方正芦哲12月经济数据点评：2010年以来第一次平减指数为负
核心观点
GDP：2010年以来第一次平减指数为负
2023年四季度GDP增长5.2%，全年也是5.2%，实现了5%的增长目标，两年平均增速为4.1%，要低于2020-2021年的5.3%（初次公布为5.1%，最终核算时上调2021全年增速至8.45%）。
从价格方面来看，2023全年GDP平减指数为-0.54%，上次全年平减指数为负是2009年；四季度平减指数为-1.43%，降幅较二三季度进一步扩大。GDP平减指数为负，会使得经济各部门收入压力加大，包括居民收入、企业利润、政府税收。这也是2023年微观主体感受跟宏观经济表现出现背离的原因之一。预计2024年GDP平减指数大概率能转正，名义GDP增速将高于实际增速，有望改善微观收入和预期。
从生产端看，全年经济增长主要是服务业拉动。全年5.2%的增速中，第三产业拉动3.07个点，第二产业拉动1.84个点。
从支出法来看，消费仍然是四季度主要贡献，但边际拉动减弱。四季度5.2%的增速中，消费贡献了4.2个点，较上季度减少0.5个点，投资贡献了1.2个点，基本与上季度持平，净出口贡献了-0.2个点，上季度为-0.8%。
生产：从产能利用率看哪些行业供需失衡在加剧？
12月工业增加值同比增长6.6%，低于Wind一致预期6.8%；考虑到去年基数较低，剔除基数看季调环比0.52%，仍维持在较高水平，接近2012-2019年的历史均值0.59%。
分行业来看，汽车、电气机械、化学原料及制品、有色等四个行业景气度较高，两年平均增速接近或超过10%。按边际变化来看，汽车和钢铁（黑色）两个行业的两年平均增速降幅较大，分别下降6.3和4.8个点；医药制造和电热供应两个行业的两年平均增速提高较多，均超3个点。
消费：不同类型消费增速分化明显
不同类型和口径的消费增速在2023年差异较大：销售与消费、商品和服务。按照供应商的零售角度来看，社零12月同比增长7.4%，全年增长7.2%，其中商品零售仅增长5.8%，餐饮收入增长20.4%；社零之外，全年服务零售增长20%。按照居民支出的角度来看，全国居民人均消费支出增长9.2%，其中服务性消费支出增长14.4%，占人均消费支出的比重为45.2%，比上年提高2.0个百分点。上述增速差异显示出2023年消费的两个特点，一是服务消费增速快于商品消费，二是以政府为代表的社会集团消费增速快于居民消费。
2023年居民边际消费倾向接近2021年，其中三季度处于历史偏高水平，四季度相对排位降低。2023年居民可支配收入仅增长6.3%，但消费支出增长9.2%，对应边际消费倾向回升至68.3%，接近2021年的68.6%。分季度来看，四季度居民消费倾向74%，历史同期仅高于2022年，相对往年偏低；而三季度69.8%，则处于过去几年的历史最高值。
12月社零同比增长7.4%，低于Wind一致预期8.2%。去年12月社零同比-1.8%，剔除基数后，12月的两年平均增速为2.7%，高于11月的1.8%，但仍弱于全年的3.4%。按环比来看，12月社零季调环比增长0.42%，较上月回升，但同样受11月环比基数偏低的影响。
分产品来看限额以上商品零售中，当月增速较高的是金银珠宝、服装鞋帽、体育娱乐、通讯器材四类产品，增速均在10%以上，其中前两类接近30%。剔除基数效应后，按两年平均增速来看，增速较高的是粮油食品、中西药品、饮料、服装鞋帽，增速均在5%以上。两年平均增速大幅改善的有饮料、通讯器材、粮油食品、服装鞋帽，四类产品的两年平均增速环比11月均提高了3.5个点以上。
投资：增发国债和PSL在12月落地带动投资提速
全年固定资产投资增长3%，我们推算12月增速为4.1%，是2023年3月以来的最高单月增速。按季调环比来看，12月固定资产投资增长0.09%，与22年同期差不多。
基建投资：增发国债资金落地，带动基建增速回升。按当月增速来看，7-11月基建投资增速维持在5%-7%之间，12月大幅提高至10.8%。其原因主要是增量国债资金的落地。我们在《需求弱于供给，部分行业产能过剩——12月PMI数据点评》中指出，12月超8000亿国债资金落实到项目上，建筑业景气明显回升。
房地产投资：11月房地产投资当月增速为-10.6%，自从6月以来这一指标已连续6个月稳定在-11%上下。2023全年商品房销售收官11.2亿平，其中商品住宅9.5亿平，分别较上年下降8.5%和8.2%。按照累计值和累计增速来看，12月商品房销售面积降幅有所扩大，同比从-10.3%降至-12.7%，商品住宅销售面积同比从-12.9%降至-16.1%。投资方面，12月新开工面积同比下降10.4%，竣工面积同比增长15.3%。资金方面，国内贷款在11月同比回正后，12月再度下降12.5%；同时，销售疲软对定金和按揭贷款构成较大拖累，二者分别下降22.8%、22.5%，降幅超过10-11月。接下来随着PSL资金落地，将通过“三大工程”带动房地产投资降幅收窄。
制造业投资：12月制造业投资当月同比增长8.2%，较上月增速有所回升，带动制造业投资全年增速从6.3%回升至6.5%。制造业投资内生动能增强源于两方面因素，一是11月工业企业利润大幅增长29.5%，企业投资的内源资金比上半年要更充裕。二是企业预期自9月以来持续回升，12月达到55.9%，年内仅次于2月。
风险提示：（1）消费需求修复不及预期；（2）房地产市场继续下行；（3）外需拖累超预期。
4风险提示
以上为报告部分内容，完整报告请查看《2010年以来第一次平减指数为负——12月经济数据点评》。