2、（TheAsianLawyer）亚洲顶级律师（AsialawLeadingLawyers）AsialawProfilesLegal500商法杂志（CBLJ）Legalband和银行、金融、交易法律全球顶级律师指南（GlobalExpertGuidesforBanking,FinanceandTransactionalLaw）评为中国投资基金、创业投资领域的第一等级律师。王勇先生担任众多省市金融办QFLP和QDLP试点项目专家评委、厦门市政府产业基金、北京市大兴区高精尖产业引导基金、江苏省大运河基金、深圳市平稳基金等地方引导基金专家评委、保险资产管理协会入库专家及中保协的
3、首届股权投资计划及私募基金评估专家、亚洲地区美元基金GP募资路演专家评委、业内知名私募基金IR培训课程导师等职务，亦经常受托为证监会、基金业协会等监管机构和行业自律组织的立法立规提供咨询意见。竞天公诚拥有一支由数十位专职基金律师组成的投资基金团队，团队成员的基金设立经验覆盖2,000多只基金（包括境内基金、境外基金及跨境基金），包括1,400多只人民币基金和600多只离岸基金，募集资金超过等值1,000亿美元，基金类型和专注行业涵盖PE/VC/对冲/母基金/PE接盘/GP占股/地产/物流/夹层/基建/医疗/能源/文娱/不良资产等，地域上覆盖中国几乎所有省份和美国、欧洲、开曼、BVI、百慕大、中
4、国香港地区、中东地区（如阿布扎比）等全球主要离岸基金设立地，被国际知名法律出版集团ALM旗下中国法律与实务（ChinaLaw&Practice）授予“中国地区最佳投资基金团队”殊荣。2020年，竞天公诚受美国机构有限合伙人联合会（InstitutionalLimitedPartnerAssociation，“ILPA”）之托完成ILPA的旗舰产品ILPA原则3.0的官方中文版并在中国正式发布。竞天公诚是一家专注于中国及跨境私募基金、投融资/并购和资本市场等业务的一线中国总部律所，是著名的“红圈八所”之一，拥有200多位合伙人和700多名法律专业人士，在北京、上海、深圳、成都、天津、南京
5、、杭州、广州、三亚、香港等十地设有分所。序序言言“多年以后，面对行刑队，奥雷里亚诺布恩迪亚上校将会回想起父亲带他去见识冰块的那个遥远的下午。”不同于拉丁美洲带着魔幻现实主义的“百年孤独”，当克里斯托弗哥伦布在遥远的1492年第一次踏上中美洲加勒比海上的领土，他不会想到，自己在有限的业绩记录（trackrecord）支撑下而向西班牙皇室募集资金以资助其个人的航海计划的行为，会被后人认为是私募投资基金的起源。这当然可能只是后来人的一句调侃。当美国面向社会不特定公众发行的所谓“共同基金（mutualfund）”自豪宣称其历史可追溯至荷兰王室威廉一世国王1822年发起设立的投资公司时，美国私募
6、股权投资基金的真正雏形和历史也许只能回溯至二战后的二十世纪四五十年代。受战后重建的积极影响，一批新兴技术企业开始不断涌现。人们很快发现，这些企业的快速扩张需要长期资本支持，而银行的特性决定了其无法在常规业务领域内为此类企业提供有效驱动，此时有一类既能为企业提供长期资本，又能提供管理和经营意见的产物私募投资基金应运而生。1946年，创业投资（venturecapital）领域公认的鼻祖美国研究与开发公司（AmericanResearchandDevelopmentCorporation）由哈佛大学商学院乔治多里特教授等人发起设立并横空出世，自此拉开了美国七十年创投历史的大幕。如今，无
7、论中国境内还是境外的私募股权投资基金，均已是产业迭代创新、经济发展的强有力助推器。而在这一行业中，美国的优势地位仍然无可撼动。根据PEI2021年全球VC/PE基金募资报告，2021年VC/PE募资金额约为7,330亿美元，创全球金融危机以来的峰值，也是连续第五年募资金额超5,000亿美元，募资总额同比增加20%。其中，北美的VC/PE基金占据主导，占2021年募资总额的40%以上。截至2022年1月15日，全球正在募集的VC/PE基金规模达到9,520亿美元。投资于北美市场的VC/PE仍然占据主导，占比超过40%。相应地，持有美元的大型机构投资人依然是众多私募管理者们心向往之的募资对象。境
9、发布的2019年VC/PE年报：VC/PE市场募资举步维艰，投资回归价值本源，受监管政策趋严等影响，2019年，头部机构外的大多私募管理人的募资进程都受到了较大的影响，人民币基金仍处于已持续数年的资本寒冬困境。相比之下，由于美元基金币种的投退优势，“市场对美元基金信心相对更加充足”。从2019年募资规模前10位的基金来看，70%为美元基金，“超大规模美元基金层出不穷”。根据Preqin于2019年12月发布的Preqin市场焦点：大中华区创新经济迎来私募创投新机遇的报告，如果说2008至2018年这十年间募资市场由银行、地方政府和企业等国内投资者以人民币基金为主导，近年来国内信贷条件的收紧以
13、私募基金常见设立地境外私募基金常见设立地.82.1开曼群岛开曼群岛.82.2英属维尔京群岛英属维尔京群岛.232.3美国特拉华州美国特拉华州.392.4新加坡新加坡.462.5欧洲欧洲.502.6中国香港中国香港.572.7阿布扎比国际金融中心阿布扎比国际金融中心.65第第3章章境外基金参与方境外基金参与方.683.1境内外律师境内外律师.683.2行政管理人行政管理人.683.3募资中介募资中介.713.4证券经纪人证券经纪人.743.5托管人托管人.753.6审计师审计师.76第第4章章境外基金投资人境外基金投资人.78
14、4.1美国企业养老金计划美国企业养老金计划.784.2美国政府养老金计划美国政府养老金计划.794.3主权财富基金主权财富基金.804.4母基金母基金.814.5私人基金会和捐赠基金私人基金会和捐赠基金.844.6个人投资者和家族办公室个人投资者和家族办公室.88第第5章章境外基金税收政策境外基金税收政策.935.1开曼群岛和英属维尔京群岛开曼群岛和英属维尔京群岛.935.2美国美国.975.3中国香港中国香港.1005.4新加坡新加坡.105第第6章章境外基金常见合规事项境外基金常见合规事项.1096.1开曼基金反洗钱合规开曼基金反洗
15、钱合规.1096.2开曼基金开曼基金FATCA/CRS合规合规.1116.3个人数据保护个人数据保护.1136.4美国外国投资美国外国投资合规合规.120第第7章章境外基金其他运营热点问题境外基金其他运营热点问题.1327.1社会责任投资社会责任投资.1327.2私募股权二级市场基金私募股权二级市场基金.1357.3区块链区块链/数字货币基金数字货币基金.1421第第1章章境外境外私募私募基金概述基金概述1.1境外境外私募私募基金的定义基金的定义基金是一种集合投资载体，通过汇集投资人资金，并委托有专业知识和行业经验的基金管理人统一管理和投资，以达
17、。但在实操中，通常基金的GP（或穿透后最终的GP）会是一家有限公司，以有限公司对债务承担无限连带责任，对于GP股东而言可达到负债隔离的效果。有限合伙型基金最大的特点和优点是（a）管理和运营机制（包括收益分配机制）非常灵活，且大部分运作机制可以由全体合伙人通过有限合伙协议（LPA）自由约定，（b）通常可以享受所谓的税收穿透（taxtransparent）待遇，即在有限合伙1BVI合伙企业法（LimitedPartnershipAct）把有限合伙是否有独立法人地位的选择权给了普通合伙人，默认状态下有限合伙有独立法人地位，但是在设立时普通合伙人可选择有限合伙是否具有独立法人地位。境外私募基
18、金中国大陆以外地区募集：包括离岸或在岸基金以外币为基准货币：包括美元、欧元、日元等非公开募集：面向特定专业投资人或合格投资人管理人管理：投资人通常不参与日常管理和投资决策以投资及获取回报为目的从事专业投资活动管理人收取管理费并根据投资收益提取业绩报酬2层面不缴所得税，由每个合伙人分别就其所得缴纳所得税。（2）公司公司公司型基金是境外对冲基金（hedgefund）比较常用的组织形式。相较普通合伙人的无限连带责任，由于公司是独立的法人实体，公司的股东仅对公司债务承担有限责任。但是公司型基金在法律层面受到的限制会略多一些，主要是公司法中关于公司治理和股东权利保护的一些强制性规定相对较多。除了普
19、通的公司结构，近年来，独立资产组合公司（SegregatedPortfolioCompany，“SPC”）成为非常受中国地区基金管理人欢迎的一种特殊公司结构。SPC结构的优点在于可在单个法人实体框架下创设多个独立资产组合（SegregatedPortfolio，“SP”），且每个SP的资产与负债均享受法定隔离地位。SPC被广泛应用于多策略投资基金领域，每个SP均可设计为一个单独的基金产品，可以有不同的投资策略、商业条款、管理人以及投资者。开曼群岛和英属维尔京群岛（BritishVirginIslands，“BVI”）均可设立SPC结构的基金。除了开曼群岛和BVI的SPC，类似的伞形基
20、金结构还包括新加坡的可变资本公司（VariableCapitalCompany，“VCC”）和香港的开放式基金型公司（Open-endedFundCompany，“OFC”）。VCC可作为单体公司基金，也可以作为伞形基金结构，在伞形基金结构下，子基金之间的资产和负债相互隔离。它可以同时发行封闭式基金（如PE/VC基金）和开放式基金（如对冲基金），但无论哪种基金，都必须由新加坡持牌/注册的基金管理公司担任管理人。OFC是一种应用于多策略投资、方便投资者不时申购和赎回的开放式基金结构，它可向投资者以公开或非公开形式募集（但二者受监管的程度不同），且必须由香港9号牌（资产管理）公司担任基金管
22、位信托单位信托结构（unittrust）多用于零售型基金，该结构与有限合伙、公司和LLC最大的区别在于通常无需设立单独的基金载体。在单位信托结构下，投资人直接将资金委托并交付给受托人，由受托人持有并从事投资活动，投资人按照单位信托份额享有信托财产产生的收益。出于税务原因，单位信托结构尤其受日本的基金管理人欢迎。31.2.2按运作方式分类按运作方式分类（1）开放式基金开放式基金开放式基金指投资人有权主动发起基金份额赎回的基金。由于开放式基金需要不时满足投资者赎回的资金需求，其对资产流动性和可估值性的要求较高，因此开放式基金的投资标的以股票等二级市场产品为主。（2）封闭式基金封闭式基金
27、关司法辖区的法律法规履行必要的信息申报和更新义务（例如FATCA和CRS合规、经济实质合规、反洗钱合规等信息申报）。基金在每个财务年度结束后，应在适当期限内完成审计并视监管规定向监管部门提交审计报告。如基金文件约定基金或其运营者有向投资者定期提供基金财务报告和/或运营报告义务的，也应履行相应的信息报告义务。（3）文件保存文件保存基金在持续运营过程中会涉及大量的电子、纸质甚至口头的信息、文件和材料，该等资料应按照统一规则进行编号、分类和归档，包括但不限于：（i）基金设立文件、组织性文件和发售文件，如章程、成立证书、股东名册、董事名册、有限合伙协议、发售备忘录等（如适用）；（ii）与投资者签署的
29、管理人是境外私募基金设立市场的重要玩家，他们之中有已经在境内管理着规模庞大的人民币基金的投资机构，有脱胎于各类金融机构或私募投资机构的创业团队，也有依托国有企业、上市公司或新经济公司初次尝试境外基金设立的管理团队。尽管这些不同背景的中资管理人风格迥异，在市场上扮演的角色也各有不同，但他们都可能面临着一些境外基金架构设计、法律和监管合规等方面的共性问题。51.4.1顶顶层架构设计层架构设计顶层架构设计主要指从境外基金GP往上穿透的直接和间接股东安排问题。纵观市场上现有中资管理人设立的境外基金，典型的顶层架构有以下几种2：（1）境内自然人作为股东境内自然人作为股东境内自然人作为GP股东是境
30、外基金设立中比较棘手的问题。目前中国境内自然人想要作为直接股东合法设立境外实体只有按照国家外汇管理局关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知（汇发201437号）（“37号文号文”）进行外汇登记这一种渠道，但是37号文登记需要满足设立境外特殊目的公司、以境内外合法资产或权益出资、最终形成返程投资结构等特定要求，而这些要求在境外私募基金设立的大部分案例中很难一一满足。实操中也有少量通过设立境内公司作为出资权益，并通过境外基金搭建返程投资结构的案例，但是在落地执行时会因地区差异、政策变化和具体项目情况等因素出现不确定性，推广难度较大。（2）境外自然人作为股东境外自然人
33、要的备案登记手续（“ODI备案备案”）。第二种是境内企业利用现有的境外子公司间接设立境外基金GP，假设该境外子公司初始设立时已完成ODI备案，则在设立GP时需要考虑是否涉及境外再投资备案的问题。根据发改11号令，境内投资主体通过其控制的香港、澳门、2暂不考虑中间层持股实体。6台湾地区企业对境外开展投资的，参照该办法执行。2018年6月，国家发改委针对发改11号令发布了境外投资常见问题的解答，其中就境内企业通过其控制的境外企业（设立时已核准/备案）再开展境外投资，是否还需要到发展改革部门办理境外投资项目核准/备案手续的问题解答如下：如投资敏感类项目，则需要履行核准手续（敏感行业目录附后）3；
34、如投资非敏感类项目，分两种情况：情况一，境内企业直接投入资产、权益或提供融资、担保，则需要履行备案手续；情况二，境内企业不投入资产、权益或提供融资、担保，则中方投资额3亿美元以上需要提交大额非敏感类项目情况报告表，3亿美元以下无需提交。值得注意的是，除了上述针对一般企业的ODI备案要求外，如果境内企业涉及金融机构或国资背景的，可能还需要向有关主管机关履行额外的审批备案流程。1.4.2境外基金境外基金投资境内标的企业的注意事项投资境内标的企业的注意事项境外基金投资境内非上市标的企业股权目前比较常见的方式包括外商直接投资（ForeignDirectInvestment,“FDI”）或设立合
41、（CaymanIslandsMonetaryAuthority，“CIMA”）。CIMA主要负责管理、监督开曼的货币与金融行业，并向开曼政府提供有关金融方面的立法建议。虽然CIMA隶属于开曼政府，但它自2003年起开始独立运作，并设有自己独立的董事会负责决策和日常管理。董事会成员由开曼总督直接任命，对管理董事（ManagingDirector）的任命还需与董事会商议后再由总督任命。CIMA在与国际监管标准接轨、可信赖度和监管透明等方面有着较好的声誉，其监管口径适度宽松且较为规范，同时又不会对被监管人造成额外的负担。开曼的投资基金根据投资者是否有主动赎回基金权益的权利，可分为封闭式基金及
42、开放式基金。封闭式基金适用开曼私募基金法（PrivateFundsAct4），需要向CIMA完成注册，并满足持续合规要求。开放式基金适用开曼共同基金法（MutualFundsAct），需要向CIMA注册、登记或申请牌照，并满足持续合规要求。（1）私募基金私募基金2020年2月7日，开曼私募基金法（PrivateFundsAct,2020）及其配套法规（“第一版私募基金法第一版私募基金法”）正式生效；2020年7月7日，开曼私募基金法（修订案）（PrivateFunds(Amendment)Act,2020）（“第二版私募基金第二版私募基金法法”，与第一版私募基金法合称为“私募基
43、金法私募基金法”）正式出台，并对第一版私募基金法的部分内容进行了修订。在私募基金法颁布之前，封闭式基金（如大量的PE/VC基金）几乎处于监管空白状态。私募基金法的生效填补了这一空白，它对开曼的封闭式基金提出了前置注册要求，同时对基金审计、估值、财产安全保管、现金监督等日常运营提出了多方面监管要求。（i）监管对象监管对象私募基金法的监管对象主要是私募基金及其运营者（operator）5。具体而言，“私募基金（privatefund）”指满足以下条件的公司、单位信托或合伙企业6：（a）以聚集投资者资金并使投资者获得投资收益为目的发行投资权益；（b）该等投资权益可使得投资者有权参与利润或收入的分
