“减害”、“戒烟更加健康”、“更少打扰他人”、“缤纷口味”，具备以上属性的烟草代替品——电子烟的兴起与电子化时代背景下用户需求密不可分，口味众多、技术更迭、资本加持，使得电子烟迅速在烟民群体与年轻人中风靡，逐渐成为一种新的消费模式和生活方式。
一组公开数据显示1，2021年电子烟国内市场零售规模预计为197亿元人民币，全球市场零售规模预计为800亿美元，中国电子烟出口总额达到1,383亿元。国内生产的电子烟以出口为主，深圳市则是全球产量最大的电子烟生产基地。
与电子烟行业在国内从零到一的成长形成对比，国内电子烟行业长期处于监管空白。为加强电子烟管理，规范电子烟市场秩序，保护未成年人，国家对电子烟的监管经历了以下阶段：
一、电子烟及其监管范围
（一）《电子烟管理办法》的适用范围
（二）电子烟的范围
根据《电子烟管理办法》，电子烟包括烟弹、烟具以及烟弹与烟具组合销售的产品等。《电子烟管理办法》删去了征求意见稿第二条，电子烟定义扩大，不含烟碱的传送系统也纳入电子烟监管范围。
按出烟原理，电子烟加热不燃烧型（HNB）和烟油雾化型电子烟，蒸汽型电子烟包括封闭式与开放式。其中：
（三）哪些经营主体纳入监管
电子烟行业产业链主要参与者主要如下图所示：
其中电子烟产业链上游中的雾化物、烟用烟碱生产企业、中下游参与者均纳入《电子烟管理办法》监管范围。《电子烟管理办法》对电子烟产业链参与主体主要影响为：
（一）企业准入审批
设立电子烟生产企业（包括产品生产、代加工、品牌持有企业等）、雾化物生产企业和电子烟用烟碱生产企业等，根据《电子烟管理办法》第八条，需满足“三步走”：
步骤一：完成立项（即“路条”）
按照国家有关规定批准立项（报经国务院烟草专卖行政主管部门审查同意）
步骤二：取得前置许可牌照
取得烟草专卖生产企业许可证（报经国务院烟草专卖行政主管部门批准）
步骤三：工商设立
在市场监督管理部门办理相应工商设立登记
《电子烟管理办法》第八条整合了征求意见稿第九条与第三十条，即在企业准入方面，按照上述规定，内外资要求相同，允许外资设立电子烟生产企业。另外增加了雾化物生产企业也纳入准入监管，然而，对于根据何种标准进行审批尚未作出明确规定。
（二）生产牌照许可管理
一般而言，电子烟生产企业的从事电子烟产品等生产经营活动的业务模式主要有：
《电子烟管理办法》对上述电子烟生产企业、雾化物生产企业、电子烟用烟碱生产企业实行许可证管理。按照《电子烟管理办法》的政策解读，电子烟许可证管理不新设行政许可种类，仅在烟草专卖许可证的许可范围中增加相应条目。
许可证名称
企业类型
从事业务
申请方式
申请条件
烟草专卖生产企业许可证
·电子烟生产企业（含产品生产、代加工）
·雾化物生产企业
·电子烟用烟碱生产企业
从事电子烟产品、雾化物、电子烟用烟碱等生产经营活动
新申领
（一）有与生产相适应的资金；
（二）有生产所需技术和设备条件；（三）符合国家电子烟产业政策要求；（四）国务院烟草专卖行政主管部门规定的其他条件。
电子烟品牌持有企业
应当具备前述第（一）（三）（四）项规定的条件外，还应当提交有关电子烟委托经营协议等申请材料。
（三）出口业务
电子烟生产企业出口业务模式主要有两种，一种是销售给境外代理商模式，另一种是给境外品牌方代加工模式。
值得注意的是，《电子烟管理办法》第三十三条删去了征求意见稿第三十六条第一款的规定，电子烟生产企业在境内从事电子烟产品的生产活动，即使电子烟产品仅出口境外，按《电子烟管理办法》第九条规定的字面理解，仍需取得烟草专卖生产企业许可证。但是，是否存在该等境内生产及纯出口类型企业不需要取得烟草专卖生产企业许可证的可能，则仍有待进一步监管部门的明确。
