可能会逐渐完善起来。我们应该坚持“退市中性”，也就是说不论国有、民营企业，只要符合退市标准，就应该退市。财务、交易、市值、价值都可能作为指标依据。未来一方面大量的企业上市，另一方面大量的企业退市，有新陈代谢，整个市场才能鲜活起来。
凤凰网财经：那么关于交易制度，您认为A股市场已经具备了全面推行T+0制度的基础了吗？
管清友：真正实现市场自由交易，买卖双方能够比较平衡，我认为现在还不具备条件。其实从95年开始实施涨跌停制度起，这个问题在业内就一直是有争论的。
我们在这之前要做大量的风险调查。比如95年以前，市场投机氛围很浓，散户受到很大的杀伤力。有人开玩笑说，我们要再恢复T+0、取消涨跌停，那散户过去半年亏完的钱，可能一天就亏完了。
凤凰网财经：这两年A股财务造假的案例比较多，您认为应该从哪些制度层面去改进、绝财务造假现象？
管清友：任何股票市场想完全杜绝财务造假是不可能的，因为确实资本市场利益诱惑比较大。即便在美国这样成熟的资本市场，财务造假应该说屡见不鲜。
过去几年看到的案例，有的是开始就造假，有的是过程中造假，总之造假成本太低了。要想最大程度的杜绝，没有别的好的办法，就是发现一个处理一个，严刑峻法、一视同仁。不光是上市公司本身要受到法律法规的惩处，参与造假的第三方机构，投行、会计师事务所、律师事务所，都要受到相应的处罚。
凤凰网财经：最近像蚂蚁集团这种独角兽企业，即将回归A股，这意味着什么？
管清友：总体上，独角兽回归对活跃A股市场的交易确实是个好事情。说明我们的包容性在增强，当然也反映了一个问题，它必须在A股和港股同时上，为什么呢？
因为中国大陆和其他经济体之间的还无法实现资本完全自由流动。那么国外的投资者其实进入A股市场会比较麻烦，而香港，是个自由港，资本完全自由流动。所以我觉得既要看到它好的一面，也要看到有挑战的一面。
02、牛市来了？买股还是买房？
凤凰网财经：您是怎样定义最近A股这次反弹的，它是牛市吗？
管清友：从不同的维度看，其实结论是不一样的。
我们过去往往说指数上涨了一点，是不是就是牛市？其实不能这么看。如果以一年的尺度看，A股市场这轮走牛有一年多了，很多估值都已经很高了，比如科技股、消费股。如果从三年五年的维度看，也许还处在一个大牛市的起点。
大部分人看到所谓的牛市，是七月份以后的指数上涨，实际亏钱的概率挺大。根据我们过去的经验来看，当越来越多的散户、投资者意识到牛市来了，挺危险的。因为用真正的资深的、专业的投资的人在过去一年里已经赚得盆满钵满，对于好多估值很高的股票，人家已经在调仓。
总有人说我提示风险，是不是很悲观啊？
还需要理解的是，我们现在总体上处在一个什么样的环境之下？第一，中国的货币政策相对较宽松，但是不希望再出现资产泡沫。第二，经济在转型，它迫切的需要充分的利用好资本市场，作为纽带服务实体经济。借助发行制度改革，创造更多的资产。不断的让新的公司上市，提高IPO的速度频率，稀释现在相对宽松的流动性，同时创造新的资产，那么投资者也有新的标的可买。
最后，从中国老百姓的投资也确实面临转换。老百姓的资产池子里，不动产的比例在慢慢缩小，金融资产比例在扩大，很重要的一块就是股票资产。如果我们实行注册制，有一个比较公允的价格，那么这些资产将会成为投资者非常重要的投资标的。
凤凰网财经：从资产配置的角度来讲，现在股市和房市哪个是更好的配置方向？
管清友：其实每个人配置的方式都不一样，风险偏好、可投资产规模、发展阶段、家庭构成都不一样，所以很难有标准的统一回答。
我只能这样说，过去大家说买股还是买房，这是个伪问题。比如你是刚需，有买房需求又有资格买，会毫不犹豫买房。而另一部分高净值群体，不存在买房还是买股的问题，他不需要买房子了，也不会自己买股票，他的资金有专业的机构打理。
大部分人可能处在一个什么样的状态？买房钱可能不太够，也没有那么需要买房，这点钱可能拿来买股票。
但我一般不建议普通投资者直接下场买股票，因为确实风险极大。真正有一点可投资产，愿意做股票市场投资的，我觉得还是应该交给专业的机构去做。当然你自己愿意买着玩不怕亏钱，另当别论。
管清友：其实未来资本市场的发展，赛道会相对明确，赛道好选，难选的是在这个赛道上能跑出来的运动员。如何在确定的赛道上选到好的运动员？无论是消费、科技还是制造业，要保证你能买到好的运动员，这个运动员不但能百米跑，万米跑也还能够坚持下来，大概处在前列，做出这样的选择而不是跟风买进。
03、牛市就是散户的屠宰场，是亏钱的唯一原因？
凤凰网财经：最近的您一个观点引起了很多的讨论，说牛市是更大的“绞肉机”，是从哪个逻辑层面去提出这个说法的？