44、配；（c）该等投资权益不能依据投资者的意愿赎回或回购；（d）该等投资权益的持有者对投资项目的获取、持有、管理或处置并不4开曼政府于2020年12月8日在宪报上刊登了CitationofActsofParliamentLaw,2020，决定将所有带“Law”字样的法律法规修改为“Act”，如PrivateFundsLaw此后为PrivateFundsAct，但法律法规的实质内容不受影响。5合伙型基金的运营者通常为其普通合伙人，公司型基金的运营者通常为其董事。6合伙企业包括（1）有限合伙（limitedpartnership）；（2）豁免有限合伙（exe
46、amilyoffice）等非基金安排（non-fundarrangement）8。另外，根据上述私募基金的定义以及CIMA网站不时更新的常见问题答复（“FAQ”）9规定：就单一投资人类型的封闭式基金而言，如果封闭式基金的组织性文件或其他有法律约束力的条文或安排中明确约定基金有且仅会有一名投资者，那么该类基金无需注册为私募基金；就单一资产或单一类别资产的封闭式基金而言，FAQ明确指出基金运营者不得因为集合投资计划仅有一个投资项目就认为缺少私募基金定义中“分散投资风险”的特征，进而认定该类基金不属于私募基金的范围。同时，第二版私募基金法已经删除了私募基金定义中原有的“分散投资风险”要素，这意味
47、着无论集合投资计划投资于多个项目还是单个项目，其均可能落入“私募基金”的范围。（ii）注册注册、变更备案变更备案以及注销以及注销要求要求根据私募基金法，在过渡期10结束后，私募基金需要在接受投资者以投资项目为目的之认缴出资后21日内向CIMA注册，且在注册完成前，投资者不得向基金实缴出资。每年1月15日前，完成初始注册的私募基金还应向CIMA支付年费。7即银行与信托公司法（BanksandTrustCompaniesAct,2020Revision）或保险法（InsuranceAct2010）下的持牌主体，建设社会法（BuildingSocietiesAct,2020R
52、要求私募基金法要求封闭式基金应当采用适当的估值原则对基金财产至少每年进行一次估值（受限于CIMA的豁免决定）14。虽然私募基金法并未强制要求由独立的第三方专业评估机构进行估值，但如果估值不是由独立第三方进行，CIMA有权要求其评估结果经审计机构或其他独立第三方验证。（c）基金财产的安全保管要求基金财产的安全保管要求私募基金法原则上要求封闭式基金聘请托管机构，对基金托管财产履行保管职责，并对基金非托管财产履行验证及记录的职责。如考虑到特定封闭式基金的性质及其所持有资产的种类，聘请托管机构保管基金财产不合适或不现实，则在告知CIMA之后，该封闭式基金无需聘请托管机构，但需要由行政管理人、其他独
53、立第三方、基金管理人或运营者履行财产的验证及记录职责。（d）现金监督要求现金监督要求私募基金法要求封闭式基金必须指派行政管理人、托管人、其他独立第三方、基金管理人或运营者对基金的现金流动进行记录和监督，以保证基金的所有现金都被记录在其现金账户中，以及确保投资者的实缴出资已经收到。（e）证券识别要求证券识别要求私募基金法要求定期交易证券或持续持有证券的封闭式基金应当备存该等证券的识别代码记录，并在CIMA要求查看时予以提供。该等证券的识别代码记录包括：（a）国际证券识别码；或（b）（如果没有国际证券识别码）一种广为采纳的国际标准替代识别码；或（c）（如果没有广为采纳的国际标准替代识别码），一
57、过AIV投资于拟投项目。对该类载体，第一版私募基金法豁免了年度审计、估值、基金财产安全保管、现金监管和证券识别等义务，但前提是AIV必须与私募基金合并报表；此外，结合CIMA于2020年5月7日发布的私募基金法常见问题更新通知17，如果AIV由开曼私募基金（“开曼主基金开曼主基金”）设立，则该AIV不需要另行提交注册申请，但CIMA将在设立AIV的开曼主基金提交注册申请时收集其设立的AIV的情况，并由开曼主基金负责向CIMA及时告知该AIV的信息变化。但如果AIV并非由开曼主基金设立（即主基金本身未向CIMA登记），且该AIV符合私募基金法中关于私募基金的定义，则该AIV需要单独向CIMA提交
60、histicatedperson）指：（1）受CIMA监管的主体；（2）受CIMA认可的海外监管机构监管的主体；（3）其证券在受认可的证券交易所公开发行的主体；或（4）满足以下两个条件的人士：（a）凭借其在金融和商业领域的知识和经验可被合理视为有能力评估交易；（b）参与单项交易的投资金额不低于8万开曼币或其他等值货币（约10万美元）。14（2）共同基金共同基金开曼对共同基金（mutualfunds）的监管历史可以追溯至1993年，彼时初始版共同基金法正式生效。为与私募基金法衔接，2020年2月7月，更新版共同基金法正式生效。（i）监管对象监管对象开曼共同基金法的监管对象主
61、要是开放式运作的共同基金，根据共同基金法的定义，共同基金是指同时满足以下条件的公司、单位信托或合伙企业21：（1）以聚集投资者资金、分散投资风险并使投资者获得投资收益为目的发行权益份额（equityinterests）；（2）该等权益份额可使得投资者有权参与利润或收入的分配；（3）该等权益份额可以依据投资者的意愿赎回或回购。根据受监管的程度由高到低，共同基金可分为持牌共同基金（LicensedMutualFund）、受管理共同基金（AdministeredMutualFund）以及注册共同基金（RegisteredMutualFund）。（ii）持牌共同基金持牌共同基金持牌共同
62、基金（LicensedMutualFund）是共同基金法下监管要求最高的一类共同基金，其需要在开曼有自己的注册办公室，同时其受到的持续合规监管要求也相对较高。因此持牌共同基金在不同种类的共同基金中数量最少，通常为面向一般投资者的零售基金（retailfund）22。（iii）受管理共同基金受管理共同基金共同基金法对于受管理共同基金（AdministeredMutualFund）的要求仅次于持牌共同基金。虽然不需要获得牌照，但受管理共同基金需要有持牌行政管理人为其提供位于开曼的总办事处。该等开曼持牌行政管理人有义务对其提供服务的受管理的共同基金进行监督，并应在其认为存在违反法律、破产
63、或其他可能有损债权人或投资者利益的情况时及时通知CIMA。（iv）注册共同基金注册共同基金注册共同基金（RegisteredMutualFund）无需取得牌照，也无需由一个开曼持牌的行政管理人为其提供位于开曼的总办事处；其只需向CIMA进行注册，提交其当前发行文件、审计师的同意函（consentletter）、行政管理人（不要求为开曼持牌的行政管理人）的同意函等文件，并缴纳一定的注册年费。（v）豁免注豁免注册基金册基金2020年共同基金法（修正案）生效之前，部分共同基金可依据共同基金法第4条第（4）项规定的豁免条件而豁免向CIMA注册，该等豁免条件为：基金的权益持有者不超过15人，且
64、过半数投资者可任命或撤销基金的运营21合伙企业包括（1）有限合伙（limitedpartnership）；（2）豁免有限合伙（exemptedlimitedpartnership）；（3）有限责任合伙（limitedliabilitypartnership）；或（4）在其他司法辖区成立的有限合伙。22“零售基金”并非开曼法下的概念，零售基金面向个人投资人进行募集，最低门槛往往达不到10万美元，因而往往无法申请成为注册共同基金。15者（operator）。但2020年共同基金法（修正案）删除了该豁免规定，即原来根据该要求豁免登记的共同基金必须在2020年8月7日前向CIMA完成注
65、册。注册时需要向CIMA提交一份基金的组织文件摘录，以证明基金多数投资者有权任命或更换基金的董事。2.1.3私募基金设立形式和架构私募基金设立形式和架构在开曼发起设立的投资基金通常可选择的组织形式包括豁免有限公司（exemptedcompany，“开曼开曼EC”）、豁免有限合伙企业（exemptedlimitedpartnership，“开曼开曼ELP”）、有限责任公司（LimitedLiabilityCompany，“开曼开曼LLC”）以及单位信托（unittrust）等。（1）开曼豁免有限公司开曼豁免有限公司开曼公司法（CompaniesAct）创设了两种类型有限责任制
66、的公司形式，包括普通公司（ordinarycompany）和开曼EC。其中，“普通公司”在公司法下并无明确定义，通常指根据开曼公司法成立但没有注册成为开曼EC的公司。开曼EC与普通公司的主要区别是，开曼EC非因开展岛外业务所必需，不得向群岛公众开展业务，而普通公司则无此类限制。另外，开曼EC的最大优势在于，不仅成立时即被豁免任何所得税、预提税、资本利得税等，而且还可向开曼总督提出申请并取得一项书面承诺（taxundertakingcertificate）（如下图所示），自承诺之日起最长20年内，开曼后续出台的任何征税政策均不适用于EC。开曼EC具有独立的法人资格，至少须有一名股东，股东对
67、公司债务承担有限责任。就程序上而言，设立开曼EC应当提供：（i）经所有发起人签字的章16程；（ii）非因开展岛外业务所必需，不得向群岛公众开展业务的承诺；及（iii）注册费用。采用开曼EC组织形式的投资基金中，通常将其股份分为管理股与参与股，基金的管理人持有具有投票权的管理股，基金的投资者持有无投票权的参与股。开曼EC组织形式的投资基金架构图简示如下：（2）独立投资独立投资组合组合公司公司开曼独立投资组合公司（SPC）是开曼EC的一种特殊类型，其最大的特点在于，在每一SPC内部可成立一个或多个SP，SP并不具有独立法律人格。每个SP与其它SP的资产及负债以及每个SP与该SPC之间的资产及负
68、债在开曼法下均互相隔离，因此基金股东及债权人对基金财产主张权利时，只能追索至其所持股份对应的特定SP资产。任何开曼EC均可向公司的注册官申请注册成为SPC。SPC应在其公司名称中标明“SPC”或“SegregatedPortfolioCompany”字样。每个SP的名称中应含有“SegregatedPortfolio”、“SP”或者“S.P.”字样。基金（开曼EC）管理股股东参与股股东有投票权的管理股无投票权的参与股17采用SPC组织形式的投资基金架构图简示如下：（3）开曼豁免开曼豁免有限有限合伙合伙开曼ELP不具有独立的法人资格，其GP须为开曼ELP持有财产、代表合伙企业
69、进行日常经营并对合伙企业债务承担无限责任。尽管开曼豁免有限合伙法（ExemptedLimitedPartnershipAct）对有限合伙协议给予了极大的契约自由，但是GP必须为开曼ELP之利益而善意行事这一义务不得通过合伙协议进行限制或修改。实践中，该组织形式多用于封闭式基金。设立开曼ELP，要求至少有一名GP和有限合伙人（“LP”），且要求GP符合以下条件：（i）如为自然人，须为开曼居民；（ii）如为公司，须为根据开曼公司法注册的公司或已根据开曼公司法的规定注册的外国公司；（iii）如为合伙企业，须为开曼ELP；（iv）如为在开曼以外的法域注册的有限合伙企业或有限责任合伙企业，须已根据
70、开曼豁免有限合伙法注册为外国有限合伙企业。基金（开曼SPC）管理股股东参与股股东SP1SP2SPn有投票权的管理股无投票权的参与股资产包1资产包2资产包n18采用开曼ELP组织形式的投资基金常见的架构图简示如下：（4）开曼开曼有限责任公司有限责任公司2016年7月8日生效的开曼有限责任公司法（LimitedLiabilityCompaniesAct）创设了一种新的法律组织形式开曼LLC。开曼LLC是具有独立法人资格的公司实体且其股东承担有限责任，这一点与开曼EC类似。开曼LLC成员之间需要签署一份LLC协议，该协议给开曼LLC成员之间关系的调整提供了较大
71、的灵活性（包括利润分配和亏损承担的约定），这一点与开曼ELP类似。此外，对于开曼LLC的成员并无开曼群岛居民身份的要求。（5）单位信托单位信托共同基金法下的单位信托（unittrust）指由受托人根据信托契约创设并且按照一定对价发行信托份额，投资人根据该信托份额参与分配受托人并购、股权投资、管理或处置投资所得利润或收益的信托。单位信托通常基于信托契据（TrustDeed）成立，本身不具有法人资格，投资人通过信托单位持有权益。2.1.4基金管理人资质基金管理人资质根据开曼证券投资业务法（2015修订版）（SecuritiesInvestmentBusinessAct(2015R
72、evision),“SIBA”）规定，除非满足豁免条件，在开曼从事证券投资业务的主体须向CIMA申请持牌。“证券投资业务”的范围很广，包括：证券交易（dealinginsecurities），撮合证券交易（arrangingdealsinsecurities），管理证券（managingsecurities），以及就证券提供建议（advisingonsecurities）。基金管理人为基金提供投资管理服务的行为属于证券投资业务，因而需要符合SIBA的规定。由于申请SIBA牌照的流程复杂且合规要求较高，长期以来，开曼私募基金的管理人通常向CIMA申请登记为“豁免人士（exclud
79、operation(EconomicSubstance)(PrescribedDates)Regulations,2018。21日25、2019年4月30日26、2019年9月10日27、2020年2月12日28、2020年7月10日29及2021年2月5日30及2021年6月30日31进行了七次修改（“开曼经济实质开曼经济实质法法”）。2021年6月30日，开曼进一步发布了开曼属地流动性活动经济实质指引（第3.1版）32（“开曼经济实质指引开曼经济实质指引3.1”（整体替代了开曼于2020年7月13日发布的开曼属地流动性活动经济实质指引（第3.0版），与开曼经济实质法合称“开曼经济实开
82、eration(EconomicSubstance)(AmendmentofSchedule)(No.3)Regulations,2019。28TheInternationalTaxCo-operation(EconomicSubstance)(Amendment)Act,2020。29TheInternationalTaxCo-operation(EconomicSubstance)(AmendmentofSchedule)Regulations,2020。30TheInternationalTaxCo-operation(EconomicSubsta
83、nce)Act(2021Revision)。31InternationalTaxCo-operation(EconomicSubstance)(AmendmentofSchedule)Regulations,2021。32GuidanceonEconomicSubstanceforGeographicallyMobileActivities(version3.1)。33开曼当地公司（domesticcompany）通常指在开曼本地开展经营业务的公司及其附属公司，不包括跨国企业集团的成员。34开曼经济实质指引3.1进一步明确了开曼本地合伙不包括跨国企业集团的
85、托公司法（BanksandTrustCompaniesAct,2020Revision）或保险法（InsuranceLaw2010）下的持牌主体，建设社会法（BuildingSocietiesAct,2020Revision）或友好社会法（FriendlySocietiesAct,1998Revision）下已注册的主体）。22私募基金法，在CIMA注册的私募基金从开曼经济实质法的角度会被认定为“投资基金”，但开展基金管理业务（fundmanagementbusiness）的实体不应被认定为“投资基金”。开曼以外地区的税收居民实体亦不属于开曼经济实质法规项下的“
93、属维尔京群岛41根据开曼经济实质指引3.1及其附件，“实体”是指根据开曼公司法（2020年修订）注册的公司或根据开曼有限责任公司法（2020年修订）注册的开曼LLC、根据开曼2017年有限合伙法设立的有限责任合伙或在开曼以外注册但依据开曼公司法（2020年修订）注册的公司、根据开曼合伙企业法（2013年修订）的合伙、根据开曼豁免有限合伙法（2021年修订）设立的豁免有限合伙及根据该法注册的外国有限合伙。242.2.1英属维尔京群岛英属维尔京群岛简介简介英属维尔京群岛（BVI）是英国在加勒比海地区的一块海外属地，地域上属于维尔京群岛的一部分，由托土拉（Tortola）、安
