近期多个部门的表态释放了政策边际收缩的信号，于是市场担心少部分公司牛市中的高景气度但也高估值的品种可能估值承压，但是我们理解：
1、央行政策扩张、利率下行，A股市场容易形成增量资金的环境，推动市场出现β性的机会。例如今年Q1，各类资金跑步入场，成交额显著放大，市场尤其是科技股全面估值提升。
2、但不是所有的货币扩张和利率下行都能带来估值抬升，比如典型的18年，央行4次降准，利率下行200BP，但市场仍然不断创新低，背后是持续收缩到18年11月的信用周期。历史上每一轮信用收缩，都伴随全面杀估值。
3、央行政策收缩、利率上行，A股市场往往是存量博弈，市场也是α性的机会。例如今年Q2开始，成交额较Q1显著萎缩，对业绩和盈利不确定但又高估值的个股有很大负面影响，只有业绩最好的或者盈利能力最强的少部分公司能够创新高。
4、政策如果边际收缩，这次为什么不会导致熊市的全面下跌？
一方面，信用周期在3-5月连续反弹后，虽然在杠杆不能上天和债务防风险的桎梏下，难以持续扩张，但在疫情恢复期的下半年，至少也不会收缩。这一点为市场整体提供了稳定器的作用。
另一方面，历史上高估值板块的全面下跌，有不同因素，但核心都在于盈利的走弱，导致了戴维斯双杀，但这一次盈利在可见的几个季报，大多是持续边际改善的。
5、在此背景下，政策边际收缩的预期，使得存量资金更加集中化的去寻找业绩的可持续性和确定性，反而是强化了少部分公司牛市的逻辑。
一方面，推动少部分公司牛市的增量资金是北上资金和明星基金经理的爆款产品，前者是海外资金在全球低利率环境下的配置需求，后者是住户部门在理财亏钱、信托暴雷、股票二八分化的背景下，投资方式转向申购爆款基金的趋势。因此这些增量资金很大程度上都不受制于国内政策的边际收缩。
另一方面，过去一个阶段板块与个股估值的极端分化，实际上是由景气度分化和业绩的确定性推动。盈利能力高的行业（高且稳定的ROE）或者是景气度趋势好的行业（业绩增速较快的），多数也都对应着高的估值水平，这就构成了少部分公司牛市的主要推动力。国内政策的收缩，对于这些公司的盈利影响也相对有限。
风险提示：经济恢复不及预期，疫情控制不及预期等，中国和美国关系和科技战的反复风险，国际疫情的加剧风险。
天风宏观
下半年，国内的宏观环境大致可描述为经济弱复苏、通胀低迷、信用结构性扩张、流动性偏宽松。经济基本面确定性复苏，但斜率难超预期。内需中复苏斜率较高的主要是基建、地产等建筑业投资和高技术制造业投资，复苏斜率较低的主要是消费服务业和传统制造业；外需方面，疫情对后续出口走势有重要影响。预计出口增速3季度触底后小幅震荡回升，改善速度不会太快，4季度仍保持小幅负增长。4季度GDP增速回归5%-6%，因此流动性环境整体仍然偏松，但是节奏上可能会有变化。
4月底以来无论是“信用端”还是“货币端”，货币政策取向均展现了从“饱和式”宽松向“常态化”回归的意图。2019年以来央行对货币市场流动性的管理大致呈现2个季度左右的小周期特征，主要原因在于需要在多元化政策目标和有限的政策空间之间进行权衡：一方面，国内经济持续面临下行压力，外部环境可能发生长期变化，货币政策需要在稳增长、保就业、降成本等方面予以支持；另一方面，当前降准降息的空间与过去十多年相比已经相当逼仄，要珍惜正常的货币政策空间，同时还要兼顾过度宽松引发的房价上涨、金融风险、空转套利等问题。
节奏上货币政策可能在3季度阶段性再加码。一方面，政策力度边际收敛后，消费和制造业投资等内生性经济活动恢复速度可能有所减慢；另一方面，7-8月将有874万高校毕业生进入劳动力市场，考虑到经济基本面大概率不会复原，就业市场将面临比往年更大的压力，调查失业率很可能出现更明显的季节性提升。如果7月调查失业率升至6.2%甚至更高，则货币政策可能在8月左右再加码。可能还有一次降准（50BP），可能有最多1次降息（10BP）。如果4季度国内疫情不出现大规模反复，经济基本面继续向潜在增速修复，失业率控制在6%以下，则货币政策可能重新边际转紧。
海外的情况比较复杂，全球疫情曲线持续上升，拉大了贫富差距和社会矛盾，全球宏观风险持续高企。目前可能有几个外部风险尚未充分定价，第一是全球疫情风险，如果疫苗研发进展不顺利，可能需要被迫接受疫情持续多年，将会对长期经济增长的中枢和经济结构产生深刻影响；第二是美国经济风险，目前美国疫情二次爆发，经济重启困难加大；第三是社会运动风险，黑人民权运动从形式上已经超越了对于种族歧视本身，更多是自由资本主义制度分配失衡造成的社会矛盾问题。风险事件的可预测性较差，因此应对大于预测，需要控制风险敞口。
中国和美国关系在短期至少会经历一个平和阶段。下半年连任是特朗普最重要的目标，经济能否V型复苏是影响特朗普在摇摆州支持率的关键因素。从5月以来特朗普和莱特希泽的表态来看，中国和美国第一阶段贸易协议的执行是下半年白宫对华外交政策的重心，因此我们认为中国和美国关系至少会经历一个平静缓和的阶段。
对于权益市场，确定性溢价将维持在较高水平，因此业绩高增长和短期确定性仍然是市场对于基本面的主要偏好。以流动性溢价和风险偏好的变化为路标，放缓的复苏斜率和缓和的中国和美国关系有利于科技成长，复苏再加速后的宏观环境有利于可选消费和周期。
对于利率，在基本面给出弱势信号之前，流动性水平仍有可能继续小幅收紧，短端利率还有可能上行10BP左右，幅度不会太大。长端如10年国债利率在近期调整后已经来到相对均衡的水平（2.8%-2.9%），3.0%应是中短期的顶部位置。考虑到长端利率持续下行的中长期趋势，反弹超过3.0%顶部位置都对应了配置性机会。如果货币政策3季度再度加码，10年国债利率的底部可能在2.6%-2.7%，年底10年国债利率中枢在2.9%左右。
风险提示：国内疫情大规模反复；疫苗研发进展低于预期；国内经济恢复缓慢；海外市场大幅调整；中国和美国博弈加剧。
固定收益
防风险可能意味着宽货币的力度、节奏和重心会有所变化，但是中期而言我们还是建议紧扣基本面观察。
这里建议继续参考目前利率走廊的中间位置作为DR007的中枢位置，也就是1.8%附近。
向三季度展望，整体资金利率中枢逐步确立，那么整体利率曲线的位置就更加明确。十年国债当前位置对应于未来的宏观图景，仍然具备积极参与的价值。
风险提示：海外疫情发展超预期，经济增长超预期，逆周期政策不确定性。
金融工程
量化周观点？格局变化在即！
从择时体系来看，我们定义的用来区别市场整体环境的wind全A长期均线（120日）和短期均线（20日）的距离继续有所扩大，20日线收于4430点，120日线收于4306，短期均线开始位于长线均线之上，两线距离由上期的1.9%变为2.8%，均线距离绝对值小于3%的阈值，市场暂时继续位于震荡格局。但可以预期的是，只要下周初不出现调整，指数距离将会突破3%的阈值，市场将由震荡格局进入上行趋势格局，由结构性行情走向全面上涨行情。
从估值指标来看，我们跟踪的PE和PB指标，沪深300与中证500等宽基成分股PE、PB中位数目前都处于相对自身的估值40-60分位点附近，属于正常估值区域，因此考虑长期配置角度，结合趋势判断，根据我们的仓位管理模型，以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议权益仓位50%。
风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。
电力设备
2019年营收利润增长较快，2020Q1营收增长净利润有所减少
公司发布2019年年度报告，实现营业收入375.55亿元，同比增长36.39%；归母净利润26.35亿元，同比增长30.51%。公司同期发布一季报，营业收入78.25亿元，同比增长27.0%；归母净利润3.44亿元，同比减少29.79%。
硅料产能稳步扩张，成本具备竞争优势：公司已形成高纯晶硅产能8万吨，在建产能7.5万吨。在单晶料占比约90%的情况下，各项消耗指标及成本不断降低，在产的乐山一期和包头一期项目合计6万吨产能生产成本低于4万元/吨。在市场价格比2018年同期下降30%-40%的情况下，公司硅料毛利率达到24.45%。随着技术工艺的持续完善、产能规模的持续提升，公司成本水平有望进一步优化。乐山二期3.5万吨高纯晶硅项目、云南保山4万吨高纯晶硅项目预计将分别于2021年9月和11月底前竣工投产，预期未来公司硅料市占率有望进一步提高。
电池盈利能力减弱，看好需求回暖后的盈利能力修复：公司已形成20GW电池产能，位列全球首位，2020年上半年眉山一期将建成投产，眉山后续项目和成都金堂项目也将根据市场情况推进，预计2020年底产能将达到30-40GW。根据CPIA数据，2019年行业平均非硅成本约0.31元/W，公司非硅成本为0.2-0.25元/W，仅为行业平均水平的60%-80%，成本优势明显。2020Q1电池价格持续降低，4月18日公司再次下调电池价格，以公司为代表的头部企业处于微利，盈利能力减弱，二三线企业电池开工率普遍下调，但公司盈利能力仍然处于行业领先水平，市场份额预计将进一步扩大。随着海外疫情逐渐好转，欧美国家逐渐谋求复工复产，考虑到国内光伏并网节点，以及下半年海外光伏项目逐步复工，我们预期Q2或Q3公司电池盈利能力得到修复。