管清友：其实这不是我说的，很多知名的投资人都讲过，牛市是亏钱的唯一原因。特别是对没有经验散户来讲，牛市就像个屠宰场，看似机会多，但漂亮的玫瑰花后面不光是有刺可能还有地雷。
为什么呢？可能有这么几个原因，第一，牛市让人们更加失去风险意识。第二，牛市让人们更加焦躁。不是说挣不到钱的焦躁，而是挣钱整晚了，这种情况我们在2015年上半年看到太多了。第三，牛市让人们对自己产生了能力幻觉和财富幻觉。大家觉得这个市场随便买个股票就有好多涨停，我太能了。
我们大部分股民在做投资的时候有一个误区，好比刚刚看了一页降龙十巴掌，就开始想去跟嵩山少林寺住持比划，这不是找死吗？
我也经常举这个例子，相当于你拿着大刀长矛上战场，殊不知对手们都是机枪，还有高射炮呢。他们的专业分析能力、信息获取能力、风险控制能力、交易能力，都比你强的多。普通投资者，一定要认识到自己在这个市场处于信息链的末端，是非常弱势的地位。
高估了自己的能力，同时对于账面的富贵飘飘然，对很多信息反应迟钝，无法做到理性、客观的去看待市场，所以牛市往往是很多散户亏钱的最主要的原因。
如果你确定自己想做投资，就要认认真真的学。就像练武功，无论练峨眉派、昆仑派、少林派，都要先学习扎马步，练基本功。要达到高级水平，是需要付出艰苦卓绝的努力的。
凤凰网财经：所以将来A股去散户化肯定是个大趋势，是吗？
管清友：任何成熟市场到一个所谓成熟的状态，都经历了一个去散户化的过程，这个过程极其漫长。但A股暂时无法去散户化，只能说机构的比重来是慢慢提高的。
去散户化的过程怎么实现的？就是散户不断的亏钱，过程极其惨烈，殊途同归。是散户逐渐的认识到，我真的赚不到钱。而中国的散户有一个特点，不怕亏，高位接盘的时候非常慷慨，所以我们的韭菜“野火烧不尽，春风吹又生”。所以你仔细想想，所谓去散户化，过程非常漫长。
04、“健康牛”不是“打造”出来的
凤凰网财经：A股为什么牛短熊长？A股这些年的走势，跟咱们国家的经济基本面是匹配的吗？
管清友：从结构来看A股基本上还是反映了我们整个经济结构的变化，产业结构的升级。同时，也折射出了我们经济运行的一些基本特点。
所谓外行看热闹，内行看门道，真正专业的投资者要看结构，会发现牛市也不短，熊市也没那么长，这跟我们的指数构成有关系。不能只盯着上证综指去看，因为我们退市制度又不完善，指数构成又有一些天然的问题，所以好像十年了也不过是3000点。但如果你去看上证50、中证300，会发现很多股票其实涨了很多了。当然即便有了新的指数也不能说大牛市就来了，这也未必。
凤凰网财经：如果要想打造一个健康的牛市，市场的参与者（监管层、上市公司、中介机构和投资者）分别需要从哪些方面做出努力？
管清友：都要努力，但首先要明确，不存在“打造”一个健康的牛市的说法。
从监管层的角度来讲，就是维持市场秩序，公平、规范、阳光，出现违法违规行为及时处理，严刑峻法。中介机构一定是公证、真实、可靠，不能造假。投资者要了解你要买的公司，要投资的标的。上市公司要认真的做好主业，用企业的发展回报投资者，回馈市场，不要动辄讲故事，做所谓的市值管理。
其实只要有一个公平的市场环境，其他的应该交给市场。真正好的市场应该给勤勤恳恳做公司的、做业务的创业者一个好的回报、好的定价，而不是让上市公司天天琢磨怎么做并购，怎么为了做大市值做个新业务，然后顺势减持。如果上市公司的老板天天在思考这个问题，投资者怎么可能赚到钱？
而且我们一定要清楚，至少过去30年有一个基本经验，炒股票很难赚到钱，发股票才能赚到钱，这就是一个扭曲的、不正常的市场环境，我们未来要争取要杜绝这种情况。
凤凰网财经：下一个十年里，A股“开放”的主要方向是什么？
管清友：第一个，就是对海外机构的牌照的开放；第二，在国内设立机构的股比限制的开放，这个已经在做了；第三，对进入中国市场的资金的开放；第四是中国企业国际化的程度，资本得有足够的容量。
不光是我们内地的企业在A股上市，还要能够吸引更多的企业，这需要我们在资本自由流动方面做的更好。
所以我觉得开放可能是一个多维度的，当然最重要还是，必须有一套国际化的法律制度，能够跟国际市场无缝衔接。国际通行的做法，基本的在我们的市场都要有，只有这样，市场形成规模，具有包容性，然后才能成为全球投资者都能够来参与投资的一个市场。
管清友：A股过去30年“成就很大，挑战很多”，下一个十年，“希望很大，但愿如愿以偿”。最后想对股民说，学习创造价值，认知创造价值。你最终会发现，投资资产配置取决于你的认知能力和思想水平。
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