94、加达（Anegada）、维尔京格大（VirginGorda）、约斯特范大克（JostVanDyke）4大岛和超过50个小岛组成。BVI是全球范围内受到广泛认可的基金注册地。在BVI注册的对冲基金约占全球范围内所有对冲基金的四分之一。BVI如此受基金管理人青睐的原因主要包括中立的税收环境（BVI当地无资本利得税、增值税或预提税）、持续稳定的政治和经济、成熟可靠的司法体系、足够专业的人员、无外汇管制的限制等。2.2.2私募基金监管框架私募基金监管框架25BVI金融服务委员会（FinancialServiceCommission，“FSC”）是BVI最主要的金融监管机构，其投资业务部
95、（InvestmentBusinessDivision）负责BVI境内投资基金的监管。BVI的基金监管主要围绕基金管理人牌照、基金注册和基金服务提供商进行。BVI关于投资基金设立与运作的监管法规主要包括证券与投资业务法（“BVISIBA”）42、证券与投资条例（孵化基金和获准基金）43、共同基金条例（“共同基金条例共同基金条例”）44、监管准则45、投资业务（获准管理人）条例46等。其中BVISIBA的直接监管范围包括共同基金（mutualfunds）和私募投资基金（privateinvestmentfunds），二者的主要区别在于投资者是否有权要求赎回。此外，各基金根据各自组织
96、形式还需遵守BVI公司法47和BVI有限合伙法48等基础法律。2.2.3私募基金设立形式和架构私募基金设立形式和架构（1）私私募基金设立的组织形式募基金设立的组织形式总体而言，BVI基金的组织形式主要有BVI商业公司（businesscompany，“BC”）、独立投资组合公司（SPC）、有限合伙（limitedpartnership）以及单位信托（unittrust）。BVI的传统强项在于BVI公司法下各类公司的设立，相应地，在BVI设立的基金也以BC和SPC结构为主，且大部分是对冲基金。BVI基金中采用有限合伙和单位信托形式的较为少见。根据FSC发布的2021年第三季度Stati
97、sticalBulletin，截至2021年第三季度，在BVI注册的公司数量为372,911家，有限合伙的数量为1,474家。42SecuritiesandInvestmentBusinessAct及其不时修订更新版。43SecuritiesandInvestmentBusiness(IncubatorandApprovedFunds)Regulations,2015及其不时修订更新版。44MutualFundRegulations,2010及其不时修订更新版。45RegulatoryCode,2009及其不时修订更新版。46Investment
98、Business(ApprovedManagers)Regulations及其不时修订更新版。47BVIBusinessCompaniesAct,2004及其不时修订更新版。48LimitedPartnershipAct,2017及其不时修订更新版。26BVI有限合伙和BC在数量上的巨大差距很大程度是因为BVI此前合伙企业法（1996）49不太适合基金运作。2018年1月11日，BVI有限合伙法正式生效，有望吸引更多的私募基金以有限合伙形式在BVI落地。（i）商业公司商业公司BC成为BVI最受欢迎的组织形式主要原因在于其设立程序高效、便捷且成本较低，同时BC公司信息的
99、保密性较好。BC具有独立法人地位，其股东的责任仅限于缴付认购BC股份对应的出资。此外，BC的章程文件（memorandumandarticlesofassociation）具有基金运营所需的充分灵活性。例如，BC公司章程只需要说明它发行的最大股份数量，该等股份可以没有票面价值（parvalue），且董事可依章程规定指定不同类别和系列的股份。（ii）SPCSPC为独立法人实体，同时又能创设各种独立投资组合（SP），每个SP可持有不同的资产并由不同类别的股份所代表，每个SP的资产和负债可独立于其他SP及SPC自身的资产和负债，且每个SP的债权人仅可对该SP的资产享有追索权，具有法定的隔
100、离效应。由于SP没有法律主体资格，所以SPC应当代表SP来行事，包括签署任何协议。在BVI设立SPC需向FSC申请并取得其批准；同时，如作为SPC形式的公募基金（publicfunds）、孵化基金（incubatorfunds）拟设立SP的，均需取得FSC的事先批准；如作为SPC形式的私募基金（privatefunds）或专业投资者基金（professionalfunds）拟设立SP的，原则上需要取得FSC的事先批准，除非满足下列条件：（1）SP的履职人员（functionaries）50与SPC的履职人员相同；或（2）SP的履职人员（functionaries）在FSC认可的管辖地内
101、有主营业务场所51。（iii）有限合伙有限合伙2018年1月11日发布的BVI有限合伙法生效之前，选择BVI的有限合伙制私募基金非常少。BVI有限合伙法做出了突破性的革新，不仅在基本规则上更加健全，还通过创新有限合伙的一系列制度，使其与现代化的基金运作模式相适应，大大增强了BVI对私募基金的吸引力。BVI有限合伙法的主要变革之处包括但不限于：（a）赋予普通合伙人对有限合伙法律人格的选择权；（b）允许有限合伙就其财产担保进行登记；（c）扩大有限合伙人“安全港”行为的范围；以及（d）强化对出资回报的管理等。BVI有限合伙法规定，除非普通合伙人另行选择，有限合伙具有法律人格。值得特别注意的是，法律
102、人格的选择是终局性的，在有限合伙成立之后不可变更。此外，BVI有限合伙法将有限合伙的法人权利限制在特定的范围内，包括：49ThePartnershipAct,1996及其不时修订更新版。50就共同基金而言，履职人员（functionaries）系指管理人（manager）、行政管理人（administrator）、投资顾问、托管人或其他FSC指定的人。51SegregatedPortfolioCompanies(MutualFunds)Regulations(Revised2020)及其不时修订更新版。27（a）以有限合伙的名义提起或参与诉讼；（b）以书面法律文件的方式
105、unds）和设立在BVI境外但在FSC注册且获认证的境外基金（recognizedforeignfunds）。其中，专业投资者基金、私募基金及获准基金占了绝大多数。根据FSC发布的2021年第三季度StatisticalBulletin，截至2021年第三季度，在BVI注册的基金共1,821家，其中专业投资者基金897家，私募基金284家，孵化基金129家，获准基金246家，公募基金28家，境外基金1家。28各类共同基金的特点简要归纳如下：专业投资专业投资者基金者基金专业投资者基金的份额只能向“专业投资者”发行，且除非属于“豁免投资者”，每位投资者在基金中的初始投资不低于10万美
106、元。“专业投资者”指符合以下两个条件之一的投资者：（i）其从事的日常业务（无论为自身或他人利益）均涉及收购或处置与基金所持有的同类型的财产；或（ii）其单独或与其配偶共同持有的资产净值超过100万美元。“豁免投资者”指该共同基金的基金管理人、行政管理人、发起人、承销人，以及该基金或基金管理人的员工。私募基金私募基金指投资者人数不超过50人，且必须采用私募方式进行募集的共同基金。私募基金无专业投资者要求。“私募”的标准和推定：（i）应当针对特定的投资者，而非面向公众投资者；或者（ii）推介人与投资者之间应当具有私人或者业务方面的关联。根据FSC的政策指引，向不超过300人进行推介的
107、（最终私募基金投资者仍不得超过50人），如果其能够证明是向特定的投资者募集并且没有向其他人募集的明显意图，则视为符合私募标准。孵化基金孵化基金孵化基金应符合以下要求：（i）最多可以有20个投资者，且每位投资者最低初始投资金额为2万美元，同时基金的投资组合价值不得超过2,000万美元；（ii）在符合前述条件的前提下可运作2年（经向FSC申请可延长1年），期满后应转为更正式的基金形29式（如获准基金、私募基金或专业投资者基金）或终止其运营。孵化基金为初创型管理人提供了一个新的选择。其较低的建立和运营成本、有限的持续性义务等特点均将吸引越来越多的探索型管理人，孵化基金有助于
108、他们在将孵化基金转换为更复杂的基金产品之前获得业绩记录。获准基金获准基金获批准基金应符合以下要求：（i）最多可以有20个投资者（但无最低初始投资金额要求），同时基金的总投资价值不超过1亿美元；（ii）无投资运营期限限制，但若其投资者人数或基金投资组合价值连续两个月超过上限的，则应转为更正式的基金形式（私募基金或专业投资者基金）或终止其运营。公募基金公募基金是指可以向公众投资者发行基金份额的共同基金。因公募基金本质上是一种零售产品，因此这类共同基金面临的监管也是最严格的。公募基金在从事任何BVI境内的经营活动或者来自于BVI境内的经营活动之前，必须在FSC注册。公募基金除了满
110、nagerExemptionApplicationGuidelines）（生效日为2019年12月31日）规定了申请豁免托管人及/或管理人需要提交的文件及信息。如拟申请聘请托管人豁免的，则需向FSC提交IB-E1表格（FormIB-E1），除填写基本信息外，需重点说明申请豁免聘请托管人的理由，并说明基金财产安全保障安排。如基金已经任命了主经纪商（PrimeBrokers），或基金是联接投资载体、母基金、已进入清算程序的基金或投资于非常见资产的基金（例如投资于土地、不动产、设备、私募股权等），则FSC较为容易接受。如基金申请聘请管理人豁免的，则需向FSC提交IB-E2表格（FormI
111、B-E2），除填写基本信息外，需重点说明申请豁免聘请管理人的理由，并说明基金管理安排。下列情形是FSC较为容易接受的理由：（1）基金的管理职能被董事履行。这类情形通常适用于董事会积极行使管理职能，或鉴于基金的投资目标和资产导致基金不会频繁作出决策，或基金投资于非流动性资产，或基金预计长期持有资产且作较少作投资决策的情况；（2）基金目前不开展任何基金活动。（ii）私募投资基金私募投资基金302019年12月31日，证券与投资业务法（修正案）2019（SecuritiesandInvestmentBusiness（Amendment）Act,2019，“BVISIBA2019修正案修
112、正案”）以及私募投资基金条例（2019）（PrivateInvestmentFundsRegulations,2019，“BVI私募基金条例私募基金条例”）生效，BVI首次建立了对私募投资基金（privateinvestmentfunds）的监管规则。在新的监管体系下，在过渡期52结束后，私募投资基金须在开始运营活动后的14日内经FSC认可方能继续开展业务。（a）私募投资基金私募投资基金的的定义定义与BVISIBA项下共同基金的定义类似，BVISIBA2019修正案关于私募投资基金的定义亦包括“汇集资金”、“投资者有权获得基金分配”等要素，具体来说，私募投资基金指根据BVI法
114、下列情况：基金投资者人数不得超过50人；基金份额采取非公开的方式发行；除向豁免投资者（exemptedinvestors）53发行外，基金仅能向专业投资者（professionalinvestors）发行，且专业投资者在基金中的初始投资金额不应低于100,000美元。根据BVISIBA2019修正案的规定，“专业投资者”指符合以下两个条件之一的投资者：（i）其从事的日常业务（无论为自身或他人利益）均涉及收52BVISIBA2019修正案和BVI私募基金条例虽然已于2019年12月31日生效，但BVI政府同时规定了6个月的过渡期，即在2020年7
118、结束后的6个月内（除被FSC豁免或经批准延期外）向FSC提交经审计的财务报表。322.2.4基金管理人基金管理人资质资质如私募基金管理人希望在BVI境内开展投资54交易55活动（investmentbusiness），除其属于豁免人士（excludedperson），或其投资交易活动属于豁免活动（excludedactivities）外，均应事先取得FSC颁发的牌照或者申请成为获准管理人（approvedmanager）。（1）基金管理人牌照基金管理人牌照（i）牌照核发的条件牌照核发的条件根据BVISIBA的规定，如果私募基金管理人需要申请牌照，那么需要满足下列条件：（a）申
120、作规则（practicedirections）。对于“适当人士”的判断，主要的判断因素包括：（i）诚实、守信及声誉；（ii）素质及能力；及（iii）财务情况良好。然而，除了这三个标准外，BVI监管准则（2010年修正案）（Regulatory（Amendment）Code，2010）当中明确说明，FSC也会通过其他因素考量申请人是否符合“适当人士标准”，同时详细规定了以上三个标准的考量因素。另外，BVISIBA允许FSC颁发附条件的牌照，该等条件为FSC认为适当的条件，同时FSC可主动或因持牌人的申请而变更、撤销所附加的条件，或54根据BVISIBA的规定，“投资（investmen
121、t）”包括十类，分别为（1）股权、合伙权益、共同基金权益等；（2）公司债券（debentures）；（3）股权、权益或债券凭证（instrumentsgivingentitlementtoshares,interestsordebentures）；（4）特定投资的证明（certificatesrepresentinginvestments）；（5）期权（options）；（6）期货（futures）；（7）差价合约（contractsfordifferences）；（8）长期保险合同（long-terminsurancecontracts）；（9）投资中的权利和权益（r
122、ightsandinterestsininvestments）；（10）特定投资（specificinvestment），私募基金权益通常可归类为第（1）类“投资”。55对于“投资交易（investmentbusiness）”的范畴，BVISIBA规定投资交易共有7类，分别为（1）证券交易（dealinginsecurities）；（2）撮合证券交易（arrangingdealsinsecurities）；（3）管理投资（managinginvestments）；（4）就证券提供建议（providinginvestmentadvice）；（5）为投资提供托管
129、准管理人获准管理人35根据前述，申请基金管理人牌照需要满足一系列条件。基于此，BVI通过于2012年12月10日生效的投资业务（获准管理人）条例（InvestmentBusiness（ApprovedManagers）Regulations），以及于2014年通过的获准投资管理人指引（ApprovedInvestmentManagersGuidelines），提供了一项“轻监管”基金管理人（即获准管理人）（approvedmanager）制度。BVI提供“获准管理人”规则，旨在满足私募股权、风险投资和众多其他寻求以经济有效方式快速开展业务的基金管理人的需求。尽管取得“获准管理人
139、company）。“有限合伙”包括：（a）根据BVI有限合伙法已成立或新设的有限合伙；（b）根据BVI有限合伙法进行登记的外国有限合伙（foreignlimitedpartnership）；（c）无法律人格（legalpersonality）的有限合伙62，但不包括非居民有限合伙。进一步而言，所谓的“非居民公司”或“非居民有限合伙”，均指该等实体不得为BVI税务居民，且也不得为欧盟公布的“不合作清单”中的司法管辖区的税务居民。若声称自己为“非居民公司”或“非居民有限合伙”，该实体应当向国际税务局（InternationalTaxAuthority，“ITA”）提交证明文件。BVI经