盈利预测：原先预期2020-2021年的净利润分别为39.50、48.29亿元，考虑新冠疫情影响，现调整为2020-2022年净利润分别为26.80、37.42、50.26亿元，对应2020-2022年的EPS分别为0.63、0.87、1.17元，对应PE分别为21.26、15.23、11.34倍，维持买入评级。
风险提示：海外疫情未能有效控制；公司扩产不及预期；电池价格持续下降；硅料价格长期低迷。
计算机
事件
公司发布一季度报告称，一季度归属于母公司所有者的净利润4072.56万元，同比增长85.99%；营业收入23.81亿元，同比增长127.0%；基本每股收益0.29元，同比增长38.1%。公司发布2020年度非公开发行A股股票预案，拟非公开发行股票数量不超过42，244，500股（含本数），募集资金总额不超过246，606.67万元。
收入和利润增速均超预期，公司积极作为转危为机
公司一季度实现营业收入23.81亿元，同比增长127.0%，实现归母净利润4072.56万元，同比增长85.99%，位于预增公告增速的上限附近，收入和利润增速均超预期。我们认为，疫情背景下，线上交易习惯被加速培养，公司积极作为，通过产业链“战疫”计划、拓展全球寻源、推出工业品/原材料带货直播和百团拼购等举措，积极转危为机。我们预计旗下各多多电商平台的注册用户将同比高速增长。
毛利率、费用率均有所下降，现金净流入大幅增长
公司一季度综合毛利率为3.8%，环比去年四季度下降约1.4ppt。我们认为，疫情期间，公司和上游一起开展优惠活动，同时涂多多品类增加较多，是毛利率下降的主要原因，另外当前阶段公司更重视规模扩张。费用方面，在出差减少和活动线上化的背景下，销售、管理和研发费用同比均略有下降。公司一季度经营性现金流净流入3959万，同比增长128%，预收款项同比增长88.42%，随着公司交易规模的快速扩大和增值服务的不断丰富，产业链地位将持续提升，全年现金流超过利润将是常态。
定增加快推进“平台、科技、数据”战略，有利于公司更快做大做强
从募集资金投向来看，定增将促进公司高效快速推进以“平台、科技、数据”为核心的产业互联网发展战略，进一步打造强大的核心竞争力和持续盈利能力。公司将积极建设数字经济总部，进一步提高管理效率和运营效率；建设基于AI的大数据生产分析系统、打造公司产业互联网的数据支撑体系；建设基于网络货运及智慧供应链的物联网支持系统，打造公司产业互联网的数字化供应链平台运营体系；建设基于云计算的企业数字化系统集成应用平台，打造公司产业互联网的科技驱动工具体系；补充流动资金，进一步增强公司的资金实力，优化资产负债结构，为公司的长期发展提供可靠的现金流保障，为实现公司业绩的持续增长打下坚实基础。
投资建议
公司迎来战略机遇期，定增加速公司推进“平台、科技、数据”战略。暂不考虑定增影响，维持盈利预测，预计公司2020-2022年净利润为2.51、3.74和5.45亿元。看好公司作为产业互联网龙头的发展前景，维持“买入”评级。
风险提示：经济波动影响下游需求；商品价格波动风险；后续品类扩张不及预期。
电子
事件：19年公司实现营收189.72亿元，同比增长5.69%；归母净利润4.92亿元，同比下降31.74%。20年一季度实现营收37.62亿元，同比下降19.43%，归母净利润1.12亿元，同比下降34.17%，扣非归母净利润0.22亿元，同比增长142.49%。
点评：朗德万斯并表后照明品牌业务成为公司最大业务板块，带来营收和毛利率的提升，预计公司对朗德万斯的整合于20Q3提前完成。公司出资6.66亿成立全资子公司加码深紫外半导体，符合公司长远战略布局，有望成为新增长点。
1.19年营收平稳增长、毛利率提升显著，照明品牌业务加速发展
公司19年营收实现小幅增长，主要源于朗德万斯品牌业务增长，19年朗德万斯实现营收125.0亿元，同比增长25.53%，净利润6.2亿元，同比增长164.54%。19年受LED封装行业竞争和计提跌价准备影响公司利润下滑，但综合毛利率同比增加4.4pct至30.4%，我们认为主要受益于朗德万斯整合加速。
2.20Q1扣非净利润大幅增长，朗德万斯整合成效显现
20Q1公司营收有所下滑，扣非净利润同比大幅增长，我们认为营收受到一季度国内疫情影响，封装业务收入下滑，朗德万斯业务主要布局于西欧和美国，占其总收入72%，一季度受影响较小，我们认为朗德万斯内部经营整合管理和业绩释放出现拐点。
3．封装行业出清&品牌业务整合，双轮驱动公司业绩
上游LED芯片行业触底回暖，同时我们判断2020年疫情会加速中小产能退出，行业产能有望持续出清。公司收购朗德万斯后，聚焦于品牌业务并整合分销网络，整体重整计划由2028年大幅提前至20Q3完成。我们认为公司有望充分受益于LED封装行业集中度提升和朗德万斯业务整合。
4．投资至善半导体后，6.66亿战略加码深紫外半导体
疫情催化下深紫外市场高速成长，公司与至善半导体合作对深紫外半导体进行战略布局后，新投资6.66亿元成立全资子公司木林森深紫外公司，加码深紫外半导体智能化杀菌产品和服务，未来有望为公司提供新的增长点。
5．投资建议
我们维持对公司20-21年营收为214.0/242.5亿元，净利润为9.9/15.8亿元的预测不变，目前股价对应PE分别为14.85/9.24倍，维持目标价18.6元，维持买入评级。
风险提示：朗德万斯整合不及预期、深紫外行业发展不及预期、封装行业回暖不及预期、疫情发展不确定性。
通信
2020年是全球5G网络进行大规模建设的元年，通信网络设备市场正在经历新一轮的快速成长、市场格局空前清晰、中国市场引领全球的变化，中国的通信网络设备厂商正处于最好的成长时代。而作为全球通信设备的龙头企业，中兴通讯经历挫折后已全面恢复，同时战略聚焦、内部管理优化，中兴正在呈现最好的姿态迎接最好的成长时代。
本文重新梳理公司所处的行业机会，以及公司管理、基本面最新情况；并将从几个维度论述公司当前的估值上升空间。
1、最好的时代：5G将引领新一轮科技浪潮，是新基建之首，政策与市场化双重推动
2、通信网络设备商市场格局空前清晰，中兴通讯有望进一步提升份额
全球通信设备市场竞争格局到了4G后周期已基本确定，从2G、3G时代的超过十余家，到目前华为、中兴、爱立信、诺基亚四足鼎立格局，并形成了较高的进入壁垒。基于中国5G建设的全球领先、产业链集聚中国以及中国的通信设备厂商在近几年的技术储备等优势，中国厂商有望在5G时代进一步提升全球份额，而中兴通讯的提升空间更值得期待。
3、最好的中兴：业务全面恢复，战略聚焦，管理改善，最好的姿态迎接5G时代
经历2016和2018年的两次挫折，目前中兴已基本全面恢复，从2019年年报看，盈利能力最强的运营商业务已达到历史最高的营收水平，综合毛利率37.17%、净利率6.37%均为近十年最高值，销售费用率8.67%，为近十年最低值，经营性现金流净额为74.47亿元是近十年以来最好水平。
此外，2018年上任的新管理层（由公司内部工作20年左右中高层的提拔）年轻务实。同时公司全面加强合规建设。
4、各维度分析，当前估值处于低估水平，有进一步提升空间
（1）当前通信板块PE（TTM）低于近五年均值，偏离程度是4个TMT行业最多的，整个板块有提升的空间；（2）从所有共计3819家A股上市公司研发投入指标来，中兴的研发费用支出109.8亿元，排名第5位。在研发费用排名前二十的公司里，中兴通讯的研发费用率12.8%是最高的，但市研率为16.6倍仅排在中等偏后的位置。（3）对比所有TMT上市公司（剔除2016年后IPO上市，重组上市等公司），市值排名前二十位的公司中，中兴通讯的市研率为16.6倍，处于较低水平。（4）从中兴本身来看，中兴通讯当前PE（TTM）为35.4倍，低于自2016年至今的近五年PE（TTM）均值的38.7倍。
投资建议：通过2G到4G网络建设时代的发展，公司业已成为全球前四、国内前二的电信设备商龙头，在新一轮的5G建设大时代下，凭借5G端到端解决方案的布局，有望引领全球5G发展，持续提升全球市场份额。最好的时代，最好的中兴，我们认为当前公司的风险已大概率出清，5G龙头正在重新起航，坚定看好公司长期成长前景。预计20-22年净利润为61、83、102亿元，维持“买入”评级。
风险提示：经营合规风险，管理层不稳定风险，5G网络建设低于预期，海外市场网络建设推迟风险，中国和美国贸易摩擦升级，运营商业务毛利率下降风险。
机械
德联集团：国内汽车化学原料及化学制品领先企业：公司是一家专营汽车系列化工用品的大型集团公司。主营业务涵盖汽车精细化学品制造、汽车销售服务、汽车维修保养三大模块，是集生产、研发、销售、贸易、物流为一体的大型集团综合体，是国内汽车化学原料及制品业龙头。公司自成立起逐步发展壮大，拥有五个大型生产基地，分别位于长春、上海、佛山、成都、青岛。
胶粘剂及防冻液高度受益电动化、单车价值量倍增，打开五年高速增长空间：电动车本年度将迎来国内与海外的共振，汽车电动化趋势对于胶粘剂及防冻液厂商而言是重大利好。我们预测未来5年防冻液市场将实现持续快速增长，乘用车防冻液市场复合增速达到8.57%。同时，预计未来5年电动车用胶粘剂市场复合增速达到34.30%，乘用车胶粘剂市场复合增速达到8.90%。