征求意见稿第三十六条：生产不在中国境内销售、仅用于出口的电子烟产品的企业，应按照本办法规定进行产品登记，取得烟草专卖生产企业许可证。
《电子烟管理办法》体现了鼓励出口的倾向，对出口型电子烟企业一定程度是利好，包括没有明确在境外限制或禁止销售除烟草口味外的调味电子烟和可自行添加雾化物的电子烟。除了第二十七条“国务院烟草专卖行政主管部门对电子烟的进出口贸易和对外经济技术合作依法进行监督管理”总括规定之外，其对出口业务的主要要求包括：
同时注意到，《电子烟管理办法》对于电子烟产品的销售、运输开展了监管。根据其第二十四条，电子烟产品、雾化物、电子烟用烟碱等的运输，应当接受烟草专卖行政主管部门的监管。寄递、异地携带电子烟产品、雾化物、电子烟用烟碱等实行限量管理，不得超过国务院有关主管部门规定的限量。前述规定在《电子烟管理办法》第三章“销售管理”章节下，并未明确区分境内、境外销售，据此推断，境外销售的运输（例如货代、报关公司、国际贸易方式等）也将被纳入监管（这也可能会对IPO过程中的境外销售的真实性验证提供了一定程度的支持），这将可能对原先境外销售的报关方式（包括实践中的灰关方式）产生影响，也将对境外销售涉及的海关、电商式寄送、外汇、银行、税务等的监管提出新的监管要求。
（四）境内销售业务
《电子烟管理办法》对电子烟生产企业境内销售业务部分的影响主要有以下几方面：
电子烟销售将实行统一渠道管理，国务院烟草专卖行政主管部门建立全国统一的电子烟交易管理平台，电子烟生产企业在电子烟交易管理平台进行交易的前提是依法取得相应牌照。电子烟生产企业境内销售将只有一种模式，即生产企业——中烟旗下的批发企业——零售店——消费者。
境内销售的电子烟产品应当符合强制性国家标准，《电子烟国家标准》目前处于（二次征求意见稿）阶段，要求雾化物中的烟碱浓度不应高于20mg/g，烟碱总量不应高于200mg。
禁止销售除烟草口味外的调味电子烟和可自行添加雾化物的电子烟。
实行电子烟产品进行技术审评。由国务院烟草专卖行政主管部门组织专业机构进行，未通过技术审评的电子烟产品不得上市销售。上市销售的电子烟产品与通过技术审评的产品信息应当保持一致。
《电子烟管理办法》删除了征求意见稿第六条关于电子烟产品实行登记制度，改为建立电子烟产品抽检抽测制度和跟踪追溯机制。
《电子烟管理办法》
第七条第三款：烟草专卖行政主管部门建立电子烟抽检抽测制度，定期或者不定期地对取得许可证的企业、个人及其产品进行检查或检验。
第十六条：国务院烟草专卖行政主管部门应当建立统一的电子烟产品追溯制度，以加强对电子烟的全流程管理。
征求意见稿第六条：对电子烟产品实行登记制度。电子烟产品在中国境内上市销售前，应当经烟草专卖行政主管部门登记。对符合条件的，准予登记并纳入电子烟产品目录。对不符合条件的，不予登记并书面说明理由。
上市公司
股票代码
涉及电子烟业务
劲嘉股份
002191.SZ
盈趣科技
002925.SZ
以ODM模式为基础，提供电子烟部件智能制造解决方案
顺灏股份
002565.SZ
HNB全产业链布局
（一）主管部门的前置审批、备案
《电子烟管理办法》第八条第二款规定了准许电子烟生产企业（包括产品生产、代加工、品牌持有企业等）、雾化物生产企业和电子烟用烟碱生产企业实施首次公开发行股票并上市（即“IPO”），但应当提前报经国务院烟草专卖行政主管部门审查同意后方可实施。同时，《电子烟管理办法》第八条第二款并未为纯电子烟销售型（批发或零售）企业开放IPO的大门。
《电子烟管理办法》第十一条进一步规定，电子烟生产企业、电子烟代加工企业和电子烟用烟碱生产企业为扩大生产能力进行基本建设或者技术改造，必须经国务院烟草专卖行政主管部门批准。据此，以扩大产能作为募投项目的IPO项目或再融资项目，按前述监管思路将同样需得到国务院烟草专卖行政主管部门的前置批准。