146、法（定义如下）监管，美国私募基金及其投资顾问的监管机构为美国证券交易委员会（SecuritiesandExchangeCommittee，“SEC”）。特拉华州的私募基金在联邦层面主要受到以下法律的综合监管：美国1940年投资公司法（“投资公司法投资公司法”）63、1940年投资顾63InvestmentCompanyActof1940及其不时修订更新版。40问法（“投资顾问法投资顾问法”）64、1933年证券法（“证券法证券法”）65、1934年证券交易法（“证券交易法证券交易法”）66及其各自不时的修订案和附属规定。设立在美国境外的基金及其管理人，若其接纳美国投资人对
150、uritiesActof1933及其不时修订更新版。66SecuritiesExchangeActof1934及其不时修订更新版。67DelawareRevisedUniformLimitedPartnershipAct及其不时修订更新版。68DelawareLimitedLiabilityCompanyAct及其不时修订更新版。69特拉华州有限责任公司（LLC）与中国法下的有限责任公司差别很大。例如：中国法下的有限责任公司需要在公司层面就其收入纳税，而特拉华州LLC如有两个以上（含本数）成员，即自动被视为合伙企业，因而作为所得税穿透实体不需要在
151、公司层面就其收入纳税，直接穿透到具体的成员层面纳税；而如果LLC只有一个成员，则被自动视为个人独资企业（soleproprietorship），亦无需担心公司与股东层面的双重征税。70UniformLimitedLiabilityCompanyAct及其不时修订更新版。41对LLC承担有限责任。根据特拉华州LLC法，除非LLC协议71或其他协议另有约定，LLC成员无须以个人名义承担LLC的任何债务、义务或责任，且LLC各成员的出资无须超过其各自在LLC协议或其他协议中承诺的出资额。在法定返还分配款项方面，如果LLC向其成员分配某笔款项之时，该等分配完成后，企业的对外义务（不包
152、括对LLC成员就其所持LLC权益所负义务、债权人以LLC特定财产抵债的部分）超过LLC资产的公允价值，则触发该成员的法定返还分配款项义务。其成员均可自由约定最适合其自身的管理方式，既可以由一名或多名成员管理，也可以委任成员之外的一名或多名管理人管理，也可以是前两种管理方式的结合72。根据特拉华州LLC法，管理人或成员对LLC及其他管理人和成员负有包括但不限于信义义务（fiduciaryduty）在内的义务，但除合同隐含的善意和公平交易义务（impliedcontractualcovenantofgoodfaithandfairdealing）外，LLC协议可以对管理人或成员的
153、义务进行限制甚至排除73。此外，在设计基金架构时需要考虑的另一个重点问题就是税务安排。实践中，类似于其他设立地，特拉华州的GP和基金管理人可以为同一家公司，此时由GP收取管理费和收益分成（carriedinterest）；但更普遍的架构则为GP和基金管理人分别由两家公司担任，此时由GP收取收益分成（或者设立特殊有限合伙人实体专门收取收益分成），基金管理人收取管理费。在美国，管理费需作为普通收入（ordinaryincome）按照较高的所得税率纳税，而收益分成则可以作为长期资本利得享受较低的税率74。GP和基金管理人由两家主体分别担任，可最大程度减少GP同时担任基金管理人的情况下，其收取的收
154、益分成也被视作普通收入（而非资本利得）适用较高税率的风险。此外，由于GP对基金的债务承担无限连带责任，一般建议就每只基金设立专门的GP实体，用于隔离每只基金的GP之间的责任。基金管理人是基金聘请的独立实体，本身与GP的责任相互隔离，因而一家基金管理机构通常选择用同一家管理公司来管理旗下多只基金，这样有利于对内作为统一的费用核算中心，对外作为统一的公司形象，亦便于长期积累基金管理公司的商誉和无形资产。综上，较为典型的特拉华州美元基金架构一般如下图：71LimitedLiabilityCompanyAgreement，亦常称为OperatingAgreement；值得注意的是，特拉华州
155、LLC法并不强制要求LLC必须有书面的LLC协议。72私募基金领域的实践中，大多情况下特拉华州的LLC由一名（或多名）成员担任管理人。73根据BlacksLawDictionary，合同隐含的善意和公平交易义务（impliedcontractualcovenantofgoodfaithandfairdealing）是指交易当事方在合同项下隐含的承诺，配合其他合同当事方使得双方均可获取合同的完整利益，不会从事任何损害某一合同当事方从合同中取得利益的行为（Animpliedcovenanttocooperatewiththeotherpartyt
156、oanagreementsothatbothpartiesmayobtainthefullbenefitsoftheagreement;animpliedcovenanttorefrainfromanyactthatwouldinjureacontractingpartysrighttoreceivethebenefitofthecontract）。74在2017年底特朗普政府推动的美国税收改革法案（TheTaxCutsandJobsAct，TCJA法案）通过之前，长期资本利得所需的持有期为1年，税改之后，收
157、益分成需满足3年的持有期方能适用长期资本利得税税率（最高税率仍为20%）（且如收益分成在关联方之间转让，每次转让3年的期限重新计算），低于3年持有期的财产转让所得则按照普通收入适用个人所得税税率（最高税率37%）。42最后，在设立基金主体时还需要考虑的一个问题就是基金是否会被视为投资公司法项下的“投资公司”，从而需向SEC登记并接受相应监管。就基金主体而言，除非满足一定豁免条件，其通常属于“投资公司”。前述豁免条件主要指投资公司法项下的第3(c)(1)条或第3(c)(7)条的规定。第3(c)(1)条豁免条件指基金的权益均由合格投资人（accreditedinvestor）持
159、问”，对其客户负有信义义务（fiduciaryduty）。75在计算受益所有人人数时，有一些特殊的计算规则。如夫妻共同持有一份基金份额，夫妻共同算作一名受益所有人。如为美国境外设立的基金，则仅计算美国投资人的人数，非美国投资人不计算在100名受益所有人的范围内。76合格购买人通常指持有不低于500万美元投资资产的自然人（包括封闭式的家族办公室），或总投资资产不低于2,500万美元的投资机构。此外，如果实体的所有所有者均为合格购买人，则该实体将被视为合格购买人。请注意，就美国境外注册的基金（如开曼基金）而言，则仅其美国投资人需满足该等条件。77请注意，若根据第3(c)(7)
160、条豁免的基金拥有投资人数量达到2,000人且总资产超过1,000万美元，则需要在证券交易法第12(g)条项下注册成为报告公司（reportingcompany），向SEC公开提交定期报告。收益分成管理费GP出资管理协议LP出资投资回报基金（特拉华州有限合伙）有限合伙人普通合伙人（特拉华州LLC）投资组合公司投资组合公司投资组合公司管理人（特拉华州LLC）发起人43根据投资顾问法，投资顾问作为有限合伙人、其他合伙人、基金本身的受托人，承担着以其最大利益为出发点行事的根本义务。针对投资顾问监管的主旨是反欺诈，信义义务的关键是要求投资顾问全面公平地披露所有
162、供投资咨询服务，即满足投资公司法第3(c)(1)条或第3(c)(7)条豁免的私募基金；且（b）所管理的在美国的资产少于1.5亿美元（需要每年进行评估）。（ii）风险投资基金投资顾问豁免（VentureCapitalFundAdviserExemption）78。如果投资顾问管理的所有基金均为风险投资基金，其管理的基金数量或资产规模可依据本豁免条款不受限制。风险投资基金主要是指满足下列条件的基金：（a）满足投资公司法下的豁免条件；（b）向投资人及潜在投资人表明基金采用的是风险投资策略（为保证本豁免条款的适用，私募基金的募集资料中应当明确说明所采用的策略是风险投
163、资策略）；（c）投资人无赎回权；（d）进行的“非适格投资”不超过基金资产的20%；且（e）借贷（或产生杠杆率）不超过基金资产的15%，并且为短期。（iii）海外私募投资顾问豁免（ForeignPrivateAdviserExemption）。满足以下条件的投资管理人免于向SEC注册：（a）在美国没有经营地点；（b）拥有的美国客户及其管理的私募基金中的美国投资者不超过15名；（c）其美国客户及其所管理的私募基金中的美国投资者的总资产低于2,500万美元；且（d）其从未在美国公开表明其为投资顾问或作为投资顾问向注册的投资公司或商业发展公司提供咨询建议79。通常来说，美国境外设
164、立的基金管理人可以依赖于此豁免条款。依据作为私募基金投资顾问和风险投资基金投资顾问获得豁免的投资顾问属于“豁免报告顾问”（exemptreportingadviser，意即豁免于注册，但需要履行一定报告义务的投资顾问），必须在依赖该豁免的60天内向SEC递交一份ADV表格（需披露ADV表格中的部分项目，主要包括投资顾问的业务结构、投资顾问的所有人和关联结构、投资顾问管理的私募基金的信息、投资顾问及其关联机构参与的其他有利益冲突的业务、投资顾问及其员工在历史上的合规合法问781940投资顾问法第203(1)条。791940投资顾问法第203(b)(3)条。44题），并且每年都
165、要递交ADV表格内容的更新。投资顾问递交的ADV表格将在投资顾问公开披露网（IAPD网）上向公众公开。（2）私募基金募集私募基金募集根据证券法的基本原则，除非满足特定的豁免条件，所有对外募集和销售证券的交易活动均应在SEC进行注册。证券法中“证券”的定义非常广泛，并不局限于通常意义上的股票及债券，通常来说私募基金份额也属于证券。因此，投资者认购基金份额、进行募集和销售的行为均受证券法监管。在美国发行基金份额的私募基金，通常根据证券法中的D条例（美国境内发行“安全港”规则）豁免登记要求，或根据S条例（美国境外发行“安全港”规则）在美国境外进行私募发行。D条例具体包括了三种豁免情形，即：504规
166、则豁免、506（b）规则豁免及506（c）规则豁免。504规则适用“小额发行豁免”，对募集金额有限定（即不超过1,000万美元/年），且适用范围有限。而506（b）规则及506（c）规则是私募基金得以豁免注册的主要依据：（i）506（b）规则豁免。基金可向不受人数限制的合格投资人（accreditedinvestor）以及不超过35位的非合格投资人（non-accreditedinvestor）发售基金份额。但非合格投资人须具有一定的投资经验，即必须具有足够的金融和商业知识和经验，使其能够审慎评估拟进行投资的价值及风险。在此条规定下，基金须向投资者进行足够的信息披露，使其作出知情的投资
168、记要求。此外，SEC进一步规定了适用D条例上述豁免规则豁免注册的私募基金仍然需要在首次发行之后的15天内向SEC完成FormD备案。而按照S条例，如满足以下两个条件，私募基金份额的发行会被视为在美国境外发生：（a）在美国境外交易中进行发行或销售基金份额；以及（b）基金份额的发行主体、分销商或其各自的关联人未在美国有直接的销售行为（directedsellingefforts）,例如通过报刊、广播、宣讲会、邮寄信函等方式在美国境内进行私募基金份额发行的宣传等。一般而言，S条例适用于非美国投资人的投资，S条例对美国人士的定义侧重于个人是否为美国居民或投资工80该等方式包括但不限于：在报纸
170、条定义并列举了八类合格投资人，总结起来主要包括个人合格投资人和机构合格投资人，前者又可进一步分为高净值个人以及基金发行人的内部人员82。（1）个人个人合格合格投资投资人人最终规则生效前，一个自然人要取得合格投资人资格，其在参与投资前的个人净资产（不包括主要居所价值）应不低于100万美元或近两年的年收入均不低于20万美元（或与配偶年收入合计不低于30万美元），且预计在本年度内收入也不低于此数。最终规则生效后，除了上述财富水平作为判定标准外，将增加以下两类适用于自然人的判定标准83：（i）专业资质个人。最终规则允许拥有合格机构颁发的专业证书或其他资质证明文件的自然人作为合格投资人。目前SEC
171、已经确定持有综合证券经纪人证书（第7系列）、注册投资顾问牌照（第65系列）和私募证券发行代理牌照（第82系列）的个人也属于合格投资人，SEC将来可能增加更多专业资质证明作为认定合格投资人的判定标准。以前文所述第7系列为例，该证书是美国一种常见的金融牌照，也是作为经纪人（broker）的基本从业执照。该类证照允许持证人销售多类证券和期权（但是不包括大宗商品期货、房地产和人寿保险）。（ii）知识型员工。此外，最终规则明确私募基金或其关联管理人雇佣的“知识型员工（knowledgeableemployee）”也将符合合格投资人的定义，从而可以投资于其雇主或雇主管理的基金。最终规则明确，知
173、问法和投资公司法注册的公司和企业符合合格投资人的定义。此外，资产超过500万美元的机构投资人也符合合格投资人的定义（如总资产超过500万美元的信托）。此次最终规则扩大了机构合格投资人的范围，包括以下新增实体类别85：（i）资产规模为500万美元以上的有限责任公司；（ii）SEC层面或州层面注册的投资顾问、豁免报告顾问和乡村商业投资公司（ruralbusinessinvestmentcompanies,RBICs）；（iii）拥有500万美元以上在管资产的家族办公室；以及（iv）其他机构投资人，例如非为投资证券之特定目的而设立，但拥有超过500万美元“投资”的实体86。依据境外法律
174、设立的实体也可被认定为属于该类别。2.4新加坡新加坡2.4.1新新加加坡坡简介简介作为国际金融中心之一，新加坡以其发达的金融服务业、有力的税收激励措施、完善的法律及监管体系和宜居的环境等优势成为重要的角逐方之一。尤其是近年来，新加坡政府加大制度设计，例如出台基金免税计划及可变资本公司法（VariableCapitalCompaniesAct）等，增加了在新加坡开展基金管理业务的吸引力。根据新加坡金融监管局（MonetaryAuthorityofSingapore，“MAS”）发布的2020年新加坡资产管理调查（2020SingaporeAssetManagement
175、Survey），截至2020年12月31日，新加坡资产管理规模总额为4.7万亿新元（比上一年增长85最终规则第II(B)(2)部分，第43-63页。86根据投资顾问法第2a51-1(b)条，投资包括以投资为目的持有的证券、房地产、商品权益（commodityinterest）、实物商品、非证券类的金融合同和现金或现金等价物等。4717%），另类资产管理领域比上一年稳步增长31%至79,470亿新元，其中私募股权（privateequity）与风险投资（venturecapital）资产管理规模合计增长了54%至3,910亿新元。2.4.2基金监管框架基金监管框架新加坡
176、涉及基金行业监管的法律法规主要包括：（1）证券与期货法（SecuritiesandFuturesAct，“SFA”）和金融顾问法（FinancialAdvisorsAct，“FAA”）；（2）以SFA和FAA等法律为基础制定的一系列规章、守则和指引等下位规定，如证券和期货（许可和经营行为）条例（SecuritiesandFutures（LicensingandConductofBusiness）Regulations）、集合投资计划守则（CodeonCollectiveInvestmentSchemes）、基金管理公司的许可、注册和业务指引（Guidelines
177、onLicensing,RegistrationandConductofBusinessforFundManagementCompanies）等。新加坡基金和基金管理人受MAS监管。MAS是新加坡的中央银行和金融监管机构，负责统一监管货币、银行、保险和证券业务等。2.4.3私募基金设立形式和架构私募基金设立形式和架构在新加坡设立基金可采取的传统组织形式主要包括公司型、有限合伙型和单位信托，除了这些传统结构，2020年1月15日生效的新加坡可变资本公司法创建了可变资本公司（VariableCapitalCompany，“VCC”）这一新型基金结构，其主要特点包括：（1）