电池PACK有机硅胶有望得到推广，单车胶粘剂价值量进一步提升：动力电池环节需要用到导热胶。导热胶主要包括环氧树脂导热胶、有机硅导热胶及聚氨酯导热胶。其中，综合性能最好的为导热有机硅胶，该材料此前主要满足电子电路不断升级的器件功率散热需求。考虑到电池PACK有机硅胶的增量，我们认为电动车带动的胶粘剂市场空间进一步扩大，胶粘剂市场空间将由2020年的63.46亿元上升到2025年的102.72亿元，期间复合增速提高至10.11%。
汽车后市场业务步入收获期：截至2019年底，汽车后市场业务方面，公司共计完成自营旗舰店2家，发展区域合作商230余家，合作模式服务签约店20，000余家。随着公司汽车后市场业务的转型，最近三年实现效益有效提升，2017年度、2018年度和2019年度实现效益分别为-2，467.58万元、-1，986.85万元和-441.39万元，表明随着业务转型成功扩大了业务规模，而业务规模的扩大有效提升了盈利水平。
风险提示：疫情导致需求下滑风险，客户集中风险，原材料价格波动风险。
19年业绩高速增长，毛利显著提升
2019年公司实现营业收入32.51亿元，同比提升45.98%，近5年的CAGR为46.75%，其中子公司庞源租赁收入为29.23亿元，同比增长51.31%。2019年公司实现归母净利润5.16亿元，同比增长236.47%，大幅领先营收增速。随着2019年塔机行业租金价格进一步提升，建筑施工产品租赁毛利率提升7.27%至43.45%，带动公司整体毛利率提升7.26%至40.18%。销售费用率、管理费用率分别为1.17%、8.11%，同比下降0.74%和1.8%，进一步提升公司盈利水平。身为重资产行业，公司2019年固定资产和在建工程共增加10.38亿，成长性有望保持。
品牌+管理+持续扩张能力助力公司高成长
塔式起重机天然具有“高危+重资产”特征，庞源租赁凭借多年积累的口碑和极低的安全事故发生率稳坐行业第一的位置，塔机租赁行业市场空间超过700亿，公司市占率不足4%，未来有提升空间。公司机械设备保有量远高于其他公司，截至2018年底，公司塔机保有量3754台，几乎等于行业2-10名公司保有量之和。2019年底更是快速扩张至超过6000台。2020年1月3日公司发布的定增公告表示：本次募资欲新购1500台大中型塔式起重机，以扩大庞源租赁的大中型塔机规模并丰富设备型号。预计2020年公司大中型起重机数量至少增加1500台。融资方面，建设机械及其母公司陕煤集团不断为庞源租赁提供担保，降低融资成本。建设机械作为上市企业，为庞源租赁股权融资提供可能。此外，全国布局策略也有望帮助庞源租赁占据更高市场份额。
装配式建筑大趋势下，庞源租赁龙头地位进一步加强
近年我国装配式建筑进入快速增长期，但整体上装配式建筑占新建建筑比例不足10%，距离“2025年左右比例达到30%”的目标增量尚有很大空间。随着中央与地方政策层面的持续推进，我国装配式建筑渗透率将加速提升。装配式建筑的预制构件重量远高于传统建筑部件，对中大型塔机的需求显著增加。未来装配式建筑占比提高有望带来塔机租赁行业市场增量，推动塔机内部结构调整。2019年，庞源用于装配式建筑的产值占总产值的比例已经超过30%，预计将跟随装配式建筑趋势进一步巩固竞争地位。
盈利预测
考虑到装配式建筑的推进，我们预计公司2020-2022年净利润分别为7.83亿元、10.82亿元、13.12亿元，对应目前估值18X、13X、11X。按照相对估值，我们给与公司17.27元的目标价格，给予“买入”评级。
风险提示：装配式建筑拓展不及预期、下游复工不及预期、疫情控制速度不及预期、应收账款回收不足。
国防军工
存量/增量双轮因素驱动，导弹产业受有望进入高景气放量期
存量驱动：军机新机型持续上量，打开配套导弹产业市场空间。据WorldAirForces2020数据披露，目前全球共53，890架军用飞机，其中国和美国国军机数量达到13，266架，我国军机数量尚与美军存在较大差距，且我国军机机型较为落后，二代、三代机数量占比超过50%。我们认为，数量/性能缺口将推动新机型持续上量，有望打开配套导弹产业市场空间。
军工/5G互联系统解决方案商，军品连接器或充分受益于导弹产业放量
军品方面，公司主营产品微矩形连接器具有规格多、尺寸小等特点，适用于高密度、微型化、高可靠要求的电路系统互联，可满足系统轻型化和小型化需求；微特电机可适用于极端环境，具有长寿命、抗高温/高速/短路等特点。此外，公司大股东中国航天科工十院为我国地空导弹武器系统三大总体单位之一，同时也是国内唯一专业配套相对完整的地空导弹武器系统战略后方基地。我们认为，公司背靠航天十院，产品特性与导弹需求高度适配，有望充分受益于导弹产业高景气周期，主营业务或实现快速放量。
新设广东华旃破局高速传输连接器，民品业务有望受益于5G基站/卫星互联网等新基建建设
航天科工集团2019年下半年工作会议启动管理创新，公司有望受益股权激励进程
科工集团党组在继续大力推进技术创新的同时，2018年起积极开展商业模式创新的系统性工作，2019年启动管理创新的系统性工作，其中明确指出重点举措包括基于实际绩效的激励机制与股权激励（骨干员工持股）。我们认为，公司作为航天科工集团旗下综合互联系统上市平台，有望受益于该股权激励进程。
风险提示：军费增长不及预期；疫情影响公司产品交付；5G基站/卫星互联网建设不及预期。
7月金股2：ST湘电
湘电风能100%股权受让方敲定，湖南国资委旗下资管公司已缴保证金
截至2020年6月29日，湖南兴湘资产公司（由湖南省国资委100%控股孙公司）成为湘电风能唯一符合条件的股权意向受让方，拟以9.24亿元受让全资子公司湘电风能100%股权，并已缴纳0.5亿元保证金。
亏损资产剥离后，电传动、电磁高端装备将成为公司制造业主体
公司是国内传统民口军工配套企业，特种电机和电力推进、电磁技术在国内乃至国际上处于领先地位；2019年公司军民用技术领域均获得较大突破：某国防重点项目荣获国家科技进步特等奖，综合电力技术成功应用于“海电运维801”号600吨自升式海上风电大部件更换运维船，开创了综合电力技术民用化的先河。
汽车与航空已进行机械到电子化的革命，船舶动力体系也将从纯燃料向电能转换
环保指标持续升级，预示船舶能量系统革命趋势出现：综合电力推进系统
发展路径：①对传统蒸汽动力、燃气动力等进行系统升级，满足环保指标。②采用综合电力系统进行船舶动力切换，达到排放要求。我们认为，后者相经济效益更高，且无需根据环保指标变化更新，将成为船舶能量系统革命大趋势。
综合电力推进系统市场集中度高，头部企业望享受千亿产业空间
盈利预测与评级：维持前述盈利预测，预计20-22年营收增速为-11.99%/13.25%/15.85%，营收为45.8/51.87/60.1亿元，净利润2.51/4.38/5.69亿元，EPS为0.27/0.46/0.6元，PE为54.8/31.4/24.2x，维持买入评级。
风险提示：原材料价格波动风险，产品需求波动风险，子公司湘电风能挂牌转让无法及时完成风险贸易诈骗案后续结果不确定性风险，股票被实施退市风险。
环保公用
事件：公司发布2020年一季报，实现收入14.65亿元，同比下滑19.06%；实现归母净利润0.74亿，同比下滑11.63%。
点评：
疫情影响2020Q1施工进度，膜产品销售比重增加
2020Q1受新冠肺炎疫情影响工程项目无法按照正常节奏进行推进，导致公司收入同比下降19.06%，但报告期公司加大核心膜技术产品销售，膜技术产品销售比重增加，整体毛利率达到36.73%，同比提升7.58pct；整体净利率4.88%，同比提升0.13pct。2020Q1公司期间费用率增长较多，同比提升5.41pct，主要是管理费用率、财务费用率分别同比提升2.28pct、3.97pct造成的，受疫情影响销售费用率同比下降0.84pct。
经营活动现金流继续好转，2020Q1新增订单全部为EPC类
2020Q1公司经营性活动净现金流-4.86亿（2019Q1为-8.54亿），同比增加43.11%，销售商品提供劳务收到的现金/营业收入达到163.58%，为近几年来最高水平，公司经营活动现金流持续好转。新增订单方面，一季度公司新增11个订单，全部为EPC类，总金额6.4亿元。截止一季度末，公司在手EPC类订单197个，未确认收入112.87亿；在建投资类订单105个，未完成投资额313.05亿；处于运营期的投资类订单51个，对应单季度运营收入3.2亿元。2020Q1新增订单全部为EPC类，进一步体现公司收缩投资类业务的战略转型。
中交集团入主，实控人拟变更为国务院国资委
2020年3月11日，公司公告中国城乡拟以现金37.16亿元认购公司非公开发行的股份4.81亿股，发行完成后中国城乡及其一致行动人持股比例将达到22.35%，成为公司第一大股东。公司实际控制人将变更为国务院国资委。中国城乡是中交集团的全资子公司，中交集团是国务院国资委监管的特大型央企，是全球领先的特大型基础设施综合服务商。双方已在管理层和业务层面加快融合，实现资源协同发展。
盈利预测与投资评级