除了上述上市地点仍有待观察之外，关于是仅准许电子烟生产企业以H股形式开展IPO？或者是仍然准许以小红筹形式开展IPO？也有待于观察及监管的进一步明确。
实践中，以境外IPO常见的小红筹架构为例，境外持股平台开曼公司作为拟上市主体，电子烟生产企业作为开曼公司的子公司，其属于境内权益。虽然《电子烟管理办法》第八条第二款从字面解读可能仅为电子烟生产企业的直接IPO确定了上市路径，然而基于《电子烟管理办法》的整个监管逻辑，若拟通过开曼公司或集团母公司等间接持股方式实施IPO而避开国务院烟草专卖行政主管部门的前置审批，这种方法将不可行，不排除仍需取得国务院烟草专卖行政主管部门的前置审批；相似地，在硬币的另一面，是否仅能以电子烟生产企业的本体去申请IPO，而禁止了拟通过开曼公司或集团母公司等间接持股方式实施IPO？
（二）电子烟生产企业PE投融资及境外IPO架构搭建
根据1995年至2021年的历次《外商投资产业指导目录》的修订情况，国家从对烟草加工业、烟草制品业实施整体外资禁止或限制准入。根据负面清单的修订历史，卷烟生产早已不再列为限制外商投资目录。根据《中华人民共和国烟草专卖法实施条例》（2021年修订）第六十五条，电子烟等新型烟草制品应参照《实施条例》卷烟的有关规定执行。根据《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2021年版）》（国家发展和改革委员会、商务部令第47号）“五、批发和零售业”的规定，禁止外资进入“烟叶、卷烟、复烤烟叶及其他烟草制品的批发、零售”。
根据《电子烟管理办法》第十九条规定，将建立全国统一的电子烟交易管理平台。依法取得烟草专卖许可证的电子烟生产企业、雾化物生产企业、电子烟用烟碱生产企业、电子烟批发企业、电子烟零售经营主体等应当通过电子烟交易管理平台进行交易。第二十条规定，依法取得烟草专卖许可证的电子烟产品生产企业、电子烟品牌持有企业等应当通过电子烟交易管理平台将电子烟产品销售给电子烟批发企业。根据第二十三条规定，不得通过电子烟交易管理平台以外的信息网络销售电子烟产品、雾化物和电子烟用烟碱等。
以电子烟生产企业、雾化物生产企业和电子烟用烟碱生产企业为例，根据上述规定，其生产出来的产品，在境内将仅能通过电子烟交易管理平台销售给电子烟批发企业，而该等销售行为，根据《电子烟管理办法》目前的规定，我们倾向于理解应不明确属于上述负面清单项下的禁止外资进入的“烟叶、卷烟、复烤烟叶及其他烟草制品的批发、零售”。
以香港IPO为例，根据香港联交所于2018年4月修订后的上市决策文件“HKEX-LD43-3”（以下简称“VIE指引”），对VIE架构赴港上市企业需符合“严格限定”（NarrowlyTailored）规则，即境内外商限制或禁止类业务的企业才能搭建VIE架构。参考2018年4月后的部分案例如小米集团（1810.HK）、华兴资本控股（1911.HK）、同程艺龙（0780.HK）等，虽然该等公司在不同程度对“严格限定”规则有所突破，例如在VIE实体中，纳入了非外资限制类或禁止类的业务，然而在香港联交所未根本性改变NarrowlyTailored规则情况下，对于电子烟生产企业（含产品生产、代加工、品牌持有企业等），可采取红筹直接持股模式搭建境外架构，而不采取红筹VIE架构。对于短期内有计划提交A1的电子烟生产企业，谨慎而言，在开展境外上市重组之前，可以考虑采取pre-submission方式与香港联交所沟通关于红筹架构的选择事宜。