178、可作为单体公司基金，也可以作为伞形基金结构，在作为伞形基金结构时，子基金之间的资产和负债相互隔离；（2）可同时发行封闭式基金（如私募股权基金）和开放式基金（如对冲基金）；（3）必须由新加坡持牌/注册基金管理公司担任管理人；（4）必须在新加坡有经营实质，对非公募VCC而言，至少1名董事在新加坡境内居住，且至少1名董事由管理公司的代表或者董事担任；（5）有新加坡境内注册地址，且必须委聘新加坡境内的秘书公司；（6）有强制审计要求，且必须委聘新加坡境内的审计师；（7）VCC的股份可以按基金的净资产值赎回，其他形式的公司中通常不允许从股本中直接派发股利；（8）无需召开年度股东大会，且无需公
179、开股东名册；以及（9）允许现有新加坡境外的公司制基金转移至新加坡并注册为VCC。48VCC的大致结构图如下：2.4.4基金管理人基金管理人资质资质在新加坡，基金管理业务属于SFA规定的受监管活动，新加坡的基金管理人需要具备下列资质之一：（1）取得资本市场服务牌照（capitalmarketsserviceslicense），成为持牌基金管理公司（licensedfundmanagementcompany，“LFMC”）；或（2）登记为注册基金管理公司（registeredfundmanagementcompany，“RFMC”）。LFMC可进一步分为公募基金管理公司（
180、RetailLFMC）、合格投资者基金管理公司（A/ILFMC）和创业投资基金管理公司（VCLFMC）三类。各类管理人的特点总结如下：管理人类型管理人类型特点特点LFMCRetailLFMC可向公众募集资金和开展业务，无投资人数量和最低投资金额等限制。A/ILFMC仅能向合格投资者开展业务，合格投资者主要包括：（1）符合下列标准的高净值投资者：就个人而言，净资产超过200万新元，或金融资产净值超过100万新元，或最近12个月收入不少于30万新元；就公司而言，净资产超过1,000万新元；49管理人类型管理人类型特点特点（2）仅向（1）项所述高净值投资者
181、发售的基金；（3）机构投资者，包括但不限于中央政府及其下设机构（不限于新加坡）、多边组织、国际组织、银行、保险公司、信托公司、持有资本市场服务牌照的公司、受认可交易所、清算机构、存托机构等、金融监管机构（不限于新加坡）、养老基金；或（4）仅由上述高净值投资者和/或机构投资者组成的有限合伙企业。VCLFMC仅能管理创业投资基金（“VC基金基金”），且创业投资基金须满足如下条件：（1）基金80%的认缴出资（扣除费用和支出）直接投资于非上市的创业型企业（unlistedbusinessventure），且被投企业在接受VC基金初次投资时成立不超过10年。对同一创业型企业的后续投资
182、也是可计入投资规模；（2）至多只能将基金20%的认缴出资（扣除费用和支出）投资于不满足（1）项下的创业型企业，例如，那些创业型企业在接受VC基金投资时，成立超过10年，且/或是通过受让股份的方式进行的投资；（3）不能持续开放认购，且不能任意由投资者赎回；及（4）仅能向高净值投资者及/或机构投资者进行募集。RFMC/仅能向不超过30名合格投资者募集，且资产管理规模（不包括投资者认缴但未实缴的金额）不能超过2.5亿新元。502.5欧洲欧洲2.5.1欧洲经济区基金监欧洲经济区基金监管管（1）欧洲经济区简介欧洲经济区简介就私募基金监管而言，欧洲经济区87适用统一的监管规则，欧
183、洲经济区由27个成员国组成，包括全部欧盟国家和三个欧洲自由贸易协会成员国（冰岛、列支敦士登和挪威）组成。欧盟证券市场局（EuropeanSecuritiesandMarketsAuthority，“ESMA”）是欧洲经济区内私募基金的主要监管机构。根据ESMA对各成员国已经登记的另类私募基金管理人数据的统计，截至2022年3月16日，在欧洲经济区内登记的另类私募基金管理人共计3,800家88。（2）私募基金监管框架私募基金监管框架就私募基金监管而言，欧洲经济区的监管规则较为统一，另类投资基金管理人（AlternativeInvestmentFundManager）和另类投资基金
186、europa.eu/publication/searchRegistercore=esma_registers_upreg。51卢森堡位于欧洲西北部，是一个金融业高度发达的国家。得益于其良好的基金生态系统、完善且稳定的基金法律与税收制度等，卢森堡也是欧洲范围内最大的投资基金中心。根据卢森堡金融监管局（CommissiondeSurveillanceduSecteurFinancier，“CSSF”）公布的2020年度报告89，截至2021年12月31日，经批准的投资基金管理人（authorisedinvestmentfundmanagers）管理的资产总额为43,742亿欧
187、元。卢森堡在投资基金制度设计方面的灵活性包括但不限于（i）引入独立投资组合公司制度，允许证券化发行方设立不同投资组合（compartment）；以及（ii）允许有限合伙企业的有限合伙人可以担任普通合伙人的管理人员，且不会对该有限合伙人的有限责任造成负面影响等。（2）私募基金监管框架私募基金监管框架2011年，欧盟发布AIFMD，为欧洲经济区（EuropeanEconomicArea）90成员国的基金监管建立了统一的指导性框架。但是AIFMD作为欧洲经济区内的总纲性规定，其具体规则和监管要求须由欧洲经济区成员国在国内法层面制定并执行。卢森堡于2010年12月17日发布证券集合投资计划法91
189、大至包括冰岛、挪威、列支敦士登和27个欧盟欧洲经济区成员国国家组成的欧洲经济区。因此，本章节在欧洲经济区范围内讨论欧洲经济区基金监管问题。91Lawof17July2010onundertakingsforcollectiveinvestment及其不时修订更新版。92Directive2009/65/ECof13July2009onthecoordinationoflaws,regulationsandadministrativeprovisionsrelatingtoundertakingsforcollectiveinve
190、stmentintransferablesecurities及其不时修订更新版。52securities，“UCITS”）监管制度。此外，卢森堡于2013年7月12日发布另类投资基金管理人法93（“卢森堡另类投资基金管理人法卢森堡另类投资基金管理人法”），将AIFMD转化为国内法实施。该法建立了卢森堡对另类投资基金（alternativeinvestmentfund）的主要监管规则。（3）私募基金设立形式和架构私募基金设立形式和架构卢森堡基金包括UCITS及另类投资基金两大类。其中，另类投资基金基本涵盖了UCITS以外的所有基金，主要包括如下类别：（i）可变资本投资公司（“SI
191、CAR”94）；（ii）专业投资基金（SpecialisedInvestmentFund，“SIF”）；（iii）保留另类投资基金（ReservedAlternativeInvestmentFund，“RAIF”）；以及（iv）集合投资计划（UndertakingsforCollectiveInvestment，“UCI”）。UCITS是开放式公募基金，其与另类投资基金的主要区别在于：UCITS另类投资基金另类投资基金定义定义（1）唯一目标是投资于可转让证券及/或其他流动性金融资产；（2）资金向公众募集；（3）以分散风险作为投资原则；且（4）经份额持有
192、者要求，可赎回份额。除UCITS外的所有基金，指下列集合投资计划：（1）向投资者募集资金，并按照特定投资策略为投资者利益进行投资；且（2）不属于UCITS。开放式开放式/封封闭式闭式开放式开放式或封闭式投资标的投资标的仅能投资安全且具有流动性资产（例如股票、债券等）可进行任何标的投资形式形式（1）普通基金（fondscommundeplacement，“FCP”）：FCP在一定程度上类似中国的契约型基金。（2）可变资本投资公司（InvestmentCompanywith根据不同的基金类型，可以选择不同的形式：（1）可变资本投资公司：具体的组织形式包括：（i）公
193、众有限公司（“SA”）；（ii）私人有限公司（“Srl”）；（iii）股份有限合伙（“SCA”）；93Lawof12July2013onalternativeinvestmentfundmanagers及其不时修订更新版。94Socitdinvestissementcapitalvariable。53UCITS另类投资基金另类投资基金variablecapital，“SICAV”）：SICAV形式的UCITS仅能以公众有限公司的组织形式设立。（3）固定资本投资公司（InvestmentCompanywithfixed
194、capital，“SICAF”95）：选择SICAF形式的UCITS，则具体的组织形式包括如下2种：（i）公众有限公司；以及（ii）股份有限合伙。但无论以何种组织形式设立，都必须是开放式的基金。（iv）有限合伙（“SCS”）；（v）特殊有限合伙（“SCSp”）；以及（vi）公众合作公司（“SCoSA”）。（2）专业投资基金：可以选择的形式包括FCP、SICAV及SICAF，具体的组织形式包括：SA、Srl、SCA、SCS、SCSp、SCoSA。（3）保留另类投资基金：可以选择的形式包括FCP、SICAV及SICAF，具体的组织形式包括：SA、
196、洲经济区成员国设立的基金管理人在欧洲经济区其他成员国的募资通道。在“经济区护照”下，以在卢森堡设立的管理人为例，只要基金管理人获得CSSF的核准，其可管理在欧洲经济区其他成员国内设立的基金；除此之外，其还可以向欧洲经济区内其他投资者推介在欧洲经济区内设立的基金。然而，要享受经济区护照待遇，必须满足“双经济区标准”，即必须是欧洲经济区内的基金管理人且为欧洲经济区内的基金。对于想在欧洲经济区不同国家募集资金的基金管理人而言，在卢森堡设立基金管理人进而享受欧洲经济区护照待遇无疑具有非常大的吸引力。95Socitdinvestissementcapitalfixe。542.5.3泽西岛基金
197、泽西岛基金（1）泽西岛泽西岛简介简介泽西岛位于英吉利海峡靠近法国海岸线的海峡群岛里，是英国皇家属地。因其临近欧洲大陆、政治经济环境稳定、法律制度成熟、监管灵活、税务政策友好等原因，广受欧洲的管理人和投资者欢迎。在泽西岛设立另类投资基金管理人（“泽西岛基金管理人泽西岛基金管理人”）及另类投资基金（AlternativeInvestmentFund，“泽西岛基金泽西岛基金”）96，进而向欧洲经济区内的投资者募资也是境外基金市场上常见的架构安排。根据泽西岛金融服务委员会（JerseyFinancialServicesCommission，“JFSC”）的统计，截至2020年3月31日，泽
202、9、另类投资基金指令（泽西岛）（2013）（“另类投资基金指令另类投资基金指令”）100和另类投资基金和另类投资基金服务业务行为准则（“行为准则行为准则”）101。值得特别注意的是，另类投资基金条例及另类投资基金指令是在AIFMD的背景下制定的，完善了对另类投资基金的监管规则，与欧洲经济区对另类投资基金的监管体系保持一体化。（3）私募基金设立形式和架构私募基金设立形式和架构在泽西岛设立的基金可以选择公司、有限合伙（包括具有独立法人资格的独立有限合伙（separatelimitedpartnerships）在内的多种形式）和单位信托（UnitTrust）作为其组织形式。此外，与欧洲经济区
203、管理人面临AIFMD的强监管相比，泽西岛提供了受认可基金（RecognizedFunds）、未分类基金（UnclassifiedFunds）、上市基金（ListedFunds）、专家基金（ExpertFunds）、合格投资者基金（EligibleInvestorFunds）、泽西岛私募基金（JerseyPrivateFunds）和不受监管基金（UnregulatedFunds）等监管强度不同的各种类型基金。（4）基金管理人基金管理人资质资质在泽西岛设立基金管理人需向JFSC申请牌照，或者向JFSC申请成为“轻监98FinancialServices(Jersey)La
204、w1998及其不时修订更新版。99AlternativeInvestmentFunds(Jersey)Regulations2012及其不时修订更新版。100AlternativeInvestmentFunds(Jersey)Order2013及其不时修订更新版。101CodeofPracticeforAlternativeInvestmentFundsandAIFServicesBusiness及其不时修订更新版。56管（sub-threshold）”基金管理人。申请成为“轻监管”基金管理人的，基金管理人需满足以下条件：（i）管理的杠杆资产（
205、leveragedassets）的价值不能超过100万欧元，（ii）管理的非杠杆资产及封闭资产至少500万欧元；（iii）需向JFSC提出申请。然而，即使泽西岛的基金管理人取得牌照或满足“轻监管”基金管理人的要求，其仍不能直接管理欧洲经济区内的基金，同时其管理的泽西岛基金也不能直接面向欧洲经济区投资人募资。通常设立在泽西岛的基金，其募资对象为欧洲投资人。如前文所述，欧洲经济区护照待遇仅适用于满足双经济区标准的基金，因此位于欧洲经济区之外的泽西岛基金管理人可通过以下五种方式就其管理的基金向欧洲经济区内的投资者募资，包括：（i）第三方护照（third-partypassport）；（ii）反向
206、邀约（reversesolicitation）；（iii）通道业务；（iv）豁免；以及（v）国家私募发行制度（nationalprivateplacementregimes，“NPPR”）。截至2020年10月，由于第三方护照机制尚未落地、反向邀约机制认定规则模糊、通道业务成本较高及豁免的限制过多等原因，国家私募发行制度成为泽西岛基金管理人在欧洲经济区内募资的主要依据。（i）第三方护照第三方护照AIFMD第40条为欧洲经济区外的基金管理人向欧洲经济区内的专业投资者募资提供了第三方护照通道（“第三方护照第三方护照”）。通过第三方护照，泽西岛基金管理人可以如欧洲经济区管理人一般，无需履行
207、繁琐的核准程序即可在欧洲经济区内向专业投资者募资。2015年，ESMA曾向欧盟委员会提出适用第三方护照的动议，且将泽西岛作为第一批第三方护照适用地区，但至今该动议尚未被欧盟委员会批准。因而，第三方护照机制目前尚不能适用。（ii）反向邀约反向邀约简单来说，“反向邀约”指的是投资者自发向管理人发出认购请求的行为，该行为不是管理人主动作出的，所以不构成AIFMD下的“募资推介”，从而免受AIFMD的监管。由于AIFMD和欧洲经济区成员国国内立法均未规定“反向邀约”的具体认定规则，通常只能通过认定不构成“募资推介”推导出不受AIFMD监管的结论。（iii）委托募资安排委托募资安排考虑到直接满足AI
208、FMD的监管要求有一定难度，市场上存在泽西岛基金管理人通过欧洲经济区内管理人募资的商业实践（“委托募资安排委托募资安排”），且泽西岛基金管理人通常担任投资顾问（investmentadvisor）的角色。但是在该安排下，57泽西岛基金管理人通常需要向欧洲经济区内管理人支付较高的通道费。（iv）豁免豁免AIFMD规定了两类豁免规则，即集团内部豁免和小规模基金管理人豁免，这两种豁免规则对欧洲经济区外的基金管理人也适用。根据“集团内部豁免”规则，如基金的投资者全部为集团投资者（包括管理人自身、其子公司或母公司（parentundertakings），或其母公司的其他子公司），且不存在任一类型
210、并非所有欧洲经济区成员国均接受NPPR（例如意大利和法国不接受NPPR），即使在接受NPPR的国家，也在该制度下设置了不同的监管要求。总体而言，根据AIFMD第42条的规定，泽西岛基金管理人要通过NPPR向欧洲经济区内的专业投资者募资须满足以下四个要求：（a）泽西岛监管部门和目标国监管部门之间存在恰当的合作安排（appropriatecooperationarrangement）102；（b）泽西岛不属于反洗钱金融行动特别工作组（FinancialActionTaskForceonMoneyLaundering，“FATF”）认定的不合作国家或地区103；（c）遵守透明度要求；