我们预计2020-2021年可实现归母净利润16.21亿、20.16亿，对应当前股价市盈率分别为19倍、15倍，短期市场流动性宽松将继续提升公司估值水平，中长期污水资源化的潜在市场将为公司打开进一步估值空间，给予“买入”评级。
风险提示：增发进度低于预期、中交集团融合低于预期、融资成本提升、污水资源化等政策出台慢于预期。
汽车
公司是中国规模最大的曲轴专业生产企业，主营业务已形成船机、重卡、轻卡和轿车曲轴，以及连杆、铸件、锻件七大主要业务板块。
公司是重卡曲轴的龙头企业。曲轴是发动机的核心零部件，被誉为“发动机心脏”。目前公司在中重型发动机曲轴国内市场占有率在50%以上，轻型发动机曲轴国内市场占有率在20%以上。公司已成为全球第二大曲轴制造企业，是目前国内规模最大、市场配套率最高的发动机曲轴研发与生产企业。
连杆业务是公司近三年增长最明显的板块，未来有望继续增长。连杆是连接活塞和曲轴的零部件，公司连杆业务以胀断连杆为主，目前是国内最大的中重型商用车胀断连杆生产企业。连杆是公司仅次于重型发动机曲轴的第二大产品，也是近年来公司营收的主要增长点。19年连杆销量达到472万支，营收占总营收比例达到22%。
公司提升产品竞争力，探索增量空间。公司在近年大力实施自动化、智能化改造，改造率已超过40%，预计2020年底可完成90%。公司持续加大研发投入，公司过去研发费用占比稳定在4%-5%之间，19年研发费用显著增加到2.2亿元，同比增长57.5%，占总营收比例达到6.1%。
改名彰显公司锐意进取的决心。4月30日公司变更股票简称，由“天润曲轴”变更为“天润工业”，公司计划在发展原有业务的同时，拟在汽车、高端装备等领域开拓发展新的业务和板块，以实现公司长远可持续发展。
投资建议：我们预计公司20-22年的归母净利润分别为4.1亿、4.7亿和5.1亿，对应PE分别为11倍、10倍和9倍。给予公司21年14倍目标PE，对应目标价5.70元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：宏观经济不及预期，连杆业务发展不及预期，新业务拓展进展不及预期。
食品饮料
以史为鉴可知兴替，我们以产品结构为主线，梳理了老窖“两沉两浮”的发展历程，从产品结构变化中探究“历史、现在、未来”三个阶段老窖的特征及驱动其发展的核心因素。
以史为鉴老窖占据天时地利，品牌高度稳居前三
泸州老窖品牌历史悠久，曾稳坐高端酒老大位置，作为建国后的酒中贵族，品牌张力由此奠定。不过由于1990-2000年“名酒变民酒”的提量不提价政策导致泸州老窖跌出高端阵营，2001不得不以国窖1573重振高端酒地位。至2010年前后，受益行业景气度、销售上采取柒泉模式，公司高端酒占比再次回归高位。但在2012-2014年行业深度调整期，老窖再次为自己的错误提价决策买单，进入深度调整期，复兴之路不可急于求成。
管理团队补全“人和”优势，厘清的不只有产品还有发展思路
漫长的沉浮历程沉淀下了老窖的品牌力与优质的产品生产工艺，2015年的新管理层即是补全了“人和”的优势，在新管理层上任后，老窖开展了一系列的精彩改革行动。在产品上，新管理层壮士断腕，整治产品乱象聚焦五大单品；在渠道上，柒泉模式缺陷充分暴露，导致公司进入深度调整期，公司将柒泉模式变革为品牌专营模式，三大品牌差异化运营；在管理上，深度绑定管理层，治理结构不断升级，发展思路逐步清晰。
产品结构迎合自身竞争优势，向上向下游刃有余
泸州老窖高档酒的发展呈现“W”型趋势，如今双品牌逻辑不断兑现。国窖1573在高端酒市场依然采取跟随茅台策略，稳健提价放量，“向上”节奏稳定；与此同时，利用中档酒核心产品特曲放量打开中档酒市场，充分激活泸州老窖老品牌势能实行“品牌复兴”计划，“向下”实力不容小觑，未来公司高档酒与中档酒或呈现比翼齐飞局面。
盈利预测：预计2020-2022年实现营收190.04、231.19、281.19亿元，同比增长20%/22%/22%，实现归母净利润56.52、77.48、96.12亿元，同比增长22%/37%/24%。预计2020-2022年EPS为3.86、5.29、6.56元。给予2020年30XPE，对应目标价116元，较2020年5月21日收盘价上涨空间为32%，维持“买入”评级。
风险提示：国窖在高端酒市场运营不及预期，渠道扩展不顺利，产能扩张节奏延迟，提价控量决策失误。
公司公布2019年报、2020一季报业绩：
1、公司2019年实现营收900.09亿元，同比+13.97%；实现利润总额81.94亿元，归母净利润69.34亿元，同比+7.67%；四季度营收同比+18.54%，归母净利润同比-6.38%。2019年实际业绩均超过此前经营计划。（计划19年总营收900亿元，利润总额76亿元。）
2、公司20Q1实现营收205.44亿元，同比-10.98%，归母净利润11.43亿元，同比-49.78%，受疫情影响，业绩略低于预期。
重点产品继续强势增长，渠道深化引领市占率进一步提升
20Q1受疫情影响，春节送礼需求大幅下降、日常消费需求受到一定阻碍，液体乳营收同比下降19%，导致公司营收负增长，随着疫情后期需求回归正轨，预计公司动销情况也将恢复到正常水平。20Q1经营性现金流净额同比-296.51%，主要系疫情下销售产品收到的现金减少，但采购材料、职工薪酬等经营性现金支出并未与销售产品收到的现金同比例下降所致。
公司一直兼顾市场拓展及产品结构升级，2019年营收增速主要由销量增加贡献，约8.4%，结构升级贡献4.3%。从产品来看，奶粉业务增速较快，液体乳营收同比+12.31%，奶粉及奶制品营收同比+24.99%，冷饮营收同比12.70%，液体乳及奶粉增速依然主要由销量增长贡献，分别为7.8%/15.4%，冷饮结构升级效应较为明显，贡献5.9%增速。
盈利预测：预计2020-2022年实现营收994.6、1122.2、1258.3亿元，同比增长10%/13%/12%，实现归母净利润72.66、83.13、92.71亿元，同比增长5%/14%/12%（考虑到疫情的影响，下调2020年营收、净利润增速，前值为12%/6%，考虑到2020年低基数及春节延后的影响，上调2021营收增速，前值为9%，21年利润增速基本保持不变），EPS为1.20、1.37、1.53元。2020年行业平均估值水平为32XPE，给予公司2020年30XPE，对应目标价36.0元，维持“买入”评级。
风险提示：双寡头竞争进一步恶化，原奶价格大幅上涨，健康饮品事业部新品销售不及预期，食品安全问题。
医药
医用耗材龙头，连续11年出口冠军
奥美医疗用品股份有限公司成立于2002年，长期专注于医疗健康事业，主营业务为医用敷料等一次性医用耗材的研发、生产和销售，为国际知名医疗器械品牌厂商提供OEM、ODM服务。公司注重医用敷料产业链深度整合，截至目前已形成了贯穿纺纱、织布、脱漂、加工、包装、灭菌、检测等所有生产环节的完整产业链，具备较为突出的自动化、智能化、规模化生产优势。
全球绷带及医用敷料行业市场规模平稳增长，预计2019年市场规模超过200亿美金，增速保持在5%以上。全球市场集中度高，TOP4合计占据约50%市场，龙头3M市占率接近20%。
2019年我国医用敷料市场规模184.4亿元，增速为13.7%。国内市场以国产品牌为主，头部公司市占率较低，未来行业集中度有望提升。从整体收入体量上来看，奥美医疗属于国内龙头企业，将逐步加强内销，提高国内市占率。
奥美核心竞争力：自动化智能化生产+优秀品质+高性价比
公司是国内医用敷料行业领先的生产商和出口商，拥有三大生产基地，4000名员工，配备先进的生产设备，规模化生产程度高，凭借显著的规模优势，公司生产效率大幅提升，生产成本得到有效降低。
公司是行业内少数拥有完整产业链，且自动化水平较高的企业之一。在企业20年的发展历程中，积累了丰富的行业经验与生产经验，打造了系统的、符合行业特点的、具有国际先进水平的生产线，形成了从纺纱、织布、脱漂、深加工、包装、灭菌、检测等贯穿所有生产环节的完整产业链。公司在引进先进成套生产设备的同时，公司不断加大专用设备的自助开发，不断进行设备及工艺的升级，进一步提升了产业链各环节的设备自动化、智能化程度与一体化的整合，保持竞争优势。
海外知名品牌，开辟国内新蓝海市场
未来可预期医用耗材品类扩充，如水胶体、水凝胶等高级敷料品种布局
公司在医疗器械领域，持续扩充现有低值耗材产品系列，提供一站式的产品供应服务。同时以神经手术垫、凡士林纱布等高附加值产品为基础，围绕伤口护理、手术外科等向水凝胶、水胶体等高值耗材延伸，打造多层次产品线。
考虑到今年疫情带来口罩等产品的明显放量，我们上调盈利预测，预计2020-2022年净利润由原来的4.29亿/5.59亿/7.11亿上调至7.03亿8.03亿/9.08亿，对应EPS为1.11/1.27/1.43元，给予2020年30X估值，对应目标价由原来的30.6元上调至33.3元，维持“买入”评级。
风险提示：外销占比高、原材料价格波动、汇率波动、衍生工具价格波动风险等。
艾普拉唑系列、促性激素类等重点产品引领公司业绩增长