211、以及（d）欧洲经济区成员国规定的其他要求。2.6中国中国香港香港2.6.1中国香港简介中国香港简介中国香港是全球领先的国际金融中心之一，也是众多金融机构和私募基金的集中地。根据香港证券及期货事务监察委员会（SecuritiesandFuturesCommission，“SFC”）在2021年7月发布的2020年资产及财富管理活动调查104，香港私募股份基金的资金总额（不包括房地产基金）在2020年达到1,640亿美元，位列亚洲第二，仅次于中国大陆。根据香港贸易发展局2018年的调查105，102截至2020年3月15日，ESMA代表欧洲经济区成员国与泽西岛已达成合作安
214、金在香港的募集则要同时遵守SFO及公司条例（Cap.622）（theCompaniesOrdinance，“公司条例公司条例”）。在香港开展基金募集和管理活动，除非可以适用特定豁免情形，必须取得SFC的批准。其中基金募集通常会被认为属于“证券交易（dealinginsecurities）”这一受规管活动，从而需要取得1号牌；基金管理通常会被认为属于“资产管理（assetmanagement）”这一受规管活动，从而需要取得9号牌。但是，如果持有9号牌的基金管理人就其所管理的基金开展募集活动，则可豁免1号牌要求。2.6.3私募基金设立形式和架构私募基金设立形式和架构由于香港的有限责任
215、合伙条例（LimitedPartnershipsOrdinance（Cap.37）比较古老（于1912年颁布），其有限合伙制度与现代私募基金的发展并不十分匹配。而公司条例也未能为公司型基金提供合适的法律框架。因此，香港私募机构在设立基金时通常会优先考虑离岸架构（如开曼基金），使用香港注册主体作为私募基金的情形不太常见。这种情况在近年来得到很大程度改善，目前在香港本土设立基金可以考虑的架构主要包括：（1）传统的单位信托（UnitTrust）；（2）起源于2018年、并经过多次改良的开放式基金型公司（Open-endedFundCompany，“OFC”）；和（3）作为“后浪”的香港有限
216、合伙基金（LimitedPartnershipFund，“LPF”）。（1）单位信托单位信托单位信托（UnitTrust）是根据信托契据（trustdeed）成立的一项投资计划，单位信托集中了投资者的资产，并由受托人（trustee）委托基金管理人管理。投资者以单位形式持有基金，成为基金的受益人。在香港，单位信托结构最常见的形式是两方信托契据。单位信托的基金管理人也必须持有9号金融牌照。（2）开放式基金型公司开放式基金型公司开放式基金型公司（OFC）是专门用于投资基金的组织形式，与根据公司条例成立、受限于资本削减原则（capitalreduction）的一般公司不同，OFC允许公
217、司股东对股份进行申购或赎回。OFC属于独立的法律实体，并拥有公司章程和董事会。除了在公司注册处注册之外，OFC必须在SFC注册。OFC亦必须由持有香港9号金融牌照（资产管理）的公司担任投资管理人，且其所有资产必须委托保管人进行保管。值得注意的是，根据SFC于2020年9月发布的开放式基金型公59司守则（CodeonOpen-EndedFundCompanies）（“新开放式基金型公司守新开放式基金型公司守则则”）规定，私人OFC的保管人在符合一系列准则的情况下106可以是就第1类受规管活动获发牌或注册的持牌法团或注册机构。OFC可以是单体基金，也可以是伞形基金。伞形结构的OFC可发行
218、多个子基金（sub-fund），不同子基金可以采取不同的投资策略。特定子基金的资产和债务仅属于该子基金，其他子基金的债权人不能对该子基金进行追索，具有债务隔离效应，这一点与开曼的独立资产组合公司（SPC）有异曲同工之处。伞形结构的OFC基本结构如下：值得注意的是，SFC于2018年7月发布的开放式基金型公司守则（“旧开放式基金型公司守则旧开放式基金型公司守则”）第11.1条至第11.3条对私人OFC的投资范围作了明确限制107，但新开放式基金型公司守则已将原来第11.1条至11.3条下关于私人OFC的投资范围限制删除，也就是说扩大了私人OFC的投资范围。同时，新开放式基金型公司守则第13.3条
219、进一步阐明了OFC的要约文件及其他披露的一般原则，包括确保要约文件清晰地披露因OFC所投资资产的类别和106根据新开放式基金型公司守则第7.1条规定，该等准则包括：A.其根据该条例第116(1)条或第119(1)条获批的牌照或注册（视情况而定）不受不得持有客户资产的条件所规限；B.就属持牌法团的保管人而言，其无论何时均维持不少于1,000万港元的缴足股本和不少于300万港元的速动资金；C.该私人开放式基金型公司为（及无论何时均为）该持牌法团或注册机构的第1类受规管活动业务的客户；拥有至少一名负责人员或主管人员负责其保管职能的整体管理及监督工作；D.独立于投资经理。107根据旧
220、开放式基金型公司守则第11章第11.1条至第11.3条的规定，私人OFC公司有最少90%的资产总值须包含(1)其管理会构成第9类受规管活动的资产类别，及或(2)现金、银行存款、存款证、外币及外汇交易合约；私人OFC可投资于第11.1条没有载列的其他资产类别，惟该等投资不得超过该公司资产总值的10%（“10%最低额豁免规限”），OFC的法团成立文书内必须载明该10%最低额豁免规限；如属伞形开放式基金型公司，10%最低额豁免规限适用于其下各子基金的资产总值及该伞形开放式基金型公司整体的资产总值。60性质而涉及其所特有的所有重大风险，特别是当OFC将其10%或以
221、上的资产总值投资于非金融或其他较为少见的资产类别时。为吸引现有的非香港投资基金落户香港。香港政府根据2021年证券及期货（修订）条例引入新的基金迁册机制，并于2021年11月1日生效108。在新机制下，根据香港以外司法管辖区的法律以公司形式成立的基金，如符合本港有关新基金注册为开放式基金型公司的相同资格规定，可申请在香港注册为开放式基金型公司。根据SFO新增的第112ZJB及112ZJC条，非香港基金法团可向SFC申请注册为开放式基金型公司及申请由香港公司注册处处长（“处长处长”）发出的迁册证明书。有关申请与成立开放式基金型公司的申请相似。在此程序下，申请人只须就申请开放式基金型公司迁册及商业
223、议程序。2020年7月9日，香港立法会三读通过LPF草案，有限合伙基金条例（“LPF条例条例”）于2020年8月31日正式实施。LPF条例是针对有限合伙基金制度的独立立法，而不是对现有有限责任合伙条例的修订。其主要内容如下：（i）基本组织结构基本组织结构与通常的有限合伙企业相同，LPF至少由一位普通合伙人（“GP”）和一位有限合伙人（“LP”）组成，LPF本身不具有独立法人地位。GP负责LPF的日常管理和投资决策，对LPF债务承担无限连带责任；而LP参与经济利益分配及其他允许的LPF事务（详见下方“LP安全港规则安全港规则”），对合伙企业债务承担有限责任。其中，可以担任GP的主体范围较广，G
225、）注册的香港公司或注册非香港公司。一般而言，如果LPF的投资标的是SFO定义的“证券”，且LPF的投资管理人在香港提供基金管理服务，则该投资管理人需持有SFC颁发的9号牌。但是，香港财经事务及库务局于2022年3月31日就有限合伙基金投资管理人的持牌问题进行了澄清，并明确回复：LPF条例未禁止LPF的投资管理人将日常投资管理职能委派给第三方，无论该等第三方是否在香港从事活动。若投资管理人将日常投资管理职能完全委派给第三方，且投资管理人自身不从事证券及期货条例项下规定的受规管活动，则该投资管理人无需持牌。（iii）负责人（负责人（responsibleofficer）GP应聘请一名负责人负责L
226、PF的反洗钱和反恐怖融资工作。负责人必须为:（a）香港银行业条例定义下的认可机构；（b）持牌法团；（c）会计专业人士；或者（d）法律专业人士。（iv）审计师（审计师（auditor）GP应聘请一名独立审计师负责LPF的审计工作。审计师应当每年对LPF的财务报表进行审计。（v）合伙人之间的订约合伙人之间的订约自由自由LPF成立和运作的核心组织文件为有限合伙协议（“LPA”），全体合伙人对LPA的约定事项享有自主权，包括但不限于投资范围和策略、合伙人入伙与退伙、LP基金份额转让、基金治理和决策机制、合伙人权力、权利与义务、GP受信责任范围及违反该等责任的补救措施、合伙人之间的财务安排（如出资、撤
227、资、收益分配以及合伙人的回拨义务）、基金的期限及延长、财务报告及核实净资产值的频率、保管安排及解散程序等。（vi）注册要求注册要求LPF的名称中须包含“LimitedPartnershipFund”、“LPF”或中文“有限合伙基金”字样，LPF应有香港注册地址，并取得商业登记证（BusinessRegistrationCertificate）。LPF的注册事务由注册处负责，且LPF的设立无需向SFC备案或登记。此外，LPF的注册申请须通过在港执业的律所或律师（solicitor）代表基金向注册处提交，而非通常的注册代理。注册LPF需要提交的材料和信息包括：（a）基金的名称；（b）GP
229、并不规定LP参与该基金的日常管理；（c）针对基金事务向该基金的合伙人/投资管理人提供意见；（d）召开、出席或参与有关基金的合伙人会议；（e）行使有限合伙协议赋予的任何权利或权力（执行管理职能的权力除外）；（f）咨询、调查或批准基金的账目、估值、资产或事务或就该类事项提供意见；（g）担任有关基金或其普通合伙人的担保人；（h）参与/批准有关基金的有限合伙协议的任何修订等。（viii）税务优惠税务优惠在满足特定条件后，LPF可享受以下税务优惠：（a）利得税豁免利得税豁免根据2019年4月1日生效的基金免税条例（定义见下文），在满足一定的条件下，统一基金豁免体系下的利得税豁免也适用于有限合伙基
231、文书送交注册处处长存档；63（b）清盘。如果有人在特定情况下向法庭就某LPF提出清盘申请，法庭可将基金清盘。在这些情况下，法庭可根据公司（清盘及杂项条文）条例（Cap.32）把LPF当作非注册公司清盘。不过，法庭在以下情况下，可应公司注册处处长以呈请方式提出的申请，将LPF清盘：该基金正为任何非法目的而经营，或正为任何本身合法但并非可由该基金贯彻的目的而经营；或该基金持续违反LPF条例中的有关责任规定。（x）非香港基金的迁册制度109同开放式基金型公司迁册制度类似，香港政府根据2021年有限合伙基金及商业登记法例（修订）条例引入新的非香港基金注册为有限合伙基金的迁册机制，亦于202
232、1年11月1日生效。根据LPF条例新增的第82B条，其他地区基金的普通合伙人可向香港注册处提出迁册申请，并需由已注册香港律师行或在香港获认许就香港法律执业的律师，代表该普通合伙人呈交。有限合伙基金的迁册/注册于处长发出注册证明书时即告生效。基金获发注册证明书后，须在60日内在其设立地撤销注册。如申请迁册的非香港基金在注册为有限合伙基金前未持有商业登记证，则该有限合伙基金的普通合伙人，须在完成迁册/注册日期后的1个月内，为该有限合伙基金申请商业登记证；但如其本身持有商业登记证，则该普通合伙人须在注册日期后的1个月内，将该项注册、该有限合伙基金的注册名称及该普通合伙人的详情通知香港税务局。2.6.
236、普通合伙人的持牌代表及（在适当情况下）获核准成为其负责人员。此外，若投资委员会的成员担当着主导角色为基金作出投资决定，他们便须领有牌照成为持牌代表及（在适当情况下）获核准成为负责人员。关于“证券”的定义，根据证券及期货条例附表1规定，“证券”指的是公司或者非公司团体或者政府或市政府当局的或由它发行的股份、股额、债权证（debentures）、债券（bonds）、债权股额（loanstocks）、基金或者票据及其权利、期权或者权益，以及其它通常称为证券的权益、权力或者财产；但不包括香港公司条例项下规定的私人公司110（“私人公司私人公司”，即指根据香港公司条例组成及注册的私人公司）的股份或债权
238、金融牌照中的一项或几项。一些公司也可能寻求对牌照的豁免，SFO规定了一些对牌照的豁免情形。以下两类为较为常见的豁免情形：附带豁免（incidentalexemption）。如果某项受规管活动完全附带于已获发牌的另一类受规管活动，则无需就该项活动另外申请牌照。例如，在香港向潜在投资者募集基金通常属于第1类受规管活动（证券交易），需要取得1号金融牌照。但是已经获得9号金融牌照的基金管理人在为其管理的私募基金进行募集时，作为其为客户提供资产管理服务而发生的附带活动，可以豁免1号金融牌照的申请。适用这项豁免的前提是这些活动仅出于公司资产管理业务的目的而进行，如基金管理人为非由其管理的基金进行募集，则
240、金融中心简介阿布扎比国际金融中心（AbuDhabiGlobalMarket，“ADGM”），是阿联酋首都阿布扎比政府根据阿联酋联邦法令成立的一个特区，位于阿布扎比东北部的AIMaryah岛，全岛面积1.14平方公里，是一个独立的司法管辖区。ADGM在战略制定和法规起草过程中，就选择与全球领先的金融机构、监管机构和其他国际金融中心等展开合作，其最大的特点是该区域直接适用英国法，这也让它成为中东地区首个实践普通法的区域。2.7.2私募基金监管框架私募基金监管框架ADGM董事会对辖区内的事务拥有全面管理权限，有权在辖区内颁布法规，并确保监管框架能够积极响应市场变化和发展。ADGM下设三
242、FinancialServicesandMarketsRegulations2015，“FSMR”）是基金管理人和基金发起人的主要监管规则。FSMR规定了多项受管制的金融活动，从事此类活动的人士需要获得许可，其中多项活动与私募基金有关，如基金管理（performingfund66administration）、作为代理人或委托人进行投资交易（dealingininvestmentsasagentorprincipal）、为投资提供建议或安排交易（advisingorarrangingdealsininvestments）、担任投资信托的受托人（acting
243、asatrusteeofaninvestmenttrust）。ADGM有独立的法院和仲裁机构，直接适用英国民事和商事普通法，ADGM法院的主要法官也来自英国、澳大利亚等普通法国家。ADGM初审法院和上诉法院对辖区内所有民商事纠纷具有管辖权，且其判决可在ADGM和阿联酋联邦法院执行。此外，ADGM仲裁中心也已于2018年10月开始全面运营。2.7.3私募基金设立形式和架构私募基金设立形式和架构ADGM辖区内允许设立的基金形式丰富多样，与全球主要的基金设立地（如开曼群岛、美国特拉华州等）可基本实现接轨，ADGM辖区内基金可以作如下分类：（1）组织形式上，包括公司型、有限合伙型、投
244、资信托型基金；（2）基金架构上，包括单体基金（stand-alonefund）、联接基金（master-feederfund）、伞形基金（protectedcellcompany/incorporatedcellcompany）；（3）运作模式上，包括开放式基金和封闭式基金；（4）业务类型上，包括共同基金（mutualfunds）、对冲基金（hedgefunds）、私募股权基金（privateequityfunds）、不动产基金（propertyfunds）、房地产信托投资基金（REITS）、上市基金（listedfunds）和穆斯林基金（Sharia-complian
245、tFunds）等。此外，根据ADGM对私募基金的监管要求，私募基金可分为以下两类：（1）合格投资者基金（qualifiedinvestorfunds）：不需要向FSRA注册，只需要在初始发售前向FSRA备案即可。合格投资者基金仅能以非公开形式向专业投资者募集，投资者人数无上限，但最低投资额需达到50万美元；（2）豁免基金（exemptfunds）：此类基金同样不需要向FSRA注册，只需要在初始发售14天前向FSRA备案即可。豁免基金仅能以非公开形式向专业投资者募集，投资者人数无上限，且最低投资额只需5万美元。2.7.4基金管理人资质基金管理人资质在ADGM辖