公司创始于1992年，2001年在上交所上市，经过多年的经营发展，现已成为药品和保健品研发、生产、销售、服务为一体的综合型集团公司。公司化学制剂板块中艾普拉唑系列、促性激素中注射用醋酸亮丙瑞林微球增速亮眼，有望引领化学制剂板块持续稳健增长。公司艾普拉唑肠溶片是国家1.1类新药，获国家科学技术奖，注射用艾普拉唑钠2018年以原化药2类上市。艾普拉唑是新一代质子泵抑制剂，比第一代产品拥有诸多优点。2019年公司肠溶片收入8.68亿元，同比+51%，注射液收入1.06亿元，未来有望保持稳健增长。公司促性激素类药物板块中醋酸亮丙瑞林微球（1个月）2019年销售额9.26亿元，同比+22%，预计后续仍能维持较高增速。3个月的长效制剂已于2019年3月获批临床试验。已有重点产品的稳健增长为公司业绩做出保障。
深度布局吸入制剂，步入产品收获期，有望成为国内吸入制剂龙头
《健康中国行动》（2019-2030）指出，慢性非传染性疾病现已成为主要的死亡原因，并代表了中国最大的疾病负担。我国40岁及以上人群COPD患病率为13.6%，总患病人数近1亿。20岁及以上人群哮喘患病率为4.2%，成人患者总数达4570万。研究同时表明，我国20岁及以上哮喘患者中有71.2%从未被医生诊断，只有5.6%接受了基本的糖皮质激素治疗，平喘类药物渗透率有很大提升空间。相比全身给药，吸入制剂可在呼吸道达到较高浓度，起效更快、不良反应更小；吸入制剂研发高壁垒，药物粒径、吸入装置均对药效有较大影响，行业竞争格局良好。公司深入布局吸入制剂，已有2个产品兑现，后续多个产品处于上市审批中，包括重磅品种布地奈德吸入混悬液（预计公司销售峰值超15亿元），未来2年进入产品收获期，成为吸入制剂领域的龙头企业。我们对公司呼吸板块的重点产品进行了市场空间测算，预计到2025年公司呼吸板块产品收入将超过50亿元，净利润有望超过12亿元，利润体量堪比目前的健康元。
重点布局四大研发平台，研发管线丰富，公司未来发展可期
公司注重研发投入，2019年研发费用占比7.6%，研发费用在SW医药300多家医药企业中排名第7，处于行业前列。除吸入制剂外，公司还重点布局单抗、脂微球以及缓释微球平台。单抗子公司成立于2010年，产品中注射用重组人绒促性素（rhCG）正在进行生产现场核查准备工作，多个品种处于临床阶段：重组人源化抗人IL-6R单克隆抗体注射液已完成I期临床，处于III期临床实验中；HER2单抗处于Ib期临床，入组已完成；PD1单抗也处于Ib期临床，目前已启动四个临床中心；多个产品处于临床前或申报临床阶段；微球平台中注射用醋酸亮丙瑞林微球（1个月）2019年销售额9.26亿元，3个月长效剂型已获批临床，奥曲肽微球（1个月）正在申报上市。脂微乳平台中ω-3鱼油中长链脂肪乳注射液正在申报上市，有望今年底到明年初成为首仿上市，为公司带来业绩增量。公司单抗、脂微球以及缓释微球平台研发管线持续推进，有望奠定公司长远发展基础。
看好公司吸入制剂发展，给予目标价18.9元，维持“买入”评级
我们看好公司吸入制剂发展潜力，公司的主业有望保持稳健的增长，研发管线持续推进，预计公司2020-2022年EPS分别为0.56、0.66及0.80元，我们综合绝对估值法和相对估值法，给予2020年合理估值368亿元，对应目标股价18.9元，维持“买入”评级。
风险提示：吸入制剂研发进展及销售低于预期，艾普拉唑等化学制剂增长低于预期，已有产品具有集采降价的风险，单抗等创新研发管线进度低于预期，中药业务下滑超预期，原料药价格回落导致业绩下滑。
纺织服装
1、事件：公司披露2020Q1业绩，业绩基本符合预期
1）本部：
②保理业务+其他业务收入：2020Q1公司本部保理和其他业务合计实现营收约1537万元（-9.2%），主要系公司保理业务规模收缩。
2020Q1公司GMV达到57.29亿元（+11.13%），在疫情影响下，公司GMV仍实现增长，其中南极人主品牌实现15.53%的增长，我们认为主要系：南极人品牌的优势和核心品类偏必选消费品，短期需求受疫情影响不明显；其次，公司大店策略和爆款策略使得公司一定程度上对冲了疫情的影响。
1）分品牌来看：南极人品牌GMV为52.24亿元（+15.53%）；卡帝乐鳄鱼品牌GMV为4.52亿元（-19.51%）；精典泰迪品牌GMV为0.33亿元（-4.84%）。
2）分平台来看：阿里渠道实现GMV为35.70亿元（-0.90%）；京东渠道实现GMV为9.33亿元（+11.05%）；社交电商渠道实现GMV为8.41亿元（+62.85%）；唯品会渠道实现GMV为2.82亿元（+68.08%）；其他渠道实现GMV为1.03亿元（+261.99%）渠道占比分别为62.31%、16.29%、14.68%、4.93%、1.73%。从渠道来看，社交电商、唯品会及其他渠道仍保持快速的增长，占比明显提升。
公司盈利能力有所提升，现金流净额由正转负
从应收账款来看，2020Q1公司应收账款为11.24亿元（+27.72%），相比年初增加42.41%，应收账款规模有所提升，主要系公司为了减少客户回款压力，保理业务本期新增放款所致；拆分来看，公司本部（不含保理业务）的应收账款相比年初减少0.96%。
公司未来持续推进扩品类和扩渠道，未来增长可期，继续推荐
扩品类：公司未来将持续进行扩品类计划，针对优势品类，如内衣、家纺等逐步渗透二三级类目，覆盖更多消费群体和消费场景，进一步巩固优势地位，提升客户粘性；同时继续扩张新品类如化妆品、抗菌类、健康类等新品类快速上线。目前南极人品牌的品类扩张边际成本和营销成本低，主要系公司推行大店策略，规模效应明显；同时公司流量稳定，用户众多，复购率高。
扩渠道：1）继续拓展以拼多多为主的社交电商渠道：我们认为未来公司将继续进行渠道扩展，如以拼多多为主的社交电商渠道预计仍将保持高速增长，从而继续拉动公司GMV的快速增长。2）从渠道策略上来说，各层级店铺分工更加明确：公司各层级店铺分工更明确，综合大店进行“爆款和爆款群”，腰部店铺依托供应链体系进行分销，小店铺进行种草。3）拓展网红业务在内的新业务，提升想象空间：同时公司也积极拓展网红业务在内的新业务，在渠道运营商更多样化：一方面紧跟直播趋势进行店铺店播；另一方面在抖音、快手等网站上结合产品需求建立新的供应链体系和新的主播矩阵，进一步扩展未来想象空间。
家电
困局：营收利润增速放缓下滑
飞科电器是集剃须刀及个人护理电器研发、制造、销售于一体的国内龙头企业，2017年后公司的营收和净利润增速都呈现疲软的情况。将公司业务拆分后可发现，2018-19年主营业务剃须刀产品营收规模在下滑。从公司其他主营业务中可发现，近年来公司在通过尝试不断扩张新的品类的方式来提升整体的营收水平，但收效甚微。
新零售背景下遇到的机遇与挑战
年轻消费群体的崛起为剃须刀产品重新定义。这类逐渐崛起的消费群体对产品的设计和外观的重视程度逐渐提升，意味着剃须刀产品拥有从工业品往消费品转型的价值。其次，电商渠道的发展为剃须刀销售赋能。由于产品形态的改变，不同于以往在线下体验产品的销售模式，越来越多的消费者选择在线上购买剃须刀产品。此外，个护类小家电市场逐渐崛起。以高端、时尚、功能性明显为特点的个护类小家电，正在逐渐占领市场。
破局：公司该如何重现国货之光？
风险提示：原材料价格波动风险；渠道调整不及预期；新品推广不及预期。
轻工
公司一季度受疫情影响较大，但我们看好集友股份核心逻辑未变。烟标放量逻辑验证，看好20年内生+外延快速增长。2019年烟标业务实现营收3.47亿元，同比增长120.6%，保持高速增长，市场份额进一步提升。公司烟标业务新客户拓展顺利，目前已在安徽中烟、云南中烟（包括蒙昆、山昆、海南红塔、红塔辽宁）、陕西中烟、重庆中烟、湖北中烟、江苏中烟、黑龙江烟草等多家中烟公司的烟标产品招标中中标，较去年有较大突破，其中在19年年末蒙昆中烟第十四标包中公司获得最大份额，公司烟标团队实力得到体现，我们预计后续公司将继续积极拓展其他中烟公司业务，获取更多市场份额。
公司在新型烟草领域布局领先，未来增长空间巨大。17年与安徽中烟成立联合工程中心；18年与昆明旭光设立合资公司主营新型烟草开发设计服务，19年对合资公司集友广誉进行增资。政策端中烟对HNB态度明确，HNB烟弹明确属于烟草制品，专营专卖，未来HNB产品会是新型烟草制品的主线，多省中烟从18年开始有近两年的技术研发储备，目前广东、四川、湖北、云南均开始海外销售加热不燃烧产品。公司与重庆和江苏中烟发布战略合作，同时积极推进薄片资质申请。HNB是规模超千亿的蓝海市场，薄片市场年利润百亿，公司目前技术国内领先，未来发展可期。
2020年我们看好烟草细分领域。卷烟消费受疫情影响较小，产品偏刚需。1-2月物流/生产受限但烟草工业公司渠道出货正常，目前库存低位。3月开始复工，我们预计Q2开始烟草体系生产强度再上台阶，19年行业巡视结束后业内整合趋势加快。2019年烟草实现工商税利12056亿元（+4.3%）上缴财政总额11770亿元（+17.7%），税利总额和上缴财政总额创历史最高水平，今年烟草承担更大责任，倒逼创新产品加热不燃烧HNB在国内市场加快推进，提供增量和结构性优化。
激励计划高考核目标，看好公司烟标和加热不燃烧业务双轮驱动。烟标进入快速放量期，加热不燃烧薄片技术优势卡位和中烟紧密合作，股权激励归母净利考核目标20/21年4/6亿。我们预计公司20/21/22年归母净利为4.47/7.30/8.98亿元，同比增长121.47%/63.42%/23.03%，对应PE为22.3X/13.7X/11.1X，维持买入评级。
风险提示：烟标业务拓展不及预期，新型烟草政策不及预期，疫情影响超预期等。
中小市值
金城医药：双料龙头和它的“集团作战”隐形冠军成长策略
公司是全国最大的头孢类医药中间体生产企业、全球谷胱甘肽原料药市场的绝对龙头，走的是典型的集团作战式的隐形冠军成长路径，在各业务板块中都有冠军或准冠军品种。我们从3个问题来分析公司核心竞争力：
限抗背景下为何是公司头孢业务至今立于不败之地？头孢类抗生素预计总市场规模约1000亿元。2011年至今，多项调控政策使头孢市场产能出清，公司从三方面抓住了这一成为行业龙头的机会：1）成为头孢侧链中间体龙头后，打造了完整的头孢产业链。头孢制剂的核心竞争在侧链中间体，公司市占率达60%以上后向下延伸，现已形成国内头孢制剂全产业链布局；2）制剂产品聚焦高品质的头孢注射剂研发。公司现有头孢制剂批文40余个，覆盖市场主流品种，营收增长快。2020年注射剂再评价政策出台对公司是利好；3）致力突破抗生素行业痛点，持续挖掘新品种。
医药新政持续引发产业洗牌，公司能打新品储备几何？原料药和新药将成为竞争关键：公司旗下金城泰尔主打特色专科药：1）硝呋太尔&匹多莫德，各占1/4公立渠道份额；2）普罗雌烯，公司拥有国内最全批文，2020年全部中标，预计有望快速增长；3）富马酸比索洛尔、泊沙康唑是下游需求快速上升的新品种；4）卡贝缩宫素，因品种间替代有望打开十亿级市场；公司近年来也在通过设立投资平台对外投资潜力新产品，包括参股东方略-研发全球首个用于人乳头瘤病毒疫苗VGX-3100；合资设立海宝露，推出防蓝光滴眼液等。
盈利预测&投资建议：公司自19年起停止化工贸易业务，我们下调20-21年营收和净利润。我们预计2020-2022年，公司实现营收31.54/39.05/50.15亿元（20-21年前值为36.56/42.21亿元），净利润4.38/5.86/7.88亿元（20-21年前值为5.81/6.47亿元），对应EPS1.11/1.49/2.01元。我们看好金城医药高品质头孢注射剂连续过审并中标、以谷胱甘肽为主的生物特色原料药应用市场不断扩大、特色专科药及对外投资新药潜力品种持续储备，给予2020年35倍PE，目标价38.85元，维持“买入”评级。
风险提示：医药行业政策/商誉减值/药品研发风险。
交运
事件：6月13日，沈海高速浙江台州温岭出口处发生事故，一辆运输液化气的槽罐车发生爆炸，截止14日上午9点，事故已造成19人遇难，171人住院治疗，涉事车辆为液化石油气槽罐车，涉事车辆归属于温州市瑞安市瑞阳危险品运输有限公司。
以密尔克卫为代表的大型物流公司具备较强的合规性，竞争力强。化工品物流行业为典型的大行业小公司，第三方物流市场规模约在3000亿元左右，格局极其分散。当前危化品物流行业的参与者主要可以分为：1）化工企业物流子公司；2）央企型危化品物流企业；以及3）民营第三方公司。
投资建议：从人文角度，我们希望调查结果能尽快公布，受害群众得到妥善安排，而危化品运输和仓库管理细则有望加速出台，坚决取缔不合规或灰色地带企业资质，车联网及可视化动态监测考评或将作为基础门槛；事件短期或将导致合规化工危化品运输、仓储资产溢价能力增强，收费提升，中长期将会导致不合规公司的退出，我们判断客户及核心资产都向头部企业聚集的趋势已不可逆，行业集中度或将加速提升，利好密尔克卫（公司当前未涉及液化石油气的运输业务）。考虑监管趋严可能带来的行业价格变动，我们将公司2020-2022年业绩预测由3.06、4.23、5.95调升至3.06、4.34、6.10亿，增速分别为56%、42%与41%，维持买入评级。
风险提示：宏观需求超预期波动；行业监管严格程度不及预期；公司项目增长不及预期。
安车检测5月19日公告，拟非公开发行股票数量为29，649，592股，约占本次发行前公司总股本的15.3%，主要用于山东正直70%股权收购（3.02亿元）及补充流动资金（7.98亿元）。本次非公开发行主要引入6大战略投资者，分别为：信石信兴（6，738，544股）、信石信能（1，347，708股）、远致混改基金（8，086，253股）、伟鼎投资（8，086，253股）、华菱津杉（2，695，417股）、谢建龙（2，695，417股）。本次发行价为37.1元，战略投资者此次认购安车的股票自本次非公开发行结束之日起锁定期为18个月。
公司同时发布收购山东正直草案：下调标的资产对价彰显稳健，深度绑定条款下业绩有望超预期。修订案对正直资产的收购价格从3.44亿下调至3.02亿元，将2020-2022对赌业绩从4600万元、5000万元、5200万元下调至3800、4100、4300万元，并引入2023年对赌业绩4500万元，对公司2020-2022净利润的影响约为560、630、630万元，影响相对有限，但这一改变体现出公司管理层对向下游延伸的审慎态度并且目光长远。此外，收购案对正直股东的深度绑定并未改变，考虑到分6期支付、产业基金份额质押（共同参与中检收购）等绑定方式及丰厚的超额业绩奖励，标的资产具备较为明显的超预期空间。
投资建议：机动车强检有明确的法律规定，为刚性内需，虽疫情推迟Q1下游需求，但Q2起有望迎来业绩回补，公司作为不受外需影响的设备+服务一体化龙头或将具备比较优势，本次的收购及定增将为公司未来的收购及研发打下基础，进一步构建护城河。考虑到正直并表业绩与设备需求回补存在对冲效应，暂不调整业绩预测，预计20-22归母净利润2.7、3.9、4.2亿元，对应PE估值37.9、26.5、24.4倍，维持“买入”评级。
风险提示：机动车检测政策超预期放宽；公司研发转化率超预期下滑；检测站并购不及预期。
农业
溢多利：专注研发与创新的生物技术隐形冠军！
公司是生物酶制剂和甾体原料药的双料细分行业龙头。公司专注于生物技术研发创新，现已形成围绕生物医药和生物农牧两大应用领域的三大系列产品。公司现有技术研发人员394名，核心技术研发人员从业经验超过17年。同时，公司与国内外院校、科研机构广泛开展合作，建立了多种联合研究机构，形成以自主创新为主，集成创新、合作研发为辅的研发模式。2019年研发投入达到1.12亿元，在营收中的占比达到5.5%。目前，公司拥有174项发明专利，11项核心技术，4项专有技术，并参与制定了多项国家标准和行业标准，为公司的持续发展和在行业中的领导地位奠定了基础。
前瞻布局替抗市场，政策落地引领市场高速增长
2020年限抗政策落地，替抗饲料添加剂有望迎来加速发展，未来潜在空间100亿规模。1）2018年公司通过收购世唯科技，战略性布局绿色无抗药物饲料添加剂领域。目前公司在替抗市场形成了植物提取物、植物提取物+酶制剂、植物提取物+酸化剂三大类替抗产品，其中植物提取物博落回是公司的独家品种。博落回有很好的的替代抗生素效果，此前已经在欧洲有10多年的产品销售经验，公司实现替抗收入近1亿元。2）多年以来，公司在农牧领域已形成了渠道优势和品牌优势，目前公司的国内替抗产品已进入销售阶段，预计未来将迎来较大的业绩增长。
以研发创新支撑主业发展，持续提升核心竞争力
1）生物酶制剂：公司是国内第一家生物酶制剂专业生产企业，是饲用酶制剂行业的龙头，市占率约为20%。自公司成立以来一直从事生物酶制剂的研发、生产、销售和服务，随着新产能逐步释放后，将丰富公司产品线、提升生产能力，助力巩固公司在生物酶制剂领域的国内龙头地位，进一步抢占酶制剂市场份额。2）甾体原料药：2015年公司通过收购湖南新合新、利华制药，基于自身生物酶技术优势，进入以甾体激素原料药为主的生物医药领域，目前已经成为该领域内的领先企业。未来依托公司在甾体激素关键中间体成本、技术优势，有望逐步往下游延伸。
盈利预测与投资建议
预计2020-2022年，公司实现营收24.98/29.61/34.82亿元，同增21.99%/18.52%/17.58%，归母净利润2.04/2.99/3.80亿元，同增60.21%/46.19%/27.32%，EPS分别为0.45/0.66/0.83元，对应当前PE分别为29/20/16倍。鉴于公司在生物技术应用领域的独特竞争优势，给予公司21年33倍PE，对应21年目标市值100亿元，目标价22元，维持“买入”评级。
风险提示：项目投资风险；下游养殖行业疫病风险；产品推广不及预期。
有色
公司发布2019年半年度报告。报告期内公司实现营业收入141.10亿元，同比下降4.66%；归属于上市公司股东的净利润为0.64亿元，同比下降83.90%，其中有9005.36万元非经常性损益。基本符合市场预期。
嘉能可Mutanda宣布停产，供给收缩钴价反弹。嘉能可宣布19年底开始关停全球最大铜钴矿Mutanda；因Mutanda18年年产金属钴2.73万吨，占全球钴产量18.56%，关停后可能使20年钴供应出现收缩，钴价出现回升，并可能持续。
增资“明星股东”云集的友山镍业。公司全资子公司宏盛国际拟增资550万美元获得华玮镍业55%股权，从而间接持有友山镍业35.75%股权成为单一第一大股东。友山镍业的股东包括拥有四环锌锗精通冶金的盛屯矿业，具有三元前驱体产能的华友和掌握印尼资源的青山。股东方有望保障公司的原材料、生产技术和销售。