246、区内提供FSMR规定的特定金融服务的实体，需要取得（1）商务注册局颁发的商业牌照（commerciallicense）；以及（2）FSRA颁发的金融服务牌照（financialservicelicense）。申请金融服务牌照需要进行包括但不限于以下步骤：提交业务计划；就负责业务运营的董事和高管取得FSRA的批准；说明其有充足的金融资源（financialresources）。根据客户群体和资产规模的不同，ADGM的私募基金管理人可以分为以下67两类：（1）初创基金管理公司：仅能为专业投资者提供服务，投资者人数少于30人，且资产管理规模小于2.5亿美元；（2）受限基金管理公司：同样仅
247、能为专业投资者提供服务，但对投资者人数和资产管理规模没有限制。68第第3章章境外基金参与方境外基金参与方3.1境内外律师境内外律师基金律师作为境外基金的重要参与方，与其他各类中介机构多年来已形成了持续稳定的生态圈，在基金设立和后续运营中均发挥着重要的作用。由于境外私募基金的设立、募集和运营可能涉及多个司法辖区，需要不止一家律师事务所的协助。根据律师主导地位的不同，可以分为牵头律师（leadcounsel）和境外协助律师（offshoresupportingcounsel）。3.1.1牵头牵头律师律师在选择基金的牵头律师时，需要考虑的主要因素包括GP所在地及基金募资活动发生地
248、。传统意义上，全球范围内的PE/VC基金的GP和LP的所在地均以欧美国家（尤其是美国）最为常见，募资活动也主要在欧美地区开展，因此牵头律师以欧美（尤其是美国）律师事务所为主。随着近十几年来中国籍的美元基金GP和美元基金LP的逐渐崛起，拥有在欧美律师事务所多年工作经验的中国籍律师回归中国所，牵头律师也出现了“西律东渐”的趋势，但美元基金业务集中在极少数顶级律所团队。牵头律师通常会负责起草基金私募发行所需的绝大多数实质性法律文件，包括最核心的私募配售备忘录（PrivatePlacementMemorandum,PPM）（如需）、基金合伙协议和认购文件等。此外，根据基金架构和商业需求可能还会起草
249、投资管理协议、投资顾问协议、与投资人的附属协议、GP层面可能有的合作协议、股东协议等法律文件。3.1.2境外协助律师境外协助律师基金实体设立地的律师（例如开曼或BVI律师）通常作为境外协助律师，根据项目具体情况负责就基金架构提供建议、审阅基金文件、起草决议文件、负责政府备案等工作。需要特别提示的是，由于各国关于私募基金的发售规定差异较大，基金的GP或管理人需要视投资人的具体国籍和居住地等情况聘请当地律师配合牵头律师处理在当地的私募基金监管合规工作。建议GP与潜在投资人正式接触之前咨询境外协助律师的建议。尤其是当基金的潜在投资人来自美国、欧盟等金融监管较严格的地区时，可能会涉及基金架构和法律
250、文件的调整、在基金法律文件里增加针对特定投资人的信息披露和陈述与保证等。3.2行政管理人行政管理人基金在存续期内除了由基金管理人履行其投资管理职责外，委聘一家专业的基金行政管理人（administrator）亦有助于基金的有序和专业化管理。基金行政管理人作为第三方服务提供商，通过独立提供反洗钱核查、资产估值、信息报告等日常行政管理服务，可以起到保护投资者权益的作用，亦能使基金管理人从繁杂的财务和行政事务中解放出来，更加专注于基金在投资层面的核心事务。3.2.1考虑因素考虑因素对开放式基金来说，委聘基金行政管理人既有满足监管要求的原因，又有基金发售和运营等商业上的原因。而对封闭式基金来说
251、，大部分情况下基金聘请行政管理人并非法律法规的强制要求，加上封闭式基金不涉及频繁的估值和69向投资者提供报告的工作，传统的PE/VC美元基金聘请基金行政管理人的情况并不多见。但随着近年来全球范围内反洗钱、反避税等方面的合规要求越来越多且繁琐，对一般基金管理人自身的中后台支持团队提出了更高的要求，因此基金行政管理人也逐渐成为PE/VC美元基金的标配。此外，聘请一家声誉良好的基金行政管理人，亦为基金专业性的体现，在基金募资时更容易获得投资人的认可。3.2.2具体职能具体职能视基金类型及实际情况的不同，基金行政管理人通常主要承担以下职能：（1）反洗钱（AML）合规及尽职调查服务；（2）基金资产
253、fundadministratorlicense），违者构成犯罪并会承担罚金。共同基金行政管理人牌照包括共同基金行政管理人牌照及受限制的共同基金行政管理人牌照。后者和前者的区别在于后者不能授予在开曼没有注册办公室的人士。申请共同基金行政管理人牌照需要满足一系列要求，包括但不限于：（i）申请人由适当（fitandproper）人选管理。“适当”考虑的因素包括该人士诚实、正直有名望、具备竞争力及能力、财务健全等；（ii）申请人业务由至少两名自然人执行。就公司而言，应当配置至少两位执行董事。董事、经理及高管的变化应当由CIMA批准；（iii）申请人目前并将持续拥有充足的金融资源；（iv）制
254、定合规及内控守则保证有效管理及合法；（v）及时备存准确的管理信息；70（vi）遵守开曼反洗钱条例；（vii）遵守行业标准及职业标准；（viii）提交一份关于前三年业务的详细商业计划书。商业计划书应当包括在开曼建立并运营业务的详细理由、短期及长期目标以及如何实现该等目标。申请人应当说明其在人力、系统及专业方面拥有充足的资源来达到目标；以及（ix）申请人的年度财务报告应当由本地的审计师签署，并提供审计师的同意函。（2）BVI根据BVISIBA的规定，基金行政管理人是指为共同基金提供基金行政管理服务的人士。另据BVI共同基金条例的规定，基金行政管理人可以为共同基金提供的服务包括为共同基金担任注
256、。（3）香港香港就香港地区的基金行政管理人而言，截止目前，由于其从事的业务不属于任何香港监管机构的监管范围，所以香港暂时未有专门要求基金行政管理人持牌的规定。只是在实操中，为了给自己的业务增值，很多香港的基金行政管理人会主动申请由香港公司注册处颁发的“信托或公司服务提供者”牌照（“TCSP”）（自2018年3月1日生效实施）。持有TCSP的基金行政管理人能够在香港经营信托或公司服务业务，作为持牌人士和注册会计师、执业律师一样受社会认可程度高。当基金行政管理人同时为TCSP的持牌人时，在基金主体去银行开户或者对外投资等情形下，如果有第三方机构（例如注册代理、银行）要求基金主体出具有
258、-EQ284GenIIFundServices282CitcoFundServices261AduroAdvisors259SanneGroup243SEIInvestments2153.3募资中介募资中介一家卓越的募资中介（placementagent）不仅可以为基金管理人介绍合适的潜在投资人，而且可以帮助基金管理人有效地掌握与不同类型投资人接洽的方式，以及协助基金管理人制作一份完善的募集说明书（PPM）、与基金管理人共同商定适宜的募资计划，并就目前的募资市场情况（包括主要商业条款）提供有价值的商业洞见。3.3.1考虑因素考虑因素请募资中介的
261、潜在投资者进行初步接洽，包括拟采用的募资策略及目标规模；（2）协助准备募集材料，例如PPM或PPT；（3）确定并与潜在投资者进行初步接洽；（4）记录联络的所有潜在投资者名单，包括投资兴趣、投资偏好、投资金额等；（5）除路演外，安排并参加收到募集材料的潜在投资者与基金管理人之间的会议；（6）在潜在投资者要求提供更多信息的情况下，向基金管理人转达并协助答复尽调问卷清单等问题；（7）就基金合同中的商业条款及条件提供建议；以及（8）保存投资者日志和募集记录，并定期向基金管理人报告与潜在投资者的联系情况。3.3.3其他注意事项其他注意事项（1）募资中介的资质募资中介的资质募资中介通常需要具备相
263、常见），但是通常也会有一定的预付金；对于对冲基金而言，鉴于基金可能定期开放认购，则可参照开放认购的频率（比如季度）支付募资中介费用。3.3.4市场数据市场数据根据PreqinSpecialReport，截至2021年7月，服务私募基金数量较多的募资中介列示如下：募资中介募资中介已知服务的私募基金数量已知服务的私募基金数量74CreditSuissePrivateFundGroup354PJTParkHill228MercuryCapitalAdvisors195UBSInvestmentBankPrivateFundsGroup195MV
269、考虑因素考虑因素关于境外私募基金资产是否一定需要由独立的托管人进行托管，在不同的法域会有不同的考虑因素。例如在开曼，聘请独立的基金托管人并非法律法规的强制要求，但实践中，对冲基金聘请托管人的情况较为常见。而就私募基金而言，根据开曼私募基金法，如果私募基金通知CIMA，根据该私募基金的特性及其持有的资产类别，任命托管人既不可行也不适宜，则基金可豁免任命托管人，但需任命行政管理人、独立第三方、基金管理人、运营者或基金管理人的关联方履行所有权验证职能，确认私募基金对其持有的资产的所有权。在美国，如基金管理人为已登记的投资顾问或者根据美国投资公司法应当登记为投资顾问，且基金管理人对其管理的基金资产
273、合伙基金的GP必须聘请一名独立的审计师对基金的财务报表进行审计；在BVI，根据2019年12月31日生效的BVISIBA2019修正案及BVI私募基金条例的规定，符合条件的私募投资基金应在基金财政年度结束后的6个月内（除被FSC豁免或经批准延期外）向FSC提交经审计的财务报表，且同时规定了可适用的会计准则。除基于不同法域法律法规及监管要求的考虑之外，基金管理人亦可根据商业需要或投资人要求决定是否聘请审计师。3.6.2市场数据市场数据根据PreqinSpecialReport，截至2021年7月，服务私募基金数量较多的审计师列示如下：77审计师审计师已知服务的私募基金数量已知服务
274、的私募基金数量PwC3,326EY2,943KPMG2,723Deloitte2,072RSM1,001BDO852Frank,Rimerman&Co.484GrantThornton453EisnerAmper273CohnReznick20178第第4章章境外基金投资人境外基金投资人4.1美国企业美国企业养老金养老金计划计划美国的社会养老金体系中有关私募投资的养老金计划主要是政府养老金计划（详见第4.2节）以及企业养老金计划。其中，企业养老金计划又常细分为待遇确定型计划（DefinedBenefitPlans）和缴费确定型计划（Def
275、inedContributionPlans）。在接受待遇确定型计划和缴费确定型计划的企业养老金计划作为基金投资人时，管理人将不得不考虑美国职工退休收入保障法案（EmployeeRetirementIncomeSecurityActof1974，“ERISA”）对基金管理产生的影响。ERISA的管辖范围涵盖了包括企业年金（一种常见的待遇确定型计划）、401(K)计划（一种常见的缴费确定型计划）在内的各类职工福利计划，且ERISA不仅适用于职工福利计划本身，还适用于任何被认为持有计划资产（planassets）的实体。当企业年金计划对基金进行投资时，除非存在豁免情形，否则被投基金
276、可能被视为持有计划资产，从而导致基金受到ERISA的监管。作为负责基金投资的基金管理人，则属于计划资产的受托人，ERISA对持有计划资产的受托人施加了较多义务，如：忠实义务（dutyofloyalty）、谨慎义务（dutyofcare）、不从事被禁止交易义务（dutytoavoidprohibitedtransactions）等。若违反该等义务可能引发诉讼、美国劳工部调查以及惩罚性税收等后果。因此，基金管理人会尽量避免在管基金被认定为持有计划资产。实践中，两个最常见的豁免情形是“非实质性参与”和“风险投资运营公司”。4.1.1非实质性参与非实质性参与“非实质性参与豁免（ins
277、ignificantparticipationexception）”指的是，如果计划资产占基金任一类股本权益（classofequityinterest）的比例低于25%，该基金将不被视为持有计划资产。该等25%限额为一项持续性要求，即在每次认购、转让和赎回基金权益时，计划投资人所持股份的百分比应进行重新计算。值得注意的是，就适用25%限额时，除非计划投资人的经理人或关联方本身也是计划投资人，否则该等经理人或关联方所持有的权益不应计算在内。如接受计划投资人的直接投资，其投资额应百分之百计入25%的限额。如接受来自母基金的投资，且计划投资人持有该母基金不低于25%的资产，其投资额应在穿
278、透的基础上计入25%的限额。例如，若计划投资人持有母基金的份额为40%，母基金向子基金投资1,000万美元，则在计算25%限额时，该母基金投资额中的40%（即400万美元）才属于计划投资人对子基金的投资。若计划投资人持有母基金的份额低于25%，则母基金不会被视为计划投资人，从而不受ERISA管辖。当私募基金存在不同类别的权益结构（multi-class），在计算25%限额时，需就每一类别权益分别进行考察。如计划投资人对任一类别权益的持有比例均不低于25%，则该基金将被视为持有计划资产。值得注意的是，具有特别赎回权或被豁免管理费的股权可能会被视为单独的权益类别。如果某一计划投资人以取得特别赎回权
279、作为投资条件，且该赎回权未被授予任何其他投资人，该等权利可能就创设了独立类别的权益，计划投资人将100%持有该类别权益，从而导致该基金被视为持有计划资产。794.1.2风险投资运营公司（风险投资运营公司（VCOC）实践中，大多数基金可以通过满足前述25%限额避免被认定为持有计划资产。但是，当计划投资人在基金中的投资额达到或超过25%，或接近25%且管理人预期可能在后续交割中继续接纳计划投资人时，管理人应考虑调整基金架构，以寻求满足其他豁免情形，如风险投资运营公司豁免（venturecapitaloperatingcompanyexemption，“VCOC”）。ERISA规定，VC
280、OC不会被视为持有计划资产。运营公司是指直接或通过持有多数股权的子公司间接从事生产或销售产品或服务，而不从事资本投资的实体。为被认定为VCOC，基金需满足以下要求：（1）在其首次长期投资（firstlong-terminvestment）之日，以及在每年预先确定的90天期间内至少有一天，其50%以上的资产（按成本计算）投资于向其提供充分管理权（sufficientmanagementrights）的运营公司；以及（2）在其首次长期投资之日后的每12个月内，在至少一家运营公司行使该等充分管理权。对于哪些情形构成“充分管理权”，美国劳工部并无过多指引，一般而言，“管理权”是基金与
281、投资组合公司之间的合同权利，使得基金可以“实质参与”投资组合公司的管理活动或对投资组合公司的管理活动产生“实质影响”。管理权通常包括：（1）在运营公司董事会任命董事的权利，或委任代表担任公司高管的权利；（2）审查非上市公司账簿或财务记录，以及就投资组合公司的管理进行咨询和建议的权利；（3）获得运营公司承诺，承诺向投资人提供与机构投资人通常在债务认购文件中所能获得的权利相较而言更重要的权利。拟适用VCOC豁免的私募基金应寻求获得尽量多的管理权，这些权利通常会出现在运营公司向私募基金单独发送的管理权利清单（managementrightsletter）中。此外，如多只私募基金共同投资于一家运营
282、公司，无论这些基金是否最终由同一实体或个人管理，每一只基金都必须拥有自己的管理权，授予一只私募基金管理权无法使另一只共同投资的私募基金自动满足拥有管理权的要求。4.2美国政府美国政府养老金养老金计划计划美国政府养老金计划（governmentalplan，“政府计划政府计划”）主要是指美国政府（包括联邦政府和州政府）为其雇员建立和维护的养老金计划。简单来说，政府计划和企业养老金计划类似，也分为待遇确定型计划以及缴费确定型计划。如果基金接受政府计划（包括由联邦、州或市政府发起的美国私人养老金计划）的投资，则需要考虑以下合规问题：80政府计划和非美国企业（non-UScorporatio