投资3.4万吨高冰镍项目，布局新能源用镍资源。友山镍业拟投资4.07亿美元（盛屯矿业预计投资1.45亿美元）在印尼建设产能镍金属量3.4万吨的高冰镍项目。项目建设期24个月，预计2020年6月开始生产，达产后预计年平均收入4.17亿美元，平均税后利润9504万美元。该项目产品为可以用于进一步加工为硫酸镍等镍盐的高冰镍，有望打通从红土镍到新能源用镍的道路。
钴全产业链布局完整。上游资源方面，公司19年初收购恩祖里铜钴矿（拥有铜金属量30.2万吨，钴金属量4.27万吨）。中游冶炼加工方面，在18年年产1万吨铜，3500吨钴冶炼项目基础上，19年公司在刚果金新建年产3万吨铜，5800吨钴的冶炼项目；18年收购的珠海科立鑫拥有四氧化三钴产能4000吨全资子公司阳江联邦目前产能为1000吨钴金属量（规划四氧化三钴产能2000吨），按计划将于19年起全年达产。下游前驱体及回收方面，科立鑫全资子公司大余科立鑫拟开工建设1万吨钴金属新能源材料项目，包括10万吨动力汽车电池回收和3万吨三元前驱体。三元前驱体同时需要镍和钴，该镍项目完成后，公司钴产业布局更为完整。
盈利预测与评级：鉴于钴价18年至今出现较大幅度下跌，我们下调公司2019-2021年的EPS预测分别至0.21元，0.24元和0.32元（从0.35元，0.35元和0.43元下调），对应现价PE分别为26.38、22.75和16.90。公司镍项目完成后，从资源到三元前驱体的布局更为完整，市场有望对公司在新能源资源战略更有信心，但鉴于现阶段产品价格较低，将公司评级由“买入”下调为“增持”。
风险提示：镍、钴价格下跌的风险，海外投资不确定性风险，汇率波动的风险，新能源汽车产销量低于预期的风险等。
建材
事件：公司发布2019年年报，报告期内实现营业总收入55.70亿元，同比增长29.29%；归属于上市公司股东的净利润5.66亿元，同比增长48.70%。公司控股子公司欧神诺实现营业收入50.06亿元，同比增长35.97%；实现净利润5.05亿元，同比增长41.90%。
业绩靓丽：2019年公司瓷砖销售量1.28亿平方米，同比增长41.54%，而同期全国陶瓷砖产量82.25亿平方米，同比下降8.73%，说明公司市占率进一步提升。我们测算2019年瓷砖价格38.66元/平方米，同比下降1.64元/平方米，主要是因为工程端业务占比提升；瓷砖毛利率36.20%，同比提升0.36%，主要是随着销售份额的增长带来规模效应的不断提升，以及新建产能单位成本边际下降的效应；公司销售费用同比增长31.86%，主要为销售收入增长带来销售费用的增加，公司研发费用同比增长39.6%，研发投入促进了公司产品的更新迭代，不断引领市场的消费方向；经营活动产生的现金流净额较去年同期增加342.97%，主要为报告期内回款增加及收到政府补助增加所致。
零售渠道下沉，规模优势显著。欧神诺在零售渠道方面采用多元化渠道布局与深耕，加速网点覆盖、实行通路与服务下沉：通过1）“全面布网”细分县级空白点；2）推动一、二线城市加快“城市加盟合伙商、智慧社区服务店”深度布局。同时利用欧神诺多年来积累的工程服务经验帮助经销商开拓整装和工装市场，为零售发展提供新的增长模式。截止2019年12月31日，欧神诺陶瓷经销商逾990家，终端门店逾2980个，同比分别增加290家、1280个。随着公司规模不断扩大，公司通过区域供应链基地的全国布局，实现产销地一体，形成物流成本优势，进而形成了规模制造、物流等综合成本竞争优势，进一步提升公司盈利能力。
竣工向好：2019年1-12月房屋竣工面积累计同比增长2.6%，占比约70%的住宅竣工面积累计同比增长3%，结束了连续多月的负增长，我们看好施工向竣工传导，瓷砖行业作为地产后周期装修行业，竣工数据的改善或将带动瓷砖销售回升。
盈利预测：我们预计公司2020-2021年营业收入分别为73.07亿元、91.33亿元，归母净利分别为7.17亿、9.05亿元，维持“买入”评级。
风险提示：房地产需求大幅下滑；零售渠道开拓不及预期；竣工项目交付不及预期。
煤炭
1、公司产品性能优异，处行业内领先地位
公司专注于高性能碳纤维产品的研发和生产。当前公司生产的ZT7系列高性能碳纤维综合性能优于日本东丽T700级碳纤维。公司已实现了该产品在国家空航天关键装备的稳定批量应用。公司其他产品，如ZT8（性能与东丽T800H相当），ZT9（性能与东丽T1000/T1100相当），ZM40J（性能与东丽M40J相当）等产品已实现关键技术突破，部分已具备工程产业化能力。公司产品性能优异，处于行业领先地位，具备较强的竞争优势。
2、产品附加值高，公司盈利能力高于同行业其他公司
2019年，公司毛利率达82%，同比增长2.74个百分点，高于绝大多数业内公司。公司毛利率较高的原因是公司主要产品应用与军品及航空航天领域，产品附加值高，对应盈利能力强。公司下游产品几乎全部应用于航空航天领域军用领域，2018年军品销售收入占总收入的99.77%，对应碳纤维产品均价在2900元/千克以上，显著高于体育休闲、风电叶片、工业用碳纤维80-140元/千克的价格水平。
3、千吨级生产线投产在即，公司产能将大幅扩张
1000吨/年国产T700级碳纤维扩建项目是中简科技自主研发、设计的国内首条柔性智能化生产线。项目主要依托公司在碳纤维领域多年的技术和经验，在现有碳纤维生产线的基础上，对公司现有的一条原丝纺丝线进行扩建，同时新建一条千吨级规模的氧化碳化生产线。新建生产线为柔性化、智能化生产线，产品型号多样，具备高强型ZT7系列（高于T700级）、ZT8系列（T800级）、ZT9系列（T1000/T1100级）碳纤维千吨级（12K）稳定化生产能力，建成后预计将新增T700级碳纤维生产能力1000吨/年（12K）。项目预计将于2020年3月末达到预定可使用状态，该项目的建成及运行有助于扩大公司产能，提升公司碳纤维产品产量，有利于公司进一步开拓市场，拉动公司业绩上行。
4、强研发实力奠定技术优势，保障公司业绩持续增长
风险提示：公司项目落地不及预期，原材料价格上行，产品产销量不及预期，产品价格下滑等风险。
钢铁
不锈钢行业供给龙头集中制造、消费升级打开需求增长空间
不锈钢是制造和消费升级所需的中高端材料，高端不锈钢产品是新材料产业中重要金属材料之一。我国不锈钢行业仍处于快速成长阶段，从产量上看，由2010年的1125万吨增长到2019年的2940万吨，占世界不锈钢粗钢总产量的比重由36.20%上升到56.3%。2019年，前十大不锈钢厂商粗钢产量占总产量的81.08%，上游不锈钢冶炼和热轧行业集中度非常高。公司生产的精密冷轧不锈钢板带及宽幅冷轧不锈钢板带材市场占有率分别为23.53%、12.72%。从需求上看，2019年中国人均不锈钢表观消费量17.18千克，同比增长8.8%。但与制品制造业发达的意大利、中国台湾、韩国人均30千克以上，工业制造业强国日本、德国20千克以上比较，如果考虑我国不锈钢制品的间接出口，我国人均消费水平更低。随着我国制造业升级以及居民消费升级，不锈钢需求增长空间不断拉大。
公司与行业龙头深度融合发展占据行业第一梯队位置
公司业务属于不锈钢板带材产业链中最后环节，因此上游热轧不锈钢卷供应稳定性及产品质量控制，对公司发展至关重要。青山控股集团公司是目前全球不锈钢龙头企业，产量约占全球产量的20%。多年来公司深度与青山集团融合发展，其中青山间接持股公司规模最大子公司福建甬金（公司持股比例70%）30%，公司刚刚承租了青山控股的福建青拓上克不锈钢公司。在业务经营合作上，福建甬金、青拓上克生产基地紧邻青山福建宁德生产基地布局，原材料中的1/4~1/3直接采购于青山集团。广东甬金生产基地紧邻广东广青金属科技有限公司（青山参股企业）布局，便于原料直接采购和运输。
生产规模产品质量双驱动步入高速发展轨道
公司评级
我们预计公司2020-2022年营收分别为189.93/227.92/266.67亿元，归母净利润分别为4.14/5.73/6.99亿元。首次覆盖，我们给出目标价格区间32.3元-35.9元，给予“买入”评级。
风险提示：项目投产及盈利不及预期、中国和美国贸易及宏观政策改变、公司自身经营出现其他不可预测风险等。
建筑
7月金股：远大住工
公司近日公布2019年年报，报告期内实现收入33.69亿元（人民币，下同），同比增长48.5%；实现净利润6.77亿元，同比增长45.2%。点评如下：
PC构件收入大幅增长170%，未来产能和产能利用率仍有提升空间
公司2019年整体毛利率为34.0%，较2018年大幅提升2.1个百分点，主要原因在于公司产能利用率快速提升，自营工厂达到并超过盈亏平衡点，毛利率快速从23.8%提升至34.6%。预计随着产能利用率的提升毛利率仍有提升空间。PC设备制造业务和工程总承包业务毛利率有所下滑，主要由于联合工厂二次购买设备折扣以及知识产权使用权收入下降。
规模效应显现，联合工厂盈利情况持续提升，净资产收益率升至19.21%
公司四项费用率为21.65%，较2018年大幅下降2.35个百分点，体现出一定规模效应。其中销售费用率6.46%，上升1.54个百分点，主要是PC构件运输费增长了176%；管理费用率6.89%，下降3.21个百分点，金额仅小幅增加；研发费用率5.27%，变化不大；财务费用率3.04%，下降0.38个百分点。
截至2019年底公司累计签约86家联合工厂，2019年已实现盈利20家，较2018年的8家快速增长，因此联营公司带来的投资亏损为0.35亿，较2018年的0.98亿亏损大幅收窄，同时二级管理体系下的联合工厂产生的失去于联营公司重大影响力有关的收益2.48亿，小幅低于2018年水平。预计未来盈利的联营工厂仍会持续增加，投资收益有望转正。综合起来，公司2019年实现净利润6.77亿元，同比增长45.2%，净资产收益率19.21%，较2018年提升2.53个百分点。
资本结构持续优化，需重视公司在农村地区的业务开展
在公司2019年上市融资、净资产收益率持续提升的背景下，公司2019年底资产负债率为56.46%，较18年底60.65%大幅下降。公司目前的周转率也在逐步下降，应收账款周转率由2018年的269天下降至2019年的230天。良好的业务模式使得经营活动净流入9.67亿元，较2018年增加3.49亿元。由于目前仍在持续投入期，投资活动净现金流净流出13.07亿元。
公司年报利润增速超出预期，随着公司产能和产能利用率持续提升、农村新业务的快速开展，预计未来利润仍将快速增长。我们更新公司2020-2021年利润为8.81亿、10.56亿（原预测7.5亿、8.8亿），新增2022年预测12.68亿，对应增速30%、20%、20%，对应PE4.9、4.1、3.4倍。目标价提高至14.5元港币（原12.7元港币），维持“买入”评级。
风险提示：装配式构件市场竞争日趋激烈、原材料价格波动。
石油化工
2019年归母净利润同比+37.3%，预计20Q1业绩同比大增
公司发布2019年年报，报告期内公司实现营业收入825.0亿元，同比-9.8%；实现归母净利润22.1亿元，同比+37.3%；公司预计2020年一季度实现归母净利润12-13亿元，同比大幅增长98%-115%。
“三张表”分析
利润表方面，四季度公司实现营业收入228亿元，环比+27亿元，主要系浙石化项目一期投产的贡献；实现归母净利润3.6亿元，环比-4.4亿元。
利润环比下滑主要原因有二：（1）Q3公司交易性金融资产确认收益达到2.1亿，Q4交易性金融资产确认收益-0.7亿；（2）PTA、芳烃19Q4景气度有所下滑。
现金流量表方面，19Q4公司经营性现金流-61亿，与当期净利润差异非常大，我们判断主要原因系2019年12月项目炼油、芳烃、乙烯及下游化工品装置等已全面投料试车，公司购买原油及辅料，并对工程款进行结算。
主营业务分析
炼化方面，浙石化一期全面投产，19年炼油产品收入26.2亿元，缴纳消费税2.9亿元，实现净利润6.7亿元，加工单吨原油EBT为297元/吨。
中金石化方面，报告期内得以较高负荷运行，实现营业收入180.0亿，实现净利润5.9亿，环比下降3.1亿。
PTA方面，2019年逸盛三工厂（逸盛大化、浙江逸盛和海南逸盛）分别实现净利润10.1/14.1/5.6亿元，同比分别+5.6亿、+7.7亿和+1.0亿元。2019年逸盛三工厂合计实现净利润29.9亿元，按1350万吨/年PTA年产能估算，19年逸盛PTA吨净利221元/吨。
涤纶方面，2019年盛元化纤实现净利润0.52亿元，同比-0.73亿元，涤纶效益有所下降。
公司盈利预测、估值及投资评级
疫情爆发对成品油、化工品和聚酯产业链需求造成负面影响，我们将公司2020/2021年盈利预测从此前报告的78.6/89.1亿元向下调整至54.0/61.6亿元，并新增2022年盈利预测69.6亿元，对应2020/2021/2022年PE分别为13.9/12.2/10.8，维持“买入”评级。
风险提示：炼化、PTA及聚酯盈利下行幅度超预期；原油价格大幅波动造成库存跌价损失等。
银行
事件：近日，兴业银行披露了19年度及1Q20业绩。1Q2O营收502.58亿元，YoY+5.5%，19年营收增速14.5%。1Q20归母净利润209.85亿元，YoY+6.8%，19年归母净利润增速8.7%。截至20年3月末，资产规模7.41万亿元，不良贷款率1.52%，拨贷比3.03%。19年加权平均ROE为14.02%。
盈利增长平稳，ROE较高
营收增速有所下行。1Q20营收增速5.5%，19年营收增速14.5%，19Q1以来营收增速逐季下行。1Q20营收增速较低也与1Q19高基数有关，此外，非息收入受疫情影响较大。
资产负债结构优化，净息差受益于市场利率大降
资产负债重构力度大。贷款总额与资产之比例由16年末的34.2%上升至1Q20的49.0%，贷款中个贷占比则由12年末的24.4%提升至1Q20的40.5%，资产结构明显优化。此外，负债端存款占比由16年末的47.0%提升至1Q20的57.9%，升幅超10个百分点。
息差受益于市场利率大降。由于负债端市场化负债占比较高，19年同业存单利率同比下降近100BP，带动负债成本率下降24BP至2.66%，使得净息差同比上升11BP至1.94%。
资产质量保持较好，拨备较充足
拨备较充足。1Q20拨贷比3.03%，拨备覆盖率199.0%，抵御风险能力较强。
投资建议：受益于市场利率再下台阶，深耕“商行+投行”
兴业银行同业负债占比较高，17年-18年受市场利率高位的影响较大，业绩承压；20年前4个月1年期AAA同业存单平均发行利率仅2.40%，较19年下降71BP，兴业银行有望受益。
我们认为，兴业市场化程度较高，耕耘“商行+投行”，未来混业经营大趋势将使其有估值提升的长逻辑。维持1.0倍20年PB目标估值，对应目标价25.98元/股，空间较大，维持买入评级。
风险提示：疫情使得经济失速，导致资产质量恶化；贷款利率显著下降等。
非银行金融
投资要点：中信证券2020年1季度实现营业收入128.5亿元，同比+22.1%，归母净利润40.8亿元，同比-4.3%，环比+139%。期末归母股东权益1774亿元，较上年底+9.7%，主要是并表中信证券华南。公司1季度的ROE为2.38%，较19年1季度减少0.36个百分点。截至2020年1季度，经纪、投行、资管、信用、自营、其他收入占比分别是21%、7%、13%、2%、45%、10%。经纪业务与自营业务收入占比提升，分别增加3.6/7.7个百分点。
投资类业务实现稳定增长，主要是受益于投资收益。
2020年1季度中信证券的投资收入57.2亿元，同比增长16.3%。期末公司交易性金融资产规模达到3913亿元，较19年底增加+10.1%，延续扩表趋势。其他权益工具投资（主要是证金专户投资资产）156亿元，较19年底下降4.2%，主要是受到市场波动的影响。
融资类的减值损失大幅提升拖累公司业绩。
2020年1季度中信证券的利息净收入3.13亿元，同比下降39.8%，利息收入下降主要是公司利息支出增长所致。融出资金规模772亿元，较19年底增加9.3%，买入返售金融资产525亿元，较19年底下降10.8%。公司信用减值13.1亿元，较19年1季度大幅增加，主要是买入返售金融资产和融出资金信用减值损失计提增加。
投行业务略有下降，资管业务实现大幅增长。
2020年1季度中信证券的投行业务收入8.9亿元，同比-9.9%。1季度公司IPO承销规模为77.8亿元，同比增加+25.3%，再融资规模为583亿元，同比下降10.6%。资管业务收入16亿元，同比+25%，公司19年末的券商资管规模为13948亿元，较18年底提升516亿元，随着规模企稳复苏未来有望迎来修复。
经纪业务受益于市场交投活跃及并表中信证券华南。
中信证券的经纪业务收入26.8亿元，大幅增长37.5%。沪深两市日均成交金额同比增长46%至8598亿元。2020年将并表中信证券华南，预计公司股基市场份额将回升。后续随着财富管理业务转型推进以及并表带来的市场份额提升，公司经纪业务收入有望保持较高增速。
观点：券商股再次进入政策利好期叠加流动性改善期，我们坚定看好公司在股权融资大时代中的业务布局。基于公司1季度计提减值规模增加，我们将2020-2021年盈利由原来的150/175亿元下调至147和169亿元对应PB为1.65和1.57倍，维持“买入”评级。
风险提示：市场波动风险、资本市场改革进度不及预期、金融业对外开放提速导致行业竞争加剧等。
房地产
事件：公司公布2019年度业绩，营收36.44亿元，同比下降47.21%，归母净利润6.06亿元，同比下降41.08%，归母扣非净利润4.62亿元，同比下降29.80%。业绩下滑主要原因地产结算及投资收益下滑。
投资建议：公司作为上海市城市建设的主力军，在旧改、基建、创投等领域持续发力，随着2020年高毛利项目全面入市，公司业绩有望迎来反转，同时上海市推动二次混改，公司是一次混改标的，未来有望持续受益，由于公司项目销售进度调整，我们调整公司盈利预测，预计2020-2022年公司净利润分别为11.42亿、16.33亿、22.39亿（原2020-2021年分别为22.59、31.58亿元），对应EPS为0.45、0.65、0.89元/股，对应PE为12.0X、8.4X、6.1X，公司重估每股约15.5元，参考可比公司按30%折价给予公司目标价10.85元，维持“买入”评级。