285、他类似限制。美国劳工部于2020年6月3日宣布自此以后美国的缴费确定型计划可以包含私募股权的投资选项。但是劳工部并未允许缴费确定型养老金计划直接参与私募股权投资，而是同意将私募基金纳入平衡型基金（balancedfund）、目标日期基金（targetdatefund）等多元化指定投资选择的范围内。这一消息对私募行业来说是利好政策，因为缴费确定型计划的规模非常之大（根据美国投资公司协会（ICI）的数据，2020年第二季度缴费确定型计划的规模为8.9万亿美元113），且美国养老金一直都是优质的机构投资人。但是业界也有不少质疑的声音，认为私募不像上市公司，监管较少且没有统一的信息披露标准，尽管
287、基金如下：近年来，随着主权财富基金在投资领域的影响力逐步上升，它们也成为境外基金的重要募集对象之一。主权财富基金对境外基金的投资具有投资期限长、认缴金额大、违约风险低等优点，但是也可能会给境外基金带来诸多限制，例如投资范围和策略限制变多、信息披露要求变高以及对管理团队介入更深等。主权财富基金通过投资境外基金获得的收益往往能够享受特殊的税收待遇，具体安排因各国或地区的税收制度而异。4.4母基金母基金母基金（FundofFunds）作为私募基金市场的重要参与者，因其庞大的资金体量以及专业的运作团队，一直以来是私募基金募集机构重点募集的对象之一。然而回望过去，母基金并非久远历史的产物。尽管美
290、尽职调查能力，母基金的专业团队及能力可弥合此类信息不对称，并替投资者挑选出优秀的私募投资基金以及管理团队；（3）分散投资：母基金往往需要投资于不同类型或不同领域的私募基金，进而间接投资于此类基金的投资项目，相比于单纯投资于某一只私募基金而言，进一步分散了投资风险（尽管可能会因承担双重的收费而导致收益降低）。能够得到母基金的青睐，意味着私募基金必然具备某些特定优势。如上所述，母基金的基本投资原则在于覆盖市场上的绝大多数表现优异的私募基金（通常为行业内前25%）；同时，根据其自身策略和侧重点的不同，有些母基金侧重于全方位覆盖所有领域（例如并购基金、创业投资基金、特殊领域基金等），而另有一些则专注于
291、某一细分领域或甚至于某一细分地域。根据Preqin一份2017年5月的私募股权母基金数据特别报告（“2017报报告告”）以及PitchBook一份2020年的私募基金策略报告（“PitchBook报告报告”），近些年来母基金正在面临多种市场挑战。其中就包括投资人对于双重收费的疑虑以及更多专业化的投资人也开始倾向于直接投向私募基金。根据PitchBook报告，2020年全球新增募集的母基金数量相比于2019年减少了46%，可谓是大幅下降。根据Preqin的2020年第三季度PE/VC报告，截至2020年8月，市场上的私募股权基金数量大约为3,968只，总规模大约为8,750亿美元，其中母基金所
292、占数量约为7%，累计规模约占6%。根据2021报告，在2007年，母基金可以募集到整个私募基金市场约13%的份额，而到了2021年这一数据下降至不足4%。83进入2020年，这些挑战正在进一步演变为同类型基金之间的优胜劣汰。正如2018年乃至2019年募资困难期间，市场上的资金向头部机构聚集，母基金这一领域内也正在呈现同样的趋势：大型或超大型的母基金正在逐步垄断市场。根据PitchBook报告，尽管2020年新增募集母基金相比于2019年大幅减少，但母基金新增募集规模只减少了5.4%，这足以说明募集资金正逐步趋于集中在头部母基金。从全球母基金的规模分布图中也可以看出行业集中度正持续增高。84
293、除了试图在募集规模上持续碾压竞争对手外，母基金的管理者也在尝试通过行业整合与并购维系或扩大其竞争优势。根据2017报告，在全球的私募股权母基金管理者中，管理超过200亿美元规模的机构从2010年的6%上升到了2017年的9%。在持续并购的趋势下，母基金这一领域将进一步被大型机构所垄断。下图即为2017报告中公布的近两年中的著名并购案例，包括2016年PavilionFinancialCorporation收购AltiusAssociates、2017年Unigestion收购Akina、Schroders收购Adveq等。除此之外，母基金也正在悄然改变其商业模式以应对行
296、源，通常为个人、家族或公司。美国的私人基金会大多以非盈利公司形式设立，某些情况下以慈善信托方式设立。私人基金会豁免缴纳所得税，但绝大多数私人基金会仍可能需就其投资收入缴纳851.39%116的特定消费税（excisetax）。对于出资方而言，其对私人基金会的出资可从其应税收入中予以抵扣（但金额有一定限制）。根据Preqin的调查数据，私募股权投资领域80%以上的私人基金会来自于美国，不到10%的私人基金会则来自于欧洲。市场上耳熟能详的私人基金会包括洛克菲勒基金会、卡耐基基金会、福特基金会等。美国的私人基金会与捐赠基金有非常多相似之处，但也各有其特征：私人基金会私人基金会公众基金会公众基金
297、会/捐赠基金捐赠基金分配资产分配资产适用不适用特定消费税特定消费税适用不适用内部划分内部划分不适用捐赠基金可根据捐赠人的要求和意图进行捐赠资金的内部划分，并作不同的用途捐赠现金最高抵捐赠现金最高抵扣比例扣比例30%50%从运营方式角度，私人基金会又可进一步划分为如下两种类别：运营型私人基金会运营型私人基金会（operatingprivatefoundations）非运营型私人基金会非运营型私人基金会（non-operatingprivatefoundations）特特征征通过设定其自身项目以直接达成其慈善目标。可以是智库、博物馆或研究
298、团体通过向其他慈善组织或机构进行捐赠以间接实现其慈善目标分分配配无分配义务，但必须每年将其特定比例的收入投入慈善目的每年具有一定程度的分配义务典典型型代代表表加州洛杉矶的网红景点盖蒂博物馆的资助方保罗盖蒂信托即为典型的运营型私人基金会大名鼎鼎的比尔及梅琳达盖茨基金会（也是目前美国规模最大的私人基金会，截至2019年资产规模为507亿美元）即为典型的非运营型私人基金会美国悠久的私人慈善传统、对于公众支出应用于福利事业的警惕、非政府主导的私营体制以及宽松的法律环境均在私人基金会和捐赠基金（尤其是高等教育领域内的捐赠基金）的蓬勃发展中扮演了极为重要的角色。如下图所示，根据美国
302、市场上频繁出现的黑天鹅事件，以及2020年开年以来的新冠状病毒爆发导致的美股暴跌并连续触发熔断，我们有理由相信私人基金会与捐赠基金将会把更多的资产从股票市场等转移至私募股权/私募投资基金市场。对于私募投资基金而言，接纳私人基金会与捐赠基金的投资绝非易事。如上所述，私人基金会与捐赠基金的特性决定其在投资私募基金时有独特的考量因素：4.5.1社会责任投资原则社会责任投资原则（ESG原则原则）美国捐赠基金因其教育或公益背景，是最早在其投资组合中践行社会责任投资的机构投资者之一。早期的社会责任投资主要限制投资基金不得进行特定88领域的投资，包括石油等化石燃料、武器枪械以及烟草。如今的社会责任投资
303、则更加侧重于要求进行具有一定社会责任影响的投资，并促进可持续发展。关于社会责任投资原则，详见本蓝宝书第7.1节。因此，为满足私人基金会或捐赠基金对于社会责任投资的要求，私募投资基金的管理人通常需承诺在作出投资决策时将会考虑ESG因素，并且允许在某些情况下捐赠基金等有权因ESG因素而不参与特定项目投资。此外，此类投资人通常要求私募投资基金在年度信息披露时额外提交一份投资项目ESG评估报告。4.5.2附属协议附属协议如同其他类型的专业机构投资者，私人基金会和捐赠基金通常也会在私募投资基金中要求通过附属协议形式享有特定权利。对于这类投资人而言，较为常规的附属协议条款包括：（1）最惠国待遇：若管理
306、公室个人投资者和家族办公室高净值个人投资者和家族办公室也是私募基金市场不可忽视的资金方。4.6.1个人投资者个人投资者89个人投资者的概念比较好理解，相较于机构投资者，个人投资者的投资规模通常较小，有时候为了满足一些大型基金最低认缴出资额的要求，一些高净值个人可能会一起投资于一家银行或其他金融机构设立的“联接基金”，再以该联接基金投资于目标基金，以满足目标基金的认缴出资额要求。此外，个人投资者的投资活动可能不会聘请专业运作团队。4.6.2家族办公室家族办公室（1）家族办公室的起源家族办公室的起源而就家族办公室而言，因其常与财富金字塔顶端的超级富豪家族联系一起，显得有些神秘。不同于
307、一般的个人投资者，家族办公室资金体量雄厚，且一般都有专业的投资运作团队。家族办公室的运作模式起源可追溯至15世纪的佛罗伦萨，著名的美第奇家族通过投资年轻艺术家的作品积极支持他们，赞助了达芬奇、米开朗基罗、伽利略和波提切利等一些有史以来最伟大的大师，成了风险投资最初的雏形（这时距离第一个正式的风险投资公司成立足足有500年）。在1882年，约翰D洛克菲勒（JohnD.Rockefeller）建立了世界上第一个真正的家族办公室。根据美国家族办公室协会（FamilyOfficeAssociation）的定义，家族办公室是“专为超级富有的家族提供全方位财富管理服务，以使其资产的长期发展，符合
308、家族的预期和期望，并使其资产能够顺利地进行跨代传承和保值增值的机构”。到了二十世纪初，伴随科技领域新财富阶层的不断涌现以及全球金融市场的一体化发展，家族办公室大有兴起普及之势。（2）家族办公室的运作实践与展望家族办公室的运作实践与展望家族办公室财富可以是第一代、第二代或多代的，从约翰D洛克菲勒那样的“祖传财富（oldmoney）”到谢尔盖布林（SergeyBrin）那样的新贵。家族办公室可以是单家族办公室或多家族办公室；多家族办公室由多个家族汇集资源创建，其在治理、投资决策过程的独立性方面往往更为严肃和正式，也更注重利润和财富增值。有些家族办公室属于精简型企业，它们由一些专业人士组
314、这是为了确保通过开曼和BVI进行的任何跨境交易都不会产生额外的税收负担和双重征税问题。5.1.1开曼群岛开曼群岛根据开曼共同基金法和私募基金法，开曼基金的组织形式主要有以下四种，不同组织形式的基金及其投资者涉及到的税负和申请税务承诺证明（TaxUndertakingCertificates）的情况如下表所示：基金组织形式基金组织形式基金税收待遇基金税收待遇投资者税收待遇投资者税收待遇税务承诺证明税务承诺证明豁免公司型基金豁免公司型基金121（EC）无需缴纳任何所得税、预提税或资本利得税等直接税；营运过程中可能就特定业务产生印花税、关税等间接税。无需就其股份收益和股息分红缴纳任何
315、所得税、预提税或资本利得税，也无需缴纳遗产税、赠与税等。可根据税收优惠法（TaxConcessionsAct）申请税务承诺证明，自承诺证明生效之日起在开曼实施的任何法律均不得使其产生额外税负。该承诺期限自申请批准之日起不超过30年，实操中通常为20年。豁免豁免有限合伙型基有限合伙型基金金122（ELP）被视为税收穿透实体（flow-through），基金层面不产生税负。无需就其合伙份额的收益缴纳任何所得税、预提税或资本利得税等直接税，也无需缴纳遗产税、赠与税等。可申请税务承诺证明，以保证未来50年内在开曼实施的法律将不会对其因运营和财产增值产生的利润、收入、收益及其合伙人在
316、基金中的份额产121指根据CompaniesAct及其不时修订更新版设立的开曼豁免公司（ExemptedCompany）形式的基金。122指根据ExemptedLimitedPartnershipAct及其不时修订更新版设立的开曼豁免有限合伙企业（ExemptedLimitedPartnership）形式的基金。94基金组织形式基金组织形式基金税收待遇基金税收待遇投资者税收待遇投资者税收待遇税务承诺证明税务承诺证明生的收益征税。有限责任公司型基有限责任公司型基金金123（LLC）无需缴纳任何所得税、预提税或资本利得税等直接税；营运过程中可能就特定业务产生印
317、花税、关税等间接税。无需就其有限责任公司权益的收益缴纳任何所得税、预提税或资本利得税，也无需缴纳遗产税、赠与税等。可申请税务承诺证明，以保证未来50年内在开曼实施的法律将不会对其利润、收入、收益或增值征税。信托型基金信托型基金124（UnitTrust）通常注册为免税单位信托，无需缴纳任何所得税、预提税或资本利得税等直接税。无需缴纳任何所得税、预提税或资本利得税，也无需缴纳遗产税、赠与税等。可申请税务承诺证明，以保证自信托设立之日起至多50年内在开曼实施的法律将不会对其征税。5.1.2英属维尔京群岛英属维尔京群岛与开曼基金类似，BVI基金和管理人无需向BVI政府缴纳任
328、包括罚款、罚金、监禁和/或被法院裁定为已注销（defunct）企业（视具体情况而定）。违反本法规定的实体或负责人将受到处罚，包括罚款、罚金、监禁和/或吊销（视具体情况而定）。5.2美国美国在美国联邦所得税法下，私募基金本身（通常采取有限合伙形式）被视为“穿透运营实体（flow-throughoperatingentities）”，其获取的所得在基金层面不需要缴纳所得税。基金的全部收入、费用、盈利、亏损都会按比例穿透到合伙人层面，按照收入的性质和金额，由合伙人就其划拨到的收入纳税，而不论该收入是否实际进行分配。此外，美国针对不同类型的基金投资者实行不同的税收政策，具体说明如下：5.2.1
329、美国应税投资者美国应税投资者（1）一般纳税规则一般纳税规则美国应税投资者（U.S.taxableinvestors）是美国的居民纳税人。根据美国国内收入法典（InternalRevenueCode，“IRC”），所有美国公民和美国居民都被视为美国税收居民，对非美国公民而言，需依据“绿卡标准”或者“实际停留天数标准”127来判定是否为外籍个人税收居民。如上所述，穿透到合伙人层面的收入保留其原有性质，美国应税投资者需要就其全部所得按照不同的所得类别进行申报纳税，具体所得分类和适用税率如下图所示：对管理团队来说，GP的管理费收入（managementfee）按照“工资薪金所得”127“
331、年度在美停留的全部天数，加上（b）前一年度在美停留天数的三分之一，加上（c）再前一年度在美停留天数的六分之一。98征税，收益分成收入（carriedinterest）则属于“资本利得”的应税范畴，持有期间超过3年的收益分成收入可以享受长期资本利得的优惠税率；对投资人来说，受税率差异的影响，投资人倾向于长期持有基金份额，使其所得符合“特别投资收益”的规定。（2）特别规则特别规则（i）受控外国公司受控外国公司受控外国公司（ControlledForeignCorporation，“CFC”）是指超过50%的股份或表决权由美国股东持有，且每个美国股东均拥有此外国公司不少于10%的股份或表决
332、权。为了解决美国投资者通过设立海外架构试图避税的问题，IRC制定了针对CFC的反避税规则“SubpartFincome”：CFC的被动活动收入，包括股息、利息、特许权使用费、租金、年金、销售或者置换产生消极所得的财产的净收入、外汇、视同利息的所得、代替股息的支付等，以及CFC之间的关联方交易所得适用10%-37%的累进税率计入美国投资者的综合所得，而不再享受长期资本利得的优惠税率。美国2018税改后，对CFC的“全球无形资产低税收入（GILTI）”新征10.5%的税128，其中，“无形资产”或“低税”并非构成GILTI的必要前提，利润超过CFC有形资产10%回报率即符合条件。（ii）被动外
333、国投资公司被动外国投资公司CFC规则是针对美国投资者控股的情形，而被动外国投资公司（PassiveForeignInvestmentCompany，“PFIC”）规则是针对美国纳税人投资外国公司但是没有控股的情形（持股小于50%）。PFIC要通过“收入测试（incometest）”，即达到损益表75%以上的收入为被动收入的标准，或通过“资产测试（assettest）”，即达到资产负债表50%以上的资产用来产生被动收入的标准。IRC也规定了针对PFIC的反避税规则：PFIC的未来股息分配和转让股权所得不适用20%的优惠税率，只能按最高37%的综合所得税率纳税；此外，根据超额分配规定（excessdistributionregime），从PFIC收到的超额分配须按比例分摊到投资者持有期间的每一天，并须缴纳先前纳税年度被视为欠税的利息费用。美国投资者如担心PFIC问题，出于减轻税